公募REITs上市后的那些事兒

首批公募REITs的上市引來眾多投資者的關(guān)注。基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs已成為當(dāng)下公募圈內(nèi)最熱門的話題。

公募REITs作為一種不同于現(xiàn)金、股票、債券的第四類資產(chǎn)，具有分紅較為穩(wěn)定、價(jià)格波動較?。ㄅc股票相比）、牛熊市不明顯、與其他資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)性弱等特征，這些特征一方面特別適合追求穩(wěn)健增值的長期持有型投資者，尤其適合保險(xiǎn)、養(yǎng)老金等投資人;另一方面也為機(jī)構(gòu)投資者做大類資產(chǎn)配置提供了新的資產(chǎn)類別，有利于機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)化投資組合。

因此，一上市，公募REITs便備受關(guān)注。作為一個(gè)新的金融產(chǎn)品，投資者要怎么投呢？這期，我們對話博時(shí)基金基礎(chǔ)設(shè)施投資管理部基金經(jīng)理胡海濱，來了解一下公募REITs該怎么投。

Q1：公募REITs首日大漲，隨后又有一些產(chǎn)品破發(fā)，對此怎么看？

答：公募REITs上市首日的漲跌停限制是30%，之后交易日的漲跌停限制是10%。二級市場價(jià)格的形成是由交易雙方買賣力量的對比形成的，如果漲停，說明買入的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于賣出的需求。

這種情況的出現(xiàn)是因?yàn)槭着鶵EITs項(xiàng)目的預(yù)期IRR（內(nèi)部收益率）對投資人比較有吸引力，因此即使二級市場價(jià)格上漲，只要預(yù)期IRR在投資人的可接受范圍內(nèi)，投資人就還會在二級市場繼續(xù)買入，直到完成其資產(chǎn)配置目標(biāo)。

這種情況下，隨著公募REITs價(jià)格的上漲，IRR會下降，當(dāng)IRR下降到投資人的投資目標(biāo)之下，買入力量就會大幅減弱，因此如果市場都是理性投資人的話，二級市場的價(jià)格一定會向REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值回歸。

但投資者一定不要盲從，公募REITs的未來現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，因此用現(xiàn)金流折現(xiàn)法可以比較容易地計(jì)算出其內(nèi)在價(jià)值，市場投資者比較容易對公募REITs的內(nèi)在價(jià)值取得較為一致的預(yù)期。

這點(diǎn)與股票不同，成長型股票的價(jià)值上漲一方面是基本面向好，另一方面是估值抬升，而背后邏輯都是對公司成長性的良好預(yù)期。公募REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)基本面比較容易分析清楚，除非政策突然大幅利好，不然很難出現(xiàn)現(xiàn)金流超預(yù)期增加的情況，因此不論是基本面還是估值都很難有炒作題材。

上市后，部分產(chǎn)品出現(xiàn)了跌破發(fā)行價(jià)的情形，這也足以說明。

Q2：作為封閉式產(chǎn)品，此類基金采取封閉式運(yùn)作，不開通申購贖回，投資者該怎么參與？

答：公募REITs的交易機(jī)制上已經(jīng)引入了做市商制度，因此二級市場的流動性有一定的支撐。需要說明的是，基于公募REITs產(chǎn)品的特性其流動性遠(yuǎn)不如股票，這是因?yàn)楣糝EITs投資人本來就是以持有為目的，而不是以交易為目的。

在這種情況之下，其實(shí)流動性弱并不是一個(gè)問題，而是REITs產(chǎn)品的一種特征。隨著時(shí)間的推移，真正愿意長期持有這些基礎(chǔ)資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)投資人基本不會再進(jìn)行賣出，因此導(dǎo)致二級換手率較低，這屬于REITs產(chǎn)品的特征。

理論上來說，在市場有效的情況下，REITs流動性的特征其實(shí)都已經(jīng)體現(xiàn)在一級發(fā)行和二級交易的價(jià)格里面了。如何提高二級市場的流動性呢？

一方面REITs與股票相比還有做市商的機(jī)制，可以提供一定的流動性;另一方面，我們的投資人類型也比較分散，從散戶到不同類型的金融機(jī)構(gòu)都是我們的投資人，不同投資人之間的風(fēng)險(xiǎn)偏好不一樣，相對來說一定活躍度的交易。

在市場機(jī)制方面，基金公司是基金資產(chǎn)的管理人，并不是市場參與者，因此流動性管理方面基金公司直接參與有限，但基金公司已經(jīng)通過投資者教育活動充分講解了公募REITs的流行性特點(diǎn)，請投資者理性投資，盡量避免因?yàn)橥顿Y者的不理性而導(dǎo)致的流動性不佳的情況出現(xiàn)。

Q3：可以介紹一下流動性服務(wù)商機(jī)制的作用嗎？

答：公募REITs是以基礎(chǔ)設(shè)施為投資目標(biāo)的封閉式公募基金，是一種具有類固收性質(zhì)的、創(chuàng)新型的權(quán)益類投資產(chǎn)品。投資一種全新的資產(chǎn)類別，對于機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者都是一種挑戰(zhàn)。投資者對于REITs產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益特征、投資價(jià)值判斷還需要一個(gè)不斷完善的過程。

因此我們預(yù)計(jì)首批產(chǎn)品上市后，如果沒有做市商的話，二級市場流動性可能相對不足，此外視基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的不同，流動性還會出現(xiàn)一定的分化。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，新產(chǎn)品容易出現(xiàn)炒作情緒，疊加流動性相對不足，可能導(dǎo)致二級市場的價(jià)格波動偏大。

要實(shí)現(xiàn)公募REITs市場長期健康發(fā)展，準(zhǔn)確的定價(jià)、適當(dāng)?shù)牧鲃有允潜貍涞臈l件。只有市場能充分地發(fā)現(xiàn)價(jià)格，才能吸引更多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市;只有具備適當(dāng)?shù)牧鲃有?，才能使得更多的投資者群體配置此類資產(chǎn)。

要實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)，做市商是其中的重要一環(huán)。做市商依托于理論定價(jià)模型和市場價(jià)格走勢，持續(xù)為市場提供雙邊報(bào)價(jià)，可以作為市場流動性的基石，吸引更多的投資者參與，顯著提升公募REITs產(chǎn)品的流動性。同時(shí)，做市商持續(xù)提供雙邊報(bào)價(jià)也能起到穩(wěn)定市場和價(jià)值挖掘的作用，避免出現(xiàn)基于流動性擔(dān)憂的恐慌性拋售，降低價(jià)格非理性波動，避免出現(xiàn)極端情況。

Q4：REITs產(chǎn)品上市后，價(jià)格會出現(xiàn)失真，會同時(shí)有幾個(gè)價(jià)格，對于投資者來說，應(yīng)該參考哪一個(gè)價(jià)格？有哪些指標(biāo)可以準(zhǔn)確判斷資產(chǎn)的價(jià)格？

答：二級市場的價(jià)格形成是由買賣雙方通過集合競價(jià)來達(dá)成的，對于普通投資者來說首先需要尊重的是二級市場成交價(jià)，尤其是交易型投資者。

對于持有型投資者，我們建議更關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，因?yàn)閮r(jià)格雖然會偏離基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，但長期來看是向內(nèi)在價(jià)值回歸的。

基礎(chǔ)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值可以參考基金公司每年披露的第三方評估機(jī)構(gòu)出具的評估報(bào)告，具有專業(yè)投研能力的投資人還可以通過自行調(diào)研的方式更加高頻地跟蹤基礎(chǔ)資產(chǎn)的運(yùn)營情況，進(jìn)而判斷內(nèi)在價(jià)值。

除二級市場交易價(jià)格、第三方評估報(bào)告外，發(fā)行價(jià)、基金凈值兩個(gè)數(shù)據(jù)的參考價(jià)值隨著REITs的上市會逐步減弱，僅供投資者參考。

Q5：上市后，作為一種新的投資品種，投資者該重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)品的哪些方面？

答：公募REITs作為一種新的金融產(chǎn)品，上市后的價(jià)格是由二級市場買賣雙方共同決定的，因此上市首日的價(jià)格表現(xiàn)要看投資者對各個(gè)REITs項(xiàng)目投資的交易意愿來決定。

因?yàn)楣糝EITs的現(xiàn)金分紅比較可預(yù)期，因此其內(nèi)在價(jià)值比較容易通過DCF（現(xiàn)金流折現(xiàn)法）來計(jì)算出來，所以我們認(rèn)為公募REITs的二級價(jià)格會圍繞內(nèi)在價(jià)值波動，波動幅度總體而言應(yīng)小于股票。

如果二級市場的價(jià)格出現(xiàn)大幅波動，尤其是價(jià)格大幅上漲至顯著高于公募REITs的內(nèi)在價(jià)值時(shí)，則新進(jìn)入的投資者會面臨兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)：一是長遠(yuǎn)來看價(jià)格會向內(nèi)在價(jià)值回歸，因此出現(xiàn)價(jià)格下跌導(dǎo)致投資虧損的風(fēng)險(xiǎn);二是因?yàn)閮r(jià)格上漲，使得持有REITs的預(yù)期IRR下降，可能不能滿足投資人的投資收益率要求。當(dāng)然，與之對應(yīng)的是，當(dāng)價(jià)格大幅下跌至明顯偏離內(nèi)在價(jià)值時(shí)，也會出現(xiàn)投資機(jī)會。

低價(jià)買入的投資人既可以在未來價(jià)格上漲時(shí)獲利退出，也可以長期持有通過分紅來獲得不錯(cuò)的持有期收益。