華特達(dá)因高增長(zhǎng)幻象

杜鵬

2021年以來(lái)，以恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）為代表的醫(yī)藥股表現(xiàn)普遍不佳。

華特達(dá)因（000915.SZ）作為一家兒童用藥上市公司卻走出了獨(dú)立行情，2021年以來(lái)最大漲幅56%，目前總市值超過(guò)80億元。

華特達(dá)因股價(jià)大漲與高增長(zhǎng)密不可分，2021年上半年凈利潤(rùn)增速接近70%，業(yè)績(jī)表現(xiàn)極其靚麗。然而，這種高增長(zhǎng)主要依賴壓縮費(fèi)用實(shí)現(xiàn)，難有持續(xù)性，連續(xù)削減費(fèi)用投入，可能會(huì)傷害到公司賴以生存的品牌和渠道優(yōu)勢(shì)，而過(guò)于依賴明星單品以及集采政策給長(zhǎng)期前景蒙上陰影。

在醫(yī)藥主業(yè)以外，華特達(dá)因還涉足了環(huán)保、教育等多項(xiàng)業(yè)務(wù)，完全背離了醫(yī)藥主業(yè)，存在損毀上市公司價(jià)值之嫌。

上市公司應(yīng)該加快剝離多元化資產(chǎn)的進(jìn)度，將資源聚焦投入到醫(yī)藥主業(yè)，加大分紅力度，積極回報(bào)投資人。

產(chǎn)品單一

2021年上半年，華特達(dá)因?qū)崿F(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.11億元，同比增長(zhǎng)21.45%;凈利潤(rùn)2.29億元，同比增長(zhǎng)69.8%。

華特達(dá)因凈利潤(rùn)增速遠(yuǎn)高于收入主要受益于銷(xiāo)售費(fèi)用大幅下降。2021年上半年，公司銷(xiāo)售費(fèi)用同比下降22.5%至1.39億元，銷(xiāo)售費(fèi)用率下降7.82個(gè)百分點(diǎn)至13.78%。

那么，華特達(dá)因銷(xiāo)售費(fèi)用與收入嚴(yán)重背離，是否合理呢？

華特達(dá)因主業(yè)是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，經(jīng)營(yíng)主體是子公司山東達(dá)因海洋生物制藥股份有限公司（下稱(chēng)“達(dá)因藥業(yè)”），上市公司持股52.14%。

公司醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)以兒童保健藥品的生產(chǎn)銷(xiāo)售為主，主要產(chǎn)品有伊可新（維生素A/D膠丸）等，其中伊可新是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)最核心的收入和利潤(rùn)來(lái)源。2020年上半年，公司醫(yī)藥產(chǎn)品收入合計(jì)7.49億元，同比增長(zhǎng)27%，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例74.03%。

早在1996年，伊可新維生素AD滴劑就已經(jīng)正式上市銷(xiāo)售，“伊可新，媽媽的一顆心”傳遍大江南北，伊可新由此成為國(guó)產(chǎn)兒童用藥知名品牌。

但是，市場(chǎng)不是一成不變的，需要企業(yè)不斷進(jìn)行品牌維護(hù)。從華特達(dá)因銷(xiāo)售費(fèi)用來(lái)看，似乎看不到其積極維護(hù)品牌和渠道的動(dòng)作。

根據(jù)2021年中報(bào)，華特達(dá)因銷(xiāo)售費(fèi)用中的市場(chǎng)推廣服務(wù)費(fèi)從1.1億元下降至3796萬(wàn)元，廣告宣傳費(fèi)從1205萬(wàn)元下降至1118萬(wàn)元，降幅分別為65.55%、7.21%。這些都是與品牌和渠道直接相關(guān)的費(fèi)用支出。

2020年上半年是疫情最嚴(yán)重的時(shí)期，包括華特達(dá)因在內(nèi)的上市公司普遍壓縮各項(xiàng)支出，華特達(dá)因2020年上半年銷(xiāo)售費(fèi)用同比下降23%至1.8億元，比之前三年同期都要低。

隨著疫情大幅減緩，2021年多數(shù)上市公司費(fèi)用恢復(fù)正常。奇怪的是，華特達(dá)因費(fèi)用不僅沒(méi)有恢復(fù)至正常水平，相反在2020年低基數(shù)下再度被大幅壓縮。難道公司產(chǎn)品供不應(yīng)求，不再需要維護(hù)品牌和渠道了嗎？

事實(shí)上，伊可新本質(zhì)上就是一款仿制藥，生產(chǎn)門(mén)檻并不高，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不在少數(shù)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)維生素AD滴劑生產(chǎn)廠家有國(guó)藥控股星鯊制藥（廈門(mén)）有限公司、白云山、青島雙鯨藥業(yè)股份有限公司，外資廠家有惠氏公司、拜耳集團(tuán)、羅氏公司。當(dāng)前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上主流的維生素AD滴劑或維生素D滴劑主要有伊可新、優(yōu)卡丹、星鯊及進(jìn)口品牌Ddrops。

伊可新不是茅臺(tái)。華特達(dá)因持續(xù)削減費(fèi)用投入，短期之內(nèi)可以大幅增加利潤(rùn)，但是長(zhǎng)期來(lái)看可能會(huì)傷害到公司賴以生存的品牌和渠道優(yōu)勢(shì)。

伊可新是兒童用藥，與出生人口數(shù)量直接相關(guān)。從國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，從2017年到2020年間，中國(guó)出生人口的數(shù)量分別為1723萬(wàn)、1523萬(wàn)、1465萬(wàn)、1200萬(wàn)人，呈現(xiàn)不斷下降趨勢(shì)，沖擊規(guī)模本就不大的維生素AD滴劑市場(chǎng)。

更值得擔(dān)憂的是，華特達(dá)因作為一家老牌藥企，時(shí)至今日仍然主要依賴明星大單品“伊可新”，儲(chǔ)備產(chǎn)品線薄弱。2021年上半年，公司研發(fā)投入2983萬(wàn)元，同比下降4.67%。公司本身研發(fā)投入就不大，如今還在繼續(xù)壓縮研發(fā)支出，令人擔(dān)憂。

兒童用藥目前還沒(méi)有進(jìn)入集采，但集采的達(dá)摩克利斯之劍始終高懸。華特達(dá)因在2020年中報(bào)坦承，藥品集采常態(tài)化、藥品價(jià)格不斷下降，迫使企業(yè)不斷提高生產(chǎn)效率、降低生產(chǎn)成本，原料制劑一體化成為企業(yè)發(fā)展的優(yōu)先選擇，達(dá)因藥業(yè)目前尚不具備上下游一體化的產(chǎn)業(yè)鏈條，原料藥供應(yīng)保障能力有待提升，達(dá)因藥業(yè)主要產(chǎn)品存在一定的降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

多元化毀損價(jià)值

除了醫(yī)藥主業(yè)以外，華特達(dá)因還涉足其他業(yè)務(wù)，包括環(huán)保設(shè)備及工程、電子信息產(chǎn)品、科技園區(qū)管理、教育、晶體材料，2021年上半年貢獻(xiàn)的收入分別為1.32億元、1036萬(wàn)元、1443萬(wàn)元、1.02億元、309萬(wàn)元。

環(huán)保設(shè)備及工程業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)主體是全資子公司山東山大華特環(huán)?？萍加邢薰荆ㄏ路Q(chēng)“華特環(huán)保”），主要的業(yè)務(wù)包括二氧化氯發(fā)生器、次氯酸鈉發(fā)生器等環(huán)保產(chǎn)品的生產(chǎn)銷(xiāo)售。2021年上半年，上市公司環(huán)保設(shè)備及工程業(yè)務(wù)的毛利率只有23.4%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于醫(yī)藥產(chǎn)品85.43%的毛利率。

華特達(dá)因教育業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)主體是山大華特臥龍學(xué)校（下稱(chēng)“臥龍學(xué)?！保鲜泄境止?1.85%。百度查詢顯示，臥龍學(xué)校前身為沂南縣第二中學(xué)，始建于1979年，是沂南縣政府和山東大學(xué)聯(lián)合創(chuàng)辦的股份制學(xué)校。

根據(jù)年報(bào)披露，臥龍學(xué)校2019年收入和凈利潤(rùn)分別為2.12億元、2979萬(wàn)元，期末凈資產(chǎn)2.17億元，對(duì)應(yīng)的ROE只有13.74%;2020年收入和凈利潤(rùn)分別為2.1億元、2458萬(wàn)元，期末凈資產(chǎn)2.28億元，對(duì)應(yīng)ROE只有10.8%。

上市公司的電子信息產(chǎn)品、科技園區(qū)管理、晶體材料業(yè)務(wù)，規(guī)模相對(duì)較小，財(cái)報(bào)沒(méi)有披露這些業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)。

子公司達(dá)因藥業(yè)作為醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體，2020年收入和凈利潤(rùn)分別為11.24億元、5億元。華特達(dá)因2020年歸母和少數(shù)股東合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.33億元，減去達(dá)因藥業(yè)凈利潤(rùn)之后為3300萬(wàn)元，大致為多元化業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的凈利潤(rùn)。這些多元化業(yè)務(wù)2020年貢獻(xiàn)收入6.97億元，對(duì)應(yīng)的凈利率只有4.73%，盈利能力低下。

2021年6月30日，華特達(dá)因應(yīng)收賬款賬面價(jià)值2.34億元，賬面余額2.64億元。其中1年以內(nèi)賬齡金額1.74億元，其余的8990萬(wàn)元賬齡都在1年以上，占比34%?？梢钥闯觯净乜钋闆r并不是太好。

華特達(dá)因應(yīng)收賬款前五大客戶分別為大連熱電股份有限公司、安徽首礦大昌金屬材料有限公司、濱州綠通熱電有限公司、金東紙業(yè)（江蘇）股份有限公司、大連市金普熱電有限公司，應(yīng)收賬款期末余額分別為1581萬(wàn)元、1459萬(wàn)元、893萬(wàn)元、704萬(wàn)元、681萬(wàn)元，合計(jì)5318萬(wàn)元。從客戶名稱(chēng)來(lái)看，這些應(yīng)收賬款主要是開(kāi)展環(huán)保業(yè)務(wù)所形成。

截至2021年6月30日，華特達(dá)因賬面上還有1151萬(wàn)元的其他應(yīng)收款，前三大應(yīng)收對(duì)象分別為沂南縣資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)有限公司、榮成市財(cái)政局、濱州市北海信和新材料有限公司，期末余額分別為678萬(wàn)元、515萬(wàn)元、200萬(wàn)元，賬齡分別為5年以上、5年以上、1-2年。從應(yīng)收對(duì)象名稱(chēng)來(lái)看，這些款項(xiàng)主要是教育和環(huán)保業(yè)務(wù)所致。

這些多元化業(yè)務(wù)與醫(yī)藥主業(yè)完全相背離，在持續(xù)毀損上市公司價(jià)值，飽受市場(chǎng)詬病。

對(duì)此，華特達(dá)因似乎也認(rèn)識(shí)到了多元化惡果，正在計(jì)劃剝離環(huán)保業(yè)務(wù)資產(chǎn)。7月30日，上市公司發(fā)布公告稱(chēng)，華特達(dá)因擬將所持華特環(huán)保51%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給公司第一大股東山東華特控股集團(tuán)有限公司。

華特達(dá)因剝離環(huán)保資產(chǎn)值得肯定，但不足的是，本次交易之后，上市公司仍然持有華特環(huán)保剩余49%股權(quán)，環(huán)保資產(chǎn)剝離的并不徹底。

此外，電子信息產(chǎn)品、科技園區(qū)管理、教育等其他多元化資產(chǎn)未來(lái)是否也會(huì)剝離呢？華特達(dá)因?qū)Υ诉€沒(méi)有給出明確的安排。

達(dá)因藥業(yè)是上市公司的現(xiàn)金奶牛業(yè)務(wù)，每年都可以創(chuàng)造巨額真金白銀。截至2021年6月30日，公司賬面上貨幣資金9.17億元，交易性金融資產(chǎn)7.5億元，沒(méi)有有息負(fù)債。這些真金白銀不應(yīng)該再浪費(fèi)到多元化業(yè)務(wù)，而是應(yīng)該集中投入到醫(yī)藥主業(yè)，以及加大分紅力度，做到真正回報(bào)投資者。

財(cái)報(bào)顯示，公司2019年和2020年股利支付率分別為34.44%、28.21%，分紅存在較大提升空間。

《證券市場(chǎng)周刊》記者給華特達(dá)因發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到上市公司回復(fù)。