投資者情緒與股票價格變動的關(guān)聯(lián)性研究

余 函 孫 媛 長江師范學院

一、引言

股票市場是金融市場的重要組成部分，股票市場價格變化能夠在一定程度上反映、預測整個國民經(jīng)濟的走勢，具備極高的經(jīng)濟價值和社會價值。我國的金融市場發(fā)展時間較短，市場非理性投資者數(shù)量眾多，容易受到情緒的影響，導致股市波動劇烈。

各研究中常見的是將投資者情緒分成兩種：樂觀情緒和悲觀情緒。本文依據(jù)投資主體對市場的控制力不同將投資者分成機構(gòu)投資者與散戶。對于散戶投資者主要考察其樂觀情緒對股票市場表現(xiàn)的影響，對于機構(gòu)投資者主要分析其情緒值與股票市場的長期均衡關(guān)系。

二、指標構(gòu)建

(一)散戶投資者情緒指標的構(gòu)建

1.源數(shù)據(jù)采集

(1)爬蟲技術(shù)通過網(wǎng)絡(luò)爬蟲技術(shù)從東方財富網(wǎng)股吧爬取相關(guān)數(shù)據(jù)，爬取的每一條評論包含的評論內(nèi)容、作者、時間等都清晰完整，這構(gòu)成了散戶投資者樂觀情緒構(gòu)建的基礎(chǔ)。

(2)情感傾向分析技術(shù)

爬取的股評信息將采用百度AI開放平臺的情感傾向分析功能進行分析。它能基于深度學習算法和大數(shù)據(jù)，自動判斷主觀性中文文本的情感極性類別，且附有相應(yīng)的置信度。情感極性分為積極(2)、消極(1)、中性(0)。

2.投資者樂觀情緒值構(gòu)建

本文通過抓取東方財富網(wǎng)股評近50 000條，再利用情感傾向分析技術(shù)判斷投資者情緒，對投資者者情緒進行構(gòu)建：

POSt表示第t支股票的樂觀值，POS值越大，表示投資者情緒越高漲即越樂觀。表示第t支股票中第i條樂觀評論。

(二)機構(gòu)投資者情緒指標構(gòu)建

1.原始指標選取

本文參考余攀、李曉芳等人的指標選取方法，以全面性、連續(xù)性、可獲得性為原則，選取成交量、滬深300市盈率、換手率、消費者信心指數(shù)、新成立基金數(shù)、新增投資者開戶數(shù)6個指標作為原始指標。這些指標涵蓋了主觀與客觀、個體與市場這連個層面的信息。本文選取這些指標2018—2019年的月度數(shù)據(jù)作為原始數(shù)據(jù)。

2.投資者情緒值構(gòu)建

目前，機構(gòu)投資者情緒指數(shù)的發(fā)展越來越完善，主成分分析法被廣泛應(yīng)用，它能通過降維構(gòu)建綜合指標。

(1)主成分可行性分析

利用SPSS.17軟件，對選取的指標進行數(shù)據(jù)分析和處理。首先，對選取2018—2019年6個指標數(shù)據(jù)進行KMO and Bartlett's 檢驗，結(jié)果為0.634，可以進行下一步的因子分析。

(2)主成分累計方差貢獻

主成分分析法是通過確定各因子的貢獻值，篩選主要貢獻指標來構(gòu)造綜合指標的方法。本文的數(shù)據(jù)指標因子貢獻如下表所示：

表1 各成分特征值和總方差貢獻表

分析結(jié)果顯示，成分1和成分2的累計方差貢獻率超過72%，為數(shù)據(jù)的主要影響因素。從第三個因素開始特征值小于1，方差貢獻率逐步累計為100%。

圖1 因子碎石圖

碎石圖也與上表的分析結(jié)果一致，第1和第2個因子為主要影響因子，后續(xù)的因子成分的影響力很小，以致可以忽略。

最終，提取出第1個和第2個因子成分作為公共因子。

(3)投資者情緒指標分析與構(gòu)建

表2 旋轉(zhuǎn)成分矩陣

觀察因子載荷矩陣可知，共同因子F1的高負荷指數(shù)為新增投資者數(shù)量、換手率、新成立基金數(shù)、成交量；共同因子F2的高負荷指數(shù)為滬深300市盈率、消費者信心指數(shù)。將公共因子保留供后續(xù)使用。

表3 成分得分系數(shù)矩陣

上表為各個因子的成分得分矩陣，有系數(shù)我們可得公共因子F1、F2的得分如下：

根據(jù)前文提取的2個公共因子，得到各因子權(quán)重如下：

綜上，可以得出綜合評價指標F的公式如下：

我們再將各個公共因子的方程帶入綜合指標體系可得最終方程為：

至此，指標構(gòu)建完成。F即為構(gòu)建的代表機構(gòu)投資者情緒(SENT)的復合指標。

三、投資者情緒與股票市場表現(xiàn)的實證分析

不同類型的投資者對市場的影響從理論上來說存在差別，由于數(shù)據(jù)可得性，本文只從投資者樂觀情緒角度來分析投資者情緒與股票市場表現(xiàn)的關(guān)系。

(一)散戶投資者情緒與股票市場表現(xiàn)的實證分析

1.散戶投資者樂觀情緒與收益率的相關(guān)性分析

投資者樂觀情緒(OPTI)，會增加投資者參與市場交易的積極性，提高市場容量和市場流動性，與股票市場表現(xiàn)存在關(guān)聯(lián)。本文選取了20支交易活躍的股票，并以其收益率指標作為股票市場表現(xiàn)的代表性指標，來分析散戶投資者樂觀情緒與股票價格變化的關(guān)系。

(1)收益率指標(PRO)

本文收益率由月收盤價對數(shù)相減在取均值而來，以減少數(shù)據(jù)的波動，避免數(shù)據(jù)不平穩(wěn)。即：

PRO=AVER(ln收盤價-ln前收盤價)

(2)相關(guān)性檢驗

表4 相關(guān)性檢驗結(jié)果

從結(jié)果顯示：投資者樂觀情緒與股票收益率的相關(guān)系數(shù)約為0.88，表明兩個指標之間呈現(xiàn)很強的正相關(guān)關(guān)系。說明投資者樂觀情緒越明顯，股票市場收益率越大；投資者樂觀情緒能夠促進股票價格上漲。

2.投資者樂觀情緒與股票收益率的格蘭杰因果檢驗

經(jīng)過上述分析，可以看出投資者樂觀情緒（OPTI）與股票收益率（PRO）之間存在正相關(guān)關(guān)系，為進一步研究二者之間的相互關(guān)系，下面將進行格蘭杰因果檢驗（Eviews7.0）。

(1)平穩(wěn)性檢驗

表5 ADF檢驗結(jié)果

ADF檢驗結(jié)果顯示：在顯著性水平為10%下，收益率PRO序列ADF值為-2.884965<臨界值-2.655194，投資者樂觀情緒OPTI序列ADF值為-3.782408<臨界值-2.655194，因此拒絕原假設(shè)，兩組序列都是平穩(wěn)序列。

(2)格蘭杰因果關(guān)系檢驗

將股票池中20支股票的投資者樂觀值與市場收益率進行格蘭杰因果檢驗，得到18個觀測值，結(jié)果如下：

表6 格蘭杰因果檢驗結(jié)果

投資者樂觀情緒指標(OPTI)的P值小于0.1，即在10%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，意味著顯著性水平為10%情況下，散戶投資者樂觀情緒值是股票市場收益率變動的格蘭杰原因。收益率(PRO)P值為0.6130，即在10%顯著性水平下不能拒絕收益率不是散戶投資者情緒樂觀情緒變動的格蘭杰原因的原假設(shè)。

因此，在中國股市中散戶投資者樂觀情緒是收益率變動的格蘭杰原因，即投資者樂觀情緒的上漲會引起股價的上升，這說明股價對投資者情緒敏感；投資者情緒對市場收益率變動不敏感，也就是收益率的波動幅度需要較大時才能引起投資者樂觀情緒的高漲。

(二)機構(gòu)投資者與股票市場表現(xiàn)的實證分析

機構(gòu)投資者資金雄厚，專業(yè)性強，因此投資行為通常較為理性。通過構(gòu)建出的代表機構(gòu)投資者情緒(SENT)的復合指標，研究其與股票市場的長期均衡關(guān)系。滬深300指數(shù)所組的股票池非常全面，可以反映金融市場的運行情況，并能用來作為評估投資者業(yè)績的尺度，因此本文選取滬深300指數(shù)2018—2019年的月收盤價作為股票價格變化的代表。

1.平穩(wěn)性檢驗

首先對投資者情緒(SENT)和滬深300收盤價(CLOSE)進行平穩(wěn)性檢驗，運用EVIEWS 7.0軟件進行數(shù)據(jù)處理和指標分析。首先，對投資者情緒(SENT)和滬深300收盤價(CLOSE)兩個指標進行ADF檢驗，結(jié)果如下表所示：

表7所示，SENT的ADF單位根檢驗值為-3.213 388，P值為0.032，表明SENT指標數(shù)據(jù)為非平穩(wěn)序列。但其一階差分DSENT序列通過ADF檢驗為平穩(wěn)序列。CLOSE的單位根檢驗顯示其為非平穩(wěn)序列。而DCLOSE序列為平穩(wěn)序列。所以SENT與CLOSE為一階單整I(1)，符合協(xié)整檢驗的一階要求。

表7 ADF檢驗結(jié)果

2.投資者情緒與股票市場的長期均衡分析

本文采用EG兩步法，分析SENT序列與CLOSE序列之間是否存在長期均衡關(guān)系。在前面的分析中，已經(jīng)分析了SENT與CLOSE之間服從一階單整I(1),下面進行回歸和ADF檢驗。

(1)最小二乘法回歸

表8 OLS回歸

兩個變量的回歸方程如下：

方程的T值為3.863 977，P值為0.062 1，因此在顯著性水平為10%時系數(shù)顯著?；貧w后得到殘差序列E。

(2)殘差序列ADF檢驗

由表9可知，殘差序列在1%的顯著性水平下通過了ADF檢驗，為平穩(wěn)時間序列，表明機構(gòu)投資者情緒(SENT)與滬深300收盤價(CLOSE)之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，機構(gòu)投資者情緒對股票市場表現(xiàn)有明顯的影響。

表9 殘差檢驗

四、結(jié)論與建議

第一，投資者情緒與股票市場表現(xiàn)存在顯著關(guān)聯(lián)。散戶投資者和機構(gòu)投資者情緒均會對股票市場表現(xiàn)產(chǎn)生影響。第二，散戶投資者樂觀情緒與收益率呈正相關(guān)，表明其對股票市場存在正面的影響，散戶投資者的亢奮情緒可以促進股價上漲。第三，機構(gòu)投資者情緒與股票市場收益率存在長期均衡關(guān)系，說明兩者之間在長期存在共同的隨機性趨勢，機構(gòu)投資者情緒對市場有一定影響。

為減弱投資者情緒對股票市場波動的影響，降低市場整體風險，促進我國股票市場健康平穩(wěn)發(fā)展，應(yīng)當利用大數(shù)據(jù)進行全面監(jiān)管，實時的監(jiān)控網(wǎng)站上的不良言論，強化網(wǎng)絡(luò)實名制。同時，加強投資者教育，積極引導，使之樹立起理性的投資觀念，減少市場的非理性波動。進一步優(yōu)化市場投資者結(jié)構(gòu)，增強市場理性，同時有利于主管部門監(jiān)督。■