睿智醫(yī)藥亂象叢生

杜鵬

近期，睿智醫(yī)藥（300149.SZ）實施回購計劃，但公司股價處于高位，賬面資金也不寬裕，推出回購計劃并不合適。公司回購來的股份不是注銷，而是用于激勵員工，相當于用上市公司的錢來給管理層發(fā)紅包，存在損害上市公司股東利益之嫌。此外，本次回購維護股價的動機也不單純，值得關(guān)注。

睿智醫(yī)藥主營業(yè)務(wù)為醫(yī)藥研發(fā)及生產(chǎn)外包，盈利能力顯著低于同行水平。在此背后，公司有大量關(guān)聯(lián)交易，不排除存在低價向關(guān)聯(lián)方提供服務(wù)之嫌。從過往歷史來看，關(guān)聯(lián)方就有過侵害上市公司利益的行為。從成長性來看，睿智醫(yī)藥業(yè)績增速同樣是遠遜于同行，管理層經(jīng)營能力讓人懷疑。

回購變味

7月1日，睿智醫(yī)藥發(fā)布公告稱，截至2021年6月30日，公司累計回購145萬股，已支付的資金總額為2044萬元，而原本計劃的回購資金總額為不低于5000萬元且不超過1億元。

回購?fù)馕吨芾韺诱J為公司股價被低估。然而，事實上，睿智醫(yī)藥價格根本就不便宜。2020年，公司收入和凈利潤分別為14.82億元、1.55億元，7月7日收盤總市值85億元，對應(yīng)PE高達54倍。與此同時，公司賬面上資金也并不寬裕，目前短期借款有1.23億元、一年內(nèi)到期非流動負債2.27億元、長期借款8.49億元，有息負債合計11.99億元，而貨幣資金只有2.98億元。

綜合來看，睿智醫(yī)藥目前推出回購計劃并不合適，且回購來的股份并不會注銷，而是用來實施股權(quán)激勵計劃或員工持股計劃，相當于是上市公司用借來的錢給管理層派發(fā)紅包，存在損害上市公司股東利益之嫌。

在上市公司大手筆回購的同時，睿智醫(yī)藥迎來限售股大解禁。7月1日，睿智醫(yī)藥發(fā)布公告稱，公司本次申請解除限售股份為 5532萬股，占公司總股本的 11.07%，上市流通日為 2021 年7月5日，7月7日公司收盤價17.09元/股，照此計算本次解除限售股份市值9.45億元。2018年，睿智醫(yī)藥收購上海睿智化學(xué)研究有限公司（下稱“上海睿智”）90%的股權(quán)，其中合計發(fā)行股票7768萬股，上市日為2018年6月26日。

睿智醫(yī)藥在上述限售股解禁之前推出回購計劃，恐怕并非巧合，不排除存在刻意護航解禁之嫌。從二級市場來看，2021年3月以來公司股價大幅上漲，從最低價11.41元/股最高漲至20.82元/股，最大漲幅達到75.84%;7月7日公司收盤價17.09元/股，相比最低價漲幅仍有40.79%。

盈利能力低下

子公司上海睿智是睿智醫(yī)藥的核心收入和利潤來源。2020年上海睿智收入和凈利潤分別為12.14億元、1.67億元，占上市公司全部收入和凈利潤的比例分別為81.92%、107.74%;年末的總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)分別為35.27億元、27.28億元。上海睿智主營業(yè)務(wù)是醫(yī)藥研發(fā)及生產(chǎn)外包，具體來看包括臨床前CRO和CDMO。其中，臨床前CRO貢獻主要收入，2020年上市公司生物類CRO、化學(xué)類CRO收入分別為6.12億元、3.74億元，合計9.86億元，占上海睿智2020年收入的81.19%。據(jù)此計算，上海睿智2020年凈利率13.78%，ROE只有6.13%。相比同行，上海睿智盈利能力明顯偏低。

A股市場有多家醫(yī)藥研發(fā)及生產(chǎn)外包上市公司。其中，美迪西（688202.SH）是最純正的臨床前研發(fā)外包上市公司，2020年實現(xiàn)收入6.66億元，全部由臨床前CRO業(yè)務(wù)貢獻，與上海睿智最具有可比性，美迪西2020年凈利率20.15%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率12.23%，顯著高于上海睿智。除了美迪西以外，A股市場的藥明康德（603259.SH）和康龍化成（300759.SZ）屬于全產(chǎn)業(yè)鏈布局的醫(yī)藥研發(fā)及生產(chǎn)外包上市公司，2020年收入分別為165.35億元、51.34億元，凈利率分別為18.06%、22.34%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為12.91%、14.13%。相比這兩家上市公司，上海睿智盈利能力同樣顯著偏低。

睿智醫(yī)藥盈利能力顯著低于同行背后，上市公司與關(guān)聯(lián)方還存在大量關(guān)聯(lián)交易，2020年向關(guān)聯(lián)方銷售商品和提供勞務(wù)的金額為1.04億元，2019年為1.72億元。睿智醫(yī)藥關(guān)聯(lián)銷售對象眾多，其中多數(shù)為惠欣及其家族控制的企業(yè)。2020年公司向其銷售金額合計7287萬元，為上市公司第一大客戶?；菪?018年8月至2019年6月任公司副董事長，2019年6月至2021年1月任公司董事長，2021年1月起任公司董事。睿昀投資、睿釗投資目前持有上市公司股份4471萬股、733萬股，合計5204萬股，占總股本比例10.41%。這兩家法人股東背后同受惠欣及其家族控制。

惠欣身為睿智醫(yī)藥重要股東及高管，卻在上市公司體外設(shè)立了不少新藥研發(fā)企業(yè)，然后由上市公司為其提供藥劑研發(fā)服務(wù)。2020年，睿智醫(yī)藥向上海瓔黎藥業(yè)有限公司、上海懷越生物科技有限公司、ShangPharma Innovation Inc、上海開拓者生物醫(yī)藥有限公司，提供藥劑研發(fā)服務(wù)的金額分別為2818萬元、1470萬元、1337萬元、742萬元，這些都是惠欣體外設(shè)立控制的新藥研發(fā)企業(yè)。

結(jié)合上市公司盈利能力顯著低于同行來看，睿智醫(yī)藥大量關(guān)聯(lián)交易不能排除存在低價向關(guān)聯(lián)方提供服務(wù)之嫌。對此，睿智醫(yī)藥有必要拿出客觀數(shù)據(jù)自證清白。

歷史上來看，惠欣就有過侵害上市公司利益的行為。2020年12月，睿智醫(yī)藥收到創(chuàng)業(yè)板監(jiān)管函。監(jiān)管函稱，截至2020年6月30日，惠欣及其家族控制的企業(yè)應(yīng)付上海睿智款項存在超出合理賬期情形，涉及金額合計 3345 萬元，惠欣、肖文娟、嚴晏清違反了承諾。

增速遠遜同行

中國的CRO行業(yè)是近二十年來才發(fā)展起來的新興行業(yè)，在國內(nèi)醫(yī)藥政策鼓勵由仿制藥向創(chuàng)新藥發(fā)展、國內(nèi)監(jiān)管水平向國際接軌，吸引國際醫(yī)藥研發(fā)需求轉(zhuǎn)移的大背景下，國內(nèi)CRO市場規(guī)?？焖贁U大，迎來持續(xù)增長的行業(yè)發(fā)展黃金機遇。