基于估值方法的足球俱樂(lè)部管理創(chuàng)新研究

朱宇軒

本文從職業(yè)足球俱樂(lè)部估值角度出發(fā)，分析了三種不同的估值方法的影響因素，并針對(duì)這些影響因素對(duì)中國(guó)職業(yè)足球俱樂(lè)部管理創(chuàng)新提出建議。研究表明，收入在各種估值方法中均作為最重要影響因素存在，俱樂(lè)部管理創(chuàng)新的首要任務(wù)是提升收入。此外，優(yōu)化薪資結(jié)構(gòu)、重視青訓(xùn)培養(yǎng)、重視商業(yè)開(kāi)發(fā)、創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷(xiāo)模式也有助于提升俱樂(lè)部?jī)r(jià)值，緩解財(cái)務(wù)壓力，實(shí)現(xiàn)職業(yè)足球俱樂(lè)部良性、健康發(fā)展。

職業(yè)足球在中國(guó)起步較晚，俱樂(lè)部管理模式相較于發(fā)達(dá)足球市場(chǎng)有較大差距。在經(jīng)歷了前幾年“金元足球”的浪潮后，近年來(lái)我國(guó)俱樂(lè)部更加注重通過(guò)管理創(chuàng)新來(lái)保持長(zhǎng)遠(yuǎn)、良性發(fā)展。因此，從估值角度對(duì)我國(guó)職業(yè)足球俱樂(lè)部的管理創(chuàng)新提出建議，具有鮮明的現(xiàn)實(shí)意義。

企業(yè)估值與職業(yè)足球俱樂(lè)部管理

傳統(tǒng)理論認(rèn)為，企業(yè)的目的是實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化。不同于英超聯(lián)賽等發(fā)達(dá)足球市場(chǎng)能為俱樂(lè)部所有者提供可觀(guān)回報(bào)（Conn，2002），現(xiàn)階段我國(guó)大多數(shù)職業(yè)足球俱樂(lè)部處于虧損狀態(tài)，僅2020年就有11家俱樂(lè)部被取消參賽資格，另有5家俱樂(lè)部主動(dòng)退賽，這些俱樂(lè)部大多數(shù)因經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致資金匱乏（劉福祥和林云，2020）。目前，投資者對(duì)職業(yè)足球的投資主要出于為母公司宣傳的目的，但2020年12月足協(xié)發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)足球改革發(fā)展的若干措施》提出各級(jí)職業(yè)聯(lián)賽俱樂(lè)部不得冠以贊助企業(yè)名稱(chēng)，這勢(shì)必會(huì)造成投資者對(duì)俱樂(lè)部的直接投資減少，對(duì)俱樂(lè)部運(yùn)營(yíng)管理提出了更高的要求。從“中性化”改名政策可以看出，政策制定者希望改變俱樂(lè)部以企業(yè)作為個(gè)體的運(yùn)營(yíng)方法。在這樣的背景下，企業(yè)一是繼續(xù)作為“競(jìng)爭(zhēng)者”，在保持財(cái)務(wù)健康的前提下實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，這在客觀(guān)上有利于提升俱樂(lè)部估值；二是成為“退出者”，盡可能提升俱樂(lè)部估值，從而獲得更高的轉(zhuǎn)讓價(jià)格。不論球隊(duì)選擇扮演何種角色，其最終結(jié)果或目的都會(huì)提升俱樂(lè)部估值。因此，本文著重從估值角度探討中國(guó)職業(yè)足球俱樂(lè)部管理創(chuàng)新應(yīng)實(shí)施的舉措。

足球俱樂(lè)部的估值方法評(píng)述

對(duì)于理性投資者來(lái)說(shuō)，正確評(píng)估企業(yè)價(jià)值是十分必要的。企業(yè)估值方法在財(cái)務(wù)理論中大致可分為資產(chǎn)價(jià)值法、現(xiàn)金流折現(xiàn)法、市場(chǎng)比較法和期權(quán)估值法（戴璐和余明震，2011）。在實(shí)踐中，股價(jià)是最直觀(guān)反映企業(yè)估值的指標(biāo)，但這并不意味著所有職業(yè)足球俱樂(lè)部都需要通過(guò)上市來(lái)籌集資金。如Bell et al.（2012）發(fā)現(xiàn)英國(guó)的足球俱樂(lè)部上市產(chǎn)生了高昂的發(fā)行成本，且股東中缺乏機(jī)構(gòu)投資者，導(dǎo)致大多數(shù)俱樂(lè)部最終退市，因此對(duì)俱樂(lè)部估值的第一步就是理解估值方法。

絕對(duì)估值法

體育組織中的絕對(duì)估值法主要是指通過(guò)現(xiàn)金流折現(xiàn)法（Discounted Cash flow，DCF）進(jìn)行估值。通過(guò)這種方法，俱樂(lè)部的價(jià)值等于未來(lái)預(yù)計(jì)現(xiàn)金流的現(xiàn)值。但絕對(duì)估值法有其固有的弊端：現(xiàn)金流折現(xiàn)法的前提是企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流主要為正，但絕大多數(shù)足球俱樂(lè)部的經(jīng)營(yíng)成果往往是虧損的（Thornton & Matyszczyk， 2010）。從參數(shù)估計(jì)來(lái)看，足球俱樂(lè)部的現(xiàn)金流量主要取決于其每一財(cái)年的競(jìng)技表現(xiàn)和球員交易，但俱樂(lè)部難以做到保持穩(wěn)定的競(jìng)技表現(xiàn)和可預(yù)測(cè)的球員交易，因此絕對(duì)估值法不適用于絕大多數(shù)足球俱樂(lè)部的估值。

相對(duì)估值法

相對(duì)估值法也稱(chēng)市場(chǎng)法，其主要思路是以已上市俱樂(lè)部作為參照，以這些俱樂(lè)部的市值和某些財(cái)務(wù)指標(biāo)（如收入、凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)）的比值為參照倍數(shù)，再用參照倍數(shù)乘以足球俱樂(lè)部對(duì)應(yīng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，以此來(lái)衡量俱樂(lè)部?jī)r(jià)值。這種相對(duì)估值方法不同于現(xiàn)金流折現(xiàn)法，俱樂(lè)部無(wú)須提供對(duì)未來(lái)盈余的預(yù)測(cè)，只需要利用當(dāng)年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)乘以相應(yīng)的倍數(shù)即可得到企業(yè)估值。這種方法較為簡(jiǎn)單，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也相對(duì)容易獲取，經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不易出現(xiàn)造假情況。相對(duì)估值法被廣泛運(yùn)用于機(jī)構(gòu)對(duì)足球俱樂(lè)部進(jìn)行估值的過(guò)程中。如福布斯每年會(huì)列出世界上價(jià)值最高的25家足球俱樂(lè)部，其估值方法是基于俱樂(lè)部收入、過(guò)去的交易價(jià)格、俱樂(lè)部排名乘以一定的倍數(shù)所得到；畢馬威每年會(huì)對(duì)歐洲前20大足球俱樂(lè)部進(jìn)行估值，其采用的是市銷(xiāo)率（市值/營(yíng)業(yè)收入）倍數(shù)法。由于市銷(xiāo)率倍數(shù)法無(wú)法反應(yīng)俱樂(lè)部的盈利水平和資產(chǎn)狀況，因此畢馬威在此基礎(chǔ)上還引入了盈利能力、知名度、競(jìng)技潛力、轉(zhuǎn)播權(quán)和球場(chǎng)所有權(quán)等變量對(duì)俱樂(lè)部估值進(jìn)行調(diào)整，從而綜合反映俱樂(lè)部?jī)r(jià)值。

Markham多變量模型

盡管基于收入的相對(duì)估值法被廣泛運(yùn)用于足球俱樂(lè)部估值，但這一方法的前提是被評(píng)估的俱樂(lè)部與已上市俱樂(lè)部具有相似的經(jīng)營(yíng)特征。由于已上市俱樂(lè)部股價(jià)和足球俱樂(lè)部并購(gòu)交易并不是公允的，同時(shí)不同的股東結(jié)構(gòu)可能影響潛在的收購(gòu)和企業(yè)估值（Damodaran， 2012）。因此Markham（2013）提出針對(duì)足球俱樂(lè)部的多變量估值模型：估值=（收入+凈資產(chǎn)）×（凈利潤(rùn)+收入）/收入×球場(chǎng)上座率/工資比例。在此模型中，“收入+凈資產(chǎn)”構(gòu)成了俱樂(lè)部的估值基礎(chǔ)，增加“凈資產(chǎn)”指標(biāo)能夠反映俱樂(lè)部的償債能力，“（凈利潤(rùn)+收入）/收入”反映了俱樂(lè)部的盈利能力，球場(chǎng)上座率用來(lái)衡量俱樂(lè)部對(duì)核心資產(chǎn)的利用效率，工資比例為俱樂(lè)部的工資收入比以衡量俱樂(lè)部對(duì)主要成本的控制能力。Maguire（2020）在Markham多變量模型的基礎(chǔ)上進(jìn)行調(diào)整，將股東借款作為俱樂(lè)部?jī)糍Y產(chǎn)、去掉非經(jīng)常性損益項(xiàng)目、凈利潤(rùn)取近三年平均值。該估值模型在簡(jiǎn)單計(jì)算收入倍數(shù)的基礎(chǔ)上考慮了償債能力、盈利能力、經(jīng)營(yíng)狀況等指標(biāo)，并且會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)相較于不可預(yù)測(cè)的未來(lái)現(xiàn)金流更具有可靠性。但該理論缺乏傳統(tǒng)估值理論的支持，可供驗(yàn)證的并購(gòu)樣本較少，能否適用于中國(guó)還需進(jìn)一步驗(yàn)證。

從估值角度提升中國(guó)職業(yè)足球俱樂(lè)部管理創(chuàng)新水平的建議

基于上述對(duì)足球俱樂(lè)部的估值方法印象因素和我國(guó)足球俱樂(lè)部管理現(xiàn)狀，本文從非競(jìng)技層面對(duì)中國(guó)職業(yè)足球俱樂(lè)部管理創(chuàng)新提出以下建議：