希臘債務(wù)危機(jī)的三槍拍案

陳 新

進(jìn)行懲罰。鑒于希臘調(diào)整向歐洲統(tǒng)計(jì)局遞交的數(shù)據(jù)已經(jīng)不止一次，而10月21日的調(diào)整幅度之大，歐盟經(jīng)濟(jì)和金融委員會(huì)于11月10日決定，啟動(dòng)《歐洲聯(lián)盟條約》第126條關(guān)于“過度政府赤字”的條款，請(qǐng)歐盟委員會(huì)就“希臘不斷出現(xiàn)的財(cái)政統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)問題”進(jìn)行調(diào)查并提出建議和行動(dòng)計(jì)劃。歐洲主權(quán)債券市場(chǎng)開始是風(fēng)平浪靜，后來(lái)希臘10年期國(guó)債的收益率同德國(guó)的差距逐漸拉大到153個(gè)基點(diǎn)。但國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)此時(shí)對(duì)希臘還沒有任何反應(yīng)。

11月25日，迪拜政府宣布其主權(quán)投資實(shí)體——迪拜世界集團(tuán)，將價(jià)值590億美元的債務(wù)推遲至2010年5月償還，迪拜債務(wù)危機(jī)爆發(fā)。國(guó)際主要信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)因未能及時(shí)預(yù)測(cè)到迪拜危機(jī)而飽受指責(zé)。12月1日，金融時(shí)報(bào)發(fā)表了專欄作家沃爾夫?qū)っ餍さ囊黄恼隆兜习葜?，現(xiàn)在是希臘?》，這好像給國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)指出了一條“還我清白”的生路。12月7日標(biāo)準(zhǔn)普爾警告準(zhǔn)備將希臘的主權(quán)債務(wù)從A-下調(diào)一級(jí)，8日惠譽(yù)干脆直接宣布下調(diào)希臘主權(quán)債務(wù)等級(jí)至BBB+，當(dāng)日希臘10年期國(guó)債利差拉升到220個(gè)基點(diǎn)。

希臘債務(wù)問題開始向債務(wù)危機(jī)演變。

第一槍：信號(hào)槍

希臘債務(wù)問題浮出水面之后，如何演變有三個(gè)可能的腳本：一是救助，二是違約，三是造幣。鑒于歐元區(qū)成員國(guó)沒有獨(dú)立的貨幣權(quán)，因此無(wú)法獨(dú)立增加貨幣供應(yīng)量，通過貶值的方式來(lái)逐步走出危機(jī)。而對(duì)于第二個(gè)腳本，違約帶來(lái)的后果是國(guó)家的破產(chǎn)，這無(wú)論是希臘還是歐元區(qū)成員國(guó)心理上都不能接受的，另外事情的演變當(dāng)時(shí)還沒有惡化到這個(gè)地步。所以最有可能演變的腳本就是救助。

而歐盟委員會(huì)此時(shí)正按照自己的程序，忙于調(diào)查希臘的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)問題以及準(zhǔn)備如何對(duì)希臘這種“過度政府赤字”行為進(jìn)行監(jiān)督。帕潘德里歐正在忙于不斷修改財(cái)政緊縮綱領(lǐng)。既要向歐盟的削減赤字的標(biāo)準(zhǔn)靠攏，又不想太多失去選民基礎(chǔ)。在當(dāng)選后還沒來(lái)得及兌現(xiàn)給選民的承諾就開始讓他們勒緊褲帶，這畢竟不是一件輕松的事。

而有先見的一些歐洲經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)開始呼吁制定歐元區(qū)、歐盟的救助規(guī)則，以彌補(bǔ)《穩(wěn)定增長(zhǎng)公約》的不足。另外，出于避免危機(jī)擴(kuò)散的考慮，早救助希臘總比晚要好。但也有個(gè)別官員，如歐洲央行執(zhí)行董事余根·斯塔克認(rèn)為，如果其他成員國(guó)自己掏腰包救助希臘，將令市場(chǎng)感到很疑惑。

而歐洲主權(quán)債券市場(chǎng)已經(jīng)不再平靜，他們?nèi)徊焕聿钦渭覀冊(cè)诟墒裁?。希臘國(guó)債的信用違約掉期(CDS)在不斷上漲，圣誕節(jié)前漲到245.5。1月中旬穆迪公司宣布希臘正在走向“緩慢死亡”之后，CDS漲到了328，1月份一度探高到421。一些債務(wù)和赤字的超標(biāo)較多的歐元區(qū)國(guó)家也受到了市場(chǎng)的沖擊，愛爾蘭、西班牙、葡萄牙以及非歐元區(qū)的冰島被集體冠名為“歐豬五國(guó)”。歐元也受到了沖擊，歐元對(duì)美元的匯率一度在10天內(nèi)曾創(chuàng)下下跌8％的紀(jì)錄。歐元區(qū)債務(wù)陰云彌漫，歐元正在經(jīng)受自創(chuàng)建以來(lái)的最大考驗(yàn)。

2010年2月11日，歐盟首腦會(huì)議終于做出了一個(gè)歷史性的政治決定，愿意向有債務(wù)危機(jī)的成員國(guó)提供幫助，但伴隨有苛刻的條件。雖然救助的細(xì)節(jié)沒有制定，但至少向外界發(fā)出了明確的信號(hào)。這一決定表明，歐盟首腦們承認(rèn)在歐元區(qū)內(nèi)除了經(jīng)濟(jì)維度之外，第一次承認(rèn)還存在政治維度。此外，這一決定也表明了保護(hù)自己、打擊金融投機(jī)襲擊的決心。

第一槍，信號(hào)槍打響了。

第二槍：虛晃一槍

雖然歐盟做出了政治表態(tài)，愿意提供救助，但細(xì)節(jié)的制定卻是個(gè)異常難產(chǎn)的過程，涉及到各方面的利益甚至對(duì)法律條款的解釋。這給金融投機(jī)留下了可乘之機(jī)。

德國(guó)的媒體在獲悉了歐盟首腦會(huì)議愿意提供救助的決定之后，做出了強(qiáng)烈的反應(yīng)，民意反對(duì)救助希臘的呼聲很高。有老人激動(dòng)地說，在德國(guó)要工作到67歲才能領(lǐng)退休金，而希臘人62歲就退休了。憑什么德國(guó)政府把63－67歲正在工作的德國(guó)人的納稅錢給希臘用于給62歲的人發(fā)退休金!德國(guó)總理默克爾面臨巨大的國(guó)內(nèi)壓力。

因此，德國(guó)把重點(diǎn)放到了如何機(jī)制性解決歐元區(qū)成員危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)問題上。德國(guó)轉(zhuǎn)而支持建立“歐洲貨幣基金”的設(shè)想。但該設(shè)想要到2010年6月才會(huì)有輪廓，遠(yuǎn)水救不了近火。

在討論援助細(xì)節(jié)之前，2月15日舉行的歐元區(qū)財(cái)長(zhǎng)會(huì)議建議希臘在3月16日之前遞交新的債務(wù)和赤字削減方案，看是否能夠滿足對(duì)結(jié)構(gòu)改革的要求。球還是踢給了希臘政府。

實(shí)際上，希臘債務(wù)危機(jī)根源更是希臘國(guó)家的信用危機(jī)。在加入歐元區(qū)時(shí)，希臘政府就采用貨幣互換交易等方式，調(diào)整國(guó)家的債務(wù)和赤字，以達(dá)到加入歐元的標(biāo)準(zhǔn)。在加^歐元區(qū)之后，希臘一方面搭乘了歐元區(qū)低利率的便車，通過擴(kuò)張性財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，國(guó)家債務(wù)不斷上升。另一方面，希臘政府繼續(xù)采用金融衍生品方式刻意隱瞞債務(wù)，導(dǎo)致希臘向歐洲統(tǒng)計(jì)局提供的數(shù)據(jù)不斷修改，甚至在2009年10月2次修改統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。當(dāng)債務(wù)問題的真相浮出水面后，希臘失去了歐元區(qū)其他成員國(guó)的信任。因此，在針對(duì)如何展開對(duì)希臘救助的多層次博弈中，希臘獲得的明確信息是，首先要恢復(fù)財(cái)政自律。要想獲得其他成員國(guó)的支持，必先重塑國(guó)家的信譽(yù)來(lái)證明，一是希臘政府的削減預(yù)算計(jì)劃是否能夠真正推動(dòng)結(jié)構(gòu)性改革，二是希臘是否確實(shí)有能力實(shí)施預(yù)算削減計(jì)劃。

3月3日，希臘提前一周向歐盟提出了48億歐元的赤字削減緊縮計(jì)劃，其中一半來(lái)自提高稅收產(chǎn)生的財(cái)政收入，另一半來(lái)自對(duì)公務(wù)員薪金的削減。該削減方案相當(dāng)于希臘一年GDP的2％。歐盟對(duì)該方案持歡迎態(tài)度，認(rèn)為希臘正在向著正確的方向發(fā)展，盡管這一方案招致了希臘境內(nèi)的罷工的抗議活動(dòng)。資本市場(chǎng)對(duì)這一方案也產(chǎn)生良好反應(yīng)，當(dāng)天對(duì)希臘新發(fā)行國(guó)債的登記認(rèn)購(gòu)率超過了3倍。

與此同時(shí)，有關(guān)國(guó)際金融投機(jī)機(jī)構(gòu)在希臘危機(jī)中所起的作用也慢慢浮出水面。有關(guān)高盛在希臘于2001加入歐元區(qū)以及目前債務(wù)危機(jī)中所扮演的角色開始受到指責(zé)。美聯(lián)儲(chǔ)表示要對(duì)高盛進(jìn)行調(diào)查。而有關(guān)華爾街幾家大型對(duì)沖基金“串通”對(duì)歐元進(jìn)行下賭的傳言也令美國(guó)和英國(guó)的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)提高了警惕。3月10日，針對(duì)金融投機(jī)在希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)中的興風(fēng)作浪，德國(guó)和法國(guó)聯(lián)合向歐盟委員會(huì)建議制定限制金融衍生品使用的計(jì)劃。當(dāng)天，希臘總理帕潘德里歐在美國(guó)與奧巴馬總統(tǒng)討論了歐洲打擊金融投機(jī)的建議。

而在怎樣向希臘提供救助的細(xì)節(jié)上，絲毫沒有進(jìn)展。德國(guó)認(rèn)為，應(yīng)該讓希臘直接找國(guó)際貨幣基金組織。帕潘德里歐則四處奔波，出訪英、德、法、美，尋求危機(jī)的解決方案。他甚至到匈牙利去取經(jīng)，探討國(guó)際貨幣基金組織和歐盟在2008年是如何向匈牙利提供緊急救助以及相關(guān)條件。

救助細(xì)節(jié)遲遲不能出臺(tái)，隨著3月25日歐盟首腦會(huì)議日期的接近，市場(chǎng)投機(jī)預(yù)期愈發(fā)強(qiáng)烈。希臘10年期國(guó)債收益達(dá)6.36％。而惠譽(yù)在3月24日甚至準(zhǔn)備下調(diào)葡萄牙的主權(quán)信用等級(jí)，以此要挾歐盟做出進(jìn)一步?jīng)Q定。

3月25日，歐元區(qū)成員國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人在歐元區(qū)峰會(huì)上，通過了希臘救助方案。歐元區(qū)與國(guó)際貨幣基金組織出手救援希臘，為深陷主權(quán)債務(wù)危機(jī)的希臘帶來(lái)了曙光。在

當(dāng)天出臺(tái)的救助方案中，歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人沒有說明為希臘可能提供援助的具體數(shù)額，以及歐元區(qū)國(guó)家和國(guó)際貨幣基金組織各分?jǐn)偠嗌佟８鶕?jù)歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人的聲明，歐元區(qū)國(guó)家將按照各自在歐洲中央銀行的資本份額出資。這套救助機(jī)制，只有當(dāng)希臘無(wú)法從市場(chǎng)上籌集到足夠資金時(shí)才能啟動(dòng)。

歐元區(qū)通過雙邊的方式做出這種表態(tài)，規(guī)定希臘需要時(shí)才動(dòng)用這個(gè)，其實(shí)相當(dāng)于一筆準(zhǔn)備金。如果希臘能夠通過正常的方式，在市場(chǎng)上把債券以一個(gè)合適的利率賣出去，就沒有必要從歐元區(qū)國(guó)家獲得雙邊貸款。如果希臘的債券賣不出去，或者利率不好，希臘就需要?jiǎng)佑秒p邊貸款和IMF的錢。

歐元區(qū)，虛晃了一槍。

第三槍：發(fā)令槍

歐元區(qū)聯(lián)手國(guó)際貨幣基金組織救助希臘的方案出臺(tái)后，市場(chǎng)在經(jīng)過短暫的回落之后，又迅速恢復(fù)。希臘在3月底試探發(fā)行50億歐元國(guó)債，結(jié)果以5.9％的利率售出，高出德國(guó)國(guó)債3.34個(gè)百分點(diǎn)。

4月8日，希臘10年期國(guó)債收益率一舉升至7.5％的歷史新高，與德國(guó)10年期國(guó)債收益率利差連續(xù)第三天刷新歐元?jiǎng)?chuàng)立以來(lái)新高。與此同時(shí)，與希臘主權(quán)債務(wù)關(guān)聯(lián)的信用違約掉期也在當(dāng)日升至468個(gè)基點(diǎn)的歷史新高。

4月9日評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)國(guó)際又在希臘傷口上灑了一把鹽，將希臘政府的債務(wù)信用評(píng)級(jí)從“BBB+”級(jí)下調(diào)至“BBB-”級(jí)，距離“垃圾債”僅一步之遙。

市場(chǎng)的激進(jìn)反應(yīng)終于得到了歐盟方而的有效回應(yīng)。在希臘國(guó)債收益率上周飆升至11年高點(diǎn)之后，當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月11日，歐元區(qū)16個(gè)成員國(guó)財(cái)長(zhǎng)、歐洲央行和歐盟委員會(huì)舉行視頻會(huì)議，同意在今年必要時(shí)與國(guó)際貨幣基金組織一道為希臘提供總額達(dá)450億歐元的援助貸款，利率為5％，介于希臘期望的4％和7.5％的市場(chǎng)利率之間。其中歐元區(qū)按照在歐洲央行的出資比例，至少出資300億歐元，國(guó)際貨幣基金組織出資150億歐元。發(fā)令槍已上膛。

在最后的拍板過程中，法、意先面議了方案，然后征得歐洲央行行長(zhǎng)特里謝的同意后，向德國(guó)建議利率為6％。默克爾本想把救助細(xì)節(jié)一事拖到5月份的德國(guó)地區(qū)選舉之后再做終決，而且反對(duì)由歐元區(qū)16國(guó)做決定，堅(jiān)持由歐盟27國(guó)來(lái)表決。但法、意不斷重復(fù)同意由他們將先出援助，并保證給德國(guó)以更多的時(shí)間，這樣德國(guó)失去了在救助希臘討論中的主導(dǎo)地位。比利時(shí)首相容克在周末的視頻會(huì)議上借機(jī)提出5％利率的方案，給默克爾一個(gè)臺(tái)階，因?yàn)樗J(rèn)為繼續(xù)堅(jiān)持6％已經(jīng)沒有意義，畢竟德國(guó)因在歐洲央行中所占的最大比重而最終需要提供最多的資金。

歐元區(qū)從上次的虛晃一槍到現(xiàn)在的發(fā)令槍目的其實(shí)都是一樣的，重點(diǎn)在于表明其愿意做希臘后盾的態(tài)度。理想狀態(tài)還是希望希臘能夠通過市場(chǎng)融資緩解短期債務(wù)危機(jī)，并通過自身削減赤字的努力解決長(zhǎng)期問題。差別在于，上一次歐元區(qū)寄希望于以含混的表態(tài)提振普通投資者的信心并打消惡意投機(jī)者的攻擊，事實(shí)證明后者并不買賬。歐盟不愿過早亮出底牌，因?yàn)檫@樣才能留出更多威懾空間。但現(xiàn)在發(fā)令槍一出，令也已收不回了。

驚奇的結(jié)尾

三槍過后，我們發(fā)現(xiàn)，在過去這6個(gè)多月中：

希臘雖然已售出了200億歐元的國(guó)債，接近今年銷售目標(biāo)的43％。但融資成本越來(lái)越高，10年期國(guó)債同德國(guó)的息差從100多點(diǎn)直至突破了400點(diǎn)，即使希臘的財(cái)政緊縮措施已經(jīng)開始略有顯現(xiàn)。4月15日，希臘終于屈從于市場(chǎng)壓力，準(zhǔn)備同歐元區(qū)伙伴國(guó)和國(guó)際貨幣基金組織共同商定救助的具體細(xì)節(jié)和條件。

雖然在2009年初就有有識(shí)之士呼吁要關(guān)注希臘的動(dòng)向，并建立防范機(jī)制，但歐盟和歐元區(qū)繼續(xù)按照慣性前行。決策緩慢、博弈豐富已經(jīng)成為其特點(diǎn)。如果早對(duì)希臘采取救助措施，那結(jié)果可能會(huì)是怎樣呢?事實(shí)沒有假設(shè)。歐元區(qū)已經(jīng)亮出300億歐元的救助底牌，那只能干等金融大鱷們?cè)趺蠢^續(xù)出牌了。至于金融監(jiān)管、長(zhǎng)遠(yuǎn)機(jī)制，按照到目前為止的決策慣性，也不可能一蹴而就。更何況當(dāng)年因德國(guó)加入歐元區(qū)而把德國(guó)政府告到德國(guó)憲法法院的4個(gè)德國(guó)教授準(zhǔn)備再次告德國(guó)政府，宣稱希臘不走，那就德國(guó)走。

國(guó)際資本市場(chǎng)的大鱷們?cè)谶@半年內(nèi)已經(jīng)賺得盆豐缽滿。當(dāng)歐元區(qū)在忙于自身的擴(kuò)大時(shí)，國(guó)際金融投機(jī)者們想的卻是全球。這是一群犀利的狼群與一群行動(dòng)遲緩的羊群之間的游戲。下一個(gè)目標(biāo)該是誰(shuí)?

題外音

加入歐元區(qū)是個(gè)雙刃劍，但有一點(diǎn)肯定：進(jìn)入的規(guī)則很清楚，即使會(huì)被利用；但退出的機(jī)制卻沒有，至少目前只有懲罰，沒有開除。如果希臘不在歐元區(qū)，那他將會(huì)是下一個(gè)冰島還是匈牙利?但如果不是因?yàn)樗尤肓藲W元區(qū)后搭乘歐元區(qū)低利率的便車，導(dǎo)致債務(wù)高漲，那是否還會(huì)有希臘危機(jī)?歷史沒有假設(shè)。

冰島在危機(jī)后已經(jīng)正式申請(qǐng)加入歐盟，離歐元區(qū)近了一步。

愛沙尼亞愿意在2011年成為歐元區(qū)第17個(gè)成員。

保加利亞和羅馬尼亞則準(zhǔn)備放棄提前加入歐元區(qū)的計(jì)劃。