買入“絕對(duì)低估”防守持倉(cāng)新能源整車進(jìn)攻

王飛

當(dāng)“碳中和”旋風(fēng)吹遍市場(chǎng)，原來(lái)的熱門和冷門板塊都被“擠”到不顯眼的角落。利檀投資董事長(zhǎng)陳昊揚(yáng)向《紅周刊》記者表示，一定要用3-5年的持倉(cāng)策略來(lái)看待行業(yè)和個(gè)股價(jià)值。

目前，陳昊揚(yáng)管理產(chǎn)品的倉(cāng)位中40%是進(jìn)攻倉(cāng)位，配置如新能源汽車等龍頭，另外的防守倉(cāng)位集中在地產(chǎn)和針織面料箱包等行業(yè)。對(duì)于熱門的新能源汽車，他認(rèn)為，未來(lái)的贏家是特斯拉和比亞迪，而“防守策略”布局的“冷門板塊”則是出現(xiàn)了絕對(duì)低估的機(jī)會(huì)。

房地產(chǎn)即將進(jìn)入洗牌期買“能活下來(lái)”的企業(yè)

《紅周刊》：市場(chǎng)對(duì)“碳中和”關(guān)注度很高，您為什么在關(guān)注調(diào)控板塊地產(chǎn)？

陳昊揚(yáng)：傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)如房地產(chǎn)等有些是被明顯低估了，如果能在其中找到好的標(biāo)的應(yīng)該可以獲得不俗的收益。今年正是布局地產(chǎn)的好時(shí)候，因?yàn)槠浒l(fā)展到現(xiàn)在，即將進(jìn)入一個(gè)大的洗牌期，而當(dāng)一個(gè)行業(yè)進(jìn)入巨大變革的時(shí)候，就是值得去介入的時(shí)候。

比如在供給端，地產(chǎn)行業(yè)去年的“三道紅線”限制了房企的融資，其也就喪失了擴(kuò)張的能力;在需求端，國(guó)家同時(shí)在控制銀行對(duì)個(gè)貸、房貸的貸款總額。也就是說(shuō)，地產(chǎn)就變成了一個(gè)肯定不會(huì)有增長(zhǎng)的行業(yè)。但同時(shí)它又是一個(gè)高負(fù)債的行業(yè)，那么，當(dāng)它進(jìn)入萎縮的時(shí)候大批的企業(yè)是要倒閉、破產(chǎn)的。這也意味著，未來(lái)的贏家可能會(huì)浮現(xiàn)了。所以，我的投資策略就是選擇未來(lái)最后那批能活下來(lái)的企業(yè)。

《紅周刊》：哪類房企能“活得久”？

陳昊揚(yáng)：最后能活下來(lái)的一定是成本最低的房企。成本最低體現(xiàn)在幾個(gè)維度，一是融資成本，這也是地產(chǎn)行業(yè)很重要的成本;二是建安成本，即蓋房子的成本。我比較看好A股的一家文旅勾地的房企，這是現(xiàn)在很好的一個(gè)拿地模式，包括萬(wàn)達(dá)、融創(chuàng)等都想走這條路。但因?yàn)橹苻D(zhuǎn)很慢，游樂(lè)園等做的不好是要虧很多錢的，而這家房企的游樂(lè)園，是目前國(guó)內(nèi)做得最成功的。

《紅周刊》：除了“成本低”，還有哪些指標(biāo)可以參考？

陳昊揚(yáng)：企業(yè)的糾錯(cuò)能力。比如在2016年主流圈錯(cuò)判了形勢(shì)以后，是否可以改正錯(cuò)誤。此外，市場(chǎng)中經(jīng)常通過(guò)拿地的多少來(lái)評(píng)判一家房企的優(yōu)劣，但拿地面積最多并不代表貨值最高，還看要拿的地是否是一二線城市的核心地段。

《紅周刊》：物業(yè)管理是市場(chǎng)風(fēng)口，您看嗎？

陳昊揚(yáng)：物業(yè)管理確實(shí)是一個(gè)風(fēng)口上的賽道，但其估值也會(huì)被市場(chǎng)抬得很高。坦白講，我是回避這類公司的。

《紅周刊》：您持有周期是怎樣的？

陳昊揚(yáng)：我買入一個(gè)標(biāo)的，一般會(huì)持有3～5年甚至更長(zhǎng)時(shí)間。

布局絕對(duì)低估的防守板塊針織面料龍頭ROE與估值背離太多

《紅周刊》：和受調(diào)控的地產(chǎn)相比，您也關(guān)注“冷門選手”針織面料箱包，這是怎樣的邏輯？

陳昊揚(yáng)：投資要有一個(gè)防守和進(jìn)攻的組合，比如房地產(chǎn)、針織面料箱包等屬于防守板塊，新能源車等就屬于進(jìn)攻板塊。目前，我覆蓋的進(jìn)攻板塊在40%左右的倉(cāng)位。

我比較看好一些近兩年沒怎么漲、低估值、偏傳統(tǒng)的板塊，針織面料箱包就符合我定義的投資。據(jù)我了解，面料主要包括針織和梭織等，其區(qū)別主要在于針織的結(jié)構(gòu)比較寬松，可以適用于多品種，偏向休閑的風(fēng)格。而梭織由于結(jié)構(gòu)比較密主要用于做正裝、大衣、襯衫等。我們可以看到，近幾年服裝最大的一個(gè)潮流就是休閑化，所以，針織面料的ROE是很高的。

持有箱包的公司也是一樣的道理，像這類的防守股下跌的空間已經(jīng)很小，同時(shí)ROE較高，就可以買入了。

《紅周刊》：除了絕對(duì)低估，這些公司的護(hù)城河如何？

陳昊揚(yáng)：我選的這些股票都是行業(yè)中的龍頭，它們都擁有自己的品牌，其中港股的這家公司最大的客戶就是優(yōu)衣庫(kù)。而且由于染廠排污對(duì)環(huán)境的影響比較大，國(guó)家實(shí)際上是在控制染廠的總量。同時(shí)，染廠在整個(gè)紡織領(lǐng)域是技術(shù)壁壘最高的，因?yàn)槿旧切枰浞降摹Ｒ簿褪钦f(shuō)，別的公司想進(jìn)入這個(gè)行業(yè)也很難。

《紅周刊》：您不擔(dān)心美國(guó)在貿(mào)易上對(duì)中國(guó)的責(zé)難所帶來(lái)的不利影響嗎？

陳昊揚(yáng)：實(shí)際上，針織面料箱包直接從中國(guó)出口到美國(guó)的比重很少，都是從中國(guó)出口到東南亞的越南等地做縫制。所以，中美的關(guān)系對(duì)針織面料箱包的影響是微乎其微的。從這方面來(lái)講，在國(guó)際上其他國(guó)家開工廠就可以規(guī)避很多政治風(fēng)險(xiǎn)。

《紅周刊》：其實(shí)，李寧、安踏體育等也比較受市場(chǎng)認(rèn)可？

陳昊揚(yáng)：這些公司的質(zhì)地都是挺不錯(cuò)的，只不過(guò)目前在一個(gè)比較高的風(fēng)口上，估值較高。

“進(jìn)攻”新能源整車用自己的判斷對(duì)待“高估值”

《紅周刊》：“碳達(dá)峰、碳中和”給了新能源汽車極佳的發(fā)展“前景”。您判斷未來(lái)的贏家是誰(shuí)？

陳昊揚(yáng)：新能源車是大的發(fā)展方向，我們得出的一個(gè)基本結(jié)論是，20萬(wàn)（出廠價(jià)）及其以上的贏家就是特斯拉，20萬(wàn)以下的贏家就是比亞迪。

因?yàn)樵?0萬(wàn)以上的新能源車最重要的是品牌力和創(chuàng)新力，特斯拉無(wú)疑是做得最好的，其在軟件上最大的創(chuàng)新是用軟件來(lái)定義一輛車后，這輛車可以O(shè)TA升級(jí)以達(dá)到不用換車的目的，這也是一個(gè)革命性的創(chuàng)新;20萬(wàn)以下的車最后的競(jìng)爭(zhēng)比的就是成本，即性價(jià)比，而在全世界新能源車?yán)锩娑加谐杀緝?yōu)勢(shì)的是比亞迪，因?yàn)樗约鹤鲭姵?，這是其他所有汽車廠商都不具備的。電池占電動(dòng)車的成本很高，大約占比1/3。

《紅周刊》：清華大學(xué)在氫能源燃料方面取得突破，這是否會(huì)顛覆電池？

陳昊揚(yáng)：氫能源目前遇到的最大問(wèn)題是商業(yè)化比較困難，一方面需要考慮安全性;另一方面也需要很多的加氫站作為支撐，但這種投資是比較大的，目前氫汽車的保有量太低了，蓋一個(gè)加氫站是要“燒錢”的。同時(shí)，氫汽車需要有一個(gè)規(guī)?；牧慨a(chǎn)，就是成千上萬(wàn)的相關(guān)企業(yè)同心協(xié)力去降低成本。就像光伏、電動(dòng)車起來(lái)的趨勢(shì)那樣，但氫汽車還遠(yuǎn)沒有走上這個(gè)循環(huán)。所以，其與電動(dòng)車的差距會(huì)越來(lái)越大。

《紅周刊》：在關(guān)鍵原材料及核心零部件（上游）、整車制造（中游）、充電服務(wù)及后市場(chǎng)服務(wù)（下游）三個(gè)賽道中，您傾向哪條賽道？

陳昊揚(yáng)：整車。新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的上游和下游相關(guān)的一些企業(yè)性價(jià)比還不錯(cuò)，但總體都炒得很高。

不僅如此，即使是傳統(tǒng)車企也被炒起來(lái)了。因?yàn)閭鹘y(tǒng)車企也會(huì)做一部分新能源車，所以這實(shí)際上是一個(gè)泡沫中的泡沫，如長(zhǎng)城汽車、大眾汽車都在近期創(chuàng)了股價(jià)新高。按照市場(chǎng)一年以前的判斷，一方面他們?cè)瓉?lái)賺錢的傳統(tǒng)車銷量在下降;另一方面還要面對(duì)一個(gè)未知的賽道，在新能源車上“燒錢”，所以這些車企長(zhǎng)期的盈利減少是大概率事件，是不被市場(chǎng)看好的。但如今隨著特斯拉的崛起，其一年80幾萬(wàn)輛的產(chǎn)能就支撐起了近6000億美元的估值，一年新能源車產(chǎn)能50幾萬(wàn)輛的大眾汽車的估值也就得到抬升。

《紅周刊》：您判斷，新能源車廠什么時(shí)候可以不靠補(bǔ)貼來(lái)盈利？

陳昊揚(yáng)：樂(lè)觀一點(diǎn)，再過(guò)一兩年就算完全沒有補(bǔ)助也不會(huì)有太大影響，因?yàn)樾履茉窜嚨某杀疽呀?jīng)降到了足夠與燃油車做競(jìng)爭(zhēng)的程度了。

《紅周刊》：目前比亞迪的估值在100倍以上。

陳昊揚(yáng)：如果按照傳統(tǒng)汽車的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，比亞迪的PE確實(shí)“沒法看”。這取決于自己的投資判斷，如果覺得比亞迪可以將銷量以及將來(lái)的規(guī)模做到全球的贏家之一，其現(xiàn)在的估值就不算高，畢竟巴菲特還在繼續(xù)持有。而且對(duì)比其他上市公司來(lái)看，比亞迪也有很大的優(yōu)勢(shì)，如只做電池的寧德時(shí)代的PE已經(jīng)高過(guò)比亞迪了。此外，比亞迪還具備工程師紅利，這也可以有效地降低成本，因?yàn)樗械难b備都可以自己設(shè)計(jì)。

當(dāng)然，以特斯拉、理想、小鵬等目前市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，比亞迪也有可能會(huì)繼續(xù)下跌，畢竟他們“高高在上”。所以，我們相應(yīng)的做了一個(gè)配對(duì)做空的保護(hù)。

《紅周刊》：您怎么看特斯拉？

陳昊揚(yáng)：大家給了特斯拉極大的溢價(jià)，但當(dāng)市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)其確定性的未來(lái)不能很快實(shí)現(xiàn)、現(xiàn)在的估值明顯偏高的時(shí)候，跌得也最為“兇猛”，就好像2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅時(shí)的亞馬遜那樣。

《紅周刊》：理想、小鵬、蔚來(lái)等“新勢(shì)力”的投資價(jià)值如何？

陳昊揚(yáng)：他們都在風(fēng)口上，但最大的問(wèn)題在于過(guò)于集中在營(yíng)銷，即快速的建立一個(gè)品牌，然后快速在營(yíng)銷上“燒錢”。我們可以看到，他們成立以來(lái)最大的開銷并不是研發(fā)費(fèi)用而是銷售費(fèi)用。此外，他們中的免費(fèi)換電池服務(wù)也是需要不斷“燒錢”來(lái)維系的，當(dāng)其規(guī)模在擴(kuò)大的時(shí)候，即使服務(wù)水平不受影響可能也“燒不起”那么多錢了。

當(dāng)然，他們背后都有實(shí)力很強(qiáng)的股東，如蔚來(lái)有騰訊、理想有美團(tuán)等，但這些互聯(lián)網(wǎng)龍頭雖然可以制造一個(gè)快速的成功，能不能制造一個(gè)全生命周期（10年）的成功是需要考量的。因?yàn)槲祦?lái)從賣第一輛車到現(xiàn)在，還遠(yuǎn)沒有走過(guò)一個(gè)完整的生命周期，包括理想、小鵬也都是剛成立幾年。此外，他們現(xiàn)在面臨最大的挑戰(zhàn)是傳統(tǒng)車企的電動(dòng)車已經(jīng)開始大規(guī)模的推出了，如大眾在中國(guó)實(shí)現(xiàn)了30萬(wàn)輛的產(chǎn)能，這勢(shì)必會(huì)對(duì)“新勢(shì)力”造成極大的沖擊。

（本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦）