國(guó)企混改中股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)效率影響研究

周鶴南

摘要：基于國(guó)有企業(yè)混合所有制改革深化改革實(shí)踐，以2013—2019年我國(guó)A股國(guó)有上市公司數(shù)據(jù)為樣本，考察股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與非國(guó)有股東董事會(huì)權(quán)力對(duì)企業(yè)效率之間關(guān)系產(chǎn)生的影響。研究發(fā)現(xiàn)：國(guó)企混合所有制發(fā)展即股權(quán)層面的簡(jiǎn)單混合并不能顯著改善其效率，國(guó)企股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化對(duì)企業(yè)效率具有顯著的正向促進(jìn)作用。因此，本文試圖在國(guó)企分類(lèi)改革的背景下，探究競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)企混改中股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化對(duì)企業(yè)效率的影響及其作用路徑。

關(guān)鍵詞：股權(quán)結(jié)構(gòu)? 股權(quán)混合度? 股權(quán)制衡度? 企業(yè)效率

中國(guó)分類(lèi)號(hào)：C630.40

Research on the Influence of Ownership Structure on Enterprise Efficiency in the Mixed Reform of State-owned Enterprises

ZHOU Henan

（School of Management， Heilongjiang University of Science and Technology， Harbin， Heilongjiang Province，154000? China）

Abstract： Based on the mixed ownership reform practice of state-owned enterprises， this paper takes the data of China's A-share state-owned listed companies from 2013 to 2019 as samples to investigate the impact of ownership structure optimization and board power of non-state-owned shareholders on enterprise efficiency. It is found that the development of mixed ownership of state-owned enterprises， namely the simple mixing of equity level， cannot significantly improve their efficiency， and the diversification of ownership structure of state-owned enterprises has a significant positive effect on enterprise efficiency. Therefore， this paper attempts to explore the influence of ownership structure diversification on enterprise efficiency and its action path in the mixed reform of competitive state-owned enterprises under the background of classified reform of state-owned enterprises.

Key Words： Ownership structure;Degree of equity mix;Equity balance degree;Business efficiency

2020年，國(guó)有企業(yè)通過(guò)混合所有制改革項(xiàng)目引入社會(huì)資本，相較于2019年增長(zhǎng)13.4%，國(guó)企混改成為理論界和實(shí)務(wù)界關(guān)注的重點(diǎn)。與此同時(shí)，國(guó)有企業(yè)仍存在諸多問(wèn)題，如法人治理結(jié)構(gòu)形似神不似等問(wèn)題。因此，如何通過(guò)混改建立有效制衡的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，提升混改企業(yè)的效率，是新一輪國(guó)企混改中重要突破點(diǎn)?；谝陨戏治?，本文以2013—2019年國(guó)有上市公司作為研究對(duì)象，檢驗(yàn)非國(guó)有股東股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)混改企業(yè)效率的影響。

1 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

目前圍繞股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系積累了豐富的研究成果，學(xué)者們大都支持股權(quán)混合度有利于提高企業(yè)績(jī)效這一觀點(diǎn)。于文成通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)混合促使企業(yè)績(jī)效提升、削弱企業(yè)的社會(huì)作用[1]。陳莉娟（2019）以我國(guó)混合所有制企業(yè)為研究對(duì)象，得出增強(qiáng)股權(quán)混合度有利于提升企業(yè)績(jī)效[2]。而王新紅（2018）基于高管團(tuán)隊(duì)特征視角，得出股權(quán)混合度較低或者較高反而會(huì)削弱績(jī)效，股權(quán)混合度適中會(huì)促進(jìn)績(jī)效[3]。國(guó)內(nèi)外學(xué)者大都支持降低國(guó)有股比例或提升非國(guó)有股比例有利于提升企業(yè)績(jī)效這一觀點(diǎn)。Shleifer研究表明當(dāng)企業(yè)中非國(guó)有股東持股比例較大，減輕企業(yè)的政策壓力，從而使得企業(yè)績(jī)效上升。我國(guó)學(xué)者何海洋（2021）以我國(guó)上市公司2014—2019年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為研究樣本，實(shí)證分析出上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)越集中越有利于企業(yè)績(jī)效的增長(zhǎng)[4]。進(jìn)一步地研究發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有針對(duì)混合所有制企業(yè)股權(quán)制衡度的研究，大多支持股權(quán)制衡度與混改企業(yè)績(jī)效正相關(guān)的觀點(diǎn)。如劉誠(chéng)達(dá)以我國(guó)2011—2016年競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)有上市公司為樣本，實(shí)證探討非國(guó)有大股東制衡能夠顯著地正向促進(jìn)混改國(guó)企的績(jī)效水平[5]。

通過(guò)上述文獻(xiàn)梳理可以發(fā)現(xiàn)，非國(guó)有股東與企業(yè)效率關(guān)系密切，因此參考以往學(xué)者研究，本文針對(duì)非國(guó)有股東混合度、制衡度與企業(yè)效率關(guān)系而提出以下假設(shè)：（1）隨著股權(quán)混合度的提高，企業(yè)效率也呈現(xiàn)上升趨勢(shì);（2）股權(quán)制衡度越高，企業(yè)效率也越高。

2研究設(shè)計(jì)

2.1樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

為了探究股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)效率的影響及其作用路徑，選取2013—2019年在我國(guó)滬深A(yù)股上市同時(shí)篩選出競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，以這些混合所有制的企業(yè)作為研究對(duì)象。同時(shí)，參考魯曉東和張?jiān)脐P(guān)于效率的測(cè)量方法，使用LP法來(lái)估算企業(yè)的效率。同時(shí)參考楊志強(qiáng)研究設(shè)計(jì)混改股權(quán)制衡度。除上述因素外，企業(yè)效率還會(huì)受到其他因素的影響，為精確本文構(gòu)建的兩個(gè)模型以及使研究結(jié)論更加可靠，借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)企業(yè)效率的研究，本文對(duì)相關(guān)公司特征變量如資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）等進(jìn)行了控制。另外，為了消除不同公司行業(yè)和時(shí)間的差異，設(shè)置了虛擬變量，以消除年份和行業(yè)對(duì)企業(yè)效率產(chǎn)生的影響。

2.2模型構(gòu)建

按照前文的研究假設(shè)，本文構(gòu)建2個(gè)多元線(xiàn)性回歸模型，主要用于檢驗(yàn)假設(shè)1、假設(shè)2。具體構(gòu)建的模型如下：

〖TFP〗_it=α_0+α_1 〖Mixra〗_it+α_2 〖Lev〗_it+α_3 〖Growth〗_it+α_4 〖Board〗_it+α_5 〖Indep〗_it+α_6 〖BM〗_it+∑?year+∑?industry+ε_(tái)it? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?（1）

〖TFP〗_it=β_0+β_1 〖Mixrate〗_it+β_2 〖Lev〗_it+β_3 〖Growth〗_it+β_4 〖Board〗_it+β_5 〖Indep〗_it+β_6 〖BM〗_it+∑?〖year+∑?〖industry+ε_(tái)█（it@） 〗〗? ? ? ? ? ? （2）

2.3描述性統(tǒng)計(jì)分析

在進(jìn)行假設(shè)檢驗(yàn)之前，本文首先利用stata15.0對(duì)所選取的變量數(shù)據(jù)進(jìn)行了均值等描述性統(tǒng)計(jì)，以初步了解主要變量的大概分布特征，具體的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表1所示。

表1報(bào)告了本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。股權(quán)混合度僅為0.074，說(shuō)明混改中非國(guó)有股東參加比例較低。在股權(quán)制衡度方面，國(guó)有與非國(guó)有所持股比例差異較大，均值為0.205，說(shuō)明非國(guó)有股東制衡度較弱。通過(guò)表1的描述統(tǒng)計(jì)分析，國(guó)有企業(yè)的股權(quán)混合程度比較低，股權(quán)結(jié)構(gòu)需要多元深化。同時(shí)對(duì)研究涉及到的主要變量行了多重共線(xiàn)性檢驗(yàn)，VIF值為2.24，遠(yuǎn)小于10，因此，可以認(rèn)為本文所選取的變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線(xiàn)性問(wèn)題。

3 實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

3.1假設(shè)檢驗(yàn)分析

依據(jù)本文提出的研究假設(shè)以及構(gòu)建的多元線(xiàn)性回歸模型，對(duì)股權(quán)混合度、制衡度與企業(yè)效率關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。利用樣本數(shù)據(jù)，對(duì)模型（1）、（2）用固定效應(yīng)回歸，具體結(jié)果見(jiàn)表2。從（1）列回歸結(jié)果可見(jiàn)，模型的R值為0.463，在1%水平上顯著，表明回歸模型的擬合度較優(yōu)。即股權(quán)混合度對(duì)被解釋變量發(fā)揮顯著的正向影響作用，即在混改國(guó)企中，非國(guó)有股比例的提高有助于促進(jìn)混改國(guó)企企業(yè)效率提升，驗(yàn)證了假設(shè)1。從（2）列結(jié)果看出，股權(quán)制衡度R值為0.456，說(shuō)明非國(guó)有股東持股比例越高，國(guó)有企業(yè)就擁有更多的權(quán)力，并且利潤(rùn)轉(zhuǎn)移的空間也越大，最終有利于雙方資本博弈，從而提升企業(yè)效率。從而驗(yàn)證了假設(shè)2。

3.2穩(wěn)健性檢驗(yàn)

由于不同性質(zhì)資本混合，導(dǎo)致企業(yè)治理結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，企業(yè)效率在時(shí)間上存在滯后。因此采取被解釋變量即企業(yè)效率滯后一期，來(lái)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，以降低股權(quán)結(jié)構(gòu)和企業(yè)效率的潛在同期性偏見(jiàn)對(duì)回歸結(jié)果的影響。在具體操作時(shí)，把t期的企業(yè)效率值替換成t+1期的數(shù)據(jù)，再進(jìn)行回歸分析，從而導(dǎo)致被解釋變量的觀測(cè)值減少至1682個(gè)樣本。重復(fù)上述假設(shè)檢驗(yàn)分析的過(guò)程，具體的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果如下。

可以看出，考慮了股權(quán)混合度與制衡度對(duì)企業(yè)效率影響存在滯后性后，回歸結(jié)果與前文結(jié)論基本保持一致。此外，控制變量的回歸系數(shù)符號(hào)和顯著性水平均未發(fā)生實(shí)質(zhì)性的變化。

4 結(jié)語(yǔ)

在競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)有企業(yè)中，股權(quán)混合度、制衡度對(duì)企業(yè)效率具有顯著的提升作用。也就是說(shuō)國(guó)有企業(yè)通過(guò)積極引入非國(guó)有資本實(shí)施股權(quán)改革，混合不同資本股權(quán)比例，對(duì)企業(yè)績(jī)效有顯著正向作用[6]。同時(shí)，國(guó)企混改的“混”不是簡(jiǎn)單意義上的股權(quán)結(jié)構(gòu)混合，股權(quán)分散的制衡，可以監(jiān)督和制約國(guó)企內(nèi)部人，促進(jìn)國(guó)企經(jīng)營(yíng)效率提升，實(shí)現(xiàn)國(guó)企混改由“混”到“改”的實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變。

參考文獻(xiàn)

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