星源材質(zhì)：產(chǎn)能再“躍進(jìn)” 股東忙“退場(chǎng)”

王東岳

1月18日，星源材質(zhì)（300568.SZ）發(fā)布可轉(zhuǎn)換公司債券募集說(shuō)明書(shū)，擬募集不超過(guò)10億元資金用于超級(jí)涂覆工廠、年產(chǎn)2億平方米鋰離子電池濕法隔膜項(xiàng)目（下稱“濕法隔膜項(xiàng)目”）以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

星源材質(zhì)表示，募投項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)年?duì)I業(yè)收入26.25億元，年新增凈利潤(rùn)5.35億元，并給出了遠(yuǎn)超目前產(chǎn)品售價(jià)的預(yù)期價(jià)格，公司募投項(xiàng)目盈利預(yù)期的可實(shí)現(xiàn)性值得關(guān)注。

產(chǎn)能再“加注” 盈利預(yù)期“太樂(lè)觀”

根據(jù)可轉(zhuǎn)債說(shuō)明書(shū)，星源材質(zhì)本次擬投入3億元募集資金用于超級(jí)涂覆工廠項(xiàng)目，擬使用4億元募集資金用于濕法隔膜項(xiàng)目。

按規(guī)劃，超級(jí)涂覆工廠項(xiàng)目計(jì)劃投資總額為29.64億元，項(xiàng)目計(jì)劃分兩期先后建設(shè)，總建設(shè)期限為36個(gè)月。其中，一期工程擬新建干法隔膜生產(chǎn)線8條、涂覆隔膜生產(chǎn)線30條，二期工程擬新建涂覆隔膜生產(chǎn)線20條。

項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，星源材質(zhì)預(yù)計(jì)將形成鋰離子電池干法隔膜年4億平方米、高性能鋰離子電池涂覆隔膜年加工10億平方米產(chǎn)能。

濕法隔膜項(xiàng)目計(jì)劃投資總額為5億元，建設(shè)期為24個(gè)月。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)將形年產(chǎn)成2億平方米鋰離子電池濕法隔膜產(chǎn)能。

根據(jù)星源材質(zhì)測(cè)算，超級(jí)涂覆工廠項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，公司預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)年銷售收入22.25億元，凈利潤(rùn)4.7億元。濕法隔膜項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)年銷售收入4億元，年新增凈利潤(rùn)6534萬(wàn)元。

2013年以來(lái)，新能源汽車發(fā)展駛?cè)搿翱燔嚨馈?，產(chǎn)業(yè)鏈需求全面提升。其中，隔膜產(chǎn)品作為鋰電池的核心材料之一需求持續(xù)高漲，但伴隨行業(yè)產(chǎn)能的大規(guī)模集中投放和下游整車及電池廠商對(duì)成本控制的客觀需要，2017年起，國(guó)內(nèi)鋰電池隔膜產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)走低。

2017年，星源材質(zhì)的干法隔膜銷售價(jià)格為2.79元/平方米，濕法隔膜銷售產(chǎn)品售價(jià)為3.75元/平方米，涂覆隔膜銷售價(jià)格為5.48元/平方米。

到2019年，星源材質(zhì)干法隔膜產(chǎn)品價(jià)格降至1.74元/平方米，較2017年下滑37.63%;濕法隔膜和涂覆隔膜的銷售價(jià)格分別降至1.26元/平方米和2.03元/平方米，分別較2017年下滑了66.4%和62.96%。

最新數(shù)據(jù)顯示，2020年1-9月，星源材質(zhì)的干法隔膜、濕法隔膜和涂覆隔膜銷售價(jià)格分別為1.06元/平方米、1.2元/平方米和1.54元/平方米，分別較2019年下滑39.08%、4.76%和24.14%。

與近年來(lái)的產(chǎn)品售價(jià)走勢(shì)相悖，募資說(shuō)明書(shū)中，星源材質(zhì)對(duì)公司未來(lái)隔膜產(chǎn)品的售價(jià)給予了極為樂(lè)觀的預(yù)期。

星源材質(zhì)預(yù)計(jì)，本次募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，公司干法隔膜產(chǎn)品的預(yù)計(jì)含稅單價(jià)為1.5元/平方米，公司濕法隔膜產(chǎn)品預(yù)計(jì)含稅單價(jià)2元/平方米，水性涂覆產(chǎn)線含稅單價(jià)為1.35元/平方米，油性涂覆產(chǎn)線含稅單價(jià)為2.71元/平方米。

以上述數(shù)據(jù)測(cè)算，未來(lái)，星源材質(zhì)生產(chǎn)的干法隔膜和濕法隔膜產(chǎn)品銷售價(jià)格將分別較公司2020年前三季度銷售價(jià)格提高41.51%和66.67%;公司對(duì)涂覆隔膜的預(yù)期售價(jià)（加權(quán)平均）較2020年前三季度銷售價(jià)格高出5.32%。

同時(shí)，根據(jù)預(yù)期數(shù)據(jù)測(cè)算，本次項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，星源材質(zhì)將合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入26.25億元，年新增凈利潤(rùn)5.35億元，對(duì)應(yīng)項(xiàng)目整體凈利率約為20.38%。

而財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2020年1-9月，星源材質(zhì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.11億元，歸母凈利潤(rùn)1.03億元，公司整體凈利率約為15.41%，較公司募投項(xiàng)目的預(yù)期凈利率低4.97個(gè)百分點(diǎn)。

星源材質(zhì)能否實(shí)現(xiàn)預(yù)期的收益目標(biāo)？?jī)H從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，恐怕尚無(wú)法得出能夠有效支撐預(yù)期的結(jié)論。

本次募投項(xiàng)目是星源材質(zhì)上市以來(lái)的第二輪產(chǎn)能擴(kuò)張。2016年11月，星源材質(zhì)IPO募集資金6.04億元，其中3.83億元用于第三代高性能動(dòng)力鋰離子電池隔膜生產(chǎn)線擴(kuò)建項(xiàng)目（下稱“第三代鋰電池隔膜項(xiàng)目”）。

2017年5月，星源材質(zhì)發(fā)布了變更募集資金用途公告，將第三代鋰電池隔膜項(xiàng)目變更為“年產(chǎn)3.6億平方米鋰離子電池濕法隔膜及涂覆隔膜項(xiàng)目”。按照規(guī)劃，該項(xiàng)目總投資預(yù)計(jì)16億元，項(xiàng)目建設(shè)期為33個(gè)月，一期、二期各建設(shè)年產(chǎn)1.8億平米鋰離子電池濕法隔膜及涂覆隔膜。公司預(yù)計(jì)，上述項(xiàng)目的實(shí)施將新增年銷售收入13.88 億元、新增年凈利潤(rùn) 2.76 億元，對(duì)應(yīng)濕法隔膜產(chǎn)品價(jià)格約為3.86元/平方米。

數(shù)據(jù)顯示，截至2020年三季度末，星源材質(zhì)上述3.6億平方米濕法隔膜項(xiàng)目計(jì)劃總投入金額已增至19.96億元，累計(jì)投入18.97億元。2020年1-3月，公司3.6億平方米濕法隔膜項(xiàng)目累計(jì)實(shí)現(xiàn)效益538萬(wàn)元。

應(yīng)收賬款“負(fù)擔(dān)”重

2020年三季度末，星源材質(zhì)的應(yīng)收賬款賬面余額為5.02億元，較年初增長(zhǎng)24.26%，約占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的82.16%。

2017-2019年，星源材質(zhì)應(yīng)收賬款余額分別為2.26億元、3.67億元和4.04億元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的43.38%、62.95%和67.33%，逐年遞增。

值得關(guān)注的是，近年來(lái)，星源材質(zhì)的前五大應(yīng)收客戶占比表現(xiàn)出了逐年下降的趨勢(shì)。

2020年1-9月，星源材質(zhì)對(duì)應(yīng)收賬款前五名客戶的應(yīng)收賬款合計(jì)數(shù)為1.43億元，占當(dāng)期應(yīng)收賬款余額的28.44%。同期，公司對(duì)非前五名應(yīng)收客戶的應(yīng)收賬款合計(jì)數(shù)為3.59億元，占當(dāng)期應(yīng)收賬款余額的71.56%。

根據(jù)募資說(shuō)明書(shū)，2020年1-9月，星源材質(zhì)對(duì)前五大客戶的銷售金額為2.94億元，占48.07%;對(duì)非前五大客戶的銷售金額為3.17億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的52.93%。

以上述數(shù)據(jù)計(jì)，2020年1-9月，星源材質(zhì)對(duì)應(yīng)收賬款前五名客戶余額約占對(duì)前五大客戶銷售金額的48.64%，對(duì)非前五名應(yīng)收客戶的應(yīng)收賬款則占銷售金額的113.25%。如果考慮到公司存在部分大客戶賒銷比例較低的情況，星源材質(zhì)對(duì)非前五大客戶的實(shí)際賒銷比例或?qū)⒏摺?/p>