論民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)上市公司控制權(quán)的溢價(jià)經(jīng)驗(yàn)

李 強(qiáng)

(上海安平融資租賃有限公司，上海 200120)

在民營(yíng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)際業(yè)務(wù)當(dāng)中，常常會(huì)對(duì)上市公司控制權(quán)展開(kāi)度量的問(wèn)題，在實(shí)際評(píng)估實(shí)踐過(guò)程中，某些評(píng)估人員也就會(huì)考慮到權(quán)益價(jià)，然而很多評(píng)估人員常常會(huì)忽略這樣的問(wèn)題，所以如果因?yàn)楣ぷ鏖_(kāi)展的方面存在忽略的情況，那么也就導(dǎo)致了整項(xiàng)工作在開(kāi)展的時(shí)候，常常會(huì)存在較多的問(wèn)題，必須要采取科學(xué)的措施，來(lái)對(duì)這樣的問(wèn)題展開(kāi)應(yīng)對(duì)，這樣能夠使得上市公司控制權(quán)的有關(guān)溢價(jià)經(jīng)驗(yàn)得到科學(xué)應(yīng)用。

一、關(guān)于上市公司控制權(quán)的基本概念研究

針對(duì)于控制權(quán)溢價(jià)的界定情況可知，控制權(quán)的主要作用在于，使得上市公司內(nèi)部的各個(gè)環(huán)節(jié)資金以及資源的運(yùn)行流轉(zhuǎn)，能夠在相對(duì)科學(xué)穩(wěn)定的狀態(tài)下操作，避免因?yàn)槟承┮蛩氐挠绊?，使得?nèi)部資源資金的流動(dòng)受到阻礙，進(jìn)而提升上市公司的實(shí)際經(jīng)濟(jì)效益。某些人士認(rèn)為企業(yè)控制權(quán)就是排他性利用企業(yè)資產(chǎn)，尤其是利用企業(yè)資產(chǎn)從事投資以及市場(chǎng)營(yíng)運(yùn)的決策權(quán)。從這一個(gè)角度展開(kāi)研究，也就能夠較為清楚的認(rèn)識(shí)到，所謂的企業(yè)控制權(quán)，本身就是指通過(guò)股權(quán)占有或者協(xié)議等多種形式，科學(xué)憑借自身意志力排他性使用和處置企業(yè)資源的權(quán)利。西方企業(yè)的主要特點(diǎn)是股權(quán)高度分散，股東數(shù)量相對(duì)較大，股東份額的差距較小，控制權(quán)的差異不是體現(xiàn)在股份絕對(duì)份額上，而是更多的體現(xiàn)在股票的投票權(quán)上，這表明具有投票權(quán)也能夠代表具有影響決策的權(quán)利。另外，我國(guó)在《上市公司收購(gòu)管理辦法》當(dāng)中，在附則當(dāng)中對(duì)實(shí)際控制問(wèn)題，作出了明確的界定，有這些方面的情況之一，那么也就能夠稱得上是對(duì)一個(gè)公司控制權(quán)，有一個(gè)明確的規(guī)定，具體分析來(lái)看：首先，投資者主要能夠作為上市公司持股50%以上的控制權(quán)，在上市公司具體的經(jīng)濟(jì)表決權(quán)當(dāng)中，投資者的比例大約占到了6成。另外，投資者能夠依靠自身所占有的比例，很好地對(duì)董事會(huì)的成員選擇工作予以監(jiān)督，確保其正當(dāng)性合法性。還需要注意的是，投資人員依靠這些方面的內(nèi)容，能夠更好地支配上市企業(yè)各個(gè)環(huán)節(jié)工作開(kāi)展的情況，真正從根本上保證工作開(kāi)展的水平。

二、關(guān)于民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)上市公司的控制權(quán)收益研究

1.關(guān)于公共收益的分析

從經(jīng)營(yíng)管理的角度來(lái)講，獲得一個(gè)企業(yè)的控制權(quán)，那么也就擁有了對(duì)企業(yè)的決策權(quán)，此點(diǎn)是較為重要的，有關(guān)人士應(yīng)當(dāng)對(duì)此予以重視。其控股股東往往能夠通過(guò)不斷優(yōu)化企業(yè)的戰(zhàn)略方向以及經(jīng)營(yíng)的重心，有效改革其管理體制，這樣也就能夠從根本上提升管理效率，降低管理成本，置換優(yōu)質(zhì)資源等決策，這樣必定能夠給企業(yè)帶來(lái)真正的收益流入，提升企業(yè)的價(jià)值，然而這種股權(quán)價(jià)值的提升，將會(huì)由所有股東展開(kāi)共同享有，這一部分的收益也就叫做公共收益。從這些方面展開(kāi)分析，我們也就能夠從中切實(shí)的了解到，有關(guān)民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)上市公司的控制權(quán)收益來(lái)講，注重對(duì)公共收益展開(kāi)深層次的研究，這樣才能切實(shí)的發(fā)揮出相應(yīng)的效用，那么注重對(duì)公共收益展開(kāi)研究分析，往往也就具有極其重要的意義，因此需要有關(guān)工作人員對(duì)此予以重視。

2.關(guān)于私人收益的分析

相對(duì)于公共收益的內(nèi)容來(lái)講，控股股東往往會(huì)因?yàn)閷?duì)公司的實(shí)際控制，來(lái)獲得一些私人的收益，這也就是資本市場(chǎng)上不健全、企業(yè)治理不完善情況下的產(chǎn)物，這同樣也是控股股東以及中小股東利益沖突的重點(diǎn)。私人收益往往需要包含關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)幕交易、利潤(rùn)轉(zhuǎn)移等行為，所以私人利益的有關(guān)內(nèi)容研究，同樣需要對(duì)此予以全面化的認(rèn)識(shí)與研究，這樣最大程度上才能使得上市公司的控制權(quán)，才能更好地實(shí)現(xiàn)相應(yīng)的要點(diǎn)，最終在根本上提升民營(yíng)企業(yè)的有關(guān)經(jīng)濟(jì)效益。此點(diǎn)內(nèi)容的研究，也是廣大工作人員也需要切實(shí)的展開(kāi)的內(nèi)容之一。

3.關(guān)于“殼”資源價(jià)值的分析

除了一般意義上人們所考慮的公共收益以及私人收益來(lái)講，在中國(guó)我們往往會(huì)獲得上市企業(yè)的控制權(quán)，能夠獲得“殼”資源價(jià)值。這是因?yàn)槲覈?guó)公司在境內(nèi)上市，往往能夠?qū)嵭袊?yán)格的審核制度，并且實(shí)行“總量控制、限報(bào)家數(shù)”，因此在當(dāng)前階段之中，國(guó)內(nèi)公司在發(fā)行股票并上市的工作開(kāi)展過(guò)程中，體現(xiàn)出了較為困難的特點(diǎn)。舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子加以說(shuō)明，在最近三年擬定在上海和深圳兩市展開(kāi)交易，所進(jìn)行的IPO申報(bào)企業(yè)中，超過(guò)800家并沒(méi)有獲得批準(zhǔn)展開(kāi)發(fā)行。這種審批制度使得上市公司的資源，具有明確的稀缺性，同時(shí)上市公司所在地地方政府因?yàn)榉N種考慮，還會(huì)賦予上市公司諸多權(quán)利與優(yōu)惠，比如獲取土地和減免稅收方面的優(yōu)惠等內(nèi)容，這樣還會(huì)直接加大上市公司的“特權(quán)”。正是因?yàn)槿绱耍@種稀缺性與特權(quán)，也就使得我國(guó)的上市公司，在一個(gè)階段當(dāng)中擁有了“殼”資源的價(jià)值。所以有關(guān)人員需要在展開(kāi)此點(diǎn)分析時(shí)，投入較多的研究精力。

三、關(guān)于控制權(quán)收益和公司績(jī)效計(jì)量的研究

1.有關(guān)控制權(quán)收益的研究

因?yàn)閲?guó)內(nèi)的股票市場(chǎng)往往存在股權(quán)分置的這一特殊性，那么也就需要展開(kāi)經(jīng)典的BH模型的研究，并且對(duì)其展開(kāi)稍加改進(jìn)，從而來(lái)更好地度量國(guó)內(nèi)民營(yíng)上市公司的控制權(quán)收益水平。需要了解到的是，BH模型適用的前提主要是在涉及到控制權(quán)轉(zhuǎn)移的交易過(guò)程中，控制權(quán)的所有者往往具有完全的議價(jià)能力。BH模型適用的前提主要是在涉及控制權(quán)轉(zhuǎn)移的交易過(guò)程當(dāng)中，控制權(quán)的所有者具有絕對(duì)的議價(jià)能力。BH模型模擬股票市場(chǎng)上市公司股票成交價(jià)格等，在控制性股東所獲得的控制權(quán)證券收益。在我國(guó)國(guó)內(nèi)，整個(gè)證券市場(chǎng)的成熟度還是不夠的，現(xiàn)有股票市場(chǎng)當(dāng)中的交易行為，在很大程度上都主要屬于投機(jī)交易，所以股票市場(chǎng)的成交價(jià)格往往并不能真實(shí)的反映出上市公司的實(shí)際價(jià)值，以及控制權(quán)的證券收益。但是我國(guó)的上市公司當(dāng)中卻存在一個(gè)較為特殊的現(xiàn)象，也就是上市公司當(dāng)中存在大量的非流通股。非流通股的存在，使得不同的持股人員的持股成本存在大量的差異，非流通股的持有者則不太經(jīng)常關(guān)注股票市場(chǎng)當(dāng)中的股票價(jià)格，正是因?yàn)檫@樣的前提原因存在，最終也就導(dǎo)致了股票市場(chǎng)當(dāng)中股票交易價(jià)格與控制權(quán)的證券收益出現(xiàn)了較為明顯差異性，需要對(duì)這種差異作出深刻而全面的研究。因此，就目前我國(guó)證券市場(chǎng)的基本特征來(lái)看，往往并不符合BH模型的假設(shè)條件。有關(guān)專業(yè)人士認(rèn)為上市公司的每一股凈資產(chǎn)都可以作為股票交易價(jià)格的替代變量。每股凈資產(chǎn)能夠更好地反映出股票交易價(jià)格的替代能量。每股凈資產(chǎn)能夠更好地作為交易價(jià)格的替代變量，從而在BH模型當(dāng)中真正正確自然地度量出控制權(quán)的收益水平。

2.關(guān)于公司績(jī)效的分析與研究

對(duì)于公司績(jī)效的計(jì)量模式是較多的，根據(jù)有關(guān)專業(yè)人士的研究分析得知，針對(duì)這一方面的績(jī)效，常?？梢苑譃閮纱箢愋?，第一種類型主要是以公司經(jīng)營(yíng)盈余為主要考核對(duì)象的財(cái)務(wù)指標(biāo)。第二種則是市場(chǎng)當(dāng)中股票回報(bào)以及公司價(jià)值為主要考核對(duì)象的市場(chǎng)指標(biāo)。西方對(duì)于組織績(jī)效的學(xué)術(shù)研究工作，采用的是每股收益等市場(chǎng)指標(biāo)，同樣也擁有某些使用投資回報(bào)率、凈資產(chǎn)收益等財(cái)務(wù)指標(biāo)，來(lái)展開(kāi)全面化的檢查研究。從另一個(gè)角度展開(kāi)分析，我們也能夠較為明確的了解到，國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)于組織績(jī)效的研究工作，主要傾向于使用財(cái)務(wù)指標(biāo)，一部分學(xué)者也同樣在采用市場(chǎng)當(dāng)中的指標(biāo)。但是在長(zhǎng)時(shí)間的研究流程中，根據(jù)國(guó)內(nèi)上市公司的普遍特征以及證券市場(chǎng)的一般性特點(diǎn)來(lái)看，我們都會(huì)選擇財(cái)務(wù)指標(biāo)作為上市公司績(jī)效考核的主要指標(biāo)，進(jìn)一步的選擇財(cái)務(wù)指標(biāo)，作為最具有代表性的每股收益以及凈資產(chǎn)收益率，只有確保這些方面的要點(diǎn)都能夠得到最為全面的實(shí)現(xiàn)，那么最終才能真正的實(shí)現(xiàn)以及提升民營(yíng)企業(yè)的控制水平。

四、有關(guān)國(guó)內(nèi)大型上市企業(yè)控制權(quán)溢價(jià)情況的有效研究

當(dāng)民營(yíng)企業(yè)在收購(gòu)上市公司控制權(quán)的時(shí)候，因?yàn)槟承┮蛩氐挠绊?，使得?guó)內(nèi)上市公司的存在轉(zhuǎn)移溢價(jià)的有關(guān)問(wèn)題，所以為了能夠更好地實(shí)現(xiàn)民營(yíng)企業(yè)控制上市公司的轉(zhuǎn)移溢價(jià)工作，那么也就需要對(duì)上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移溢價(jià)的有關(guān)影響因素，作出進(jìn)一步程度上的研究，只有確保這一方面的問(wèn)題得到切實(shí)可行的研究，那么才能真正的提升收購(gòu)的科學(xué)性水平。

1.關(guān)于法律條例方面的影響因素研究

伴隨著最近幾年的發(fā)展，基于法律條例下開(kāi)展的控制權(quán)工作出現(xiàn)在了社會(huì)發(fā)展過(guò)程中，某些研究人員創(chuàng)新研發(fā)出了全新意義上的控制溢價(jià)管理制度，并且將這些制度很好的應(yīng)用到了相應(yīng)工作開(kāi)展流程中，此項(xiàng)制度在維護(hù)外部投資人員的層面起到了維護(hù)人員效果，其中英美法等國(guó)家對(duì)外部投資人員的保護(hù)是最為突出的，大陸法系國(guó)家對(duì)外部投資者的保護(hù)則是相對(duì)較弱。國(guó)內(nèi)的某些研究人員，都普遍性的認(rèn)為此項(xiàng)制度能夠起到這樣的效用，但是在其他環(huán)節(jié)中所能夠發(fā)揮的作用是極為有限的，因?yàn)榭刂埔鐑r(jià)的效益也會(huì)相對(duì)較低，這兩者之間的關(guān)系呈現(xiàn)出了反比，并且中型小型投資者可能會(huì)容易受到大型投資者的影響。當(dāng)所處的外部環(huán)境對(duì)于何種類型投資人員較好的情況下，發(fā)生缺少控制私利成本的情況是較高的，然而全新控制方卻并不想付出更高的溢價(jià)。在我國(guó)上市公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移溢價(jià)環(huán)節(jié)上，表現(xiàn)出來(lái)的現(xiàn)象是較為廣泛的，這樣也就從某些程度上直接說(shuō)明，國(guó)內(nèi)上市公司中內(nèi)部大股東之間爭(zhēng)奪利益的情況極為嚴(yán)重，因?yàn)榇蠊蓶|之間利益的爭(zhēng)奪，也就制約了小股東的正常利益獲取。針對(duì)于這些方面的情況，因此有關(guān)部門(mén)也就需要充分對(duì)此類問(wèn)題的情況展開(kāi)分析與考慮，采取有效化措施解決避免此類問(wèn)題的擴(kuò)大，切實(shí)保護(hù)好民營(yíng)小企業(yè)的相關(guān)合法利益，這樣必定能夠真正的實(shí)現(xiàn)收購(gòu)工作的合理化開(kāi)展。正是因?yàn)槿绱?，注重法律制度的有關(guān)因素的研究，也是需要切實(shí)注重展開(kāi)研究的內(nèi)容之一，不應(yīng)過(guò)度關(guān)注某些方面的問(wèn)題，而忽視這些方面的問(wèn)題。

2.關(guān)于國(guó)內(nèi)資本體系環(huán)節(jié)的分析

資本的市場(chǎng)環(huán)境應(yīng)當(dāng)考慮諸多方面，尤其是證券市場(chǎng)等內(nèi)容，如果不能采取合理措施加以管控，很有可能出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的崩盤(pán)。成熟可靠的證券市場(chǎng)能夠?yàn)閺V大投資人員提供健全的信息，進(jìn)而為有關(guān)人員提供了豐富多樣可靠的依據(jù)。但是綜合分析可知，國(guó)內(nèi)的證券市場(chǎng)整體上還不夠完善，所以不能為控制權(quán)的科學(xué)轉(zhuǎn)移提供較為良好的環(huán)境，關(guān)于此點(diǎn)問(wèn)題也就需要引起人們的高度重視。產(chǎn)權(quán)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況，針對(duì)此環(huán)節(jié)的分析，主要是從社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中，不斷挖掘分析現(xiàn)有企業(yè)中競(jìng)爭(zhēng)能力較強(qiáng)，以及人才資源儲(chǔ)備量較好的中小企業(yè)，給出他們合理的報(bào)價(jià)，來(lái)獲得他們的股份權(quán)益，進(jìn)而聯(lián)合不同企業(yè)的運(yùn)作模式，來(lái)增強(qiáng)自身企業(yè)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)水平，這樣必定能夠大大提升企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。另一方面則是控制權(quán)被制約，會(huì)導(dǎo)致出讓方的控制權(quán)被損害，則不會(huì)直接阻礙來(lái)自外部的眾多的買家競(jìng)爭(zhēng)購(gòu)買，控制權(quán)的轉(zhuǎn)移價(jià)格還會(huì)被直接相應(yīng)提高，那么相反也就會(huì)使得，內(nèi)部控制權(quán)因?yàn)槭艿酵饨绛h(huán)境的影響，而導(dǎo)致自身現(xiàn)有的轉(zhuǎn)移價(jià)格受到直接影響，不僅阻礙了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，還損害了企業(yè)長(zhǎng)效的發(fā)展趨勢(shì)。某些專業(yè)研究工作人員，通過(guò)相應(yīng)的實(shí)際案例研究證明，當(dāng)控制溢價(jià)權(quán)出現(xiàn)問(wèn)題的時(shí)候，內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)水平也會(huì)出現(xiàn)明顯波動(dòng)，各個(gè)投資者的實(shí)際經(jīng)濟(jì)效益也會(huì)大大降低，所以針對(duì)此類問(wèn)題，也就需要采取科學(xué)措施，來(lái)對(duì)各個(gè)環(huán)節(jié)的轉(zhuǎn)移價(jià)格展開(kāi)有效的考核，明確考核的水準(zhǔn)，確保實(shí)際工作開(kāi)展的質(zhì)量水平。還需要注意的一點(diǎn)問(wèn)題是，某些工作專業(yè)人員進(jìn)一步的對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的情況展開(kāi)了研究，明確發(fā)現(xiàn)當(dāng)整項(xiàng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的質(zhì)量水平得到提升之后，那么其內(nèi)部各個(gè)環(huán)節(jié)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)也將會(huì)呈現(xiàn)出合理狀態(tài)，這表明實(shí)際工作的開(kāi)展，需要從整體以及局部等多個(gè)環(huán)節(jié)入手，而收購(gòu)者的利潤(rùn)也會(huì)直接增加。由此可見(jiàn)，切實(shí)的注重展開(kāi)此點(diǎn)內(nèi)容的研究，那么也就能夠從很大程度上直接地提升民營(yíng)企業(yè)的收益權(quán)益，那么才能最大化的優(yōu)化收購(gòu)過(guò)程中的收益權(quán)情況，關(guān)于此點(diǎn)內(nèi)容應(yīng)當(dāng)投入一定的研究力量。

3.有關(guān)政府機(jī)構(gòu)的操作管理分析

政府部門(mén)始終都是整項(xiàng)工作開(kāi)展的主導(dǎo)者，以及必要的參與者，如果在控制溢價(jià)環(huán)節(jié)中，缺少政部門(mén)的協(xié)調(diào)管理，那么必定會(huì)導(dǎo)致上市公司的控制價(jià)格工作出現(xiàn)不小的隱患問(wèn)題，嚴(yán)重情況下還會(huì)導(dǎo)致社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的狀態(tài)，呈現(xiàn)出不良趨勢(shì)。但是有關(guān)人士也需要明確的一點(diǎn)是，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行具有獨(dú)特性，如果整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展運(yùn)行，都依靠政府部門(mén)來(lái)主導(dǎo)，那么所能夠獲得的實(shí)際效益也是極為有限的，并且整個(gè)過(guò)程并不科學(xué)。為了能夠最大程度上的保障實(shí)際控制經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行水平，那么政府部門(mén)也就需要在其中扮演協(xié)調(diào)者的身份，即制定出明確的規(guī)章制度體系，來(lái)作為上市公司控制溢價(jià)以及轉(zhuǎn)移價(jià)格工作開(kāi)展的標(biāo)桿，針對(duì)某些環(huán)節(jié)的重點(diǎn)以及核心工作，才需要政府部門(mén)積極的參與到其中，與社會(huì)企業(yè)共同展開(kāi)研究。所以，在實(shí)際研究工作開(kāi)展進(jìn)程當(dāng)中，合理展開(kāi)政府的研究工作，也是確保實(shí)際工作得以順利開(kāi)展的重要手段，需要對(duì)此點(diǎn)內(nèi)容展開(kāi)全面化的研究。

4.關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)的研究

公司的治理結(jié)構(gòu)也是較為重要的一個(gè)環(huán)節(jié)，尤其在上市公司控制溢價(jià)工作上表現(xiàn)得極為突出，因此為了能夠大大提升上市企業(yè)的實(shí)際工作開(kāi)展質(zhì)量水平，以及優(yōu)化工作開(kāi)展的各個(gè)環(huán)節(jié)，那么也就需要構(gòu)建健全合理的公司治理結(jié)構(gòu)，以這一結(jié)構(gòu)作為整項(xiàng)工作開(kāi)展的標(biāo)準(zhǔn)體系，這樣上市企業(yè)控制私利的實(shí)際狀況，也會(huì)相應(yīng)的減少，最終必定會(huì)導(dǎo)致較低控制權(quán)在轉(zhuǎn)移過(guò)程中，表現(xiàn)出明顯的溢價(jià)問(wèn)題。所以，從這些方面展開(kāi)研究，我們也就能夠明確的認(rèn)識(shí)到，當(dāng)整項(xiàng)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出了良性化狀態(tài)，那么控制價(jià)格中出現(xiàn)隱患問(wèn)題的概率必定會(huì)不斷的降低。從這些方面展開(kāi)分析，我們也就能夠從中清楚地了解到，國(guó)內(nèi)上市公司應(yīng)當(dāng)展開(kāi)進(jìn)一步的公司治理，這樣能夠更好地確?？刂茩?quán)轉(zhuǎn)移過(guò)程中，各個(gè)方面的利益都能夠得到較為理想的實(shí)現(xiàn)，這樣必定能夠最大程度上的提升公司治理結(jié)構(gòu)的構(gòu)建質(zhì)量的水平，由此可見(jiàn)，從根本上切實(shí)的注重公司治理結(jié)構(gòu)的研究工作，從一定程度上也就表現(xiàn)出了極為重要的意義，需要在該過(guò)程的研究過(guò)程中，投入較多的關(guān)注力。

五、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)上市公司控制權(quán)的溢價(jià)經(jīng)驗(yàn)，也是廣大工作人員需要切實(shí)的加以研究，那么才能最大程度上的提升民營(yíng)企業(yè)的工作開(kāi)展質(zhì)量水平。由此可見(jiàn)，切實(shí)的注重這一方面的工作研究?jī)?nèi)容，那么必定能夠最大化的提升控制權(quán)的溢價(jià)水平，因此需要切實(shí)的加以重視該問(wèn)題的分析。相信隨著有關(guān)人員的不斷研究，最終民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)上市公司的控制權(quán)水平，必定能夠得到提升。