注冊(cè)制下企業(yè)上市板塊及其選擇

謝春旭

（西南證券股份有限公司，重慶 600000）

一、注冊(cè)制改革簡(jiǎn)介

2018年底金融供給側(cè)改革以來(lái)，中央對(duì)資本市場(chǎng)前所未有的重視，直接融資水平過(guò)低和資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力不足，亟須通過(guò)資本市場(chǎng)改革來(lái)解決。2018年11月，國(guó)家主席習(xí)近平在首屆中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)開(kāi)幕式上宣布設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，截至2020年8月底，科創(chuàng)板上市公司已達(dá)165家。創(chuàng)業(yè)板在運(yùn)行十余年后，于2020年6月完成了注冊(cè)制改革，并于8月實(shí)現(xiàn)首批18家企業(yè)成功上市。

二、注冊(cè)制下兩大板塊的主要區(qū)別

目前，雖然創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板都實(shí)行注冊(cè)制，但為了實(shí)現(xiàn)錯(cuò)位發(fā)展，并通過(guò)良性競(jìng)爭(zhēng)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更好地服務(wù)，創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板在定位、行業(yè)、上市條件、審核關(guān)注重點(diǎn)等方面都存在著一些差異。

1.板塊定位差異

根據(jù)《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定》第二條的規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板定位于深入貫徹創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，適應(yīng)發(fā)展更多依靠創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意的大趨勢(shì)，主要服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，并支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合。創(chuàng)業(yè)板的定位除了強(qiáng)調(diào)創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意外，還支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合的企業(yè)。

根據(jù)《科創(chuàng)板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法（試行）》第三條的規(guī)定，擬于科創(chuàng)板上市企業(yè)，應(yīng)當(dāng)面向世界科技前沿、面向經(jīng)濟(jì)主戰(zhàn)場(chǎng)、面向國(guó)家重大需求。優(yōu)先支持符合國(guó)家戰(zhàn)略、擁有關(guān)鍵核心技術(shù)，科技創(chuàng)新能力突出，主要依靠核心技術(shù)開(kāi)展經(jīng)營(yíng)，具有穩(wěn)定的商業(yè)模式，市場(chǎng)認(rèn)可度高，社會(huì)形象良好，具有較強(qiáng)成長(zhǎng)性的企業(yè)?？苿?chuàng)板的定位方更強(qiáng)調(diào)“關(guān)鍵核心技術(shù)”，更看重企業(yè)的“硬科技”屬性。

2.行業(yè)差異

截至2020年9月8日，從已通過(guò)深交所審核的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)與科創(chuàng)板注冊(cè)企業(yè)的行業(yè)對(duì)比來(lái)看，兩大板塊有15個(gè)交叉行業(yè)，分別是（1）專業(yè)設(shè)備制造業(yè)；（2）計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)；（3）軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)；（4）醫(yī)藥制造業(yè)；（5）化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)；（6）通用設(shè)備制造業(yè)；（7）電氣機(jī)械和器材制造業(yè)；（8）鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)；（9）非金屬礦物制品業(yè)；（10）儀器儀表制造業(yè)；（11）生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)；（12）橡膠和塑料制品業(yè)；（13）金屬制品業(yè)；（14）食品制造業(yè)；（15）化學(xué)纖維制造業(yè)。同時(shí)創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板有各自特有的行業(yè)，其中創(chuàng)業(yè)板特有行業(yè)主要屬于傳統(tǒng)行業(yè)。

三、創(chuàng)業(yè)板行業(yè)要求

創(chuàng)業(yè)板行業(yè)實(shí)行負(fù)面清單制，根據(jù)《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定》第四條的規(guī)定，負(fù)面清單包括（1）農(nóng)林牧漁業(yè)；（2）采礦業(yè)；（3）酒、飲料和精制茶制造業(yè)；（4）紡織業(yè)；（5）黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)；（6）電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)；（7）建筑業(yè)；（8）交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)；（9）住宿和餐飲業(yè)；（10）金融業(yè)；（11）房地產(chǎn)業(yè)；（12）居民服務(wù)、修理和其他服務(wù)業(yè)。但同時(shí)明確如果是屬于與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、自動(dòng)化、人工智能、新能源等新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，則可以豁免適用負(fù)面清單。目前擬/已注冊(cè)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)特有的行業(yè)中，倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、紡織業(yè)都屬于負(fù)面清單中的行業(yè)，但相關(guān)企業(yè)通過(guò)論證新舊產(chǎn)業(yè)深度融合情況豁免了負(fù)面清單的適用。

例如，倉(cāng)儲(chǔ)行業(yè)企業(yè)江蘇海晨物流股份有限公司，目前已經(jīng)通過(guò)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)，其在招股說(shuō)明書(shū)中，通過(guò)“公司擁有先進(jìn)的信息技術(shù)及物流管理系統(tǒng)”“公司積極搭建物流云平臺(tái)，更加高效地提供綜合物流服務(wù)及管理”“給予移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的即時(shí)在線、簡(jiǎn)單高效的系統(tǒng)操作體驗(yàn)”及“專注物流行業(yè)的大數(shù)據(jù)平臺(tái)”四個(gè)方面，論證了公司自身的創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意特征，及其與科技創(chuàng)新、模式創(chuàng)新、業(yè)態(tài)創(chuàng)新和新舊產(chǎn)業(yè)融合。房地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)深圳市特發(fā)服務(wù)有限公司，目前已通過(guò)深交所上市委審核并報(bào)送至證監(jiān)會(huì)注冊(cè)，其在招股說(shuō)明書(shū)中，通過(guò)“服務(wù)業(yè)態(tài)和服務(wù)內(nèi)容的多元化創(chuàng)新”“傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與新技術(shù)的融合創(chuàng)新”兩方面，論證了公司其創(chuàng)新特征及新舊產(chǎn)業(yè)融合情況。在“服務(wù)業(yè)態(tài)與服務(wù)內(nèi)容的多元化創(chuàng)新”中，主要說(shuō)明了公司在綜合物業(yè)管理服務(wù)的基礎(chǔ)上，迅速切入政務(wù)服務(wù)、商務(wù)服務(wù)和資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等領(lǐng)域，報(bào)告期內(nèi)政務(wù)服務(wù)已成為公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，公司政務(wù)服務(wù)收入從2018年的8，319.01萬(wàn)元增長(zhǎng)至11，406.55萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入占比由11.97%增至12.87%，僅增長(zhǎng)不足1%，體現(xiàn)了深交所對(duì)擬創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)行業(yè)的較高包容度。

四、科創(chuàng)板行業(yè)要求

根據(jù)《上海證券交易所科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定》第三條的規(guī)定，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)是屬于下列行業(yè)領(lǐng)域的高新技術(shù)企業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)：（1）新一代信息技術(shù)領(lǐng)域；（2）高端裝備領(lǐng)域；（3）新材料領(lǐng)域；；（4）新能源領(lǐng)域；（5）節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域（6）生物醫(yī)藥領(lǐng)域；（7）符合科創(chuàng)板定位的其他領(lǐng)域?？苿?chuàng)板在行業(yè)方面采用了與創(chuàng)業(yè)板負(fù)面清單完全相反的做法。同時(shí)，上交所還出臺(tái)了《科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)指引（試行）》，發(fā)行人需出具《關(guān)于發(fā)行人科創(chuàng)屬性符合科創(chuàng)板定位要求的專項(xiàng)說(shuō)明》。保薦機(jī)構(gòu)需對(duì)此出具專項(xiàng)意見(jiàn)，以說(shuō)明發(fā)行人符合七大行業(yè)領(lǐng)域之一，并且符合科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)之一。例如，在科創(chuàng)板上市公司天臣醫(yī)療（SH.688013）的發(fā)行保薦書(shū)中，保薦機(jī)構(gòu)說(shuō)明了公司屬于七大科創(chuàng)領(lǐng)域中的生物醫(yī)療領(lǐng)域，主要包括生物制品、高端化學(xué)藥、高端醫(yī)療設(shè)備與器械及相關(guān)服務(wù)等。此外，保薦人還說(shuō)明了公司“符合科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)一中最近三年累計(jì)研發(fā)投入占最近三年累計(jì)營(yíng)業(yè)收入比例≥5%、形成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利（含國(guó)防專利）≥5項(xiàng)和最近三年?duì)I業(yè)收入符合增長(zhǎng)率≥20%的要求”。

上海泰坦科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“泰坦科技”）于去年擬登陸科創(chuàng)板，但上交所對(duì)其科創(chuàng)屬性提出了質(zhì)疑，并終止了審核。在《終止審核通知》中，上交所認(rèn)為企業(yè)未能準(zhǔn)確披露業(yè)務(wù)模式和業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)，未能準(zhǔn)確披露其核心技術(shù)及其先進(jìn)性和主要依靠核心技術(shù)開(kāi)展生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的情況。今年4月，泰坦科技第二次申請(qǐng)登陸科創(chuàng)板，在申報(bào)材料中重新確定了其核心技術(shù)是“以產(chǎn)品研發(fā)為主的產(chǎn)品類技術(shù)”，“以信息系統(tǒng)為核心的平臺(tái)類技術(shù)”，并于9月16日通過(guò)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)。

總體而言，相對(duì)于創(chuàng)業(yè)板對(duì)行業(yè)的較高包容度，科創(chuàng)板通過(guò)正面清單形式對(duì)企業(yè)的行業(yè)、科創(chuàng)屬性提出了更高要求，更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的硬科技屬性。

五、上市條件

創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板都采用了以預(yù)計(jì)市值為核心的多套上市條件，并且允許虧損企業(yè)、紅籌企業(yè)、特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)上市，但二者還存在細(xì)微區(qū)別。

1.一般類型企業(yè)

對(duì)于非紅籌、非特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板采用了3套財(cái)務(wù)指標(biāo)，科創(chuàng)板則采用了5套財(cái)務(wù)指標(biāo)。其中關(guān)于盈利企業(yè)的要求兩大板塊條件類似，對(duì)于非盈利企業(yè)，若申報(bào)創(chuàng)業(yè)板僅能適用標(biāo)準(zhǔn)3，其中預(yù)計(jì)市值要求不低于50億，若申報(bào)科創(chuàng)板可以適用標(biāo)準(zhǔn)2-5，預(yù)計(jì)市值最低要求為15億元。相對(duì)而言，創(chuàng)業(yè)板對(duì)于未盈利企業(yè)的要求更高，同時(shí)在《關(guān)于發(fā)布<深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2020年修訂）的通知>》第2條中規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板標(biāo)準(zhǔn)3在1年內(nèi)暫不實(shí)施。

2.紅籌和特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)

從上市條件來(lái)看，兩大板塊對(duì)紅籌企業(yè)和特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)的上市條件要求類似，但創(chuàng)業(yè)板相對(duì)于科創(chuàng)板有額外“最近1年盈利”的要求。

總體而言，科創(chuàng)板對(duì)于未盈利企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求更加寬松，而創(chuàng)業(yè)板對(duì)企業(yè)盈利性要求更高。

3.審核關(guān)注要點(diǎn)

創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板盡管都實(shí)行注冊(cè)制，但目前交易所的關(guān)注要點(diǎn)各有不同。在2020年8月科創(chuàng)板17家上會(huì)企業(yè)的反饋意見(jiàn)中，“內(nèi)控制度”“產(chǎn)品市場(chǎng)空間”“競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)”是上交所關(guān)注度最高的三類問(wèn)題；而創(chuàng)業(yè)板29家上會(huì)企業(yè)的反饋意見(jiàn)中，“經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)”“應(yīng)收賬款”“毛利率”是深交所關(guān)注度最高的三類問(wèn)題。從審核關(guān)注要點(diǎn)來(lái)看，科創(chuàng)板更加關(guān)注企業(yè)的合規(guī)性，而創(chuàng)業(yè)板更加關(guān)注企業(yè)的盈利能力。原因之一可能是創(chuàng)業(yè)板在一年內(nèi)暫不對(duì)虧損企業(yè)開(kāi)放，而科創(chuàng)板對(duì)虧損企業(yè)上市條件體現(xiàn)了更高的包容度，其5套財(cái)務(wù)指標(biāo)中有4套可以適用于虧損企業(yè)。

六、結(jié)論

與原核準(zhǔn)制相比，注冊(cè)制以信息披露為中心，將企業(yè)價(jià)值的判斷交還給市場(chǎng)的同時(shí)，規(guī)則體系更加公開(kāi)透明完善，發(fā)行上市條件更加包容，審核方式更加合理，審核流程更加清晰可預(yù)見(jiàn)，審核速度大為提高。但由于板塊定位的不同，注冊(cè)制下，創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板在行業(yè)方面分別采用了負(fù)面清單和正面清單的形式，兩大板塊既有交叉也有各自特有的行業(yè)。創(chuàng)業(yè)板在強(qiáng)調(diào)創(chuàng)新的同時(shí)展現(xiàn)了對(duì)行業(yè)的較高包容度，科創(chuàng)板相對(duì)更看重企業(yè)的“硬科技實(shí)力”，同時(shí)對(duì)虧損企業(yè)的上市條件相對(duì)更加包容。在審核關(guān)注要點(diǎn)方面，目前，創(chuàng)業(yè)板更加關(guān)注企業(yè)的盈利能力，而科創(chuàng)板更加關(guān)注企業(yè)的合規(guī)性。