關(guān)于實施《證券投資者保護(hù)基金實施流動性支持管理規(guī)定》的思考

劉曉霞

（上海宏華會計師事務(wù)所有限公司，上海 200120）

一、《規(guī)定》制定背景

流動性風(fēng)險是金融行業(yè)面臨的最常見且最極端的風(fēng)險，成熟的金融市場普遍建立了市場化的流動性支持長效機(jī)制。

長期以來，我國證券行業(yè)應(yīng)對流動性風(fēng)險的方式主要有：市場解決機(jī)制、實際控制人及股東自救兩種方式。由于流動性風(fēng)險具有突發(fā)性、傳導(dǎo)性等特征，證券公司一旦觸發(fā)流動性風(fēng)險，受限于審批流程、審批時間、融資額度、融資效率（主要指資產(chǎn)使用效率，是否能夠充分發(fā)揮流動資產(chǎn)的融資能力，是否能夠通過抵質(zhì)押等方式獲得較高抵質(zhì)押率的融資）等固有的局限性，上述兩種解決方式難以快速反應(yīng)、及時止損，極易產(chǎn)生流動性風(fēng)險的外溢，放大流動性風(fēng)險的危害。

近年來，包商銀行在“野蠻”展業(yè)的過程中，與證券等金融行業(yè)業(yè)務(wù)合作規(guī)模較大，作為資金融出方起到了資金及風(fēng)險媒介的作用。2019年“包商銀行事件”發(fā)生后，很多與該銀行長期合作的證券公司無法及時獲得流動性，讓整個證券行業(yè)陷入了流動性恐慌，導(dǎo)致了證券行業(yè)上下游金融機(jī)構(gòu)的流動性黑洞。監(jiān)管機(jī)構(gòu)在通過政策及市場調(diào)控的同時，明確認(rèn)識到流動性風(fēng)險產(chǎn)生的恐慌極易瞬間放大、快速傳導(dǎo)，如何運用市場方式在第一時間阻斷流動性風(fēng)險的傳導(dǎo)是降低風(fēng)險損失、阻止系統(tǒng)性風(fēng)險的關(guān)鍵。

長期以來，我國缺乏由中央銀行、財政部、中國證監(jiān)會協(xié)調(diào)，行業(yè)自律組織及投資者保護(hù)基金（以下簡稱“投?；稹保┚唧w執(zhí)行的證券行業(yè)流動性支持儲備工具?！鞍蹄y行事件”發(fā)生后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)及行業(yè)急需建立最后的防火墻。借鑒國際上成熟的流動性支持長效機(jī)制，應(yīng)充分發(fā)揮投?；鸬淖饔?，擴(kuò)大投保基金使用范圍，將投?；鹱鳛榱鲃有灾С謨涔ぞ撸瑢⑼侗；鸬谋Ｗo(hù)機(jī)制落到實處。

鑒于《規(guī)定》出臺時間較短、證券行業(yè)并沒有公司獲批使用投?；鸬南壤?，《規(guī)定》內(nèi)容及實施細(xì)則尚無可供借鑒案例，本文有針對性地就《規(guī)定》進(jìn)行了簡要的分析，以供參考。

二、內(nèi)容條款分析

1.申請需同時滿足下列條件

（1）根據(jù)《規(guī)定》第八條證券公司發(fā)生的流動性風(fēng)險“可能引發(fā)金融市場重大風(fēng)險”。上述條款表明，投?；鸬氖褂帽仨毷且宰柚瓜到y(tǒng)性風(fēng)險為目的，而非對單個證券公司的救助工具。（2）證券公司“具有還本付息能力”。既要求證券公司本身經(jīng)營狀況良好，資產(chǎn)負(fù)債水平相對合理，具有持續(xù)經(jīng)營能力。只是由于市場突發(fā)事件或上下游交易對手方偶發(fā)違約等情況，才觸發(fā)流動性風(fēng)險。（3）明確了出現(xiàn)重大流動性風(fēng)險，證券公司應(yīng)當(dāng)首先“通過自救或者其他市場化方式無法化解流動性風(fēng)險”，表明投?；鹗窃谌谈F盡相關(guān)措施依然無法化解流動性風(fēng)險時，才能夠申請的終極支持工具。

2.審批流程

需由申請機(jī)構(gòu)分別將資料報送投?；鸸静⒊瓐笞C券公司注冊地證監(jiān)局（以下簡稱“證監(jiān)局”），投?；鸸緦⑻幚硪庖娂巴侗；鹗褂梅桨福C監(jiān)局將處理意見分別報送證監(jiān)會，由證監(jiān)會報國務(wù)院批準(zhǔn)?！兑?guī)定》第十一條明確投保基金、證監(jiān)局審批時間均為2個工作日。

雖然上述審批流程審批節(jié)點多、流程長，但是《規(guī)定》中要求證券公司、證監(jiān)局、投?；鸸窘⒆C券公司重大流動性風(fēng)險的預(yù)判、預(yù)核、預(yù)準(zhǔn)備機(jī)制，并嚴(yán)格限定了相關(guān)環(huán)節(jié)的工作時限。筆者注意到各地證監(jiān)局已經(jīng)要求下轄證券公司通過系統(tǒng)及定期郵件方式及時報送公司資產(chǎn)負(fù)債情況、資產(chǎn)流動性等相關(guān)數(shù)據(jù)。因此，各證券公司應(yīng)有效利用現(xiàn)有條件，及時、準(zhǔn)確報送相應(yīng)數(shù)據(jù)，以備風(fēng)險發(fā)生時能及時獲得審批。

3.擔(dān)保及增信措施分析

《規(guī)定》中多處提到了申請使用投保基金需要擔(dān)保及增信措施?？紤]到流動性風(fēng)險發(fā)生時的緊迫性，加之證券行業(yè)杠桿屬性的經(jīng)營特點，申請公司很可能無可抵押資產(chǎn)，即便有可抵押資產(chǎn)，也需要交易所、登記公司等機(jī)構(gòu)配合，實際操作時間很難控制。因此，《規(guī)定》中也明確“不能提供擔(dān)?；蛘咦泐~擔(dān)保的......投?；鸸緢笾袊C監(jiān)會同意后可予以減免”，上述條款充分考慮到證券行業(yè)的特點，不但明確擔(dān)保及增信措施可以減免，更將減免批準(zhǔn)機(jī)關(guān)下沉至中國證監(jiān)會，使本規(guī)定的操作性大大提高。

4.資金使用期限

《規(guī)定》第十七條明確規(guī)定投?；鹗褂闷谙蕖安坏贸^一年”，經(jīng)證監(jiān)局核實后、投?；鹜夂罂梢浴把悠诓怀^一年”。上述資金使用期限的規(guī)定對于解決流動性風(fēng)險相對充裕，另如遇突發(fā)事件申請延期使用，只需要證監(jiān)局核實，投?；鸸就饧纯?，既獲得使用審批后，相對簡化了后續(xù)延期審批流程。

5.其他

（1）需要著重說明的是《規(guī)定》第十六條“用于流動性支持的資金，不得超過投?；鹩囝~的80%，對單一證券公司的支持資金不得超過投保資金余額的80%”，限制了投保基金的使用金額上限。

同時，第二十一條明確規(guī)定，投?；鸸究上蜓胄猩暾垺霸儋J款”。該規(guī)定考慮到了極端情況下投?；鹗褂猛黄粕舷蕖⒆儸F(xiàn)能力不足、變現(xiàn)效率不高、甚至出現(xiàn)“枯竭”的問題，賦予投?；鹣蛉嗣胥y行再貸款的方式獲得“無限”流動性，使監(jiān)管機(jī)構(gòu)運用市場方式應(yīng)對能力大幅度提高。

（2）參考《規(guī)定》征求意見反饋情況，證券行業(yè)對《規(guī)定》反映最強(qiáng)烈的是申請流動性支持審批節(jié)點過多、流程過長，證券公司的流動性支持資金申請，需要逐級上報，由國務(wù)院審批?？紤]到流動性風(fēng)險發(fā)生后的緊迫性，上述審批流程時間相對緊張，多數(shù)建議集中在簡化審批流程、減少審批節(jié)點、縮短審批時間，這樣可以更加高效地向證券公司提供流動性、及時防止流動風(fēng)險外溢。

由于投?；鸬氖褂貌坏婕白C監(jiān)會，還涉及人民銀行、財政部，按照行政法立法原則及相關(guān)規(guī)定，上述三部門只能由國務(wù)院進(jìn)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)、審批。因此，只能寄希望于通過修訂《證券法》及相關(guān)法律的方式，進(jìn)一步簡化審批流程，爭取由國務(wù)院授權(quán)中國證監(jiān)會審批，使上述流程更加便捷，提高流動性支持資金的使用效率。

三、作用及意義

近年來，隨著整個證券行業(yè)表內(nèi)外資產(chǎn)管理規(guī)模逐年增加，證券行業(yè)的杠桿水平也隨之大幅度提高，加之行業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)品層出不窮、衍生化程度越來越高，證券公司的流動性風(fēng)險相對也越來越高，極易產(chǎn)生系統(tǒng)性流動性風(fēng)險。對比國際成熟市場以及國內(nèi)銀行業(yè)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)如何通過市場方式快速反應(yīng)、及時阻斷流動性風(fēng)險的外溢，已經(jīng)成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)、證券行業(yè)無法回避的問題。面對流動性風(fēng)險，證券行業(yè)缺乏長效、統(tǒng)一的流動性支持儲備工具?，F(xiàn)有的市場解決機(jī)制、實際控制人及股東自救兩種方式，缺點非常明顯：公司個體觸發(fā)流動性風(fēng)險，無法快速、高效進(jìn)行融資、獲得流動性；在極端市場情況下流動性黑洞出現(xiàn)，由于資金融出方的“羊群效應(yīng)”產(chǎn)生的恐慌，很多正常經(jīng)營的機(jī)構(gòu)缺乏流動性很容易被上下游機(jī)構(gòu)“錯殺”。整個行業(yè)錯過了阻斷流動性風(fēng)險傳播、防范和化解金融風(fēng)險的最佳時間。

歷史上監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)對證券公司流動性風(fēng)險，缺乏市場化的化解方式?！兑?guī)定》的出臺貴在提供了市場化的解決思路，并制定了具體的流動性支持解決方案，與以往的制度缺失相比是重大的進(jìn)步。

《規(guī)定》擴(kuò)大了投?；鸬氖褂梅秶?，進(jìn)一步豐富了證券公司流動性支持儲備方式，提升了整個行業(yè)的抗風(fēng)險能力。

合理地運用流動性支持資金能夠起到及時止損，降低風(fēng)險傳導(dǎo)可能性，能夠避免證券行業(yè)產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險。

《規(guī)定》賦予了投?；稹⒈O(jiān)管機(jī)構(gòu)主動介入、及時解決流動性風(fēng)險的儲備工具，是金融行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過運用市場機(jī)制解決風(fēng)險的重大進(jìn)步，對證券業(yè)乃至整個金融行業(yè)的健康發(fā)展起到了不可估量的作用。