從科創(chuàng)板看我國(guó)資本市場(chǎng)的改革

李紅梅

（上海合志信息技術(shù)有限公司，上海 200090）

一、引言

2018年11月我國(guó)設(shè)立了科創(chuàng)板，資本市場(chǎng)將科創(chuàng)版視為我國(guó)納斯達(dá)克的終極版本。發(fā)展至今，科創(chuàng)版的進(jìn)展可謂神速，隨著相關(guān)配套規(guī)章制度的先后出臺(tái)和頒布實(shí)施，7月22日科創(chuàng)板正式開(kāi)市，這種現(xiàn)象與我國(guó)以往歷經(jīng)磨難的創(chuàng)業(yè)板、中途夭折的戰(zhàn)略新興板形成了鮮明的對(duì)照?？苿?chuàng)版的發(fā)展一方面是我國(guó)實(shí)施金融供給側(cè)改革的重要手段，另一方面又是加快我國(guó)科技成果迅速轉(zhuǎn)化的一劑有效的催化劑?？苿?chuàng)板的特色主要包括：第一，實(shí)施注冊(cè)制，減少審批流程，提升上市審批速度；第二，允許虧損企業(yè)上市：彌補(bǔ)了中國(guó)股市制度設(shè)計(jì)上的缺陷，為真正有技術(shù)核心競(jìng)爭(zhēng)力但市場(chǎng)化還不足的企業(yè)提供了資本融資的渠道，讓類似于阿里巴巴、京東等這樣的互聯(lián)網(wǎng)獨(dú)角獸企業(yè)有機(jī)會(huì)在中國(guó)本土發(fā)展起來(lái)。

二、我國(guó)推出科創(chuàng)版的必然性

（一）我國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)與結(jié)構(gòu)優(yōu)化需要推出科創(chuàng)板

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)總量的不斷增加，近兩年來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展逐步進(jìn)入新常態(tài)，從過(guò)去主要依賴于資源優(yōu)勢(shì)、人口紅利保持高速增長(zhǎng)的狀態(tài)逐漸減退，涌現(xiàn)出一些潛藏于經(jīng)濟(jì)發(fā)展瓶頸中的深層次矛盾和問(wèn)題。要想保證我國(guó)經(jīng)濟(jì)得到高質(zhì)量的增長(zhǎng)，就必須實(shí)現(xiàn)科學(xué)技術(shù)的創(chuàng)新。但是就目前我國(guó)大部分制造企業(yè)而言，還處于中低端水平，科學(xué)技術(shù)的創(chuàng)新對(duì)企業(yè)的發(fā)展做出的貢獻(xiàn)并不高，高科技產(chǎn)業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中所占的比重較低，特別是一些關(guān)鍵領(lǐng)域中的核心技術(shù)經(jīng)常受制于國(guó)外企業(yè)。另外，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)還必須盡快對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，不斷優(yōu)化和轉(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，而這些都依賴于科技的創(chuàng)新?？萍紕?chuàng)新成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要?jiǎng)恿?，而這些都離不開(kāi)資本市場(chǎng)的作用。因此，我國(guó)推出科創(chuàng)版將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型、升級(jí)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化起到積極的推動(dòng)作用。

（二）我國(guó)科技創(chuàng)新潛力的釋放需要推出科創(chuàng)板

目前我國(guó)已經(jīng)形成了經(jīng)濟(jì)發(fā)展必須依靠科技創(chuàng)新的共識(shí)，但是科技創(chuàng)新的基本前提是物質(zhì)基礎(chǔ)?？萍紕?chuàng)新和研發(fā)需要投入大量的人力物力財(cái)力、投資周期長(zhǎng)、失敗率高，屬于一種高風(fēng)險(xiǎn)投資，如果只單靠某一個(gè)人的力量、某一個(gè)企業(yè)的力量很難實(shí)現(xiàn)科技的創(chuàng)新，資本市場(chǎng)注定成為科技創(chuàng)新的引領(lǐng)者和催化劑。在資本的長(zhǎng)期投入下，科技創(chuàng)新將實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。正是由于科技創(chuàng)新能夠促進(jìn)社會(huì)的發(fā)展和進(jìn)步，充分調(diào)動(dòng)全社會(huì)的資源投入到科技創(chuàng)新中應(yīng)該是最佳途徑。因此，我國(guó)推出科創(chuàng)板是積極鼓勵(lì)科技創(chuàng)新的一項(xiàng)重要建設(shè)。

三、我國(guó)推出科創(chuàng)板的定位

（一）科創(chuàng)板是引領(lǐng)我國(guó)科技創(chuàng)新的助推器

早在1999年，我國(guó)政府就一直在積極探索如何充分利用資本市場(chǎng)來(lái)促進(jìn)科技的創(chuàng)新與發(fā)展，證監(jiān)會(huì)更是明確提出在滬深證券交易所設(shè)立科技企業(yè)板塊。直至2009年，我國(guó)才正式推出創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板的推出被社會(huì)各界寄予了厚望，并將其視為推進(jìn)我國(guó)科學(xué)創(chuàng)新的重大利器。實(shí)踐表明，創(chuàng)業(yè)板在引領(lǐng)科技創(chuàng)新、為國(guó)家創(chuàng)新型戰(zhàn)略發(fā)展服務(wù)等方面還存在很大不足，最終導(dǎo)致很多創(chuàng)新型企業(yè)遠(yuǎn)赴海外上市，這在很大程度上對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)為科技創(chuàng)新提供服務(wù)的深度和廣度方面起到了阻礙和制約作用。正因如此，我國(guó)科創(chuàng)版的退出必須定位在：能夠真正為我國(guó)科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略提供服務(wù)，從根本上彌補(bǔ)在資本市場(chǎng)為科技創(chuàng)新提供服務(wù)中存在的短板，從而能夠被高科技行業(yè)、戰(zhàn)略新興行業(yè)、科技創(chuàng)新企業(yè)提供更多的融資機(jī)遇，為實(shí)現(xiàn)我國(guó)中小企業(yè)的孵化和發(fā)展、實(shí)現(xiàn)科技和資本的有效融合奠定基礎(chǔ)。

（二）科創(chuàng)板展示出與現(xiàn)有資本市場(chǎng)的差異性

我國(guó)證券交易市場(chǎng)經(jīng)過(guò)30多年的發(fā)展已經(jīng)基本形成了：主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板等在內(nèi)的多層次、多層面的資本市場(chǎng)體系?？苿?chuàng)版的推出將對(duì)我國(guó)多層次的資本市場(chǎng)體系起到積極的完善作用?？苿?chuàng)版應(yīng)結(jié)合自身的特征進(jìn)行清晰的定位，特別是要與中小板、新三板、創(chuàng)業(yè)板有所差異，而并不是趨同性。因此，科創(chuàng)板已經(jīng)成為我國(guó)現(xiàn)有資本市場(chǎng)的一項(xiàng)重要補(bǔ)充。

（三）科創(chuàng)板的推出為高風(fēng)險(xiǎn)偏好的個(gè)人投資者提供了公平參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)會(huì)

經(jīng)過(guò)改革開(kāi)放40年我國(guó)人民群眾的收入不斷增加，累積財(cái)富大幅增長(zhǎng)。截止到2018年底，我國(guó)個(gè)人持有的可投資資產(chǎn)的總體規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了112萬(wàn)億元，如何能夠更好地管理這些資產(chǎn)、實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值已經(jīng)成為很多居民面臨的主要問(wèn)題。但是現(xiàn)實(shí)生活中很多居民的投資渠道較為狹窄，再加之很多投資產(chǎn)品的門檻較高，從而導(dǎo)致居民的財(cái)富大部分都集中在儲(chǔ)蓄、不動(dòng)產(chǎn)、現(xiàn)金等方面。隨著我國(guó)人民群眾累積財(cái)富的不斷增加對(duì)金融資產(chǎn)多樣化的需求也在增加。因此，科創(chuàng)板的推出，一方面為我國(guó)科技創(chuàng)新企業(yè)提供了重要的融資渠道，另一方面也為我國(guó)那些偏好高風(fēng)險(xiǎn)投資的個(gè)人投資者提供了一個(gè)重要的投資市場(chǎng)。

四、設(shè)立科創(chuàng)板能夠助推多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)與發(fā)展

（一）能夠進(jìn)一步細(xì)分資本市場(chǎng)

如前所述，目前我國(guó)資本市場(chǎng)可以劃分為主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板。主板的上市門檻較高，中小板和創(chuàng)業(yè)板相對(duì)寬松一些，但是監(jiān)管較為嚴(yán)格，新三板掛牌的企業(yè)一般為高科技企業(yè)?？苿?chuàng)板的推出使我國(guó)資本市場(chǎng)得到了進(jìn)一步細(xì)分，提供了一個(gè)全新的資本市場(chǎng)入口，并且有效避免和克服了一部分高科技上市公司估值偏低的問(wèn)題。另外，科創(chuàng)板的單獨(dú)設(shè)立充分的肯定了其客觀的價(jià)值，使得一些上市公司實(shí)現(xiàn)了脫虛向?qū)?，真正回歸資本市場(chǎng)的本質(zhì)屬性。

（二）拓寬了上市渠道

殼公司所處的行業(yè)大部分為夕陽(yáng)行業(yè)，這些行業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)速度較為緩慢，盈利水平較低，有的甚至出現(xiàn)了虧損的現(xiàn)象。但是這些企業(yè)在A股市場(chǎng)中還具有一定的影響力。一直以來(lái)，由于IPO進(jìn)程的緩慢，再加之退市制度未能及時(shí)跟進(jìn)，從而導(dǎo)致一些殼公司長(zhǎng)期在A股市場(chǎng)中招搖撞騙。面對(duì)資本市場(chǎng)中的這些垃圾股，科創(chuàng)板的推出對(duì)這些殼公司亮起了紅燈。由此可見(jiàn)，科創(chuàng)版的設(shè)立拓寬了上市渠道，使得我國(guó)資本市場(chǎng)更加暢通、更加有效、更加科學(xué)，并通過(guò)優(yōu)勝劣汰的方式有助于價(jià)值投資的實(shí)現(xiàn)。

（三）為上交所國(guó)際化發(fā)展進(jìn)程提供動(dòng)力

我國(guó)在上交所設(shè)立科創(chuàng)板是A股IPO體制市場(chǎng)化改革的一項(xiàng)重大突破，這在很大程度上將上交所推向了國(guó)際化發(fā)展進(jìn)程，同時(shí)也對(duì)上海國(guó)際金融中心建設(shè)與發(fā)展起到了積極的促進(jìn)作用。作為重要的發(fā)展平臺(tái)，一年以來(lái)，上交所在國(guó)際化發(fā)展的道路上舉步維艱，雖然取得了一些進(jìn)步，但也有一步三回頭的謹(jǐn)慎。而科創(chuàng)板的推出又將上交所向國(guó)際化發(fā)展的道路上推進(jìn)了一大步。

五、關(guān)于科創(chuàng)板與注冊(cè)制

基礎(chǔ)性的制度設(shè)計(jì)。從之前上海證券交易所透露的信息來(lái)看，科創(chuàng)板的基礎(chǔ)性制度在設(shè)計(jì)內(nèi)容方面呈現(xiàn)出了以下的幾種特點(diǎn)。

第一，其基礎(chǔ)性制度充分體現(xiàn)了增量改革的特征，科創(chuàng)板是獨(dú)立于主板之外的新設(shè)板塊，它將實(shí)行注冊(cè)制度。

第二，證監(jiān)會(huì)已表明了將“服務(wù)于科技創(chuàng)新”的政策信息，也就是說(shuō)科創(chuàng)板的推出是為了能夠更好地為科技產(chǎn)業(yè)提供全面的金融服務(wù)的。而且對(duì)于申請(qǐng)上市的科技企業(yè)，科創(chuàng)板在盈利情況、股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面都展示出了更加科學(xué)、穩(wěn)妥的差異化安排，尤其是不斷強(qiáng)調(diào)要給創(chuàng)新型企業(yè)更多的包容性、適應(yīng)性。證監(jiān)會(huì)還表示，為了能夠更好地服務(wù)于科創(chuàng)板上市企業(yè)，對(duì)企業(yè)所從事的領(lǐng)域、投入的研發(fā)資金以及企業(yè)的創(chuàng)新能力等都設(shè)立了相應(yīng)的指標(biāo)。不僅如此，國(guó)家《證券法》還明確規(guī)定了所有即將發(fā)行新股的企業(yè)都要“具備可持續(xù)盈利的能力，并且企業(yè)必須有更加良好的財(cái)務(wù)狀況”，這也從側(cè)面說(shuō)明，如果國(guó)家不準(zhǔn)備對(duì)《證券法》采取任何修訂措施，那么即便是擬定了實(shí)施注冊(cè)制的科創(chuàng)板，還是會(huì)給諸多預(yù)備上市的企業(yè)設(shè)立相關(guān)的盈利門檻，只不過(guò)是設(shè)立的要求與主板不同而已，這就更加體現(xiàn)了科創(chuàng)板對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)的包容與適應(yīng)。

第三，面向所有投資者開(kāi)放了制度。在注冊(cè)制度的大環(huán)境中，不管是證券監(jiān)督機(jī)構(gòu)還是證券交易所，都是不會(huì)對(duì)證券的發(fā)行人與其發(fā)行的質(zhì)量實(shí)施審核的，而審核、評(píng)價(jià)證券質(zhì)量與投資價(jià)值的權(quán)力主要還是由市場(chǎng)及投資者把控著，因此在此前提下，投資者就必須要具備評(píng)價(jià)證券投資價(jià)值的能力。所以，對(duì)于廣大的投資者來(lái)說(shuō)，還是要在擁有了一定規(guī)模的資產(chǎn)、大量的投資經(jīng)驗(yàn)及應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力后，才可以進(jìn)入到科創(chuàng)板中，如果不具備以上條件最好是選擇以公募基金等方式參與到科創(chuàng)板中，比如像一些中小投資者。

第四，市場(chǎng)的監(jiān)管。雖然目前證監(jiān)會(huì)的審核是以形式代替了實(shí)質(zhì)，但是這不代表證監(jiān)會(huì)或者交易所就完全放棄了審核工作，只能說(shuō)證監(jiān)會(huì)、交易所將不再對(duì)上市申請(qǐng)人的優(yōu)秀程度、盈利能力高低、股票估值等條件為審核的擔(dān)保條件；不僅如此，證監(jiān)會(huì)、交易所都將審核的核心放在了上市申請(qǐng)人的信息披露上面，這就要求申請(qǐng)人所提供出來(lái)的信息資料不但要真實(shí)，還必須全面。

當(dāng)股票價(jià)值與企業(yè)披露信息之間有了十分緊密的聯(lián)系后，有很多申請(qǐng)人都會(huì)有選擇性來(lái)披露企業(yè)信息，甚至有些申請(qǐng)人還會(huì)釋放出虛假的信息來(lái)蒙蔽投資者，極大地影響了投資者的市場(chǎng)判斷，如此一來(lái)，勢(shì)必會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)的正常運(yùn)行帶來(lái)干擾，因此必須加重對(duì)釋放虛假信息的懲罰力度，提高不法分子的作假成本，維持金融環(huán)境的秩序與公正。

六、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，我國(guó)建立科創(chuàng)板是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的需要。因此，建立科創(chuàng)板一定要慎之又慎，在具體操作中更要實(shí)現(xiàn)科學(xué)化、規(guī)范化和精細(xì)化，一方面要克服欺詐發(fā)行等重大違法事件的發(fā)生，另一方面要切實(shí)保護(hù)廣大投資者的合法權(quán)益，為進(jìn)一步完善我國(guó)資本市場(chǎng)奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。