PPP項(xiàng)目的融資現(xiàn)狀及原因分析

吳婧

摘要：自2014年以來，PPP模式在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣已有五年時間，并已形成萬億體量的投資規(guī)模，但近些年來，融資難、融資貴已經(jīng)成為制約我國 PPP模式發(fā)展的關(guān)鍵因素。

關(guān)鍵詞：PPP項(xiàng)目;融資渠道;融資成本

引言

本文從目前 PPP項(xiàng)目的融資到位率、融資成本、融資渠道等角度對融資現(xiàn)狀進(jìn)行了闡述，并對融資問題產(chǎn)生的原因進(jìn)行了詳細(xì)分析，以期集思廣益，找到解決之道。

一、研究背景

據(jù)國家統(tǒng)計局公布的一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，一季度GDP為206504億元，同比下行6.8%，面對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行的壓力，基建投資往往是最簡單有效的應(yīng)對方式，最近各省份也紛紛出臺了龐大的投資計劃。對于基礎(chǔ)設(shè)施投資資金的來源，亞洲開發(fā)銀行相關(guān)研究表明，發(fā)達(dá)國家與新興市場國家基礎(chǔ)設(shè)施投資資金來源存在著較大的差異。發(fā)達(dá)國家基礎(chǔ)設(shè)施投資資金的70%來源于私營部門，而新興市場國家80%的資金來源于政府部門。對新興市場國家而言，這一方面給地方財政帶來了繁重的投資壓力，另一方面也嚴(yán)重制約著基礎(chǔ)設(shè)施投融資的可持續(xù)發(fā)展。

隨著我國分稅制改革的不斷發(fā)展，中央財政保持平穩(wěn)增長，但是地方財政卻收入不足，財權(quán)和事權(quán)的嚴(yán)重不匹配，使得以基礎(chǔ)設(shè)施為代表的投資發(fā)展需求與地方財力不足的矛盾日益增大，舊有的以政府、平臺公司為主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施投融資模式面臨改革，自2014年起我國開始大力推廣PPP模式，擬通過吸引民間資本，擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資金來源，在各種金融機(jī)構(gòu)以及銀行的支持下，我國已經(jīng)成為全球最大的PPP市場。

根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2020年2月末，我國PPP項(xiàng)目累計落地項(xiàng)目達(dá)6420個，投資額9.5萬億，落地率67.9%;累計開工項(xiàng)目達(dá)3764個，投資額5.7萬億，開工率58.6%。表明市場上有大量 PPP項(xiàng)目存在融資和再融資需求，而經(jīng)歷過兩輪整頓后的PPP項(xiàng)目融資，目前依舊處于較為困難的階段。

二、目前PPP項(xiàng)目融資現(xiàn)狀

（一）PPP項(xiàng)目融資到位率

根據(jù)明樹數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，目前財政部PPP項(xiàng)目各階段項(xiàng)目呈現(xiàn)顯著的“漏斗”現(xiàn)象。項(xiàng)目成交到落地、融資到建設(shè)的項(xiàng)目數(shù)量差別不大，但是項(xiàng)目發(fā)起到項(xiàng)目成交、項(xiàng)目落地到融資卻出現(xiàn)了明顯的規(guī)模縮減，尤其是項(xiàng)目落地到融資的項(xiàng)目數(shù)量縮減情況特別突出，融資成功的項(xiàng)目僅占項(xiàng)目落地項(xiàng)目的13.52%，融資到位率較低。由此可見，PPP經(jīng)過幾年的發(fā)展，目前現(xiàn)狀正如財政部PPP中心主任焦小平在2017的預(yù)言一樣，融資問題將會是PPP下半場的關(guān)鍵問題。

目前融資問題儼然已經(jīng)成為PPP項(xiàng)目成功與否的關(guān)鍵問題，在實(shí)踐中不乏很多項(xiàng)目因融資問題而夭折。

（二）PPP項(xiàng)目融資成本

自2018年以來，央行和銀監(jiān)會在資金監(jiān)管政策方面持續(xù)發(fā)力，整個市場上資金面非常緊張。

根據(jù)2018年清華大學(xué)經(jīng)管學(xué)院中國金融研究中心等多家機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)布的中國社會融資成本指數(shù)顯示，當(dāng)前我國銀行貸款平均融資成本為6.6%，企業(yè)平均融資成本為7.60%。

根據(jù)四川省財政廳2018年公布的PPP項(xiàng)目融資成本信息：截至2018年2月28日，在四川省處于執(zhí)行階段的192個項(xiàng)目中，共有93個項(xiàng)目簽訂了融資協(xié)議，項(xiàng)目總投資1153.95億元，完成融資金額483億元，融資完成率為41.86%，遠(yuǎn)低于項(xiàng)目普遍需求的70%-80%的融資比例;其中新簽融資協(xié)議的項(xiàng)目51個，其加權(quán)平均融資成本為5.92%，而之前發(fā)布的42個項(xiàng)目的平均融資成本為5.84%，可以看出，項(xiàng)目融資成本基本穩(wěn)定，略有上升。

根據(jù)對某地區(qū)2016-2018年可查詢到采購信息的274個PPP項(xiàng)目的中標(biāo)條件進(jìn)行分析的結(jié)果顯示，該地區(qū)PPP項(xiàng)目2016年-2018年平均中標(biāo)融資利率分別為5.51%、6%和6.11%;近3年P(guān)PP項(xiàng)目的最低中標(biāo)融資利率為5.88%，最高中標(biāo)融資利率為8.9%。

通過上述不同渠道不同地區(qū)的統(tǒng)計信息可知，近兩年P(guān)PP項(xiàng)目融資成本穩(wěn)中有升，尚處于理性的市場行為，但總體融資成本較高。

（三）PPP項(xiàng)目融資渠道

根據(jù)相關(guān)政策文件可知，目前PPP項(xiàng)目融資渠道包括：（1）成立期：成立期主要以各股東方投入的資本金為主，以股權(quán)融資為準(zhǔn)。（2）建設(shè)期：建設(shè)期是資金需求最大的階段，只有現(xiàn)金流出沒有流入，大多以銀行貸款、財政專項(xiàng)資金、PPP項(xiàng)目專項(xiàng)債為主，融資租賃為輔。（3）運(yùn)營期：運(yùn)營期的再融資需求出于流動性考慮，一般通過資產(chǎn)證券化的方式來實(shí)現(xiàn)，可降低項(xiàng)目融資成本、優(yōu)化財務(wù)狀況。（4）退出期：為實(shí)現(xiàn)社會資本方的退出，可采用并購重組、PPP資產(chǎn)交易、IPO上市等方式。但是根據(jù)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，銀行貸款仍然是目前PPP項(xiàng)目融資的主要渠道。2017年四川省財政廳公布的PPP項(xiàng)目融資成本信息中顯示，在融資落地的42個項(xiàng)目中，銀行提供融資的項(xiàng)目達(dá)37個，占比88.1%;2018年四川省財政廳公布的PPP項(xiàng)目融資成本信息中顯示，在新增的51個融資落地的項(xiàng)目中，銀行提供融資的項(xiàng)目達(dá)44個，占比86.27%。

雖然在銀行貸款之外，發(fā)改委、證監(jiān)會、保監(jiān)會等監(jiān)管部門在不斷努力拓寬PPP項(xiàng)目融資渠道，譬如2016年發(fā)改委聯(lián)合證監(jiān)會推出的PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、2017年發(fā)改委推出的PPP項(xiàng)目專項(xiàng)債、2017年保監(jiān)會推出的保險資金等。但是回顧這些產(chǎn)品的發(fā)展，迄今為止發(fā)行量和使用范圍均非常有限，根據(jù)中國證券化分析網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示，截至2020年2月，PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共有26單發(fā)行成功，總規(guī)模達(dá)274.04億，但與當(dāng)前有萬億體量的PPP項(xiàng)目融資需求相比依然較小。

因此，銀行貸款這種單一間接的模式仍然是我國PPP項(xiàng)目債務(wù)融資資金的主要融資來源。

三、PPP項(xiàng)目融資問題產(chǎn)生的原因

雖然發(fā)改委、證監(jiān)會、保監(jiān)會等監(jiān)管部門先后出臺了多種鼓勵政策擬拓寬項(xiàng)目融資渠道，提高 PPP項(xiàng)目的落地成功率，但通過上述的融資現(xiàn)狀可知，目前我國 PPP項(xiàng)目仍然存在融資到位率低、融資難、融資成本高、融資難、融資渠道單一等問題。主要原因有以下幾點(diǎn)。

（一）PPP項(xiàng)目公共服務(wù)屬性強(qiáng)，收益水平低，項(xiàng)目融資屬性弱化，缺乏滿足融資需求的金融創(chuàng)新產(chǎn)品

PPP模式債務(wù)融資主體通常應(yīng)該是政府和社會資本共同出資組建的項(xiàng)目公司，項(xiàng)目公司以項(xiàng)目為載體獨(dú)立經(jīng)營，通過項(xiàng)目融資籌措資金并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。然而規(guī)范的PPP項(xiàng)目公共服務(wù)屬性較強(qiáng)，目前大部分以準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目為準(zhǔn)，短期內(nèi)較難實(shí)現(xiàn)盈利，項(xiàng)目公司現(xiàn)金流無法覆蓋資金成本支出，且無歷史經(jīng)營數(shù)據(jù)可追溯。我國 PPP項(xiàng)目資本市場上，金融機(jī)構(gòu)缺乏對 PPP項(xiàng)目風(fēng)險的判斷經(jīng)驗(yàn)，金融機(jī)構(gòu)放款主要還是依賴項(xiàng)目公司股東的主體信用和外部增信，項(xiàng)目融資的屬性尚未得到充分發(fā)揮，實(shí)質(zhì)上還是利用公司信用去融資。

盡管近些年國家陸續(xù)出臺了一些積極的融資政策，以滿足當(dāng)前大體量的融資需求。但是政策并不能創(chuàng)造信用，在項(xiàng)目本身缺乏資金流保障或外部無法提供增信、擔(dān)保的條件下，金融機(jī)構(gòu)也是“心有余而力不足”，難以跨越邊界向PPP項(xiàng)目提供符合要求的金融產(chǎn)品。

（二）PPP項(xiàng)目實(shí)際可運(yùn)用的融資渠道較為單一，大部分融資工具運(yùn)用受限嚴(yán)重

目前 PPP項(xiàng)目債務(wù)融資渠道理論上較為廣泛，國家也多次出臺相關(guān)政策鼓勵拓寬 PPP項(xiàng)目融資渠道，但在實(shí)際運(yùn)用過程中，往往受到項(xiàng)目所處的階段、行業(yè)、規(guī)模、交易風(fēng)險、融資成本、社會資本方性質(zhì)等多種因素影響，實(shí)際可運(yùn)用的融資渠道較為有限。

譬如PPP專項(xiàng)債方式，PPP專項(xiàng)債審核流程煩瑣，對發(fā)債主體和項(xiàng)目現(xiàn)金流要求較高，一般新成立的項(xiàng)目公司很難滿足需求;融資租賃適用于設(shè)備投資占比較高的項(xiàng)目，且融資成本較高，獲取低價資金能力較差，只能作為一種融資補(bǔ)充;基金、信托等資管產(chǎn)品則由于融資成本遠(yuǎn)高于PPP項(xiàng)目可承受成本，適用性較低，難以推崇;項(xiàng)目收益?zhèn)駻BS方式融資，一般要求是已進(jìn)入運(yùn)營期的經(jīng)營性或準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目，且均需有股東或外部擔(dān)保人提供信用支撐。因此，銀行貸款這種單一間接的模式仍然是我國PPP項(xiàng)目債務(wù)融資資金的主要融資來源，其他融資工具受限于其融資條件、融資成本等因素，實(shí)際運(yùn)用過程中難以大規(guī)模使用。

（三）監(jiān)管政策趨嚴(yán)，PPP項(xiàng)目各方面臨投融資合規(guī)性審查，金融機(jī)構(gòu)態(tài)度謹(jǐn)慎

為了規(guī)范我國PPP項(xiàng)目的發(fā)展，近年來陸續(xù)出臺的監(jiān)管文件和資管新規(guī)政策，對PPP項(xiàng)目的政府方、社會資本、金融機(jī)構(gòu)等投融資各方提出了較為嚴(yán)格的要求。如財金〔2018〕23號要求資本金按照“穿透原則”進(jìn)行審查，嚴(yán)禁以“名股實(shí)債”、股東借款、借貸資金等債務(wù)性資金等方式違規(guī)出資;要求國有金融企業(yè)審慎評估融資主體的還款能力和還款來源;要求國有金融企業(yè)以PPP項(xiàng)目規(guī)范運(yùn)作為融資前提條件等;銀發(fā)〔2018〕106號文禁止資金池、期限錯配、禁止多層嵌套、打破剛性兌付等。

一直以來，銀行都是 PPP項(xiàng)目的“出資主力”，這些文件的出臺雖然對規(guī)范項(xiàng)目融資有著積極意義，但也導(dǎo)致銀行為主流的金融機(jī)構(gòu)對 PPP項(xiàng)目融資頗為謹(jǐn)慎，在考察 PPP項(xiàng)目的時候，需要考慮項(xiàng)目是否有凈現(xiàn)金流;項(xiàng)目是否入庫;是否有擔(dān)保;中標(biāo)社會資本方的實(shí)力;項(xiàng)目當(dāng)?shù)刎斦?shí)力，包括當(dāng)?shù)氐恼@性債務(wù)和隱形債務(wù)、當(dāng)?shù)刎斦A(yù)算收入水平、是否是百強(qiáng)縣等條件。

在這種情況下，PPP項(xiàng)目融資按時到位勢必面臨極大的挑戰(zhàn)，畢竟 PPP項(xiàng)目是由政府率先發(fā)起由企業(yè)執(zhí)行的，貸款能否按時歸還是金融機(jī)構(gòu)首要考慮的問題。

（四）PPP項(xiàng)目合作期限與金融產(chǎn)品期限錯配嚴(yán)重，一次融資難以滿足全生命周期資金需求，再融資需求激增

目前部分PPP項(xiàng)目因?yàn)楫?dāng)?shù)卣斄栴}，在10%的監(jiān)管紅線下往往需要通過拉長合作期限的方式來滿足財承的要求。但在實(shí)際融資過程中，動輒20、30年的 PPP項(xiàng)目合作期限與金融產(chǎn)品期限錯配現(xiàn)象較為普遍，大部分 PPP項(xiàng)目難以通過一次融資滿足項(xiàng)目全生命周期的資金需求。在期限上較為匹配的銀行貸款也由于其往往需要外部增信或擔(dān)保，導(dǎo)致該種模式雖然是目前PPP項(xiàng)目融資的主要來源，但在當(dāng)前我國在 PPP領(lǐng)域相關(guān)立法不明確的政策背景下，對于外部第三方而言也存在一定的償債風(fēng)險，后期容易引發(fā)糾紛。

另一方面，PPP項(xiàng)目發(fā)展至今已有5年時間，大量項(xiàng)目即將完成建設(shè)期并進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營期，意味著大量項(xiàng)目社會投資人有通過公開上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購、發(fā)行債券票據(jù)、資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)化融資等多種方式提前退出降低融資成本的需求，也就是 PPP項(xiàng)目再融資需求激增。

結(jié)語

通過PPP模式的運(yùn)用，政府引入社會資本方的方式有效地解決了基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)項(xiàng)目建設(shè)過程中的資金問題。但在具體實(shí)踐中，PPP項(xiàng)目的落地和建設(shè)仍飽受融資的困擾，需要社會各界不斷提高對PPP投融資模式的認(rèn)識、完善PPP投融資體系建設(shè)，為PPP模式的可持續(xù)發(fā)展提供良好的外部環(huán)境，推動我國經(jīng)濟(jì)和社會的長遠(yuǎn)發(fā)展。

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