我國(guó)中小企業(yè)新三板融資探析

莊二平 楊陽(yáng)

摘 要：在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中，中小企業(yè)起著非常重要的作用，但中小企業(yè)經(jīng)常面臨融資難的問(wèn)題。對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，新三板的掛牌上市是一個(gè)難得的契機(jī)，中小企業(yè)可以利用新三板獲得融資支持。但隨著新三板的發(fā)展，新三板市場(chǎng)也暴露出一些問(wèn)題，如，融資規(guī)模小、融資功能受限、市場(chǎng)流動(dòng)性不足、融資效率不高等。因此，需要進(jìn)一步擴(kuò)大融資方式，豐富融資產(chǎn)品，提升融資功能和新三板市場(chǎng)流動(dòng)性，提高融資效率，完善新三板轉(zhuǎn)板機(jī)制等，促使新三板市場(chǎng)的功能和效應(yīng)更好的發(fā)揮，成為中小企業(yè)融資的重要平臺(tái)。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè);新三板;融資

中圖分類號(hào)：F27 ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A ? 文章編號(hào)：1002-2589（2020）01-0075-02

隨著改革開放進(jìn)程的深入，我國(guó)中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)了跨越式的發(fā)展，無(wú)論是數(shù)量還是質(zhì)量都獲得了較大的提升發(fā)展，成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的重要組成部分，在促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、擴(kuò)大就業(yè)方面發(fā)揮著重要的作用。但目前我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制還不很完善，社會(huì)信用體系還不夠健全，中小企業(yè)發(fā)展中依然面臨融資難的問(wèn)題。中小企業(yè)往往規(guī)模較小，財(cái)務(wù)管理制度不健全，管理基礎(chǔ)差，信譽(yù)度低，融資面臨較大的難度。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)不斷的發(fā)展完善，多層次資本市場(chǎng)體系正在不斷建設(shè)，新三板市場(chǎng)成為中小企業(yè)的一個(gè)重要融資平臺(tái)。

一、我國(guó)中小企業(yè)新三板融資意義分析

三板市場(chǎng)起源于2001年“股權(quán)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，最早承接兩網(wǎng)公司和退市公司，稱為“老三板”。2006年，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進(jìn)入代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，“新三板”掛牌企業(yè)均為高科技企業(yè)，不同于原轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)內(nèi)的退市企業(yè)及原STAQ、NET系統(tǒng)掛牌公司，故稱為“新三板”。新三板市場(chǎng)因掛牌費(fèi)用少、門檻低、效率高，受到眾多企業(yè)青睞。在我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，新三板可以更好地補(bǔ)充資本市場(chǎng)層次體系，使得中小企業(yè)進(jìn)行融資時(shí)具有更多的選擇途徑。

（一）有助于拓寬中小企業(yè)的融資渠道

新三板為中小企業(yè)提供股份流動(dòng)機(jī)會(huì)，為中小企業(yè)提供了一個(gè)更廣闊的融資市場(chǎng)。新三板的存在，使得高新技術(shù)企業(yè)的融資不再局限于銀行貸款和政府補(bǔ)助，更多的股權(quán)投資基金將會(huì)因?yàn)橛辛诵氯宓闹贫缺Ｕ隙鲃?dòng)投資。新三板允許企業(yè)在掛牌時(shí)采取定向發(fā)行方式獲得掛牌時(shí)的首次融資。定向融資對(duì)象可以是公司的董事、監(jiān)事、管理者及核心員工，也可以是其他符合規(guī)定的投資者和經(jīng)濟(jì)組織。對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，新三板的進(jìn)入門檻遠(yuǎn)低于其他板塊。

（二）有助于提高企業(yè)治理水平

依照新三板規(guī)則，園區(qū)公司一旦準(zhǔn)備登錄新三板，就必須在專業(yè)機(jī)構(gòu)的指導(dǎo)下先進(jìn)行股權(quán)改革，明晰公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和高層職責(zé)。同時(shí)，新三板對(duì)掛牌公司的信息披露要求比照上市公司進(jìn)行設(shè)置，很好地促進(jìn)了企業(yè)的規(guī)范管理和健康發(fā)展，增強(qiáng)了企業(yè)的發(fā)展后勁。中小企業(yè)進(jìn)行新三板融資，需要進(jìn)行股權(quán)改革，建立明晰的股權(quán)結(jié)構(gòu)，具備完善的財(cái)務(wù)管理制度，規(guī)范納稅，提高管理水平。同時(shí)新三板對(duì)掛牌企業(yè)提出了相應(yīng)的信息披露要求。這些都有助于促進(jìn)中小企業(yè)不斷規(guī)范自身管理，提高治理水平[1]。

（三）有助于轉(zhuǎn)板資本市場(chǎng)其他板塊

我國(guó)資本市場(chǎng)有主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)等，但是主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的上市門檻較高，使得很多處于初步成長(zhǎng)發(fā)展中的中小企業(yè)望塵莫及。而新三板的門檻較低，中小企業(yè)在新三板募集到發(fā)展所需的資金提高發(fā)展能力，達(dá)到資本市場(chǎng)其他板塊的入門條件后，可進(jìn)行轉(zhuǎn)板，轉(zhuǎn)板至創(chuàng)業(yè)板或中小企業(yè)板，而不需證監(jiān)會(huì)的再次核準(zhǔn)[2]。

二、我國(guó)中小企業(yè)新三板融資中存在的問(wèn)題

（一）融資規(guī)模小，融資功能受限

無(wú)論是定向增發(fā)融資、股權(quán)質(zhì)押融資，抑或是中小企業(yè)私募債等，新三板掛牌中小企業(yè)的融資規(guī)模都遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于主板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，新三板市場(chǎng)融資規(guī)模總體還是較小。如，新三板2016年定向增發(fā)融資所募集的資金為1310億元，但是主板市場(chǎng)定向增發(fā)融資高達(dá)1.45萬(wàn)億元，主板融資規(guī)模更大。根據(jù)已有的融資數(shù)據(jù)來(lái)看，仍有較多的新三板掛牌中小企業(yè)未能獲得直接融資支持[3]。市場(chǎng)融資功能不足，而中小企業(yè)融資需求較高，成為當(dāng)前新三板發(fā)展的一個(gè)突出問(wèn)題。

（二）新三板市場(chǎng)流動(dòng)性不足

與其他板塊相比較，新三板市場(chǎng)流動(dòng)性不足，成交量和成交額遠(yuǎn)低于其他板塊。新三板市場(chǎng)目前僅有機(jī)構(gòu)投資者及擁有500萬(wàn)金融資產(chǎn)的個(gè)人投資者參與。新三板投資產(chǎn)品，存續(xù)期一般在3年或3年以上，多是全封閉型的，中途贖回的話需要相應(yīng)的贖回費(fèi)用，從而投資者面臨較高的風(fēng)險(xiǎn)[4]。同時(shí)當(dāng)前市場(chǎng)掛牌企業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法被合理定價(jià)，大部分個(gè)人投資者無(wú)法有效地識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，有關(guān)制度安排不到位，缺乏通暢的退出通道，使得很多投資者進(jìn)入市場(chǎng)的動(dòng)力不足。

（三）掛牌企業(yè)融資效率不高

融資效率不僅包括融資的量，還包括融資的質(zhì)兩個(gè)方面，即獲取資金能力和資金使用效率。獲取資金能力可以通過(guò)融資的成本進(jìn)行衡量。規(guī)模、運(yùn)營(yíng)能力、盈利能力等因素都會(huì)影響融資效率。中小企業(yè)的規(guī)模相對(duì)較小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力不足，運(yùn)營(yíng)能力和盈利能力有限，企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中存在較多風(fēng)險(xiǎn)和較大的不確定性，獲取資金能力較差，資金使用效率不高，往往難以達(dá)到最優(yōu)規(guī)模效益，融資效率較低。

（四）新三板轉(zhuǎn)板機(jī)制不完善

新三板成立至今，能夠成功轉(zhuǎn)板的企業(yè)數(shù)量并不多。新三板的轉(zhuǎn)板機(jī)制存在明顯的缺陷，有轉(zhuǎn)板之形無(wú)轉(zhuǎn)板之實(shí)。轉(zhuǎn)板的不暢通與相關(guān)轉(zhuǎn)板政策不完善有密切關(guān)系，如交易政策、上市和退市政策、投資者保護(hù)政策、市場(chǎng)監(jiān)管政策等方面。我國(guó)《證券法》還不完善，關(guān)于新三板掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)板的相關(guān)制度還處于缺失狀態(tài)。同時(shí)，新三板市場(chǎng)的制度體系和發(fā)展模式，與滬深兩市制度體系不同，新三板掛牌中小企業(yè)大規(guī)模轉(zhuǎn)板比較困難[5]。

三、提高我國(guó)中小企業(yè)新三板融資效果的對(duì)策

（一）擴(kuò)大融資方規(guī)模，提升融資功能

目前新三板掛牌中小企業(yè)的數(shù)量與全國(guó)中小企業(yè)總數(shù)相比相當(dāng)于“九牛一毛”，其“納新”的能力還需要提高，新三板市場(chǎng)未來(lái)的發(fā)展空間還很大。因而新三板要對(duì)投資者降低準(zhǔn)入門檻，吸引更多投資者加入市場(chǎng)，進(jìn)行交易。目前新三板掛牌中小企業(yè)多為高科技企業(yè)，還可以進(jìn)一步擴(kuò)大參與的中小企業(yè)范圍，擴(kuò)大新三板市場(chǎng)的服務(wù)范圍，吸納更多中小企業(yè)參與進(jìn)來(lái)。中小企業(yè)進(jìn)入新三板市場(chǎng)融資，需要建立完善的企業(yè)財(cái)務(wù)制度和內(nèi)部控制體系，明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系，還要聘用財(cái)務(wù)總監(jiān)、董事會(huì)秘書等，企業(yè)的管理成本、運(yùn)營(yíng)成本和稅收等會(huì)隨之增加。同時(shí)每年要承擔(dān)一定的券商持續(xù)督導(dǎo)費(fèi)用、聘請(qǐng)律師費(fèi)用和審計(jì)師的費(fèi)用等。因此，政府可對(duì)新三板掛牌中小企業(yè)適當(dāng)加以補(bǔ)貼或頒布相應(yīng)的激勵(lì)政策，在一定程度上降低掛牌企業(yè)的成本。

融資功能是新三板的核心功能和基本功能，融資功能的充分發(fā)揮是新三板市場(chǎng)繁榮發(fā)展的根本條件。因而需要采取措施大力發(fā)展大額融資制度，如優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債等為代表的大額融資工具的使用，進(jìn)而進(jìn)一步提高新三板融資制度的靈活性和便利性，不斷提升新三板市場(chǎng)融資功能。

（二）提高新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性

為了能夠?qū)崿F(xiàn)自身市場(chǎng)更好發(fā)展，可以降低市場(chǎng)的準(zhǔn)入門檻，這樣可以使資金更具流動(dòng)性，盤活市場(chǎng)交易，也能夠讓相關(guān)企業(yè)得到更多的融資機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)自身更好發(fā)展。數(shù)據(jù)顯示，新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于主板市場(chǎng)，投資者的數(shù)量也相對(duì)較少，這使得掛牌企業(yè)得到融資的機(jī)會(huì)縮小。新三板市場(chǎng)可以引入大宗交易制度，這種制度可以提高新三板中小企業(yè)股票交易的數(shù)量，還能優(yōu)化股票交易的程序，提高效率。一些專家認(rèn)為，主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板所采用的集中競(jìng)價(jià)交易機(jī)制在一定程度上能有效解決新三板市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題，應(yīng)不斷完善新三板市場(chǎng)基礎(chǔ)條件和相應(yīng)的制度，引入這一機(jī)制。同時(shí)，完善做市商制度，引入更多機(jī)構(gòu)如基金子公司、期貨子公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)、私募基金管理機(jī)構(gòu)等參與做市，開展做市業(yè)務(wù)，使得做市商市場(chǎng)成為一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)。

（三）優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，提高融資效率

目前我國(guó)新三板掛牌中小企業(yè)大多數(shù)存在融資結(jié)構(gòu)不合理、融資效率低的問(wèn)題，直接融資比例較低，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較高。新三板掛牌中小企業(yè)應(yīng)有效采取定向增發(fā)融資、發(fā)行優(yōu)先股、轉(zhuǎn)板上市等多種方式籌措資金，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，形成多樣化多層次資本結(jié)構(gòu)。高科技成長(zhǎng)型中小企業(yè)或創(chuàng)新型中小企業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)能力較強(qiáng)，發(fā)展前景較好，有較強(qiáng)的獲取資金能力，能夠借助新三板取得較高的融資效率。因而對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，應(yīng)不斷提高其科技水平和創(chuàng)新水平，樹立創(chuàng)新意識(shí)，營(yíng)建創(chuàng)新文化，從而不斷提高資金獲取能力和資金使用效率。

（四）完善新三板轉(zhuǎn)板機(jī)制

目前，新三板市場(chǎng)發(fā)展仍不很完善，通過(guò)新三板成功轉(zhuǎn)板的中小企業(yè)數(shù)目較少，轉(zhuǎn)板效率較低。新三板市場(chǎng)應(yīng)不斷完善交易規(guī)則和信息披露制度，完善新三板協(xié)議轉(zhuǎn)讓機(jī)制和交易制度，建設(shè)合理科學(xué)的新三板做市商評(píng)價(jià)體系，規(guī)范中小企業(yè)信息披露形式，對(duì)企業(yè)披露范圍等做出更加明確的規(guī)定。同時(shí)，進(jìn)一步完善新三板市場(chǎng)分層制度，架起新三板市場(chǎng)與滬深交易所之間的溝通橋梁，構(gòu)建不同層次資本市場(chǎng)之間的轉(zhuǎn)板機(jī)制。完善新三板轉(zhuǎn)板上市機(jī)制，既要促進(jìn)中小企業(yè)融資便利化，同時(shí)還要遏制可能出現(xiàn)的套利投機(jī)。交易所應(yīng)修訂上市規(guī)則，專門為新三板轉(zhuǎn)板上市設(shè)置相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)，保障新三板轉(zhuǎn)板科學(xué)合理。監(jiān)管部門要完善監(jiān)管體系，加大對(duì)新三板中小企業(yè)的監(jiān)管力度，開設(shè)轉(zhuǎn)板專門通道，開拓多種融資渠道，保證融資渠道更加多元化。

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