長期主義是一種人道主義

陳達

張磊/著

關于讀書，我不求甚解，一本書能對我有一兩個 “?！钡囊幌碌男襞菔絾l(fā)，就足夠了。之于張磊先生的《價值》，我有兩個比較大的啟發(fā)可以跟大家分享 ——第一性原理（first-principle thinking）;長期主義。

投資的第一性原理?

我們許多的知識其實來自于推論，其脆弱如一座沙塔。

比如，許多人對于風險的認知，就是波動。這是教科書誤國的典范。金融學教科書告訴你，價格波動大的資產(chǎn)風險就大，波動大的資產(chǎn)就要給予高貼現(xiàn)率。于是許多風險偏好低的投資人，錯以為權(quán)益資產(chǎn)根本就是地雷。

因為無法量化幻影無形的風險，我們就只能試圖找一個代理——比如標準差——來代表風險。 但標準差真的就是風險嗎？這僅僅是一個類比或者說是推論，并不是牢固的知識。

財務風險在本質(zhì)上，就是本金徹底滅失的可能，這與波動大小并無直接關聯(lián)。如果將風險錯比為波動，則我們就把知識建在了沙丘之上——波動大小都來自于歷史數(shù)據(jù)，而未來又并不是歷史的重復。許多量化對沖基金就是這么玩波動，把自己給爆上天的。

所以《價值》強調(diào)投資的第一性思考模式，書中稱為第一性原則。所謂第一性思考，按照亞里士多德的說法，就是不借助任何其他命題或假設就能成立的公理，它們不能缺省，它們不遭違反。第一性知識是最牢的知識，比如兩點之間直線最短;而第一性知識以外，其他的知識要么就是類比而成，要么就是推論而成。

比喻（analogy）而成的知識往往最危險。比如社會達爾文主義，崇其者左手捧著《物種起源》，右手拿著“人類社會就像動物世界”這個比喻，雙手合十，于是有了一些人向一些人開戰(zhàn)的血腥叢林。于是人種清洗、民族優(yōu)劣、最適者生存等極端歪理邪說，都邏輯自然地生長開來。

推論（deduction）而成的知識，如果邏輯沒捋對，就容易智障。許多所謂的知識來自于下面這個三段論——1. 貓有毛;2. 我家空調(diào)開著的噪音像貓叫; 3. 所以，我家空調(diào)遲早要長毛。這類知識如果你不用腦子想而只用眼睛看，一般會感覺十分靠譜。

我們總是應無比警惕——“比喻”帶來的危險，讓罪惡有恃無恐、自我開解;而“推論”帶來的愚蠢，就像是傾瀉在地上的水，瞬間就流滿了你所有的智力洼地。

當然許多絕頂聰明的人也逃不過違背第一性原理的慘痛下場——古有被放血放死的喬治·華盛頓，今有諾獎得主云集卻灰飛湮滅的長期資本管理公司（Long-Term Capital Management）。

所以無論是張磊，還是亞里士多德，還是芒格和馬斯克，在第一性原理或者本質(zhì)化思維這一點上，都高度一致。對于認知對象，態(tài)度就是一定要刨根問底、理解事物本質(zhì)與底層邏輯。

具體到投資系統(tǒng)的第一性原理，《價值》一書認為投資有底層三要素：資本、資源、企業(yè)及其創(chuàng)造價值。好的投資是將好的資本、好的資源配置給最有能力的企業(yè)，來創(chuàng)造長期價值。有許多類比可以幫助你理解企業(yè)與投資——比如你可以將企業(yè)的equity理解成一個期權(quán)——但這些都不是最牢的知識。比喻永遠都不會是第一性的真理。

長期主義是一種人道主義

對于投資者而言，長期主義是一種人道主義。不長期的投資，是對自己不人道。

為什么？因為“短期”永遠是不確定的，無數(shù)研究顯示一個相對有效的市場，其短期游走就是布朗運動（Brownian motion），毫無規(guī)律可言;但是“長期”就相對會有確定性。無論是大數(shù)定理（the law of large numbers）也好，抑或是均值回歸（mean reversion）也罷，總有一些萬有引力一般的規(guī)律，可以將短期的不確定性熨平。

當我過度關心短期市場，則許多時候我都覺得，投資決策就是在賭大小。因為市場是一個超越人類理解能力的復雜系統(tǒng)。這里的人類指任何人類，包括愛因斯坦也包括巴菲特。你說你能理解市場的每一分每一秒每一個左手右手慢動作，我是一個字都不會信的。

在市場里浸淫久了就容易成為市場的不可知論者（agnostic），來到拉普拉斯之妖（Laplaces demon）的面前，虔誠地對其豎一個中指。面對復雜系統(tǒng)的風云詭譎，我們其實啥也不知道，如果你硬要說自己了如指掌，我只能說你就是哈耶克口中的“知識的僭妄”（the pretense of knowledge）。

但當我關心長期的東西——關心公司業(yè)務、商業(yè)模式、行業(yè)景觀，關心長期回報而非美聯(lián)儲的貨幣政策，那么這種長期主義下的投資方法與體系，就讓我自信滿滿，感覺不再是賭個開大小那么粗暴。未來雖然仍然叵測，但至少可以將贏面盡可能地撥過50%。

不去勞神勞力、喪失睡眠地關注變幻莫測的短期市場，而是放眼長遠，專注于長期投資，是對自己的人道。所以長期主義是一種人道主義。當你不能理解短期市場，則應該放棄對其強行理解;因為長期主義，遲早會為你帶來市場的自我糾正。

張磊把自己首先定義為創(chuàng)業(yè)者，再是投資者。創(chuàng)業(yè)一定是一個長期的事情，因此《價值》將高瓴“做時間的朋友”這個口號強調(diào)了一遍又一遍。當然此梗有點被玩壞了，但其大多數(shù)的投資，還是讓時間的復利翻滾，與時為友。

要做時間的老鐵

長期主義的關鍵是理解時間的價值。有四個維度，一是大家最熟悉的復利的威力，此號稱世界第八奇跡;但理解時間的價值還包括其他三個維度：理解時間的跨度;將時間作為選擇;時間是最好的復盤。

理解時間的跨度容易理解——閱人閱十年，閱企業(yè)則閱數(shù)十年，閱商業(yè)則數(shù)百年，閱文明則數(shù)千年，閱人類史則以萬年計。不將投資放入長期時間的尺度，則投資就是企圖賺快錢的投機行為，一些乍起又乍泄的明星項目就是摒棄了時間的尺度——諸如瑞幸咖啡，我個人仍然認為其實是個達美樂式的好模式，但問題就是跑太快了。

第二是，理解時間作為選擇。對于什么是錢（這里不指通貨），我見過最好的定義是說，錢是你選擇的度量（a measure of your choices）。這很容易理解，你錢越多，選擇越豐富。錢是你選擇的度量而非幸?；蛘呱亩攘俊接绣X不代表越開心，越有錢也不一定越長壽。

時間也一樣，從這個意義而言，時間也是一種錢，你將其分配給能夠帶來價值的事情，復利方才有效。否則復利就是“復損”，時間會將你帶向傾家蕩產(chǎn)的結(jié)局。你一塊錢投給了企業(yè)A就不能再投給企業(yè)B，而你選擇對公司權(quán)益持有的每一天，也是排他的，時間是你選擇的尺度。

第三是，時間是最好的復盤。意思是長期的時間跨度是事后檢驗投資的尺度。因為投資成敗有時就是分不清是差了運氣還是差了實力，長時間后復盤可以最小化運氣的影響因子。比如巴菲特這樣的長期成功——即便有些人仍然認為他是三個標準差以外的超級超級幸運兒——但大多數(shù)人不會如此認為。

長期主義是一種人道主義，也因為其符合人性。格雷厄姆式的價值投資為什么那么難？因為格氏價投反人性，它要求你在人群貪婪或恐懼的時候做出與人群截然相反的心理反應，而這不就是變態(tài)的反社會（sociopath）么？

而長期主義卻非常順應人性。人性懶，長期投資不需要你日日打板;人性貪，長期投資帶來的復利回報巨大;人性嗔，愛積怨，善嫉妒，長期投資讓你心態(tài)平和，所謂獲得 inner peace（內(nèi)在平和）;人性癡——也就是蠢，長期投資，大概率會抬高你智力洼地的海拔。

做時間的朋友，就意味著你也可以做時間的敵人，尤其是在融資端。比如你用了杠桿，比如你融券做空，比如你的基金投資人都是短線玩家，那你的長期主義就要被嚴重拖累。所以高瓴和張磊的選擇是，要做就做常青基金 （evergreen fund）：選擇超長期出資人;擁有超長期研究的能力;完善價值投資內(nèi)涵;就是給價值投資擴容唄。價值投資從格氏價投，發(fā)展到現(xiàn)在的動態(tài)護城河，以及“創(chuàng)造價值”式價值投資。

而說到投資的大原則、大方向、大觀，其實因人而異。對我而言，投資最重要的原則一是長期，二是分散。分散不是本文主旨，而且《價值》一書并不認同分散——所謂“弱水三千，只取一瓢”。雖然我的分散也不是天女散花，但重倉一瓢，我實難安眠?！欢伴L期主義”，是《價值》一書想要傳遞的一個精髓。長期主義是一種人道主義。

You need time to make money.

世界上只有一條護城河，就是企業(yè)家們不斷創(chuàng)新，不斷地瘋狂地創(chuàng)造長期價值?！ㄟ^時間，這個老鐵。