“一帶一路”背景下神州高鐵財務(wù)狀況研究

李昆鵬，陳 夢，朱亦蕙 （廈門大學(xué)嘉庚學(xué)院，福建 漳州 363105）

LI Kunpeng, CHEN Meng, ZHU Yihui (Xiamen University Tan Kah Kee College, Zhangzhou 363105, China)

0 引 言

中國鐵路企業(yè)按照“一帶一路”六大經(jīng)濟走廊構(gòu)建高效暢通的國際骨干運輸通道，為建設(shè)“絲綢之路經(jīng)濟帶”發(fā)揮支撐作用。近15 年中國軌道交通產(chǎn)業(yè)的大規(guī)模發(fā)展模式和經(jīng)驗，完全可以為全球不同發(fā)展階段的國家提供一個城市發(fā)展的“有效的公共產(chǎn)品”。然而，當(dāng)前我國部分軌道交通企業(yè)在國際市場上份額低，不具備競爭力，而且還存在鐵路裝備出口的市場標(biāo)準不統(tǒng)一等問題，依然面臨著巨大的挑戰(zhàn)。

有關(guān)軌道交通企業(yè)發(fā)展前景方面，專家認為“一帶一路”對軌道交通行業(yè)發(fā)展有著巨大的推動作用。賀正楚（2019） 認為中國先進軌道交通產(chǎn)業(yè)已經(jīng)具備國際化發(fā)展的條件，未來要進一步開拓國際市場，加快產(chǎn)業(yè)國際化的發(fā)展進程[1]；黃玲（2018）認為未來的軌道交通系統(tǒng)會更高效快捷、更安全可靠、更舒適便捷、更綠色環(huán)保、更智能自主[2]；徐素敏（2018） 認為，城軌行業(yè)正如我國高鐵一樣，將會在世界大中小城市到處看到“中國制造”的城鐵，將看到更加安全、可靠、節(jié)能和環(huán)保的城鐵系統(tǒng)[3]。陳茗芳（2017） 認為，當(dāng)前我國鐵路裝備出口仍存在高端技術(shù)水平較低、專利技術(shù)水平落后、出口市場標(biāo)準不統(tǒng)一、國際市場競爭力低等問題, 在國際市場上依然面臨著巨大的挑戰(zhàn)[4]。

1 “一帶一路”倡議下神州高鐵現(xiàn)狀分析

1.1 宏觀分析

神州高鐵由2015 年的寶利來公司更名而來，致力于提供智能化的軌道交通運營維護全產(chǎn)業(yè)鏈裝備系統(tǒng)，主營機車車輛運營維護、軌交信號系統(tǒng)、工務(wù)維護、供電系統(tǒng)運營維護四大產(chǎn)品線，公司各項業(yè)務(wù)毛利率始終維持在40%以上。作為軌道交通后市場的領(lǐng)軍企業(yè)，神州高鐵抓住了國家實施“一帶一路”戰(zhàn)略的巨大機遇，其業(yè)務(wù)版圖已經(jīng)覆蓋到20 個海外市場，產(chǎn)品遍及28 個國家和地區(qū)。

2015 年，神州高鐵抓住“一帶一路”國家戰(zhàn)略部署時機，預(yù)見未來海外市場將成為戰(zhàn)略高地，其主業(yè)由酒店旅游業(yè)轉(zhuǎn)向軌道交通安全運維行業(yè)，積極開拓海外軌道交通市場。就此在2015 年出現(xiàn)拐點（圖1a），公司的盈利能力連續(xù)3 年逐漸增強，主營業(yè)務(wù)獲利水平上升并趨于穩(wěn)定，公司運轉(zhuǎn)能力穩(wěn)定并呈現(xiàn)向好趨勢。

神州高鐵的估值水平、公司規(guī)模和市場表現(xiàn)分別占軌道交通行業(yè)所有上市公司平均比例為9/56、17/56 和36/56（圖1b），居同行業(yè)上市公司群體的中上水平。神州高鐵與同行業(yè)企業(yè)如“中國鐵建”、“中國交建”深入合作，借船出海，與馬來西亞、印度等國家的當(dāng)?shù)卮碚归_深度合作。

圖1a 神州高鐵相關(guān)比率

圖1b 神州高鐵行業(yè)平均排名

1.2 同行業(yè)財務(wù)比較

以2017 年為例，高鐵行業(yè)總體總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率整體低于標(biāo)準水平0.8（圖2a）。就圖表來看，神州高鐵2017 年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均低于同行業(yè)平均水平，一方面反應(yīng)神州高鐵前些年投資應(yīng)收賬款集聚，建設(shè)資金不及時到位，存在缺口；另一方面也體現(xiàn)出神州高鐵營運能力優(yōu)勢明顯小于同行業(yè)平均水平，資金流轉(zhuǎn)速度過慢，過度依賴基礎(chǔ)融資，潛在風(fēng)險水平較高 （圖 2b）。

圖2a 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率比較

圖2b 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率比較

“一帶一路”為公司拓寬海外市場提供了廣闊的市場，在沿線20 多個國家地區(qū)的銷售市場進行國際產(chǎn)能合作和裝備制造方面的經(jīng)濟和技術(shù)交流。神州高鐵在此契機下具有強勁的發(fā)展勢頭，2017 年銷售凈利率遠高于同行業(yè)平均水平（圖3a），公司當(dāng)年自身子公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易，以及海內(nèi)外銷售業(yè)務(wù)為公司當(dāng)年賺取利潤，利用企業(yè)自身競爭力把中國軌道交通控制技術(shù)輸出海外（圖3b）。

圖3a 銷售凈利率比較

圖3b 凈資產(chǎn)收益率比較

2 “一帶一路”背景下神州高鐵財務(wù)分析

2.1 財務(wù)風(fēng)險評估

在對神州高鐵技術(shù)股份有限公司的風(fēng)險評估上，主要采用愛德華·阿特曼的Z-score 多元線性評價模型。多元線性評價模型是由判定函數(shù)值Z和X1-X5組成算式Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5，通過Z值所處區(qū)間，判斷企業(yè)財務(wù)風(fēng)險大小以及企業(yè)破產(chǎn)概率。Z-score 多元線性評價如表1 所示：

表1 Z-score 多元線性評價

從Z-score 多元線性評價模型來看，神州高鐵三年Z值均大于2.99 安全值，神州高鐵在“一帶一路”倡議的帶動下獲得了業(yè)績的支撐，使企業(yè)整體水平始終保持在安全區(qū)域，但2016～2018 年風(fēng)險水平逐漸加大。即便神州高鐵有著“一帶一路”倡議和國家“大通道”鐵路戰(zhàn)略規(guī)劃作為基礎(chǔ)和導(dǎo)向，但由于軌道交通行業(yè)的獨特的采購和結(jié)算模式影響，應(yīng)收賬款始終占據(jù)著高份額，因此需適當(dāng)注重企業(yè)應(yīng)收款項和負債的變化，提升技術(shù)資質(zhì)和整線運作能力的同時關(guān)注資產(chǎn)的利用效率和短期償債的能力。

雖然Z-score 多元線性評價模型用來判定企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的程度，但是單從計算自變量X和因變量Z值來判定企業(yè)財務(wù)狀況難免失真，因此仍需綜合其他財務(wù)指標(biāo)并且結(jié)合企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略優(yōu)化、外部市場環(huán)境來評價，以更加全面地了解企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，并多方面應(yīng)對財務(wù)危機。

2.2 現(xiàn)金流量分析

2.2.1 流量構(gòu)成分析

圖4a 流入結(jié)構(gòu)

圖4b 流出結(jié)構(gòu)

由圖4a 中數(shù)據(jù)可知，企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流入可能存在資金緊張、流動性低的問題。2016 年公司主營轉(zhuǎn)至軌道交通行業(yè)，資產(chǎn)重組為公司集中了眾多優(yōu)勢資源，因此籌資活動現(xiàn)金流入勢頭較強勁。2017 年開始減少，其中包含在一季度完成對兩家公司的重大資產(chǎn)重組受非公開募集資金所致。投資活動后兩年份額最大，原因來自相關(guān)理財投資收入所得，籌資活動現(xiàn)金流入占比后兩年嚴重縮水。

由圖4b 中數(shù)據(jù)可知，神州高鐵的現(xiàn)金流出主要以投資活動的現(xiàn)金流出為主。公司從2016 年起戰(zhàn)略規(guī)劃的明確，以及取得新加坡車輛段項目所耗投資支出，以及2017 年“一帶一路”建設(shè)促使企業(yè)對內(nèi)對外項目的延伸，與眾多國家代理商展開深度合作，投資所需資金數(shù)量大。籌資活動占比偏低，受2018 年新增支付股東股利以及償還相關(guān)債務(wù)影響比重減少，資金壓力暫時得以緩解，短期財務(wù)風(fēng)險減小。

表2 神州高鐵現(xiàn)金凈流量構(gòu)成 單位：元

2.2.2 現(xiàn)金凈流量構(gòu)成分析

2016～2018 年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額日趨惡化，且出現(xiàn)先增后跌的趨勢，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額三年持續(xù)為負值與軌道交通業(yè)應(yīng)收賬款回收慢特點相符，而2017 年應(yīng)收賬款增加則是因購買華高世紀以及銷售業(yè)務(wù)所致。2018 年增加采購以及歸還子公司保證金加劇了經(jīng)營活動現(xiàn)金流出，短期償債能力變差。

從投資活動現(xiàn)金流量凈額來看三年來呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，2017 年增長65.46%卻仍處于負值，前兩年凈額的負值反應(yīng)出企業(yè)正處于擴張投入階段，2018 年以253.88%的高增長率順利使投資活動現(xiàn)金流量凈額擺脫窘困由負轉(zhuǎn)正，差額主要來自本期購買理財產(chǎn)品減少導(dǎo)致，投資回報大于投資收入。

籌資活動現(xiàn)金流量凈額變化與投資活動變化趨勢正好相反，2017 年凈額減少主要由于受到上年度重大資產(chǎn)重組非公開募集資金導(dǎo)致，2018 年跌損165.46%則是歸還短期借款以及回購限制性股票的原因。

2.2.3 現(xiàn)金流量質(zhì)量分析

從經(jīng)營活動來看，企業(yè)缺乏足夠的流通資金，但近三年的凈利潤都為正值，變化趨勢與經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量相同，總體仍具獲利能力。年末經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額的不確定性，建設(shè)時長不固定也造成2016 年存貨積壓，2017 年才得到釋放，2018 年除了存貨進一步減少以外，在財務(wù)費用里的匯兌損失也相應(yīng)減少較為明顯。

從投資活動來看，前兩年企業(yè)加大基礎(chǔ)建設(shè)投資，除此之外還包括購買理財產(chǎn)品增加了投資活動現(xiàn)金流的流入增加，2018年7 月的并購案被叫停，處置了原有固定資產(chǎn)，獲得了大量的資產(chǎn)處置損益以緩解資金短缺問題。

從籌資活動來看，企業(yè)在2016 年所生產(chǎn)的產(chǎn)品正處于初創(chuàng)階段，此時主要以舉債、籌資為主，因此神州高鐵在2016 年起一兩年內(nèi)的籌資活動現(xiàn)金流量凈額較大。而2016～2018 年凈額反應(yīng)出當(dāng)時相應(yīng)的市場正在萎縮，神州高鐵面臨市場占有率降低的現(xiàn)狀，因此以回購限制性股票的措施來穩(wěn)定企業(yè)現(xiàn)狀。

從現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加值來看，2017 年由正轉(zhuǎn)負，2018 年回升至正值水平，但仍低于2016 年同期。而三年流動比率分別為2.25，1.89，2.03，也都符合2017 年擴大投資規(guī)模以及收購導(dǎo)致現(xiàn)金凈增加值大幅下跌的特點。

3 神州高鐵發(fā)展建議

第一，根據(jù)以上分析，不難看出神州高鐵由于生產(chǎn)性質(zhì)的問題面臨應(yīng)收賬款回收慢，短期現(xiàn)金回流較為緊張的問題，這可能導(dǎo)致境外鐵路項目建設(shè)由于時間和資金的延遲，引發(fā)債務(wù)危機加劇海外建設(shè)的難度，項目面臨臨時取消的風(fēng)險。況且公司隨著戰(zhàn)略規(guī)劃的深入，需要大量的資金用于技術(shù)改造以及規(guī)模擴大化，容易造成短期償債壓力大，需適當(dāng)調(diào)整投資活動現(xiàn)金流比重，提高經(jīng)營活動現(xiàn)金收支差額，更好調(diào)動企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流通性，才能使企業(yè)運作更加靈活，提高行業(yè)競爭力。

第二，迅速反應(yīng)與應(yīng)對外部風(fēng)險，謹慎選擇相關(guān)建設(shè)項目。如若目標(biāo)國經(jīng)濟形勢可能不景氣，或存在通貨膨脹風(fēng)險、匯率風(fēng)險和外匯管制風(fēng)險等不利情況，應(yīng)提前做好預(yù)案，及時應(yīng)對。及時發(fā)現(xiàn)企業(yè)外部的相關(guān)財務(wù)風(fēng)險，如業(yè)主支付風(fēng)險、匯率風(fēng)險和成本上漲等風(fēng)險，并及時做出恰當(dāng)?shù)姆磻?yīng)。

第三，加強企業(yè)內(nèi)部控制。做到事前預(yù)算、事中監(jiān)控、事后評價全鏈條成本管理。將成本與戰(zhàn)略結(jié)合起來，在戰(zhàn)略執(zhí)行體系中應(yīng)用戰(zhàn)略地圖與平衡記分卡；引入風(fēng)險管理系統(tǒng)來管理戰(zhàn)略和外部風(fēng)險，充分調(diào)動員工積極性。成本控制與企業(yè)的基礎(chǔ)管理工作緊緊相聯(lián)，控制好設(shè)計、采購、質(zhì)量和銷售成本。建立規(guī)范完善的成本核算與管理機制，運用大數(shù)據(jù)和最新技術(shù)作為輔助。