疫情以來首筆并購(gòu)有何懸機(jī)？

文／徐 東

此次并購(gòu)雖要承受疫情持續(xù)蔓延的不確定性，但雪佛龍或?qū)⒊蔀樽畲筅A家。

●狂砸50億美元！雪佛龍國(guó)際化版圖越畫越大。 供圖/視覺中國(guó)

7 月21 日，美國(guó)第二大原油生產(chǎn)商雪佛龍宣布，公司以50 億美元的價(jià)格收購(gòu)油氣生產(chǎn)商N(yùn)oble Energy。這是自新冠疫情沖擊原油需求和油價(jià)暴跌以來，油氣行業(yè)的首筆重大并購(gòu)交易，也是自2014 年以來，交易額排名第四的上游油氣資產(chǎn)并購(gòu)交易。

疫情以來最大并購(gòu)交易

根據(jù)雪佛龍公司披露的信息以及其CFO 接受媒體采訪時(shí)的講話內(nèi)容，此次并購(gòu)交易將以全股票交易方式收購(gòu)?fù)瓿?，交易預(yù)計(jì)在本年第四季度完成。具體內(nèi)容包括：雪佛龍公司將發(fā)行約5800 萬(wàn)股新股來收購(gòu)Noble Energy 的全部流通股，交易價(jià)值50 億美元。同時(shí)，雪佛龍公司還將承擔(dān)Noble Energy70 億美元的債務(wù)，所以這筆并購(gòu)交易的總價(jià)為130 億美元。

這筆并購(gòu)交易是年初新冠肺炎疫情全世界暴發(fā)和3 月油價(jià)暴跌以來的油氣行業(yè)最大的一宗并購(gòu)交易。兩個(gè)公司的股東目前對(duì)外宣稱都十分滿意該宗交易。

特別是對(duì)于Noble Energy 來說，本次并購(gòu)交易是吸收合并，盡管使其股東失去了對(duì)原公司的控制權(quán)，但并沒有失去股權(quán)，其股權(quán)及其權(quán)益只是從Noble Energy 轉(zhuǎn)移到雪佛龍。對(duì)于Noble Energy的原股東而言，如果繼續(xù)對(duì)油氣行業(yè)發(fā)展有良好預(yù)期，則可以持有股票，如果沒有，也可以套利變現(xiàn)。

然而，對(duì)于雪佛龍來說，在這個(gè)非常時(shí)期，決策并實(shí)施這筆并購(gòu)交易，會(huì)讓其承受疫情發(fā)展和持續(xù)蔓延的不確定性，承受中短期內(nèi)大宗商品市場(chǎng)的低迷動(dòng)蕩，承受油氣行業(yè)來自世界范圍內(nèi)能源轉(zhuǎn)型的沖擊和影響。

利大于弊 六大優(yōu)點(diǎn)

除了疫情帶來了一些不確定性，該筆交易無(wú)論從公司戰(zhàn)略層面和具體生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)角度分析，其優(yōu)點(diǎn)反映六個(gè)方面：

資產(chǎn)組合優(yōu)化和戰(zhàn)略協(xié)同效果比較突出。此次收購(gòu)將為雪佛龍?zhí)峁┑统杀镜囊烟矫鲀?chǔ)量和具有吸引力的未開發(fā)資源，根據(jù)Noble Energy 2019 年年底的探明油氣儲(chǔ)量報(bào)告，本次收購(gòu)的平均成本小于5 美元/桶油當(dāng)量，按照大約70 億桶風(fēng)險(xiǎn)資源計(jì)算，資源收購(gòu)成本小于1.5美元/桶油當(dāng)量；Noble Energy 在DJ 盆地和二疊紀(jì)盆地的92000 英畝連續(xù)和毗鄰的區(qū)塊，將會(huì)增強(qiáng)雪佛龍?jiān)诿绹?guó)非常規(guī)能源領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，增強(qiáng)雪佛龍本已得天獨(dú)厚的上游業(yè)務(wù)組合，增強(qiáng)雪佛龍?jiān)谑唾Y源豐富的二疊紀(jì)盆地以及科羅拉多州DJ 盆地的投資組合。

國(guó)際化作用進(jìn)一步凸顯。Noble Energy 在以色列和西非擁有油氣資產(chǎn)，其中以色列的海上低成本油氣資產(chǎn)可產(chǎn)生有效現(xiàn)金流，這將加強(qiáng)雪佛龍?jiān)跂|地中海的油氣生產(chǎn)商地位，進(jìn)一步加強(qiáng)雪佛龍的國(guó)際化足跡。

創(chuàng)新交易模式比較適宜。全股票收購(gòu)不需要支付現(xiàn)金，不需要舉借新債，在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不明朗、行業(yè)發(fā)展低迷、油價(jià)波動(dòng)的時(shí)期，不影響雪佛龍的現(xiàn)金狀況，相對(duì)安全和適宜。

股票稀釋效果有限。盡管增發(fā)新股將擴(kuò)大雪佛龍的股票規(guī)模，但是考慮到雪佛龍目前有19 億股流通股，發(fā)行新股5800 萬(wàn)股對(duì)雪佛龍現(xiàn)有股東的稀釋效果有限。

債務(wù)規(guī)?？沙惺?。作為交易的一部分，雪佛龍將承擔(dān)Noble Energy 約70 億美元的債務(wù)。截至第一季度末，雪佛龍公司的凈債務(wù)為238 億美元，其財(cái)務(wù)負(fù)債大大低于其他國(guó)際石油巨頭，這個(gè)優(yōu)勢(shì)可以使其承受這筆有限債務(wù)，而不影響公司正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。

助力公司盈利和自由現(xiàn)金流增加。雪佛龍公司預(yù)測(cè)，該宗交易預(yù)計(jì)在交易完成后的一年內(nèi)實(shí)現(xiàn)增值，每年可以幫助公司實(shí)現(xiàn)3 億美元的成本節(jié)?。还綜EO 沃斯認(rèn)為，這是一筆盈利和增值的交易，對(duì)自由現(xiàn)金流有增加效果，對(duì)投資回報(bào)也有增值作用，這項(xiàng)并購(gòu)交易對(duì)經(jīng)濟(jì)下行有彈性，對(duì)經(jīng)濟(jì)上行有持續(xù)的杠桿作用，有利于讓雪佛龍真正成為一個(gè)更強(qiáng)大的國(guó)際油氣公司。

并購(gòu)走勢(shì)四點(diǎn)判斷

正當(dāng)業(yè)內(nèi)外人士等待國(guó)際石油公司二季度財(cái)務(wù)報(bào)表的時(shí)候，雪佛龍公司的這筆并購(gòu)還是引起了世界范圍內(nèi)的較大關(guān)注，對(duì)于此次并購(gòu)及其后期國(guó)際油氣資產(chǎn)并購(gòu)走勢(shì)有以下四點(diǎn)判斷。

第一，此次并購(gòu)是雪佛龍公司在世界能源轉(zhuǎn)型背景下堅(jiān)守油氣的具體體現(xiàn)。疫情造成的油氣需求銳減，加之油價(jià)暴跌一定程度上加速了國(guó)際石油公司能源轉(zhuǎn)型的步伐。但是與歐洲大石油公司不一樣的是，以?？松梨诤脱┓瘕垶榇肀泵来笫凸静粌H沒有制定自己的低碳、零碳排放計(jì)劃目標(biāo)，反而是判斷油氣需求將會(huì)恢復(fù)和重拾增長(zhǎng)，油氣行業(yè)的發(fā)展前景繼續(xù)向好，決定堅(jiān)守油氣業(yè)務(wù)。從這個(gè)角度看，雪佛龍此次并購(gòu)Noble Energy，進(jìn)一步顯示了其堅(jiān)守油氣業(yè)務(wù)的信心和決心。

第二，不會(huì)抬高新一輪國(guó)際并購(gòu)的預(yù)期。盡管此次并購(gòu)吸引了眾多業(yè)內(nèi)人士的關(guān)注和分析，但是筆者認(rèn)為，當(dāng)前世界范圍內(nèi)疫情沒有得到有效控制甚至因?yàn)閺?fù)工復(fù)產(chǎn)有進(jìn)一步失控，世界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長(zhǎng)存在較大的隱患。加之美國(guó)11月的大選給世界及中美關(guān)系帶來的不確定性，盡管目前許多獨(dú)立石油公司都已經(jīng)成為良好的并購(gòu)目標(biāo)，但是石油企業(yè)和資本市場(chǎng)上的投資者均對(duì)各類油氣資產(chǎn)并購(gòu)持謹(jǐn)慎態(tài)度，目前也還沒有到國(guó)際大石油公司站出來“打掃戰(zhàn)場(chǎng)”的時(shí)候。

第三，該交易模式可能會(huì)成為后疫情時(shí)期的參照范式。疫情破壞全球油氣需求增長(zhǎng)，加之油價(jià)暴跌后持續(xù)中低位徘徊，國(guó)際大石油公司的財(cái)務(wù)狀況也不甚理想。盈利下滑、現(xiàn)金流不足、舉債增加、公司價(jià)值下跌成為國(guó)際石油公司經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)的共同顯著特點(diǎn)。瞄準(zhǔn)投資組合和協(xié)同效應(yīng)突出的目標(biāo)資產(chǎn)，以中等溢價(jià)和全股票方式收購(gòu)可能會(huì)成為未來一段時(shí)期國(guó)際并購(gòu)交易的主要模式。

最后，北美天然氣項(xiàng)目將會(huì)成為未來國(guó)際油氣資產(chǎn)并購(gòu)交易的重點(diǎn)。國(guó)際天然氣價(jià)格的恢復(fù)速度強(qiáng)于油價(jià)，加之隨著冬季臨近，天然氣項(xiàng)目的盈利水平和吸引力也隨之加大。同時(shí)，由于天然氣項(xiàng)目本身的低碳特質(zhì)，并且易于和電力等項(xiàng)目融合促進(jìn)低碳能源轉(zhuǎn)型，所以未來國(guó)際油氣資產(chǎn)并購(gòu)交易也許會(huì)在天然氣項(xiàng)目上形成更多的交易宗數(shù)和更大的交易比例。