公募基金Smart Beta產(chǎn)品解析及國內(nèi)市場發(fā)展展望

唐晚霞 嘉實(shí)基金管理有限公司

近年來，隨著全球資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展和被動(dòng)投資理念的興起，Smart Beta指數(shù)產(chǎn)品迎來增長新高潮，成為全球金融市場的新寵。按照美國貝萊德公司的定義，Smart Beta產(chǎn)品是指基于透明的規(guī)則或量化的方法，通過股票篩選或加權(quán)方式的處理，實(shí)現(xiàn)股票組合在一種或一組系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因子上的暴露，來試圖獲取超越傳統(tǒng)市值加權(quán)基準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益的被動(dòng)投資產(chǎn)品。相比于國際市場占有率，國內(nèi)Smart Beta市場仍處于起步階段，存在較大市場空間和良好的發(fā)展前景，值得布局。

一、Smart Beta產(chǎn)品概念和特征

Smart Beta策略的發(fā)展，離不開對(duì)投資組合收益來源由淺入深的認(rèn)識(shí)。根據(jù)經(jīng)典的資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），可以用資產(chǎn)和市場收益率的相關(guān)系數(shù)β來衡量資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)大小?；谶@一模型，投資收益被拆解為兩部分，一是源自市場組合的beta收益，一是資產(chǎn)的超額收益alpha。

隨著市場對(duì)投資收益來源理解的逐漸深化，超額收益又被進(jìn)一步拆解為因子beta部分和更加純粹的alpha部分?，F(xiàn)代投資組合收益則可以被分為三部分：市場beta、真實(shí)alpha和在alpha與傳統(tǒng)beta之間產(chǎn)生的Smart beta。

基金產(chǎn)品有主動(dòng)與被動(dòng)之分，Smart beta，即“聰明貝塔”“聰明指數(shù)”，可以稱之為主動(dòng)與被動(dòng)投資之外的第三種選擇，是一種把主動(dòng)和被動(dòng)相結(jié)合的投資策略。Smart Beta策略是在傳統(tǒng)被動(dòng)投資的基礎(chǔ)上，融入因子投資的思想，通過使用非市值權(quán)重加權(quán)和增加在某些因子上的暴露，來獲得超越傳統(tǒng)Beta的超額收益。

基于理論視角的分類，Smart beta策略主要分為兩類：（1）因子Smart beta：基于CAPM及APT模型，著眼于獲取因子溢價(jià)，如價(jià)值、成長、紅利、動(dòng)量類等；（2）策略Smart beta：基于Mispricing理論，著眼于利用非市值加權(quán)提高組合有效性，如等權(quán)重、風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)、最小方差等。

可以說，聰明貝塔本質(zhì)就是基于確定的規(guī)則，對(duì)證券進(jìn)行有效組合投資，以獲取超越傳統(tǒng)beta的收益。既保有被動(dòng)投資的量化理性，又發(fā)揮了一些主動(dòng)投資選股的能動(dòng)性：相比于傳統(tǒng)主動(dòng)投資，Smart Beta策略具有低費(fèi)率、風(fēng)格穩(wěn)定、容量大、策略透明等優(yōu)勢；相對(duì)于傳統(tǒng)被動(dòng)投資，Smart Beta策略又通過簡明有效的投資策略追求超額收益。

它整體具有三大優(yōu)勢：

（一）仍保留指數(shù)基金的核心優(yōu)勢：風(fēng)格穩(wěn)定、持倉分散

基于Smart beta策略發(fā)行的公募基金產(chǎn)品，仍是指數(shù)化投資理念，基于確定的規(guī)則，對(duì)有效的一籃子證券組合進(jìn)行被動(dòng)跟蹤、復(fù)制。跟蹤指數(shù)的成分股及其權(quán)重都是公開的，可以避免基金經(jīng)理風(fēng)格漂移、踩雷單一股票的問題；再者紀(jì)律嚴(yán)明，分散投資、被動(dòng)執(zhí)行，不受業(yè)績表現(xiàn)、市場風(fēng)格等變化的影響。

（二）費(fèi)率低，高性價(jià)比配置工具

相對(duì)于主動(dòng)管理基金1%以上的管理費(fèi)，Smart Beta產(chǎn)品具有明顯成本優(yōu)勢，國內(nèi)管理費(fèi)多在0.5%左右。尤其是ETF型產(chǎn)品，更是擁有交易效率高、費(fèi)率低，美國市場smart beta ETF費(fèi)率平均為0.26%左右，加上產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益明確的特點(diǎn)，具備明顯的資產(chǎn)配置工具化特征。

（三）策略透明度高，結(jié)合超額收益目標(biāo)

Smart beta投資方式不滿足于平均市場回報(bào)，尤其是在中國市場，叫做“小Beta大Alpha”市場特征下，有因子和選股策略助攻的smart beta產(chǎn)品更具有長期配置型價(jià)值?；鸸景l(fā)行這類產(chǎn)品，通常與第三方指數(shù)提供商合作先定制出smart beta指數(shù)，并對(duì)策略的原理、構(gòu)建方式、以及調(diào)倉頻率等細(xì)節(jié)進(jìn)行披露。

上述這些優(yōu)點(diǎn)，讓Smart Beta產(chǎn)品具備明顯的高性價(jià)比資產(chǎn)配置工具化特征，所以成為近幾年強(qiáng)勢新星。全球來看，超過一半的投資者將Smart Beta產(chǎn)品納入投資組合，資產(chǎn)配置的工具性優(yōu)勢明顯。國內(nèi)多家基金公司，也陸續(xù)重視這一趨勢，開始產(chǎn)品布局。

二、中國與美國Smart beta 產(chǎn)品發(fā)展現(xiàn)狀

（一）我國Smart beta 產(chǎn)品發(fā)展現(xiàn)狀

與國際相比，國內(nèi)Smart beta產(chǎn)品仍處于起步階段，相較于國際市場占有率，國內(nèi)存在較大市場空間和發(fā)展前景。

國內(nèi)被動(dòng)指數(shù)基金是從2003年開始起步，而Smart beta類產(chǎn)品最早出現(xiàn)在2006年，其發(fā)展經(jīng)歷一波三折，從緩慢到停滯再到目前加速發(fā)展趨勢。根據(jù)萬得統(tǒng)計(jì)，從2006年到2016年間Smart beta類產(chǎn)品不溫不火，發(fā)行數(shù)量相對(duì)較少，發(fā)行規(guī)模低：早在2006年11月，國內(nèi)首只Smart Beta產(chǎn)品華泰柏瑞紅利ETF正式成立，但之后兩年幾無進(jìn)展；到2009年至2011年間，產(chǎn)品一度現(xiàn)小幅增長；此后2013-2016年4年間Smart Beta新產(chǎn)品再次陷入停滯。

國內(nèi)真正意義上的快速發(fā)展起步于2017年。2017年開始，Smart beta產(chǎn)品發(fā)展明顯改觀，每年新發(fā)產(chǎn)品數(shù)量逐級(jí)增加。尤其是2018年開以來國內(nèi)被動(dòng)投資理念的興起、被動(dòng)指數(shù)基金大發(fā)展，帶動(dòng)Smart beta產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量連創(chuàng)新高，開啟新的增長高潮。根據(jù)萬得數(shù)據(jù)，截止2019年12月31日，國內(nèi)一共有147只Smart Beta基金，其中Smart Beta ETF產(chǎn)品有十幾只。2019年新增發(fā)行32只，發(fā)行規(guī)模229億，我國Smart Beta市場呈現(xiàn)加速發(fā)展的趨勢。

（二）美國Smart Beta 產(chǎn)品發(fā)展情況

美國是全球Smart beta產(chǎn)品發(fā)展起源地，也是規(guī)模最大、增長最快的市場，對(duì)比它的發(fā)展?fàn)顩r對(duì)國內(nèi)市場有指導(dǎo)和參考意義。

美國市場Smart beta產(chǎn)品已經(jīng)有20年發(fā)展歷史。最早的產(chǎn)品是2000年5月貝萊德公司發(fā)布的基于標(biāo)普500和羅素1000指數(shù)的成長和價(jià)值型Smart beta產(chǎn)品。此后20年間，除2008年金融危機(jī)極端市場環(huán)境，其數(shù)量和規(guī)?？傮w都保持著良好增長。規(guī)模上看，Smart beta指數(shù)產(chǎn)品在美國市場占比達(dá)到23%左右，相比國內(nèi)6%的比例，我們還有較大提升空間。過去十年，Smart beta產(chǎn)品也是美國市場上討論最廣泛的投資趨勢之一。其快速發(fā)展，也得益于Smart beta產(chǎn)品突出的資產(chǎn)配置工具屬性。美國是成熟市場，參與者以機(jī)構(gòu)投資者為主，成熟的機(jī)構(gòu)投資者有交易需求，它們看中Smart beta產(chǎn)品并非單純是提供比傳統(tǒng)市值加權(quán)產(chǎn)品更優(yōu)秀的業(yè)績。

三、我國公募基金Smart beta產(chǎn)品展望與建議

（一）重視Smart beta類產(chǎn)品的相關(guān)布局。美國市場Smart beta產(chǎn)品的爆發(fā)，離不開數(shù)十年間美股市場有效性不斷提升，市場有效性逐年提升下，主動(dòng)基金很難跑贏基準(zhǔn)。這推動(dòng)了被動(dòng)基金規(guī)模的大發(fā)展，從而重塑頭部公司格局。國內(nèi)市場成熟度也在逐步發(fā)展中，弱有效市場下，帶有主動(dòng)策略思想的Smart beta類產(chǎn)品更具備比較優(yōu)勢，易于投資者接受；隨著海外資金、養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金、銀行資金等中長期資金入市，也有望成為工具性配置產(chǎn)品地位。

（二）卡位先發(fā)優(yōu)勢，做出品牌。被動(dòng)類產(chǎn)品，往往帶有虹吸效應(yīng)，先發(fā)優(yōu)勢、規(guī)模越大的產(chǎn)品往往進(jìn)一步吸引資金申購、同時(shí)幫助拉低費(fèi)率。先發(fā)優(yōu)勢和費(fèi)率水平是影響規(guī)模的重要因素。美國市場頭部效應(yīng)明顯，呈現(xiàn)頭部壟斷的局面。從美國Smart Beta ETF市場來看，產(chǎn)品管理規(guī)模最大的是貝萊德和先鋒兩家公司，頭部兩家管理規(guī)模已超過市場總規(guī)模的60%。它們也是靠早期布局搶占份額，做出品牌效應(yīng)，搶占先機(jī)的公司以后基本是這個(gè)賽道獨(dú)大。如果一步落后，容易步步落后。而目前國內(nèi) Smart Beta 型產(chǎn)品頭部集中度和規(guī)模占比顯低于美國，搶占頭部還有機(jī)會(huì)，必須抓緊時(shí)機(jī)打造出自身的優(yōu)勢策略和明星產(chǎn)品，樹立出品牌優(yōu)勢，才能為以后提供持續(xù)競爭力。

（三）加快創(chuàng)新，控制成本。參考美國Smart beta ETF費(fèi)率平均水平，國內(nèi)市場的費(fèi)率戰(zhàn)也無法避免。指數(shù)投資理念的本質(zhì)是以低成本獲取市場長期收益，投資者對(duì)費(fèi)率水平非常敏感。國內(nèi)目前還沒有Smart Beta型產(chǎn)品管理費(fèi)率低于0.50%的水準(zhǔn)，但已經(jīng)有多只其他類型的ETF管理費(fèi)率下調(diào)至0.15%，指數(shù)基金費(fèi)率競爭已經(jīng)悄然打響?；鸸颈仨毬耦^深耕，低費(fèi)率產(chǎn)品需要基金公司的創(chuàng)新和實(shí)力，控制成本將是搶占市場份額的有力武器。

（四）在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上，做好Smart beta產(chǎn)品要把握兩大關(guān)鍵點(diǎn)：

第一，要選準(zhǔn)好的賽道。尋找正確的Beta，本質(zhì)是尋找有長期價(jià)值的投資方向。好賽道決定長期α+β化的收益，才有望帶來好的產(chǎn)品收益體驗(yàn)，才有助于規(guī)模的持續(xù)上升。在寬基領(lǐng)域，選取代表廣泛的規(guī)模指數(shù)；在行業(yè)領(lǐng)域，賽道應(yīng)重點(diǎn)圍繞長期有超額回報(bào)的行業(yè)，如消費(fèi)、醫(yī)藥、科技、高端制造，這是日本、美國等市場經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證過。

第二，真正考驗(yàn)基金公司的，是選用策略的有效性。市場屬性不同，無法照搬美國市場上行之有效的因子策略，而適用于不同風(fēng)格寬基和不同行業(yè)賽道的有效因子其實(shí)是不一樣的，需要差異化發(fā)展。最后哪家基金公司在這個(gè)創(chuàng)新領(lǐng)域能夠勝出，關(guān)鍵還是在它對(duì)主動(dòng)策略思想的研究和理解，這個(gè)需要依靠投研實(shí)力，才能做出真正“聰明”的指數(shù)。

（五）最后，系統(tǒng)的服務(wù)輔助。如果說Smart beta是配置工具型產(chǎn)品，那么基金公司應(yīng)該提供工具箱一樣一系列有配置價(jià)值的Smart Beta產(chǎn)品，并且做好服務(wù)，提供必要的投教服務(wù)、配置建議和投研服務(wù)等。因?yàn)楸粍?dòng)型產(chǎn)品運(yùn)作上不會(huì)有太大區(qū)別，吸引客戶的關(guān)鍵，就是品牌和服務(wù)。

結(jié)語：通過中美Smart beta市場對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，我國公募基金Smart beta產(chǎn)品的發(fā)展還處于初期。隨著我國證券市場的發(fā)展，指數(shù)投資工具與投資策略必將多元化發(fā)展。預(yù)計(jì)未來隨A股國際化進(jìn)程的進(jìn)一步加快和機(jī)構(gòu)化投資者結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步豐富，Smart Beta類產(chǎn)品也將步入高速發(fā)展期。