中來股份甚多不解

林依達(dá)

中來股份（300393.SZ）的主營業(yè)務(wù)為太陽能電池背膜的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，主要產(chǎn)品為中等表面能四氟型太陽電池背膜。2014年9月上市。目前已有光伏背板、高效電池、戶用分布式三大業(yè)務(wù)板塊。

雖然業(yè)務(wù)看起來蒸蒸日上，但公司的經(jīng)營現(xiàn)金流卻一再惡化。同時，控股股東及一致行動人頻繁減持套現(xiàn)，其對公司未來是否真有信心？

一年一畫餅

2016年2月，中來股份拋出15億元的非公開發(fā)行股份方案，13.5億元用于“年產(chǎn)2.1GW N型單晶雙面太陽能電池項目”， 1.5億元用于“補(bǔ)充流動資金”。后來，“補(bǔ)充流動資金”取消。

2017年4月，中來股份擬在浙江衢州投資光伏產(chǎn)業(yè)園項目，建設(shè)年產(chǎn)10GW N型單晶IBC 與雙面太陽能電池生產(chǎn)基地，其中一期建設(shè)3GW N型單晶IBC雙面太陽能電池項目。項目計劃總投資約 200 億元。

2018年3月，拋出年產(chǎn)“1.5GW N型單晶雙面TOPCon電池項目”的可轉(zhuǎn)換債券融資方案，擬募集資金10億元。

在2017年12月，非公開發(fā)行股票募集資金13.67億元到賬，2019年3月，可轉(zhuǎn)換債券募集資金10億元到賬。但預(yù)期的效益能不能到賬？太難了！

“年產(chǎn)2.1GW N型單晶雙面太陽能電池項目”于2017年8月完工，募集資金花光。截至2019年末，累計實現(xiàn)效益6899.3萬元，與之前的目標(biāo)相差甚遠(yuǎn)。而未達(dá)預(yù)期效益的原因是，由于部分高效單晶太陽能電池片生產(chǎn)線2019年末才開始投產(chǎn)。但是2017年完工，為什么部分生產(chǎn)線到2019年才投產(chǎn)？

“1.5GW N型單晶雙面TOPCon電池項目”就更不靠譜了。中來股份表示，公司基于對光伏技術(shù)工藝和市場需求的不斷變化的風(fēng)險考慮，對該項目的投資進(jìn)行反復(fù)論證，截至 2019 年年末，該項目募集資金尚未正式投入使用。中來股份將募集資金5億元購買了結(jié)構(gòu)性存款，并且將另外的4.9億元募集資金用于暫時補(bǔ)充流動資金。

中來股份還擬將可轉(zhuǎn)債券募集資金中的5億元用途變更為投資“N型雙面高效電池配套2GW 組件項目”和“高效電池關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)項目”。

總投資約 200 億元的衢州光伏產(chǎn)業(yè)園進(jìn)展如何？中來股份在2017年設(shè)立了中來光電科技（衢州）有限公司。2019年年報顯示，在建工程中“中來（衢州）公司年產(chǎn)3GWN型單晶IBC 與雙面電池項目”預(yù)算數(shù)15.05億元，2019年投入1.13萬元，加上以前年度投入的115.80萬元，截至2019年年末累計投入116.93萬元。

控股股東突然放手

2020年6月8日，中來股份披露公司控股股東、實際控制人林建偉先生將其所持有的100萬股的股份進(jìn)行解除質(zhì)押。

林建偉先生及張育政女士夫妻是公司控股股東、實際控制人，與其二人控制的蘇州普樂投資管理有限公司（下稱“蘇州普樂”）三者為一致行動人。三者合計持股1.77億股，占公司總股本的40.89%。累計質(zhì)押1.71億股，占其所持股份比例96.82%。三者的持股比例最高時為60.79%。從股權(quán)比例來看，已經(jīng)減持了約三分之一。

自從上市以來，中來股份發(fā)布了33條減持信息。從2019年1月開始，大股東也開始減持，套現(xiàn)2.04億元。協(xié)議轉(zhuǎn)讓方面同步進(jìn)行。林建偉、張育政于2019年1月與華君實業(yè)簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，協(xié)議轉(zhuǎn)讓其持有的中來股份合計1760萬股。但2019年6月終止協(xié)議。

2019年9月，林、張兩人又與嘉興聚力簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，轉(zhuǎn)讓總價款為2.19億元。當(dāng)月完成過戶手續(xù)。緊接著，林建偉于同年11月向李百春先生協(xié)議轉(zhuǎn)讓其持有的中來股份1800萬股，轉(zhuǎn)讓總價款為近2.2億元。次月完成過戶。

兩次協(xié)議轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)4.38億元，加上之前大宗交易、二級市場競價減持的2.04億元，合計已經(jīng)套現(xiàn)6.42億元。目前正在進(jìn)行的協(xié)議轉(zhuǎn)讓金額為11.63億元，如果本次套現(xiàn)成功的話，林、張?zhí)赚F(xiàn)金額達(dá)到18.05億元。

總體來看，實際控制人及一致行動人、第三大股東、董監(jiān)高合計套現(xiàn)24億元，并且還從累計現(xiàn)金分紅4.56億元（2014年至今）分得約3億元。

而中來股份IPO募集資金4.91億元，2017年增發(fā)募集資金13.67億元，合計18.58億元。

中來股份的市值目前為51.40億元，IPO之前的股東成為唯一的贏家。

就在2020年6月18日，林、張與貴州烏江能源投資有限公司（下稱“烏江能源”）簽署了《股份轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議》及《股份表決權(quán)委托協(xié)議》，林、張擬將其直接持有的部分公司股份合計1.47億股分兩次協(xié)議轉(zhuǎn)讓給烏江能源。本次協(xié)議轉(zhuǎn)讓及表決權(quán)委托實施后，公司控股股東將由林建偉、張育政變更為烏江能源，實際控制人將變更為貴州省國資委。轉(zhuǎn)讓款合計11.63億元。

轉(zhuǎn)讓方曾經(jīng)承諾，2017年非公開發(fā)行股票新增股份自上市之日起60個月內(nèi)不轉(zhuǎn)讓。眼下，轉(zhuǎn)讓方計劃召開董事會、股東大會豁免其承諾。5年承諾也要成浮云？

現(xiàn)金分紅、減持套現(xiàn)，還加上正在進(jìn)行的協(xié)議轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)，控股股東林、張等好像還很缺錢，其持有的748.8萬股被江蘇省蘇州市中級人民法院凍結(jié)。第一次股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓過戶并完成董事會換屆后5個工作日內(nèi)，受讓方（烏江能源）還要向轉(zhuǎn)讓方提供借款5.60億元。

雖然即將到來的新任大股東表示，認(rèn)同上市公司經(jīng)營理念和發(fā)展戰(zhàn)略以及看好上市公司及其所處行業(yè)未來發(fā)展前景。但其也表示，不排除在未來 12 個月內(nèi)會增加或減少其在上市公司中擁有權(quán)益的股份。

相關(guān)公告披露，林建偉委托的5426.96萬股股份的委托期限自第一次股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓過戶登記手續(xù)完成之日起至烏江能源持有中來股份的股份數(shù)量能夠維持其作為中來股份控股股東的地位之日止，但最長不超過三十六個月。這是否意味著烏江能源做大股東最長不超過三十六個月？

根據(jù)6月29日發(fā)布的新公告，烏江能源未來十二個月不減持了，持股時間有所延長，并有可能增持、資產(chǎn)注入等。

存貸雙高現(xiàn)象

截至2019年年末，中來股份貨幣資金11億元（其中2億元受限），交易性金融資產(chǎn)6.71億元。公司資金比較充裕，但借款還在不斷增加。2019年末短期借款10.46億元、一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債1.92億元、長期借款4.61億元、應(yīng)付債券8.77億元、長期應(yīng)付款2.75億元。

由于借款大幅增加，中來股份的負(fù)債總額從2018年末的13.05億元增加至28.64億元，資產(chǎn)負(fù)債率從57.21%升至59.27%。2017年至2019年，大量借款產(chǎn)生大量利息費用，分別為1.02億元、1.01億元、1.65億元。

大量銀行存款帶來大量利息收入，2017年至2019年，分別為520.34萬元、3761.50萬元、6147.45萬元。銀行存款主要來自募集資金及借款，2017年定向增發(fā)募集的13.67億元在2018年基本上花光，2019年發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券募集10億元繼續(xù)接力。

雖然獲得的利息收入不少，但還是沒有支付的利息費用多，中來股份的資金這么充裕，完全沒有必要向銀行借這么多錢、向租賃公司融資租賃。

另外，中來股份的控股股東及一致行動人的資金似乎不寬裕，套現(xiàn)不斷，且其持有上市公司股份高比例質(zhì)押。這更讓中來股份的存貸雙高令人擔(dān)心。

經(jīng)營現(xiàn)金流惡化

中來股份的業(yè)務(wù)擴(kuò)張非常快，2013年營業(yè)收入只有1.39億元，2017年已經(jīng)32.43億元，同期凈利潤從4469萬元增加至2.59億元。凈利潤增幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如營業(yè)收入，主要是原主業(yè)太陽能電池背膜面對日益激烈的市場競爭，毛利率大幅下降，從52.65%下降至30.33%。2016年新增的電池及組件業(yè)務(wù)增長迅猛，2016年至2017年占營業(yè)收入比例5.27%、44.40%，但毛利率比較低。中來股份的綜合毛利率從2013年52.64%下降至23.67%。

2018年電池及組件業(yè)務(wù)超越太陽能電池背膜業(yè)務(wù)成為第一大主業(yè)，占營業(yè)收入的比例50.07%，2019年繼續(xù)提升至61.14%，電池及組件業(yè)務(wù)的年銷售超過20億元。

雖然業(yè)務(wù)蒸蒸日上，但現(xiàn)金越來越糟。

上市前三年，中來股份經(jīng)營活動現(xiàn)金流還過得去，每年都凈流入，年均5000多萬元。而2014年上市當(dāng)年就入不敷出7394萬元，2014年至2019年，中來股份經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流出7.22億元。2017年是銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金最多的一年，為27.34億元，但購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金更多，為29.89億元，這是公司第一次出現(xiàn)前者少于后者這種情況。2019年是營業(yè)收入最多的一年，而銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金占營業(yè)收入的比例最低，只有38.82%。2019年年末，長期應(yīng)收款13.35億元，比2017年年末的2.36億元、2018年年末的3.99億元大幅增加。2019年比2017年的營業(yè)收入多了2.35億元，而長期應(yīng)收款多了10.98億元，長期應(yīng)收款的大幅增加為中來股份2019年業(yè)績大增做出重大貢獻(xiàn)，而大股東也正是此時開始減持套現(xiàn)。

背板（膜）毛利率遠(yuǎn)超同行

隨著中國光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，國內(nèi)涌現(xiàn)出數(shù)十家太陽能背板（膜）生產(chǎn)企業(yè)。競爭越來越激烈，毛利率下降是大勢所趨，但中來股份繼續(xù)保持遙遙領(lǐng)先的毛利率。2017年中來股份以最大的規(guī)模獲得最高的毛利率，有規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，那么2018年、2019年，營業(yè)收入大幅下降的中來股份已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于賽伍技術(shù)（603212.SH），沒有規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益又靠什么保持最高的毛利率？2018年同行的營業(yè)收入只微微下降，而中來股份大降28.41%。

大陽能電池、組件毛利率飆升

“太陽能電池組件及系統(tǒng)”業(yè)務(wù)由太陽能電池組件及光伏系統(tǒng)集成構(gòu)成。該業(yè)務(wù)從2016年開始貢獻(xiàn)營業(yè)收入7313.26萬元，2017年至2019年大幅增長， 分別為14.40億元、13.48億元、21.26億元，占營業(yè)收入的比例分別為5.27%、36.66%、50.07%、61.14%，毛利率分別為10.74%、15.48%、18.82%、29.89%。短短幾年時間，中來股份該業(yè)務(wù)的毛利率已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同行了。

盡管太陽能電池組件的規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如同行，但毛利率不遑多讓。2019年東方日升（300118.SZ）的太陽能電池組件營業(yè)收入114.90億元，毛利率18.85%，晶科能源（JKS）分別為297.46億元、18.26%，而中來股份分別為16.58億元、17.99%。

中來股份還有“非常規(guī)武器”，那就是光伏系統(tǒng)集成。相關(guān)公告沒有詳細(xì)介紹，但2017年首次亮相就是2.51億元營業(yè)收入，并且是零成本。2018年該業(yè)務(wù)沒有產(chǎn)生收入。2019年該業(yè)務(wù)產(chǎn)生營業(yè)收入4.68億元，毛利率高達(dá)72.08%。這個業(yè)務(wù)直接決定中來股份業(yè)績的好壞。中來股份2017年至2019年凈利潤分別為2.59億元、1.26億元、2.43億元。

在價格戰(zhàn)廝殺的光伏行業(yè)，中來股份還有如此暴利的業(yè)務(wù)，真是一大奇跡。

變更審計機(jī)構(gòu)的說辭太牽強(qiáng)

2020年1月末，中來股份發(fā)布公告宣布因“考慮公司業(yè)務(wù)發(fā)展情況和整體審計的需要”，變更會計師事務(wù)所，隨即收到深交所關(guān)注函。中來股份在回復(fù)中表示，原本的會計師事務(wù)所還未開始審計工作，而由于公司擬引入戰(zhàn)略投資者，對財務(wù)數(shù)據(jù)的要求更加急切，于是決定臨時更換。

“對財務(wù)數(shù)據(jù)的要求更加急切，于是決定臨時更換?！边@個說辭太牽強(qiáng)。因為原審計機(jī)構(gòu)天健會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）已經(jīng)連續(xù)服務(wù)9年，經(jīng)歷公司改制、上市，對中來股份的情況了如指掌，只需要做好2019年的審計工作就可以了。而新來的審計機(jī)構(gòu)還需要從頭再來，工作量至少增加數(shù)倍，怎么會比原審計機(jī)構(gòu)還快呢？

上市公司變更審計機(jī)構(gòu)的最常見的情況是雙方意見不合。

表：中來股份的背板（膜）業(yè)務(wù)毛利率高于同行

數(shù)據(jù)來源：各公司財報

無錫泰達(dá)啥來頭？

2015年中來股份支付無錫泰達(dá)新能源科技有限公司（下稱“無錫泰達(dá)”）3000萬元，計入其他應(yīng)收款——應(yīng)收暫付款，2016年收到1800萬元，2016年年報顯示欠款1200萬元，2017年還款1200萬元，結(jié)清無欠款。2018年中來股份突然爆出應(yīng)收無錫泰達(dá)的1145萬元無法收回，賬齡三年以上。相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，3000萬元已經(jīng)收回，為何又突然有1145萬元沒有收回？更不可思議的是，2019年欠款還增加了5.34萬元，3年前的款還沒有收回，怎么又增加了？這增加的到底是什么性質(zhì)的款項？對于突然而來的千萬壞賬，中來股份竟然連個簡單的說明也沒有。

無錫泰達(dá)成立于2014年7月，注冊資本2000萬元，2015年7月，注冊資本變更為5000萬元，增加了3000萬元。這個金額正好與中來股份支付的金額一樣。繳納社保人數(shù)3人。其控制27家公司，絕大部分都冠有能源字樣，但沒有一家公司有人繳納社保，難道都是空殼公司？另外，無錫泰達(dá)陷入多起官司，根據(jù)已經(jīng)判決的案件，無錫泰達(dá)需要償付1億多元，但全部未履行，被列為失信被執(zhí)行人，無錫泰達(dá)及其大老板陳昌被采取限制消費措施。

在銷售回款已經(jīng)很困難的情況下，還要面對固定資產(chǎn)大增帶來的費用以及借款大增帶來的利息費用，負(fù)債累累的中來股份又在2020年交出怎樣的成績單？

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票