挖掘優(yōu)質消費股“好股平價”比“好股低價”更重要

2020年4月8日，三全食品預披露了其一季度業(yè)績大幅預增的情況，這在市場上引起了廣泛關注，4月9日收盤，公司股價便收在漲停。

毫無疑問，這就是直接受益于新冠肺炎疫情的典型案例?；蛟S投資者會有這樣的質疑，疫情的影響是短期的，那這樣的業(yè)績增速也是不可持續(xù)的，現(xiàn)在過于樂觀了吧。但筆者認為，這并不是短期效應，即使短期來看，消費板塊的市場偏好也在不斷修復。而從長期來看，業(yè)績的提升仍是助推消費股上漲的核心邏輯，盡管優(yōu)質消費龍頭的估值已經(jīng)不便宜了，但他們理應享受估值溢價，投資價值依然可期。

短期看消費板塊的市場偏好在修復業(yè)績提升助推消費股長期上漲

事實上，除了三全食品外，近期還有海天味業(yè)等多只消費股的股價創(chuàng)下了歷史新高，這顯然并不是短期效應。在筆者看來，從短期看，最近以食品飲料為代表的消費股的崛起，確實是受益于新冠肺炎疫情的影響，使市場的風險偏好發(fā)生了改變。其中科技股的“高貝塔”屬性，代表著市場參與者對風險資產配置的升溫，而食品類等防御性品種則表達了市場參與者對穩(wěn)健的追求，這是市場參與者風險偏好在不同風險屬性板塊之間的直接表達。

但從投資消費股的邏輯來看，業(yè)績的提升仍是助推其股價上漲的核心。以貴州茅臺、海天味業(yè)、格力電器、美的集團和伊利股份5只大家熟知的消費龍頭的成長史為例，筆者選取了從2015年4月7日到2020年4月7日，它們近5年的股價、估值及業(yè)績表現(xiàn)作為參考（見附表）。如附表所示，可以清晰地看到，它們股價在過去5年的漲幅絕大部分還是依靠業(yè)績推動的。而且在過去市場演繹過程中，企業(yè)業(yè)績在逐步得到驗證的同時，也助推了企業(yè)估值的提升，就是俗稱的“戴維斯雙擊”。但需要注意的是，如果脫離了業(yè)績的逐步驗證，僅靠市場偏好所帶動的估值提升是難以持續(xù)的。這在白酒行業(yè)中高端白酒股的股價和二三線的對比也可以證明。所以，從長期看，助推股價上漲的核心還是業(yè)績的提升。

同行業(yè)內龍頭企業(yè)享受估值溢價不同行業(yè)成長空間大的同樣享受溢價

但與此同時，投資者或許又產生了新的質疑，它們的估值在逐年提升，那么還有表現(xiàn)空間嗎？

筆者認為，這應該分成兩類情況來看，首先是同行業(yè)內的公司對比，我們可以發(fā)現(xiàn)的是，龍頭企業(yè)的估值普遍比行業(yè)內中小企業(yè)的估值更高。如2020年4月7日，海天味業(yè)的市值又刷新了歷史新高，截至收盤市值達到了3614.44億元，成為名副其實的“醬油王”。而同行業(yè)中的中炬高新的股價、估值和凈利潤，雖然在同期分別增長了2.34倍、27.27%和1.91倍，目前估值為52.92倍;千禾味業(yè)由于2016年上市，目前估值是62.92倍。但均小于海天味業(yè)。

而從營業(yè)收入和凈利潤規(guī)模、凈利潤增速和投資收益等硬性指標對比來看，龍頭企業(yè)估值溢價現(xiàn)象更加明顯。如海天味業(yè)2019年的營業(yè)收入、凈利潤、凈利潤增速和凈資產收益率（TTM，下同）分別為197.97億元、53.53億元、22.64%和32.28%;而中炬高新則分別為46.75億元、7.18億元、18.19%和18.18%，據(jù)渤海證券3月31日研報中預測的數(shù)據(jù)，千禾味業(yè)的營業(yè)收入和扣非凈利潤規(guī)模就更小了，扣非凈利潤增速和盈利能力要更加低一些。除此之外，龍頭企業(yè)還具備品牌價值、管理效率等軟性指標的優(yōu)勢。

其次是不同行業(yè)中的公司對比，如海天味業(yè)2019年的凈利潤只有53.53億元，目前市值達到了3614.44億元;而根據(jù)中信建投3月29日的預計，美的集團2019年的凈利潤可以達到240.80億元，目前市值卻為3420.77億元。為何同樣被稱為大消費類核心資產的標的，估值差異如此之大，竟然相差約4.67倍。

筆者認為，估值差異之所以如此之大，主要是受這些企業(yè)市場空間和市場占有率提升空間影響，即企業(yè)未來的成長空間在估值差異因素中起到了絕大部分作用。根據(jù)國家信息中心發(fā)布的《2018年度空調市場分析報告》顯示，格力、美的、海爾、海信等前十位品牌商，2018年度市場占有率總和達到95.17%。行業(yè)TOP3品牌的格力、美的、海爾市場占有率總和達到了71.17%。換句話說，從市場格局來看，空調行業(yè)龍頭企業(yè)已經(jīng)進入天花板了。而再看一下調味品行業(yè)，根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，2018年我國醬油行業(yè)龍頭海天味業(yè)收入市占率為17.15%，美味鮮（中炬高新）市占率4.34%，行業(yè)集中度為31.53%。這表明，我國醬油行業(yè)的集中度仍有較大提升空間。而通過這樣比較又可以證明，調味品行業(yè)內的其他企業(yè)與行業(yè)龍頭有很大差距，同時行業(yè)龍頭未來市場占有率提升空間巨大。

優(yōu)質消費龍頭股的長期投資價值仍然可期

總的來說，從短期來看，似乎僅是由于受到新冠肺炎疫情的影響，市場投資的偏好開始轉向相對防御性的消費股而已。但仔細回顧一下過去行情的演繹卻不難發(fā)現(xiàn)，在疫情期間消費股也是跟跌的，而為何最近其股價又起來了呢？這主要還是業(yè)績的提升在長期投資邏輯中得到了驗證。

眾所周知的是，以消費股為代表的核心資產已連續(xù)多年演繹了行情的主線。因為核心資產對應標的的長期盈利能力、業(yè)績增速等仍在助推股價上漲。盡管估值是逐年提升了，股價也漲了很多倍，但是高估有高估的原因，長牛也有長牛的邏輯。

所以，筆者認為，做大消費領域的投資，最好是從長期邏輯入手，這樣才能夠抱得住長牛股。并且，在牛股輩出的大消費領域——食品、白酒、家電、醫(yī)藥等，不要“機會主義”，需要用長遠眼光看待投資機會，用戰(zhàn)略定力持有優(yōu)質大消費龍頭。而“好股平價”的重要性，也可能遠遠大于“好股低價”。如果沒有這樣的邏輯，像海天味業(yè)、恒瑞醫(yī)藥等高估值的優(yōu)質消費股，你可能永遠沒有合適的上車機會。

（注：萬羿笙系作者筆名;文中涉及個股僅做舉例，不做買入或賣出推薦）