政策分歧仍在，配置主線不改

諸建芳

3月是復(fù)工并加速期，年內(nèi)實現(xiàn)全面脫貧的硬任務(wù)仍需經(jīng)濟增速托底，央行降息降準在3月很可能會落地。

市場對一些宏觀問題仍有分歧和疑慮。我們認為，關(guān)于逆周期調(diào)節(jié)，新基建是重要方向;關(guān)于貨幣政策，央行仍然會降息降準，看似跟隨美聯(lián)儲，實則是“以我為主”，降低融資成本，支持經(jīng)濟增長;關(guān)于海外疫情對國內(nèi)的影響，基本可控;關(guān)于復(fù)工進展，當(dāng)前已超過70%，3月是加速期。在這些問題背后，至少兩條宏觀主線是必須要堅持的，其一是短期內(nèi)“決勝之年”的邏輯，其二是中長期“高質(zhì)量發(fā)展”的邏輯。

逆周期政策的總體安排上，料促進消費回補的優(yōu)先級最高，其次是投資，但不可否認在消費緩慢恢復(fù)的過程中，投資會率先發(fā)力，進出口貿(mào)易方面關(guān)鍵是保證全球供應(yīng)鏈穩(wěn)定。投資上，新老基建不是完全替代的關(guān)系，而是遞進的關(guān)系。逆周期政策下，基建增速相比2020年提升有必要性，但是對接經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的需要，新基建肯定是長期的方向。

央行仍會繼續(xù)降息（OMO、MLF）以及定向降準操作，但料降息幅度不會特別大，3月落地的可能性就比較高?？雌饋磉@樣操作似乎在跟隨美聯(lián)儲，實質(zhì)上更多的是“以我為主”，聚焦國內(nèi)的經(jīng)濟問題。從貨幣政策的主要目標(biāo)來看，很難說是把國際收支作為主要目標(biāo)，因此，不能根據(jù)中美利差去判斷降息的必要性。但是，降低融資成本、支持實體經(jīng)濟恢復(fù)這兩點無疑是全年的主要目標(biāo)。同時預(yù)計貨幣政策也會兼顧通脹，操作時點避開物價的高峰。此外，前期降低存款基準利率的預(yù)期引導(dǎo)也比較多，四季度貨幣政策執(zhí)行報告中也專門提出“健全基準利率和市場化利率體系”，因此，我們覺得為了有效引導(dǎo)銀行進一步降低貸款報價利率，選擇在合適的時點降低存款基準利率的概率也比較高，當(dāng)然這一操作需要避免物價高點，因此最早可能在二季度進行。

關(guān)于海外疫情對國內(nèi)的影響，我們認為基本可控。從一般貨物貿(mào)易和服務(wù)貿(mào)易的結(jié)構(gòu)來看，凈影響是可控的。對于這個問題，我們再強調(diào)兩點：第一，對2020年的中國經(jīng)濟來說，決定變量是內(nèi)需而不是外需，內(nèi)需和外需也會此消彼長，如果外需惡化，那么也會相應(yīng)地用內(nèi)需對沖;第二，影響經(jīng)濟的是貨物和服務(wù)貿(mào)易的凈出口，也就是“貨物貿(mào)易順差-服務(wù)貿(mào)易逆差”。由于貨物進出口同向變動，并且在只有中國正常生產(chǎn)的情況下，反而可能增加一些產(chǎn)品的出口，因此，凈出口的回落幅度可能不像出口那么大。此外，服務(wù)貿(mào)易最大的逆差來源是旅游，疫情在海外蔓延使得海外旅游的需求下降，從而帶來服務(wù)貿(mào)易量和逆差的下降，這對中國的GDP是正面的影響。

關(guān)于復(fù)工進展，從2月23日開始，一些省份已經(jīng)開始陸續(xù)下調(diào)應(yīng)急響應(yīng)等級，一方面反映出部分省市疫情已經(jīng)基本可控，另一方面也反映這些省份可能在加大力度促進有序復(fù)工復(fù)產(chǎn)。發(fā)電耗煤所包含的信息在一定程度上既反映了人員是否返崗位、企業(yè)是否開工，還反映了產(chǎn)能運用達到了什么水平。綜合考慮，當(dāng)前工業(yè)生產(chǎn)應(yīng)該已經(jīng)恢復(fù)到正常水平的70%以上。其他一些高頻數(shù)據(jù)也基本支持3月是國民經(jīng)濟的一個快速恢復(fù)期的判斷。

投資者需要長期堅持的兩條宏觀主線是“決勝之年”和“高質(zhì)量發(fā)展”。其中，1年以內(nèi)的邏輯是“決勝之年”。因此，疫情沖擊壓力下，逆周期政策會加大力度。退一步講，即便實際的經(jīng)濟增速比我們預(yù)測的要慢一些，但是全面脫貧還是硬任務(wù)，而脫貧必須保障經(jīng)濟增速作為托底。1年以上的主線是“高質(zhì)量發(fā)展”?？萍紕?chuàng)新、消費升級、改造傳統(tǒng)制造業(yè)等符合高質(zhì)量發(fā)展方向要求的，料均會長期堅持，并成為趨勢。這兩條主線既是分析經(jīng)濟趨勢的核心，又是資產(chǎn)配置要堅持的方向。