行為金融視野下的證券投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)策

周璐

摘 要：自上世紀(jì)末期滬、深證券交易所創(chuàng)建以來，我國(guó)證券市場(chǎng)雖然在近些年得到了迅速發(fā)展，但由于傳統(tǒng)金融理論的投資指導(dǎo)作用比較局限，投資者的不理性投資行為又比較多，因此證券市場(chǎng)的運(yùn)行穩(wěn)定性仍然有所不足，而對(duì)于行為金融理論的應(yīng)用，則恰恰能夠彌補(bǔ)傳統(tǒng)金融理論的缺陷，為證券市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行提供重要支持?；诖?，本文對(duì)行為金融學(xué)進(jìn)行了簡(jiǎn)單介紹，同時(shí)從行為金融學(xué)的角度出發(fā)，圍繞各種證券投資風(fēng)險(xiǎn)展開了分析，最后提出了一些較為可行的風(fēng)險(xiǎn)防控策略，希望能夠?yàn)閺V大證券投資者的投資行為合理控制提供一定參考。

關(guān)鍵詞：行為金融;證券投資;風(fēng)險(xiǎn)

引言：投資者作為證券市場(chǎng)中的交易活動(dòng)主體，基本都未曾接受過專業(yè)、系統(tǒng)的金融教育，在進(jìn)行投資行為決策時(shí)，往往比較習(xí)慣于根據(jù)自身主觀認(rèn)知來做出決策，很少會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行科學(xué)分析。而通過對(duì)行為金融學(xué)理論的應(yīng)用，則能夠在充分考慮投資者心理因素的情況下，利用心理學(xué)、社會(huì)學(xué)、行為學(xué)等多學(xué)科知識(shí)，對(duì)其進(jìn)行合理的投資指導(dǎo)，提高投資者投資決策合理性，同時(shí)維護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益與社會(huì)效益的最大化。

一、行為金融學(xué)概述

行為金融學(xué)簡(jiǎn)單來說就是以微觀市場(chǎng)主體的個(gè)體行為偏差為依據(jù)，對(duì)不同市場(chǎng)主體在各種各種金融環(huán)境下的決策行為特征展開分析，之后再根據(jù)市場(chǎng)主體采取這些決策行為的動(dòng)因，解釋、研究和預(yù)測(cè)金融市場(chǎng)的發(fā)展，屬于金融學(xué)、心理學(xué)、行為學(xué)、社會(huì)學(xué)等多個(gè)學(xué)科交叉衍生出的邊緣學(xué)科。自上世紀(jì)末期開始，隨著認(rèn)知心理學(xué)研究成果逐漸被應(yīng)用到金融領(lǐng)域，很多原本無法用傳統(tǒng)金融學(xué)理論解釋的投資者行為，逐漸在心理學(xué)、行為學(xué)等學(xué)科知識(shí)的支持下得到了清晰解釋，行為金融學(xué)也同樣隨之迅速發(fā)展起來，并形成了以行為金融理論為核心的諸多理論觀點(diǎn)（如期望理論、后悔理論等），為金融學(xué)研究做出了巨大貢獻(xiàn)[1]。行為金融理論認(rèn)為，證券市場(chǎng)價(jià)格并不完全由證券內(nèi)在價(jià)值決定，同時(shí)還會(huì)受到投資者心理、行為的影響，一旦投資者對(duì)證券價(jià)值做出了錯(cuò)誤評(píng)估，并采取了非理性的投資行為，那么即便證券內(nèi)在價(jià)值并未發(fā)生變化，證券市場(chǎng)價(jià)格仍然可能會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)。相比于傳統(tǒng)金融理論，行為金融學(xué)理論雖然多以人的心理特征、行為特征為依據(jù)展開分析，但卻能夠?qū)芏嗫此茝?fù)雜且有悖于常理的證券市場(chǎng)變化做出清晰、合理解釋，糾正了不少資本市場(chǎng)金融理論中的基礎(chǔ)性錯(cuò)誤，對(duì)于證券投資者的風(fēng)險(xiǎn)成本控制、投資收益提升以及證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展都有著很大幫助。

二、行為金融視野下的證券投資風(fēng)險(xiǎn)

（一）過度自信

從行為金融學(xué)的過度自信理論來看，由于人類在對(duì)自身知識(shí)、認(rèn)知的準(zhǔn)確性進(jìn)行判斷時(shí)，常常會(huì)出現(xiàn)過度自信（即過度低估某類信息或高估其他信息）的情況，因此投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，同樣會(huì)存在過度自信心理，認(rèn)為自己能夠根據(jù)已知信息與現(xiàn)有認(rèn)知來準(zhǔn)確判斷市場(chǎng)，并在此基礎(chǔ)上做出合理決策，即便自身所掌握的信息實(shí)際上并不準(zhǔn)確，在認(rèn)知上也可能會(huì)存在偏差，但投資者仍然會(huì)為其賦予大于事實(shí)的權(quán)重，最終使投資決策錯(cuò)誤的幾率大大提升。換言之，證券投資者在證券市場(chǎng)中進(jìn)行交易活動(dòng)時(shí)，常常會(huì)因過度自信心理而產(chǎn)生證券價(jià)格被低估了的判斷，并在很大程度上忽視交易可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，一旦交易達(dá)成且證券價(jià)格并未被低估，那么投資者就會(huì)遭受不同程度的損失，而這種過度自信心理，則正是導(dǎo)致投資者出現(xiàn)損失的證券投資風(fēng)險(xiǎn)，

（二）過度反應(yīng)

在行為金融學(xué)中，過度反應(yīng)理論與過度自信理論比較相似，同樣是基于人類心理認(rèn)知偏差的一種投資者行為特征研究成果，簡(jiǎn)單來說就是人們?cè)诿鎸?duì)證券市場(chǎng)中一些很少出現(xiàn)的小概率事件時(shí)，常常會(huì)做出一些過度的反應(yīng)，而對(duì)于那些顯而易見的大概率事件，其反應(yīng)則相對(duì)不足。對(duì)于投資者來說，如果其在投資行為決策階段受到了這種過度反應(yīng)心理的影響，那么就很容易產(chǎn)生非理性投資行為，而過度反應(yīng)心理本身，自然也就可以看做是導(dǎo)致投資者采取非理性投資行為的證券投資風(fēng)險(xiǎn)[2]。例如在證券市場(chǎng)持續(xù)上漲時(shí)，如果投資者通過實(shí)際操作實(shí)現(xiàn)了盈利，那么即便其之前的投資行為本身并不十分合理，持續(xù)上漲本身僅屬于小概率實(shí)踐，投資者在樂觀的情緒狀態(tài)下，對(duì)于市場(chǎng)的預(yù)期也同樣會(huì)更傾向于樂觀，并繼續(xù)延續(xù)之前的買入操作，一旦這種小概率事件并未再次發(fā)生，那么投資者自然就會(huì)因大量買入而出現(xiàn)虧損。相反，如證券市場(chǎng)持續(xù)下跌，投資則會(huì)因投資操作失敗而產(chǎn)生悲觀情緒，并在這種情緒狀態(tài)影響下做出更加悲觀的預(yù)期，采取大量賣出操作，最終同樣會(huì)導(dǎo)致投資者出現(xiàn)虧損。

（三）從眾心理

從眾心理作為行為金融學(xué)中最常見的非理性投資現(xiàn)象，通?？煞譃閾p失后從眾與信息差異從眾兩種情況，二者均能夠?yàn)橥顿Y者帶來較大的證券投資風(fēng)險(xiǎn)。其中損失后從眾是指在投資者因投資操作失敗而出現(xiàn)損失后，會(huì)對(duì)之前的市場(chǎng)分析行為與投資決策感到厭惡、后悔，并在一定程度上產(chǎn)生自我懷疑，再次進(jìn)行投資行為決策時(shí)，就會(huì)更愿意相信專業(yè)機(jī)構(gòu)給出的投資建議，或是跟風(fēng)模仿大多數(shù)投資者的投資策略。而信息差異從眾則是指在投資者做出投資決策分析后，發(fā)現(xiàn)自身分析結(jié)果與專業(yè)機(jī)構(gòu)或其他多數(shù)投資者的分析結(jié)果不一致，并因此對(duì)自身的投資分析結(jié)果產(chǎn)生懷疑，最終選擇與他人（專業(yè)機(jī)構(gòu)）相同的投資策略。在這種從眾心理的影響下，投資者常常會(huì)選擇在證券價(jià)格下跌時(shí)為“及時(shí)止損”而大量賣出，或是在證券價(jià)格上漲時(shí)為“抓住機(jī)會(huì)”而大量買入，按照行為金融理論，這種違背市場(chǎng)規(guī)律的投資決策，恰恰證明了從眾心理的證券投資風(fēng)險(xiǎn)屬性[3]。

（四）處置效應(yīng)

處置效應(yīng)通常指投資者在處置證券時(shí)受到認(rèn)知偏差影響，做出了“出贏保虧”的錯(cuò)誤投資決策，即在證券市場(chǎng)價(jià)格上漲時(shí)急于賣出股票，或是在證券市場(chǎng)價(jià)格下降時(shí)不愿賣出股票，其在原理上與從眾心理恰恰相反。從心理學(xué)的角度來看，處置效應(yīng)在證券市場(chǎng)上的大量出現(xiàn)，實(shí)際上是由于投資者受到了保守心理與僥幸心理的影響。在證券價(jià)格上漲至超出投資者買入價(jià)格時(shí)，由于此時(shí)選擇賣出股票必然可以實(shí)現(xiàn)少量盈利，而繼續(xù)持有股票可能會(huì)獲取更高收益，也可能會(huì)因證券價(jià)格迅速下降而虧損，因此處于不愿承擔(dān)未知風(fēng)險(xiǎn)的心理，投資者常常會(huì)忽視證券價(jià)格很可能會(huì)繼續(xù)上漲的理性判斷，選擇立即將股票售出。相反在證券價(jià)格長(zhǎng)期低于投資者買入價(jià)格時(shí)，即便經(jīng)理性分析可知，證券價(jià)格很可能會(huì)繼續(xù)下降，價(jià)格投資者也會(huì)因不愿承擔(dān)虧損產(chǎn)生僥幸心理，選擇繼續(xù)持有股票以期價(jià)格回升。

（五）動(dòng)量效應(yīng)

動(dòng)量效應(yīng)又稱慣性效應(yīng)，通常指在證券市場(chǎng)中，之前收益率一直較高的股票，在未來一段時(shí)間內(nèi)仍然會(huì)保持較高的收益率，而之前收益率較低的股票，收益率則會(huì)持續(xù)保持較低水平。在正常情況下，證券市場(chǎng)中的證券價(jià)格變化雖然可能會(huì)呈現(xiàn)出動(dòng)量效應(yīng)，但從概率學(xué)角度來看，由于證券市場(chǎng)的價(jià)格變化存在著很多不確定性，因此某支股票長(zhǎng)期保持穩(wěn)定收益率的概率并不高，歷史收益率也并不能夠?yàn)橥顿Y決策提供決定性幫助，如果投資者根據(jù)之前一段時(shí)間內(nèi)的股票收益率情況，盲目作出投資決策，那么其出現(xiàn)投資虧損的幾率就會(huì)大大增加，而盲目相信動(dòng)量效應(yīng)的投資理念，則會(huì)成為導(dǎo)致非理性投資行為的證券投資風(fēng)險(xiǎn)。

（六）啟發(fā)式偏差

啟發(fā)式偏差通常出現(xiàn)于文化素質(zhì)與專業(yè)素養(yǎng)較高的投資者群體中，主要指投資者進(jìn)行投資決策時(shí)，比較習(xí)慣于按照自身專業(yè)認(rèn)知及以往經(jīng)驗(yàn)來做出分析與判斷，面對(duì)各種投資問題，也基本都會(huì)按照已有的思維范式來進(jìn)行思考，但在遇到一些超出自身經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)認(rèn)知的非常規(guī)投資問題時(shí)，由于之前的思維范式已經(jīng)無法解決問題，這時(shí)投資者就會(huì)采用啟發(fā)來做出投資決策[4]。雖然從理論上來看，這樣的投資決策方式的確能夠幫助投資者解決投資問題，但由于人在面對(duì)超出認(rèn)知范圍的問題時(shí)，很容易出現(xiàn)認(rèn)知錯(cuò)誤，因此其做出錯(cuò)誤投資決策的幾率也同樣非常高，而這也正是對(duì)啟發(fā)式偏差的證券投資風(fēng)險(xiǎn)屬性的充分體現(xiàn)。

三、行為金融視野下證券投資風(fēng)險(xiǎn)防控策略

（一）反向投資

對(duì)于投資者來說，證券投資之所以會(huì)存在過度自信風(fēng)險(xiǎn)，主要還是自身在證券交易時(shí)作為當(dāng)事人，往往會(huì)過于相信自身的能力與現(xiàn)有認(rèn)知，并在“當(dāng)局者迷”的狀態(tài)下做出旁觀者看來明顯錯(cuò)誤的判斷。而要想實(shí)現(xiàn)對(duì)過度自信風(fēng)險(xiǎn)的有效規(guī)避，則可以選擇采取反向投資策略，強(qiáng)行改變自己對(duì)常規(guī)判斷（期望購(gòu)入持續(xù)上漲股票、不愿購(gòu)入下跌股票），直接采取買進(jìn)價(jià)格下跌股票，售出上漲股票的證券投資策略。需要注意的是，由于反向投資策略會(huì)受到證券市場(chǎng)中的投資者信息差異影響，因此資者在進(jìn)行證券交易活動(dòng)時(shí)，只要采取反向投資策略，就必須要快速做出投資決策，保證自己的投資決策能夠領(lǐng)先于其他大多數(shù)投資者的決策，這樣才能夠?qū)⒎聪蛲顿Y策略的作用最大化發(fā)揮出來[5]。當(dāng)然，由于反向投資策略的應(yīng)用不當(dāng)很容易引發(fā)處置效應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)，因此在采取反向投資策略時(shí)，同樣還需提供自我認(rèn)識(shí)，以全面的視角對(duì)自身投資水平進(jìn)行客觀評(píng)價(jià)，既要看到自己的優(yōu)點(diǎn)和長(zhǎng)處，也要看到自己的缺點(diǎn)和不足，以便于準(zhǔn)確把握反向投資與處置效應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)間的“度”。

（二）成本平均

由于人的主觀情緒結(jié)構(gòu)會(huì)優(yōu)先受情緒支配，在各種主觀情緒的影響下，投資者的非理性投資行為幾乎無法避免，因此在面對(duì)過度反應(yīng)、過度自信等證券投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，投資者還可以選擇采取比較保守的成本平均投資策略，利用證券價(jià)格不斷變化的特性，根據(jù)不同價(jià)格來分批次投資同一支股票，并保證同一時(shí)間段內(nèi)鎖頭成本低于股票平均成本。由于大多數(shù)投資者都習(xí)慣于在股票價(jià)格下跌時(shí)選擇買入，而在股票價(jià)格上漲時(shí)的買入意愿非常低，因此選擇分期投資同一股票的投資者往往很容易在股票價(jià)格上漲是獲得高價(jià)值股票，并在一段時(shí)間過后，出現(xiàn)股票價(jià)格高于平均購(gòu)入成本的情況，這樣即便證券投資收益相對(duì)較低，但按照一以貫之的投資策略，卻能夠有效避免主觀情緒對(duì)投資決策行為的影響，大大減少非理性投資決策行為，最終實(shí)現(xiàn)對(duì)各種證券投資風(fēng)險(xiǎn)的有效控制[6]。

（三）時(shí)間分散

時(shí)間分散策略與成本平均投資策略比較類似，其核心原理是投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力會(huì)隨著投資期限的延長(zhǎng)而持續(xù)降低，而基于這一原理，則可以選擇在投資初期將資產(chǎn)組合中的較大比例用于投資股票，以獲取更多的收益，即便很可能因投資失敗而出現(xiàn)虧損，但由于投資者相對(duì)年輕，面對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)能力也比較強(qiáng)，因此各種潛在風(fēng)險(xiǎn)基本都處于可承受范圍內(nèi)。而隨著投資期限與自身年齡的不斷增長(zhǎng)，投資者則可以選擇逐漸降低證券投資成本占資產(chǎn)組合的比例，以適應(yīng)投資風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力下降的現(xiàn)狀，從而有效避免投資風(fēng)險(xiǎn)超出自身承擔(dān)能力的情況。在這樣的投資策略下，投資者可以通過漫長(zhǎng)的投資期限來分擔(dān)各種投資風(fēng)險(xiǎn)，將有限理性、損失厭惡等主觀情緒與投資決策行為完全分隔開來，同樣可以減輕過度反應(yīng)、過度自信證券投資風(fēng)險(xiǎn)的影響[7]。另外需要注意的是，由于時(shí)間分散策略僅本身并不能夠降低投資風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上只是減輕了投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)自身的影響，因此如采取此種投資策略，則必須要嚴(yán)格控制證券投資交易頻率，以免因證券投資交易頻率過高而導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)影響大幅提升，最終超出投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。

（四）動(dòng)量交易

動(dòng)量交易投資策略與常見的突破交易策略較為類似，通常是指投資者根據(jù)當(dāng)前證券市場(chǎng)情況、股票收益率等信息，對(duì)證券市場(chǎng)價(jià)格變化做出預(yù)測(cè)，之后再之后的一段時(shí)間內(nèi)觀察證券市場(chǎng)價(jià)格變化情況，如某支股票的價(jià)格變化符合預(yù)期，或是正向著預(yù)期方向發(fā)展，則可以直接選擇將其買入，并在股票價(jià)格上漲至超出期望價(jià)格后賣出，相反如股票價(jià)格變化不符合預(yù)期，則不采取買入操作[8]。這樣一來，證券投資者無需借助各種工具，也同樣可以在較短的交易時(shí)間內(nèi)完成證券交易活動(dòng)，并在大多數(shù)情況下保證一定的盈利，但由于動(dòng)量交易的回撤期較長(zhǎng)，對(duì)資金量也有著一定的要求，因此在投資過程中還需堅(jiān)持“移動(dòng)止損”的基本原則，交易多個(gè)市場(chǎng)，以增加捕捉到趨勢(shì)的可能。

（五）技術(shù)分析應(yīng)用

技術(shù)分析應(yīng)用并非是單純的證券投資策略，而是指投資者積極應(yīng)用各種技術(shù)分析工具應(yīng)用，利用技術(shù)分析工具來判斷市場(chǎng)波動(dòng)情況與投資狀況，并以此作為投資決策的重要參考依據(jù)，而不可跟隨市場(chǎng)盲目過多追漲殺跌，以免造成不必要的損失。從目前來看，如R語言等編程工具均能夠?qū)善辟Y產(chǎn)走勢(shì)進(jìn)行短期、長(zhǎng)期預(yù)測(cè)，雖然其預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率尚未達(dá)到較高水平，但仍然可以為投資者提供較大幫助，以免因小道消息、其他投資者判斷等外界因素而影響自身主觀情緒，進(jìn)而出現(xiàn)非理性投資決策行為。

（六）心理偏差分析

對(duì)于困擾優(yōu)秀投資者的啟發(fā)式偏差風(fēng)險(xiǎn)，通?？梢酝ㄟ^心理偏差分析來實(shí)現(xiàn)有效規(guī)避。一般來說，由于優(yōu)秀投資者的自我認(rèn)知相對(duì)準(zhǔn)確，因此在遇到非常規(guī)性投資問題時(shí)，完全可以先在假定自身受到主觀情緒因素及經(jīng)驗(yàn)法則謬誤的情況下，對(duì)自身可能產(chǎn)生的心理、行為偏差進(jìn)行預(yù)測(cè)，之后再根據(jù)這一預(yù)測(cè)結(jié)果來準(zhǔn)確找出證券市場(chǎng)中被低估的股票，并買入被低估股票，賣出被高估股票，最終獲得超額收益。

總而言之，行為金融學(xué)的各種理論雖然能夠?yàn)橥顿Y者的證券投資決策提供幫助，減少其非理性投資行為，但要想真正將行為金融理論應(yīng)用到證券投資交易中來，仍然需要熟悉各種行為金融視角下的證券投資風(fēng)險(xiǎn)，并采取心理偏差分析，反向投資、時(shí)間分散、動(dòng)量交易等風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)策略。

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（桂林理工大學(xué)南寧分校? 廣西南寧? ?530001）