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    實(shí)行“T+0”交易制度對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響

    2020-01-07 00:55:14胡名
    時(shí)代金融 2020年35期
    關(guān)鍵詞:股票市場(chǎng)賬戶投資者

    胡名

    摘要:隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展,金融行業(yè)的逐步放開,股票市場(chǎng)作為我國(guó)證券市場(chǎng)的重要組成部分,其交易制度對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展,對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)上金融產(chǎn)品的流動(dòng)性、收益性等有著不可忽視的作用。本文通過(guò)對(duì)兩種制度的分析比較,在合理假設(shè)的前提下,計(jì)算兩種制度下投資者的對(duì)數(shù)收益率,以此為依據(jù)分析不同交易制度對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響。綜合考慮得出“T+0”交易制度更有利于我國(guó)現(xiàn)在的股票市場(chǎng),在增強(qiáng)增加股票流動(dòng)性的同時(shí),有助于股票價(jià)格上漲,投資者可以從中獲得更多利益。

    關(guān)鍵詞:股票市場(chǎng) 交易制度 T+0 T+1 金融政策

    一、緒論

    (一)研究背景與意義

    如今我國(guó)上海證券交易所和深圳證券交易所實(shí)行的都是“T+1”交易制度,即當(dāng)日買進(jìn)的股票(即T日買進(jìn)的股票)只能在下一個(gè)交易日賣出,這種交易制度一定程度上扼殺了散戶的靈活性。大多數(shù)散戶都是投機(jī)者,不會(huì)對(duì)一只股票長(zhǎng)時(shí)間持有。當(dāng)其購(gòu)入一只股票當(dāng)天無(wú)法拋售,發(fā)現(xiàn)該股沖高回落,卻無(wú)逢高減持的機(jī)會(huì),第二個(gè)交易日再交易時(shí)股價(jià)出現(xiàn)大跌,最終被深套。關(guān)于股票市場(chǎng)是該實(shí)行“T+0”交易制度還是“T+1”交易制度,新浪財(cái)經(jīng)曾做過(guò)一次調(diào)查,該調(diào)查結(jié)果顯示78.5%的股民認(rèn)為應(yīng)當(dāng)實(shí)行“T+0”交易制度。這次調(diào)查的背后其實(shí)反映的是廣大股民希望能更加自由地做出買賣決定的心聲。

    其實(shí)“T+0”交易制度曾在我國(guó)股市短暫地出現(xiàn)過(guò),1992年5月1日至1994年12月31日期間上海證券交易所曾實(shí)行過(guò),1993年11月22日至1994年12月31日期間深證證券交易所也曾實(shí)行過(guò)。不過(guò)由于當(dāng)時(shí)的資本市場(chǎng)監(jiān)管不夠成熟,導(dǎo)致資本對(duì)A股市場(chǎng)的過(guò)度炒作,投機(jī)風(fēng)氣盛行,一些股民過(guò)于頻繁地進(jìn)行情緒化交易導(dǎo)致嚴(yán)重虧損,最終“T+0”交易制度被終止,股票市場(chǎng)開始實(shí)行“T+1”交易制度并沿用至今。

    本文將通過(guò)近五年的上海證券交易所、深證證券交易所的大盤數(shù)據(jù)來(lái)研究“T+0”交易制度與“T+1”交易制度哪者更適合我國(guó)當(dāng)前的股票市場(chǎng)。從投資者的角度,分析不同交易制度對(duì)投資者收益率的影響來(lái)得出更適合我當(dāng)前股票市場(chǎng)的交易制度。

    (二)研究方法與研究思路

    本文從投資者的角度出發(fā),通過(guò)不同交易制度下投資者的收益率來(lái)反映不同交易制度對(duì)投資者交易風(fēng)險(xiǎn)的影響,進(jìn)而研究不同交易制度對(duì)我國(guó)股市的影響。為了保證研究結(jié)果足夠貼合我國(guó)股市當(dāng)前情況,本文采用上證指數(shù)2016年7月1日至2020年6月30日、深成指數(shù)2016年7月1日至2020年6月30日的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。

    (三)國(guó)內(nèi)外研究動(dòng)態(tài)

    邊江澤和宿鐵曾于2010年在《金融研究》上發(fā)表文章《“T+1”交易制度和中國(guó)權(quán)證市場(chǎng)溢價(jià)》。該文通過(guò)對(duì)比股票和權(quán)證之間的價(jià)格關(guān)系,推斷出“T+1”交易制度會(huì)導(dǎo)致股票產(chǎn)生低流動(dòng)性折價(jià)。作者推斷,假如我國(guó)股市實(shí)行“T+0”交易制度,股票的流動(dòng)性會(huì)隨之提高,屆時(shí)股票價(jià)格也會(huì)隨之提高,市場(chǎng)總的定價(jià)效率也將得到提升。

    蓋卉和張磊于2006年在《哈爾濱商業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版)》上發(fā)表了《“T+0”和“T+1”制度下投資者交易風(fēng)險(xiǎn)對(duì)比》一文,該文通過(guò)1995年1月1日至2005年12月31日的大盤數(shù)據(jù)研究不同交易制度下投資者的投資風(fēng)險(xiǎn),得出在兩種不同的交易制度下,“T+0”交易制度可以在連續(xù)暴跌出現(xiàn)時(shí)更好的保護(hù)投資者,總的來(lái)看“T+0”交易制度的交易風(fēng)險(xiǎn)略小于“T+1”交易制度的交易風(fēng)險(xiǎn)。作者得出結(jié)論“T+0”交易制度的實(shí)施會(huì)使我國(guó)的股票市場(chǎng)交易更加具有合理性。

    目前世界上大多數(shù)股票市場(chǎng)都實(shí)行了“T+0”交易制度,其中發(fā)達(dá)國(guó)家全部實(shí)行了“T+0”交易制度。紐約交易所、納斯達(dá)克股票交易市場(chǎng)都采用了“T+0”交易制度,但這并非意味著投資者可以在當(dāng)日無(wú)限次的進(jìn)行買進(jìn)賣出同一只股票。事實(shí)上,其實(shí)行的是有限制的“T+0”交易制度。根據(jù)投資者的股票賬戶不同,美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)有不同的監(jiān)管規(guī)則。

    美國(guó)股市有兩種賬戶類型:一種是現(xiàn)金賬戶,另一種是信用賬戶?,F(xiàn)金賬戶的開戶最低資金要求較低,比較適合新手或不想進(jìn)行復(fù)雜操作的投資者,同時(shí)現(xiàn)金賬戶也受到最嚴(yán)格的監(jiān)管。現(xiàn)金賬戶只能在前一筆交易已經(jīng)完成交割的情況下才能動(dòng)用這筆資金進(jìn)行操作。信用賬戶的開戶資金最低要求比現(xiàn)金賬戶要高,相對(duì)交易也更加自由。當(dāng)投資者信用賬戶總值超過(guò)2,000美元但低于25,000美元時(shí),在五個(gè)交易日內(nèi)有三次進(jìn)行日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易的機(jī)會(huì),一旦超過(guò)三次,該賬戶就會(huì)被禁止交易直到資金交割。之后的90天該賬戶會(huì)降為現(xiàn)金賬戶,90天后可重新申請(qǐng)成為信用賬戶。當(dāng)投資者賬戶總值超過(guò)25,000美元后,五個(gè)交易日可以不限次數(shù)地進(jìn)行日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易,但是需保持這五個(gè)交易日中回轉(zhuǎn)交易次數(shù)占總交易次數(shù)的6%以上且賬戶凈值始終保持在25,000美元以上。

    綜上可知,大多學(xué)者都認(rèn)為“T+0”交易制度的推行是必要的,從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,“T+0”的推行要循序漸進(jìn),交易自由度要逐漸放開,針對(duì)不同的資金賬戶實(shí)行有限制的“T+0”交易制度。

    二、“T+0”與“T+1”交易制度的對(duì)比分析

    我國(guó)的證券市場(chǎng)起步較晚,盡管上海證券交易所和深證證券交易所都曾短暫實(shí)行過(guò)“T+0”交易制度,但最終都以失敗收?qǐng)?。在研究哪種交易制度更適合我國(guó)當(dāng)前證券市場(chǎng)之前,讓我們先對(duì)這兩種交易制度有一些簡(jiǎn)單地了解。

    (一)“T+0”交易制度

    “T+0”交易制度中的T,是英文Trade的首字母,就是交易的意思?!癟+0”交易制度就是在購(gòu)入股票的當(dāng)天辦理好股票和價(jià)款清算交割手續(xù)的交易制度。通俗點(diǎn)來(lái)說(shuō)就是指當(dāng)天買入的股票在當(dāng)天就可以賣出。這是一種更為自由的交易制度,投機(jī)性較強(qiáng),更加適合短線操作的投資者。且該制度會(huì)導(dǎo)致散戶的交易次數(shù)增多,交易費(fèi)用會(huì)因此大幅增加,對(duì)于券商來(lái)說(shuō)這無(wú)疑是一個(gè)利好消息。不過(guò)隨著散戶的交易次數(shù)和交易費(fèi)用的增加可能會(huì)導(dǎo)致交易成本的增加從而引起投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)變大??偟膩?lái)說(shuō),“T+0”交易制度將更多的選擇權(quán)交到了投資者手上,投資者可以隨時(shí)根據(jù)自己對(duì)市場(chǎng)的判斷來(lái)進(jìn)行自己的投資抉擇。

    (二)“T+1”交易制度

    與“T+0”一樣,“T+1”交易制度中的T也是英文Trade的首字母,即交易的意思。“T+1”交易制度是指在當(dāng)日買進(jìn)的股票,要等到下一個(gè)交易日才能賣出。我國(guó)A股市場(chǎng)是目前全球唯一一個(gè)實(shí)行“T+1”交易制度的股票市場(chǎng)。我國(guó)股票市場(chǎng)從1995年1月1日起,為了保證股票市場(chǎng)的穩(wěn)定,防止過(guò)度投機(jī)行為,實(shí)行“T+1”交易制度并沿用至今。該制度的初衷是為了保護(hù)散戶,避免散戶因?yàn)楣善笔袌?chǎng)的劇烈波動(dòng)而做出情緒化操作。從目前A股市場(chǎng)上廣為流傳的一句話“六虧三平一盈利”來(lái)看,“T+1”交易制度并未達(dá)到其預(yù)期效果。

    (三)對(duì)比分析

    A股市場(chǎng)究竟是該實(shí)行“T+1”還是“T+0”交易制度,一直存在許多爭(zhēng)論。與“T+0”交易制度相比,“T+1”交易制度可以有效減少投機(jī)行為,防止股票的大幅波動(dòng),更適合對(duì)股票長(zhǎng)期持有的投資者?!癟+1”交易制度能讓散戶有充分的時(shí)間冷靜下來(lái),作出更加謹(jǐn)慎的投資選擇。同時(shí),該制度還能減少游資在日內(nèi)“拉升-出貨”的操作,避免機(jī)構(gòu)“割韭菜”。然而,“T+1”最令人詬病的一點(diǎn)在于散戶失去了在股價(jià)暴跌時(shí)及時(shí)出逃的機(jī)會(huì),同時(shí),在股價(jià)急速拉升的時(shí)候失去了及時(shí)鎖定利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。與“T+1”相比,“T+0”使投資者在交易選擇方面擁有了更多的選擇。投資者一旦發(fā)現(xiàn)之前的投資選擇有誤,可以及時(shí)糾正,減少損失。從券商的角度來(lái)看,“T+0”交易制度可以有效增加投資者的交易次數(shù),從而券商可以從中賺取更多的交易費(fèi)用。從邊江澤和宿鐵的論文中可以看出,“T+0”交易制度更有利于股價(jià)上漲,避免低流動(dòng)性折價(jià),實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的有效定價(jià)。

    三、兩種制度下的交易風(fēng)險(xiǎn)比較

    本文借鑒蓋卉和張磊在《“T+0”和“T+1”制度下投資者交易風(fēng)險(xiǎn)對(duì)比》一文中的分析方法,通過(guò)計(jì)算兩種不同交易制度下投資者的收益率,來(lái)體現(xiàn)不同交易制度下投資者面臨的交易風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)而研究哪種交易制度更適合A股市場(chǎng)。通過(guò)每日開盤價(jià)和收盤價(jià)計(jì)算投資者可獲得的收益,來(lái)推測(cè)“T+0”交易制度對(duì)投資者交易風(fēng)險(xiǎn)的影響。

    (一)假設(shè)

    假設(shè)一:所有投資者面臨同等風(fēng)險(xiǎn)(上漲或下跌)。

    假設(shè)二:“T+0”交易制度下,投資者以當(dāng)日開盤價(jià)購(gòu)入股票,并在當(dāng)日以當(dāng)日收盤價(jià)賣出?!癟+1”交易制度下,投資者以當(dāng)日開盤價(jià)購(gòu)入股票,并在第二個(gè)交易日以當(dāng)日開盤價(jià)賣出。

    假設(shè)三:其他交易制度不變。

    假設(shè)四:投資者的其他交易環(huán)境不變。

    (二)數(shù)據(jù)及指標(biāo)選取

    為了使數(shù)據(jù)更貼合我國(guó)現(xiàn)在的股市情形,本文選取了上海證券交易所和深證證券交易所近五年(2016.7.1-2020.6.30)的交易數(shù)據(jù),以上證指數(shù)和深成指數(shù)代表我國(guó)股市的波動(dòng)。通過(guò)每日開盤價(jià)和每日收盤價(jià),計(jì)算出投資者的對(duì)數(shù)收益率。

    (三)研究方法

    選取研究對(duì)象每日的開盤價(jià)和收盤價(jià)為研究數(shù)據(jù),在“T+0”交易制度下,先將數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理,然后用處理后的當(dāng)日(即T日)收盤價(jià)減去處理后的當(dāng)日開盤價(jià),得到“T+0”交易制度下的日收益率,具體公式如下:

    (1)

    在“T+1”的交易制度下,將數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理,用第二個(gè)交易日的開盤價(jià)減去前一個(gè)交易日(即T日)的開盤價(jià),得到“T+1”交易制度下的日收益率,具體公式如下:

    (2)

    其中r代表收益率;代表T日的收盤價(jià);代表T日的開盤價(jià);代表T+1日的開盤價(jià)。一般情況下,r的取值有三種情況:

    (1)r>0,說(shuō)明投資者該日盈利,即說(shuō)明該交易制度減小了投資者的交易風(fēng)險(xiǎn)。

    (2)r=0,說(shuō)明投資者該日保本,即說(shuō)明該交易制度不影響投資者的交易風(fēng)險(xiǎn)。

    (3)r<0,說(shuō)明投資者該日虧損,即說(shuō)明該交易制度增大了投資者的交易風(fēng)險(xiǎn)。

    N為樣本總數(shù),為第三種情況出現(xiàn)的次數(shù),P為第三種情況占總體的比例。

    P越大說(shuō)明該種交易制度下,投資者面臨的交易風(fēng)險(xiǎn)越大。P的表達(dá)式如下:

    (3)

    (四)結(jié)果分析

    1.“T+0”交易制度下結(jié)果。通過(guò)計(jì)算可知,在“T+0”交易制度下,上證指數(shù)、深成指數(shù)的P值分別是0.4290、0.4650。即在過(guò)去五年中,如果采用“T+0”交易制度,投資者在上海證券交易市場(chǎng)有42.90%的可能性會(huì)虧損,在深證證券交易所有46.50%的可能性會(huì)虧損。

    2.“T+1”交易制度下結(jié)果。通過(guò)計(jì)算可知,在“T+1”交易制度下,上證指數(shù)、深成指數(shù)的P值分別是0.4768、0.4676。即在過(guò)去五年中,如果采用“T+1”交易制度,投資者在上海證券交易市場(chǎng)有47.68%的可能性會(huì)虧損,在深證證券交易所有46.76%的可能性會(huì)虧損。

    (五)收益率分析總結(jié)

    通過(guò)對(duì)比兩種交易制度下上海證券交易所和深證證券交易所的收益率,發(fā)現(xiàn)在“T+0”交易制度下投資者所面臨的交易風(fēng)險(xiǎn)略小于“T+1”交易制度下投資者面臨的交易風(fēng)險(xiǎn)。以上證指數(shù)為例,“T+0”交易制度下P值為0.4290,“T+1”交易制度下P值為0.4768。該數(shù)據(jù)說(shuō)明,如果將股市的交易制度改成“T+0”,將會(huì)使交易者的投資風(fēng)險(xiǎn)減少10.03%。同樣,深成指數(shù)在“T+0”交易制度下P值為0.4650,“T+1”交易制度下P值為0.4676,通過(guò)計(jì)算可知,如果將股市的交易制度改為“T+0”,將會(huì)使投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)減少0.056%。

    綜上可知,推行“T+0”交易制度對(duì)上海證券交易市場(chǎng)的影響更大,可以幫助廣大投資者降低投資風(fēng)險(xiǎn)獲得更高的投資收益,同時(shí)在深圳證券交易市場(chǎng)也可以起到一定的降低投資風(fēng)險(xiǎn)的作用。

    四、研究結(jié)論

    “T+0”和“T+1”交易制度的本質(zhì)區(qū)別在于對(duì)資產(chǎn)的流動(dòng)性存在不同的限制,而流動(dòng)性又是資產(chǎn)價(jià)格的決定性因素之一。從市場(chǎng)定價(jià)的角度來(lái)看,推行“T+0”交易制度可以有效解決股票低流動(dòng)性折價(jià)的問題,可以全面提升股票價(jià)格,達(dá)到有效定價(jià)的目的。從券商的角度分析,“T+0”交易制度可以增加交易次數(shù),為券商帶來(lái)更多是交易費(fèi)用。從投資者的角度分析,“T+0”可以有效降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn),為投資者帶來(lái)更高的收益。

    綜上可知,本文認(rèn)為現(xiàn)在正是推行“T+0”交易制度的良機(jī)。推行“T+0”交易制度應(yīng)借鑒紐約證券交易所的經(jīng)驗(yàn),對(duì)資產(chǎn)總值不同的賬戶實(shí)行不同程度的交易限制,實(shí)現(xiàn)有限制的“T+0”交易制度。

    參考文獻(xiàn):

    [1]吳恢虎.“T+1”與“T+0”交易制度對(duì)我國(guó)股市波動(dòng)性的影響 [J].華中科技大學(xué),2014-05-01.

    [2]蓋卉,張磊.“T+0”和“T+1”制度下投資者交易風(fēng)險(xiǎn)對(duì)比[J].哈爾濱商業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版),2006,05:122-125.

    [3]邊江澤,宿鐵.“T+1”交易制度和中國(guó)權(quán)證市場(chǎng)溢價(jià)[J].金融研究,2010,06:143-161.

    [4]中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì).T+0與T+1交易制度研究[R].傳導(dǎo),2015(82).

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    [6]桂浩明,T+0交易:魔鬼還是天使?[J].證券時(shí)報(bào),2019-02-16.

    [7]蔣光祥,T+0交易漸行漸遠(yuǎn)[J].中國(guó)城鄉(xiāng)金融報(bào),2020-06-17.

    [8]劉文宇,證券“T+0”交易制度的海外經(jīng)驗(yàn)與啟示[J],上海經(jīng)濟(jì)研究,2016-10-15.

    [9]戴俊,屈遲文,A股“T+0”投資者機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)研究[J],財(cái)會(huì)通訊,2015-03-20.

    [10]記者李光磊,從“T+1”到“T+0”還有多遠(yuǎn)[J],金融時(shí)報(bào),2013-07-16.

    單位:武漢理工大學(xué)

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