交易所預(yù)防性違規(guī)監(jiān)管與上市公司信息披露質(zhì)量的改善
——基于深交所監(jiān)管函的證據(jù)

張 艷,鐘文勝

(湖南工商大學(xué) a.會(huì)計(jì)學(xué)院; b.財(cái)務(wù)處，長沙410205)

信息是資本市場有效性的關(guān)鍵因素，但同時(shí)信息披露違規(guī)一直也是困擾中外資本市場的難題。長期以來，我國對上市公司信息披露違規(guī)行為的監(jiān)管主要以證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查處罰為主，但這種事后監(jiān)管模式往往滯后時(shí)間長，無助于違規(guī)行為給投資者已經(jīng)造成的損失。近幾年來，交易所一線預(yù)防性違規(guī)監(jiān)管開始引發(fā)國內(nèi)學(xué)者的關(guān)注，但研究成果數(shù)量仍然較少、研究對象不夠豐富，其中以財(cái)務(wù)報(bào)告問詢函為對象的成果居多。本文以2014—2017年深交所出具的監(jiān)管函為研究對象，從違規(guī)公司信息披露的角度考察了其效果，實(shí)證結(jié)果表明收到監(jiān)管函的公司更可能改善其信息披露質(zhì)量，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)監(jiān)管函同時(shí)會(huì)影響違規(guī)公司審計(jì)師的行為，公司監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)被審計(jì)師捕捉后更可能出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見以規(guī)避自身風(fēng)險(xiǎn)，說明了我國交易所的預(yù)防性違規(guī)監(jiān)管已具備一定的有效性。

目前，對上市公司信息披露違規(guī)監(jiān)管的研究以證監(jiān)會(huì)事后監(jiān)管為主，針對交易所監(jiān)管的研究則以財(cái)務(wù)報(bào)告問詢函為主，對其他形式的監(jiān)管研究文獻(xiàn)較少。因此，本文選擇深交所監(jiān)管函為考察對象，實(shí)證結(jié)果對我國交易所監(jiān)管措施創(chuàng)新的經(jīng)濟(jì)后果提供了更多證據(jù)支持。研究發(fā)現(xiàn)，盡管監(jiān)管函并不像財(cái)務(wù)報(bào)告問詢與財(cái)務(wù)報(bào)告審計(jì)關(guān)注的重點(diǎn)產(chǎn)生重合[1]82，但仍然會(huì)影響審計(jì)師的年報(bào)審計(jì)意見行為，這證明了交易所監(jiān)管關(guān)注對信息中介機(jī)構(gòu)的治理效應(yīng)。

1 制度背景、文獻(xiàn)回顧及研究假設(shè)

1.1 制度背景

上市公司信息披露一直是交易所監(jiān)管制度建設(shè)的重要議題。經(jīng)查詢，在深交所和上交所網(wǎng)站“法律規(guī)則”欄目下以“信息披露”為主題的相關(guān)規(guī)則分別達(dá)到171條和131條，包括了從2004年以來的證監(jiān)會(huì)規(guī)章和規(guī)范性文件、公開征求意見、交易所備忘錄與服務(wù)指南、交易所業(yè)務(wù)規(guī)則，對上市公司信息披露要求從內(nèi)容、格式、違法行為認(rèn)定及責(zé)任都作出了詳細(xì)而明確的說明。為了推進(jìn)執(zhí)法過程，目前我國兩大交易所創(chuàng)設(shè)了多種形式的日常性監(jiān)管措施。如：上交所有監(jiān)管關(guān)注、通報(bào)批評、公開譴責(zé)及公開認(rèn)定、監(jiān)管工作函、監(jiān)管問詢、承諾履行及持股變動(dòng)特定項(xiàng)目公開、信息披露考評等7種主要形式；深交所有問詢函、監(jiān)管函、信息披露考評、誠信檔案等4種主要形式，兩者基本上處于制度趨同狀態(tài)。如果比照郝旭光提出的判別監(jiān)管有效性的標(biāo)準(zhǔn)和條件[2]，深交所在監(jiān)管措施的分類上更為清晰。其中，監(jiān)管函針對公司日常信息披露行為進(jìn)行過程監(jiān)督，旨在對披露中產(chǎn)生的不當(dāng)行為給予及時(shí)關(guān)注，阻止其演變成為性質(zhì)更為惡劣的違法違規(guī)后果。而在監(jiān)管過程中，交易所和上市公司之間就信息內(nèi)容進(jìn)行互動(dòng)的過程提高了相關(guān)信息的透明度，便于投資者及時(shí)獲取信息，降低因信息不對稱帶來的決策失誤和投資損失。因此，從這個(gè)意義上來講，交易所的這種日常性監(jiān)管對于公司信息披露違規(guī)擴(kuò)散和投資者信息風(fēng)險(xiǎn)防范兩方面都能夠起到防微杜漸的作用。但是，深交所監(jiān)管函的違規(guī)處理與證監(jiān)會(huì)的違規(guī)處罰相比較，只是發(fā)出一種關(guān)注信號，對公司并未有任何實(shí)質(zhì)性處罰，這種預(yù)防式違規(guī)監(jiān)管模式在實(shí)踐中是否會(huì)有效果，仍然需要實(shí)證數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)。

1.2 文獻(xiàn)回顧

早期針對上市公司信息披露違規(guī)監(jiān)管的研究主要集中在證監(jiān)會(huì)這一監(jiān)管主體。研究大多通過執(zhí)法后果(如市場反應(yīng)或者違規(guī)主體的行為變化)來檢驗(yàn)監(jiān)管的有效性，但研究結(jié)論并不完全一致。部分研究表明，市場會(huì)對公司的監(jiān)管處罰產(chǎn)生消極反應(yīng)，股票價(jià)格會(huì)表現(xiàn)出顯著的負(fù)超額收益[3-4]，對違規(guī)主體來說，監(jiān)管處罰能夠一定程度上改善其公司治理和會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量[5]。但是，也有研究認(rèn)為證監(jiān)會(huì)監(jiān)管處罰效果并不理想，違規(guī)處罰并未降低公司再次違法違規(guī)的概率[6]，市場參與者對監(jiān)管部門的總體監(jiān)管效果評價(jià)較低[7]。針對上述結(jié)果，研究者認(rèn)為，監(jiān)管處罰過程中的選擇性行為、處罰中的“潛規(guī)則”、處罰力度低、外部市場環(huán)境等導(dǎo)致上市公司違規(guī)披露成本低，是影響行政監(jiān)管治理有效性的主要原因[8-9]。

隨著研究時(shí)間的推移及監(jiān)管實(shí)踐的變化，交易所這一監(jiān)管主體的作用開始引起研究者的關(guān)注，但研究結(jié)論同樣并不一致。如：研究發(fā)現(xiàn)交易所年報(bào)問詢函具有信息含量，市場能夠?qū)ζ渥鞒龇磻?yīng)[10-11]，能夠降低股價(jià)崩盤的風(fēng)險(xiǎn)[12]；年報(bào)問詢函能夠比較準(zhǔn)確地識別上市公司的盈余管理行為[13]、稅收規(guī)避行為[14]和財(cái)務(wù)報(bào)告缺陷[15]；公司收到年報(bào)問詢函后盈余管理行為得到抑制[16]，被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的概率提高[1]85，審計(jì)收費(fèi)更高[17]，審計(jì)質(zhì)量得到了提升[18]，能夠有效抑制大股東的“掏空”行為[19]；針對并購重組事項(xiàng)的問詢函能夠識別并購重組中的潛在風(fēng)險(xiǎn)，降低了并購重組中的信息不對稱[20]。但是，黎文靖基于深滬證券交易所設(shè)立的誠信檔案制度的檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，該監(jiān)管措施效果并不顯著[8]21。綜上所述，目前針對交易所對上市公司信息監(jiān)管的研究時(shí)間尚不充分，盡管其監(jiān)管有效性得到了大部分研究的支持，但其中以財(cái)務(wù)報(bào)告問詢函為對象的研究居大多數(shù)，而針對交易所其他形式監(jiān)管措施的研究則較為缺乏。

1.3 研究假設(shè)的提出

交易所通過出具監(jiān)管函對上市公司違規(guī)行為(以信息披露為主)進(jìn)行認(rèn)定和警示，表達(dá)了對公司監(jiān)管的關(guān)注，并可能給公司帶來不利的經(jīng)濟(jì)后果。(1)監(jiān)管函的公開會(huì)引發(fā)外界其他利益相關(guān)者對公司違規(guī)行為的關(guān)注，加大了公司行為的曝光度，導(dǎo)致可能遭到外界更多的后續(xù)性監(jiān)督，從而對公司產(chǎn)生社會(huì)和政治壓力；(2)收到監(jiān)管函的公司會(huì)降低本年度的信息披露質(zhì)量考評等級，可能還會(huì)被記入誠信檔案，給公司帶來聲譽(yù)損失。為了表明自身對監(jiān)管處理的重視，避免后期更嚴(yán)厲的處罰或監(jiān)管關(guān)注，公司會(huì)在收到監(jiān)管函后在信息披露行為上做出明顯改進(jìn)，向監(jiān)管方和市場傳達(dá)自己改正錯(cuò)誤的態(tài)度。基于上述分析，提出本文第一個(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)1：交易所監(jiān)管函能夠促進(jìn)上市公司信息披露質(zhì)量的改善。

通過對深交所監(jiān)管函的文本分析，可以看到監(jiān)管函中認(rèn)定的違規(guī)主體不僅僅包括上市公司，還包括上市公司董監(jiān)高、控股東、實(shí)際控制人、持股5%以上的股東、其他人員，違規(guī)事項(xiàng)涉及的范圍更為廣泛，盡管以信息披露違規(guī)事項(xiàng)為主，還涉及了違規(guī)減持、違規(guī)股票交易、合同違約等。即監(jiān)管函的出具并不必然針對上市公司信息披露違規(guī)，而且監(jiān)管函在性質(zhì)上只是一種“口頭”警告，并未有實(shí)質(zhì)性直接懲罰后果的產(chǎn)生，相對于證監(jiān)會(huì)違規(guī)監(jiān)管其成本更低?，F(xiàn)有研究表明，證監(jiān)會(huì)監(jiān)管有效性尚存在不確定性，交易所監(jiān)管函形式從監(jiān)管主體及監(jiān)管后果來看均處于更低層次，這種監(jiān)管形式很可能并不會(huì)被上市公司所重視并影響其信息披露行為?；诖?，提出本文第二個(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)2：交易所監(jiān)管函對公司信息披露質(zhì)量的改善不會(huì)產(chǎn)生影響。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

以2014—2017年截至當(dāng)年底在深交所上市的公司為研究對象。以2014年為研究起點(diǎn)，是因?yàn)樯罱凰?014年開始實(shí)施“監(jiān)管函”這一監(jiān)管措施并在網(wǎng)站上公開披露了具體信息，另外在研究中，我們以深交所對上市公司的信息披露考評結(jié)果作為公司信息披露質(zhì)量的主要衡量指標(biāo)，截至目前最新考評結(jié)果為2018年度，由于考查上市公司信息披露質(zhì)量的改善情況需要滯后一年，因此本文研究以2017年作為選取樣本的截止日期。研究中的“監(jiān)管函”及“信息披露考核”數(shù)據(jù)來自深交所網(wǎng)站“監(jiān)管信息公開”欄目，上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及基本情況數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，重要遺漏數(shù)據(jù)是從巨潮資訊網(wǎng)站公司公告中查詢并經(jīng)手工錄入。

樣本篩選過程如下：(1)2014—2017年截至當(dāng)年底在深交所上市的公司；(2)剔除金融類上市公司；(3)剔除主要研究變量缺失樣本。詳情如表1所示。

表1 樣本分布情況

最終獲得樣本觀測值7213個(gè)。其中，收到監(jiān)管函及未收到監(jiān)管函的樣本公司分別為768家和6445家，前者在2014—2017年考查期間占當(dāng)年全部公司的比例分別為13.62%、6.84%、3.70%和13.77%。在以下各個(gè)不同實(shí)證模型中因部分變量數(shù)據(jù)缺失，則以各自的實(shí)際樣本為準(zhǔn)。

2.2 實(shí)證模型與變量設(shè)計(jì)

建立了以下Logit回歸模型來檢驗(yàn)上文中提出的假設(shè)。

disclosureit+1=α0+α1reguit+α2opinionit+α3shareit+α4shareqit+α5indpenit+α6oldit+α7womanit+α8bmeetit+α9smeetit+α10overseait+α11goverit+α12equityit+α13levit+α14roait+α15cfoit+α16stateit+α17ageit+α18sizeit+α19yeart+ε

(模型1)

模型中的主要變量設(shè)計(jì)如下：

(1)被解釋變量disclosure：公司信息披露質(zhì)量的改善。關(guān)于上市公司信息披露質(zhì)量的衡量并沒有比較統(tǒng)一的指標(biāo)，已有文獻(xiàn)中比較常用的衡量指標(biāo)包括研究者自行構(gòu)建的信息披露指數(shù)，反映盈余質(zhì)量的可操控性應(yīng)計(jì)、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性、財(cái)務(wù)重述、財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)意見類型等，這些評價(jià)指標(biāo)大多主要側(cè)重于公司特定信息披露，如財(cái)務(wù)報(bào)告信息、內(nèi)部控制信息等。還有一些文獻(xiàn)采用了交易所信息披露考評結(jié)果[21]，該指標(biāo)具有綜合性，能夠比較全面地刻畫上市公司當(dāng)年度的信息披露質(zhì)量情況。深交所從2001年開始在每年上市公司年度報(bào)告披露工作結(jié)束后，對上年12月31日前已在本所上市的公司信息披露工作進(jìn)行考核，考核期間為上年5月1日至本年4月30日，并按得分情況從高到低劃分為A、B、C、D 4個(gè)等級。本文以深交所對公司的年度信息披露考評結(jié)果作為公司信息披露質(zhì)量的主要衡量指標(biāo)，如果下一年度的考評結(jié)果等級高于上一年度或者連續(xù)前后兩期均保持在A級，則認(rèn)為公司的信息披露質(zhì)量得到了改善(在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，將該指標(biāo)的范圍縮小為下一年度的考評結(jié)果等級高于上一年度時(shí)，視為改善)。

(2)解釋變量regu：交易所預(yù)防性違規(guī)監(jiān)管。以公司在本年5月1日至次年4月30日是否收到深交年監(jiān)管函作為當(dāng)期衡量指標(biāo)，主要基于以下兩點(diǎn)考慮：一是根據(jù)《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》，“上市公司被處罰、處分及采取監(jiān)管措施情況”是評價(jià)考核的主要標(biāo)準(zhǔn)之一，其中包括“本所發(fā)出監(jiān)管函的情況”，研究中取值時(shí)段與深交所信息披露考評期間相一致，使得公司下年度的信息披露考評結(jié)果與本年度收到監(jiān)管函的期間不產(chǎn)生重合，公司信息披露質(zhì)量的改善采用滯后一年的數(shù)據(jù)時(shí)，能夠避免兩個(gè)變量之間互為因果關(guān)系所產(chǎn)生的內(nèi)生性問題；二是研究中同時(shí)考查了交易所監(jiān)管關(guān)注對審計(jì)行為的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)，審計(jì)報(bào)告公布時(shí)間往往與公司年報(bào)公布時(shí)間一致，這一時(shí)間點(diǎn)的設(shè)置可以清晰地劃斷監(jiān)管關(guān)注對審計(jì)師當(dāng)年度出具審計(jì)意見決策行為的時(shí)點(diǎn)影響。除此之外，模型中其他變量仍然采用會(huì)計(jì)年度為取值時(shí)間標(biāo)準(zhǔn)。

(3)控制變量?；谝延械难芯?，本文選擇了以下控制變量：財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)意見。反映公司治理特征的指標(biāo)，包括第一大股東持股比例和第一大股東持股比例平方，獨(dú)立董事規(guī)模、董事會(huì)成員平均年齡和董事會(huì)成員中女性人數(shù)，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)和股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)，董事長及總經(jīng)理是否有海外經(jīng)歷、是否有政府背景；反映公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，包括資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)是否為負(fù)、資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入凈現(xiàn)金含量。另外，在模型中控制了公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、公司規(guī)模、公司已上市時(shí)間和年度效應(yīng)。具體變量及定義見表2。

表2 變量名稱及定義

注：*序號21-29是后文“進(jìn)一步分析”中模型(2)和(3)增加的變量。

3 實(shí)證結(jié)果及分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

表3列出了樣本中各變量的描述性統(tǒng)計(jì)特征以及是否收到交易所監(jiān)管函對照樣本組各變量的均值比較及t檢驗(yàn)。數(shù)據(jù)顯示：樣本中次年信息披露質(zhì)量得到改善的公司均值為0.267，收到交易所監(jiān)管函的公司均值為0.106，收到非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見公司均值為0.021?？梢姡F(xiàn)階段我國上市公司所處的外部監(jiān)督環(huán)境較為寬松。

從董事會(huì)構(gòu)成特征來看，獨(dú)立董事規(guī)模均值為3.088，董事會(huì)成員平均年齡較大(50.908歲)，女性所占比例較低(1.521人)，董事長或總經(jīng)理具有海外經(jīng)歷的比例為0.094，具有政府背景的比例為0.303，召開董事會(huì)會(huì)議的次數(shù)平均為10.312次/年，即平均每月不到一次。從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，資產(chǎn)負(fù)債率均值為40%，標(biāo)準(zhǔn)差在20%左右，公司之間的負(fù)債率差異較大；相對于公司成長性均值指標(biāo)55.8%，資產(chǎn)收益率均值僅為4.1%，營業(yè)收入凈現(xiàn)金含量均值為6.8%，公司的盈利能力和盈利質(zhì)量并不理想。

表3 各變量描述性統(tǒng)計(jì)

注：***p<0.01, **p<0.05, *p<0.1,雙尾檢驗(yàn)。

對照樣本組數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，本期收到監(jiān)管函的公司與其對照樣本公司相比于下期信息披露質(zhì)量會(huì)得到顯著改善，收到監(jiān)管函的公司同期更容易被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見。另外，對照樣本組在第一大股東持股比例、第一大股東持股比例平方、股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)、公司上市時(shí)間、公司規(guī)模等指標(biāo)方面有顯著不同，這些描述性特征在后面的回歸分析中大多得到了更進(jìn)一步的印證。

3.2 回歸結(jié)果與分析

表4列示了使用穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤進(jìn)行Logit回歸得到的結(jié)果，回歸結(jié)果支持假設(shè)1，不支持假設(shè)2。具體結(jié)果顯示，公司收到交易所監(jiān)管函能夠促進(jìn)下期信息披露質(zhì)量的改善，并在1%水平上顯著。報(bào)告幾率比結(jié)果顯示，在給定其他變量的情況下，本期收到監(jiān)管函的公司下期信息披露質(zhì)量改善的幾率比是未收到監(jiān)管函公司的1.62倍，高出62%。在控制變量上，獨(dú)立董事規(guī)模、董事會(huì)成員平均年齡、董事會(huì)議次數(shù)、董事長及總經(jīng)理政府背景、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、營業(yè)收入凈現(xiàn)金含量與公司信息披露質(zhì)量的改善呈顯著正相關(guān)，表明公司治理越完善、董事會(huì)成員越謹(jǐn)慎以及國有企業(yè)性質(zhì)對公司信息披露質(zhì)量的促進(jìn)作用越大。股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)、資產(chǎn)收益率、公司已上市時(shí)間與公司信息披露質(zhì)量的改善呈顯著負(fù)相關(guān)。董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與股東大會(huì)會(huì)議次數(shù)對公司信息披露質(zhì)量的改善都有著顯著影響但方向相反，一個(gè)可能的解釋是相比較于董事會(huì)會(huì)議，股東大會(huì)是一種成本更高的公司治理機(jī)制，且只在《公司法》中規(guī)定的對公司產(chǎn)生重大影響的事項(xiàng)發(fā)生時(shí)才會(huì)召開，其次數(shù)多并不表明公司更勤勉，而是意味著公司現(xiàn)階段面臨更多的重大事件，其經(jīng)營處于一種更不穩(wěn)定的狀態(tài)，因此在信息披露上會(huì)傾向于更保守和更不透明。

表4 交易所監(jiān)管與公司信息披露質(zhì)量改善的回歸結(jié)果

注：***p<0.01, **p<0.05, *p<0.1

3.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

針對以上結(jié)果，我們從以下兩方面進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)：(1)將被解釋變量“公司信息披露質(zhì)量的改善”界定為“公司下一年度信息披露考核等級上升”，本期公司收到監(jiān)管函與下一期公司信息披露質(zhì)量的改善仍然在1%的顯著水平上呈正相關(guān)。其他變量中，獨(dú)立董事規(guī)模與董事會(huì)會(huì)議次數(shù)不再顯著，資產(chǎn)負(fù)債率和公司規(guī)模指標(biāo)由不顯著變?yōu)榉謩e在5%和1%水平上顯著。(2)考慮到對于上市公司信息披露而言，交易所和審計(jì)均屬于外部監(jiān)督機(jī)制，并具有對外信號傳遞的功能，兩者之間可能存在交互作用，因此我們在模型中同時(shí)加入了本期審計(jì)意見變量及其與交易所監(jiān)管變量的交互項(xiàng)，結(jié)果顯示兩者之間并未出現(xiàn)顯著的交互效應(yīng)，本期公司收到監(jiān)管函與下一期公司信息披露質(zhì)量的改善仍然在1%的顯著水平上呈正相關(guān)。

3.4 進(jìn)一步分析

從歷年來證監(jiān)會(huì)對上市公司信息披露違規(guī)的處罰情況來看，審計(jì)師受到連帶處罰的情況非常普遍。已有研究也表明，客戶公司如果受到證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查和行政處罰會(huì)對審計(jì)行為產(chǎn)生影響，具體體現(xiàn)為收取更高的審計(jì)費(fèi)用、更容易出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見等[21]。陳運(yùn)森等以財(cái)務(wù)報(bào)告問詢函為研究對象，驗(yàn)證了公司收到財(cái)務(wù)報(bào)告問詢函后加大了審計(jì)師出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的概率，并提高審計(jì)費(fèi)用[1]87。然而，如前文所述，監(jiān)管函涉及的違規(guī)內(nèi)容并不必然與財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量直接相關(guān)，是否同樣會(huì)對審計(jì)師行為產(chǎn)生影響呢？我們選擇從當(dāng)期審計(jì)師出具審計(jì)意見類型這一角度來進(jìn)行分析，同時(shí)可以與此前研究結(jié)果相對照。

審計(jì)作為一種外部監(jiān)督機(jī)制，審計(jì)師在出具審計(jì)意見時(shí)所考慮的風(fēng)險(xiǎn)因素與交易所監(jiān)管方可能會(huì)存在重合，為了避免因此而產(chǎn)生的內(nèi)生性問題，本文采取了二階段回歸的方法。第一階段構(gòu)建了交易所下達(dá)監(jiān)管函的影響因素模型，并將本階段回歸的殘差(regu*)代入第二階段的回歸，以剔除以往研究中已有證據(jù)表明對審計(jì)意見行為可能產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)特征指標(biāo)。第一階段的回歸模型如下：

reguit=β0+β1shareit+β2shareqit+β3boardit+β4indpenit+β5agentit+β6salecostit+β7wageit+β8levit+β9roait+β10cfoit+β11growit+β12recei1it+β13recei2it+β14investit+β15depreit+β16stateit+β17ageit+β18sizeit+β19yeart+ε

(模型2)

在第一階段回歸結(jié)果的基礎(chǔ)上，構(gòu)建第二階段的回歸模型：

(模型3)

上述模型在前述變量基礎(chǔ)上，增加了以下控制變量：董事會(huì)規(guī)模，公司成長性，公司代理成本，市場開拓激進(jìn)程度，公司高管薪酬級差，以及代表特定交易風(fēng)險(xiǎn)且在執(zhí)行審計(jì)程序時(shí)檢查風(fēng)險(xiǎn)較高的4個(gè)指標(biāo)，即應(yīng)收賬款規(guī)模、其他應(yīng)收款規(guī)模、長期股權(quán)投資規(guī)模及資產(chǎn)減值損失計(jì)提規(guī)模。

表5顯示了交易所對公司的違規(guī)監(jiān)管關(guān)注對審計(jì)行為的影響?；貧w結(jié)果顯示，交易所出具的監(jiān)管函對審計(jì)行為產(chǎn)生了顯著正向影響,顯著性水平為5%，在給定其他變量的情況下，本期收到交易所監(jiān)管函的公司收到非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的幾率是未收到監(jiān)管函公司的1.84倍，高出了84%。另外，第一大股東持股比例與被出具非標(biāo)意見呈負(fù)相關(guān)，與第一大股東持股比例的平方呈正相關(guān)，即大股東股權(quán)比例對公司治理的影響呈U型。獨(dú)立董事規(guī)模與非標(biāo)審計(jì)意見顯著負(fù)相關(guān)，其他兩個(gè)董事會(huì)特征指標(biāo)董事會(huì)成員平均年齡與女性人數(shù)則不顯著。其次，資產(chǎn)負(fù)債率與資產(chǎn)收益率分別與非標(biāo)審計(jì)意見呈顯著正相關(guān)和負(fù)相關(guān)，表明財(cái)務(wù)質(zhì)量越好的公司收到非標(biāo)審計(jì)意見的可能性越小。同時(shí)，規(guī)模越大的公司收到非標(biāo)意見的可能性越小，一般情況下規(guī)模越大的公司抵御風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)，更難發(fā)生經(jīng)營失敗。

表5 交易所監(jiān)管對審計(jì)行為影響穩(wěn)健性檢驗(yàn)回歸結(jié)果

注：***p<0.01, **p<0.05, *p<0.1。

上述結(jié)果與先前研究基本相一致，表明公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)一直是影響審計(jì)師審計(jì)意見行為的重要風(fēng)險(xiǎn)因素。從特定交易和賬戶層次的風(fēng)險(xiǎn)因素來看，其他應(yīng)收款規(guī)模、長期股權(quán)投資規(guī)模及資產(chǎn)減值損失計(jì)提規(guī)模3個(gè)項(xiàng)目都與非標(biāo)意見的出具呈顯著正相關(guān)，表明復(fù)雜交易事項(xiàng)所帶來的錯(cuò)報(bào)或舞弊風(fēng)險(xiǎn)同樣是影響審計(jì)報(bào)告行為的重要因素。

4 結(jié)論與啟示

以深交所出具的監(jiān)管函為研究對象，檢驗(yàn)了交易所預(yù)防性違規(guī)監(jiān)管措施對公司信息披露質(zhì)量的改善作用。研究結(jié)果表明，收到交易所監(jiān)管函的公司下期信息披露質(zhì)量得到了顯著改善，監(jiān)管效應(yīng)同時(shí)延伸到對審計(jì)行為后果的影響，受到監(jiān)管關(guān)注的公司審計(jì)師在本期出具審計(jì)意見時(shí)會(huì)更為謹(jǐn)慎。研究還表明，深交所監(jiān)管函對公司信息披露質(zhì)量的改進(jìn)受到了公司治理機(jī)制的顯著影響，其中獨(dú)立董事規(guī)模、董事會(huì)勤勉程度、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、高管個(gè)人特征中的政府背景都是重要影響因素。交易所和審計(jì)師在對公司的監(jiān)督中其風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注也有著一定程度的差異，前者更加關(guān)注公司的社會(huì)政治性風(fēng)險(xiǎn)，后者更加關(guān)注公司的重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。

從研究結(jié)果可以看出，深交所監(jiān)管函對公司信息披露質(zhì)量的改善已產(chǎn)生了比較顯著的促進(jìn)作用，證明當(dāng)前我國資本市場將信息披露違規(guī)監(jiān)管重心從事后處罰性監(jiān)管轉(zhuǎn)向事前預(yù)防性監(jiān)管、從主要以證監(jiān)會(huì)/局為核心的后臺(tái)監(jiān)管主體轉(zhuǎn)向交易所一線監(jiān)管主體的監(jiān)管模式改革已經(jīng)開始產(chǎn)生效果。預(yù)期借助大數(shù)據(jù)及現(xiàn)代金融科技工具，交易所所處的一線監(jiān)管位置使其在上市公司信息披露違規(guī)行為監(jiān)督的時(shí)效性及效果上將更具優(yōu)勢。然而，研究結(jié)果也表明，無論是交易所還是審計(jì)師兩個(gè)主體都非常關(guān)注公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)特征，但這一特征往往可以從公司公開可得的財(cái)務(wù)指標(biāo)等信息中獲得，使得兩類監(jiān)督機(jī)制為外部投資者提供的增量信息價(jià)值較為有限，如何更精準(zhǔn)地提供上市公司違規(guī)的異質(zhì)性信息、提高預(yù)防性監(jiān)管價(jià)值，是后續(xù)交易所監(jiān)管改革中值得進(jìn)一步改進(jìn)的地方。