我國天使投資行為、發(fā)展與對策研究

李爽

（遼寧大學經(jīng)濟學院，遼寧 沈陽 110136）

一、天使投資行為

（一）天使投資的定義與概念

天使投資是一種權(quán)益性資本投資，同時也是風險投資的一種特殊形式，是具有“高風險、高潛在收益”的投資方式。

（二）天使投資的性質(zhì)

1、天使投資是股權(quán)投資

天使投資的主要投資方法是通過對一家企業(yè)進行投資從而獲得企業(yè)的部分股權(quán)，隨著企業(yè)規(guī)模擴大后，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式出售股權(quán)以賺得投資資本并實現(xiàn)資本增值。

2、天使投資是直接投資

天使投資是投資者作為資金所有者直接對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所進行的投資，從中獲得一定比例的股權(quán)，擁有一定的企業(yè)利益。

（三）我國天使投資主體

1、天使投資人

天使投資人又稱投資天使，是作為個人投資者對自己看好的企業(yè)或項目進行早期投資。

2、天使投資團隊

天使投資團隊天使投資俱樂部和天使投資聯(lián)盟等。這些團隊通常由幾名至十幾名天使投資人組成。

3、天使投資基金

在聯(lián)合投資的基礎上，天使投資者們成立了天使投資基金。國內(nèi)的天使投資基金有蜜蜂會天使投資基金等。

4、政府或企業(yè)投資的孵化器式的天使投資

我國創(chuàng)業(yè)孵化器主要集中在各地的高科技產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)，在政府的主導下為初創(chuàng)的科技企業(yè)提供辦公場所、資金等幫助和服務。

5、天使投資平臺

天使投資平臺是大量的天使投資人與創(chuàng)業(yè)者的聚集地。目前專注于天使投資的主要有天使匯、人人投等。

（四）天使投資的過程與環(huán)節(jié)

1、投資項目選擇

選擇正確的投資項目是投資最關(guān)鍵的原則。天使投資所選擇的投資領域一般為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。創(chuàng)業(yè)者具備創(chuàng)業(yè)精神且有獨到、敏銳的眼光，創(chuàng)業(yè)企業(yè)還需要基于此項先進技術(shù)的廣闊市場需求。此外，管理團隊經(jīng)驗的豐富程度和股權(quán)結(jié)構(gòu)的復雜程度都是投資者們的選擇條件。

2、企業(yè)價值評估

由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)是新創(chuàng)立的公司，一般沒有上市，無法獲得市盈率等相關(guān)數(shù)據(jù)，因此，現(xiàn)金流折現(xiàn)法更為適用。

3、風險評價分析

確定型風險方法主要有三種，盈虧平衡法、敏感性分析和概率分析。

不確定型風險方法主要有小中取大原則（大中取小原則）、最大可能原則、最大數(shù)學期望原則、貝葉斯概率法等。

4、投資交易管理

投資完成后，天使投資者將會對自己的資金進行管理，尤其是天使投資基金和機構(gòu)。他們會根據(jù)自己的投資策略保證資金的安全并收獲平穩(wěn)的收益。

5、資金退出機制

在整個天使投資的過程中，退出機制是至關(guān)重要的。天使投資的退出路徑主要有股權(quán)轉(zhuǎn)讓、首次公開發(fā)行（IPO）、并購、出售、回購和破產(chǎn)清算。

（1）股權(quán)轉(zhuǎn)讓

股權(quán)轉(zhuǎn)讓是指天使投資者依法將自己的股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓給他人的行為。這是天使投資中最為廣泛和主要的退出方式。

（2）首次公開發(fā)行（IPO）

IPO是天使投資最完美的退出方式，但由于公開發(fā)行的要求嚴格、手續(xù)煩瑣、費用較高，大部分企業(yè)無法做到。

（3）并購

并購是指天使投資者通過另一企業(yè)對被投資企業(yè)的兼并收購而退出投資的方式。雖然其回報比不上IPO，但可以用現(xiàn)金結(jié)算。

（4）股份回購

股份回購是指被投資企業(yè)出資回購天使投資所持股份。

（5）股份出售

股權(quán)出售也是天使投資常選擇的退出方式之一。可以實現(xiàn)一次性完全退出，剩余風險很小。但容易遭到創(chuàng)業(yè)者的反對，也很難尋找到合適的買方。

（6）破產(chǎn)清算

破產(chǎn)清算是指當創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營陷入嚴重困難而出現(xiàn)債務危機或天使投資者意識到不能取得預期經(jīng)濟回報時，采取的收回部分或全部投資方法的退出方式。

二、我國天使投資的發(fā)展與對策

（一）我國天使投資的發(fā)展歷程

《中關(guān)村科技園區(qū)天使投資發(fā)展環(huán)境研究報告》中曾指出，中國最早的天使投資起源于1986年開始實施的“863計劃”和1988年開始實施的“火炬計劃”。

21世紀始，一些在發(fā)達國家學習和工作的“海歸”歸國創(chuàng)業(yè)并開始在國內(nèi)進行“天使投資”。到了21世紀10年代左右，天使投資規(guī)模逐步發(fā)展起來，形成了以“成功的企業(yè)家”與“行業(yè)經(jīng)驗豐富的精英人士”為主的天使投資格局。近幾年來，天使投資在我國發(fā)展迅速，市場中還涌現(xiàn)出天使投資基金和天使投資平臺。

（二）我國天使投資的發(fā)展現(xiàn)狀

1、我國天使投資的發(fā)展規(guī)模

根據(jù)清科研究中心2016年第一季度中國天使投資研究報告，我國天使投資募資情況在經(jīng)歷2015年飛速增長后，2016年第一季度的發(fā)展腳步放緩。根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，我國天使投資機構(gòu)在此季度共新設立19只基金，其中完成資金募集近18.5億元人民幣，同比減少38.7%和45.2%（見圖1）。而投資方面，2016年第一季度中國天使投資機構(gòu)共投資353項，同比減少32.1%。披露金額超過22.36億人民幣，同比增長7.8%。與2015年第四季度相比，我國天使投資呈上升趨勢（見圖2）。

2、我國天使投資的投資分布差異

在我國，天使投資有著明顯的行業(yè)與區(qū)域差異。2016年第一季度我國獲得天使投資項目數(shù)最多的前三位行業(yè)分別是互聯(lián)網(wǎng)、電信及增值業(yè)務以及娛樂傳媒行業(yè)，其數(shù)量占總數(shù)的七成左右。而在融資金額方面，前三名分別是互聯(lián)網(wǎng)、IT和電信及增值業(yè)務行業(yè)，融資金額超過全部融資金額的70%。此外就地域而言，北京依然是我國天使投資最活躍的區(qū)域，共發(fā)生147項天使投資，其次是上海和深圳。但從融資金額來看，前三名略有不同，分別是北京、浙江、上海。在2016年第一季度中，浙江省進行了多項與智能家居、生物科技相關(guān)的高額天使投資，使得融資金額躍居第二，受到人們廣泛關(guān)注。

（三）我國天使投資的發(fā)展趨勢

2015年3月，國務院發(fā)布了一項關(guān)于“發(fā)展眾創(chuàng)空間，推進大眾創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)”的政策文件，所提出的發(fā)展目標中包括培育一批天使投資人和創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)、孵化培育一大批創(chuàng)新型小微企業(yè)等，由此可見，我國天使投資市場將不斷發(fā)展壯大并處在高速發(fā)展階段，并且未來會有平民化、組織化和機構(gòu)化的趨勢。

（四）我國天使投資的發(fā)展瓶頸

1、信用風險

天使投資的投資時期處于企業(yè)創(chuàng)立初期，對創(chuàng)業(yè)者的品質(zhì)誠信了解程度受限，這會導致信用風險的出現(xiàn)。同時也可能使得天使投資者更愿意對再度創(chuàng)業(yè)者進行投資，從而致使投資區(qū)域縮小。

2、信息不對稱

天使投資者和創(chuàng)業(yè)企業(yè)是投資中的兩個主體，雙方信息的分布不均衡，創(chuàng)業(yè)企業(yè)掌握著更多、更真實的信息，而天使投資者無法掌握到創(chuàng)業(yè)企業(yè)全面的真實情況，這將導致信息不對稱的產(chǎn)生，從而阻礙天使投資有效地進行。

3、投資環(huán)境不佳

在我國，天使投資發(fā)展歷史較短，其退出渠道較少且相關(guān)法規(guī)缺位。當前我國的證券市場不規(guī)范，這使得天使投資的退出缺乏有效的健康途徑。與此同時，我國沒有與天使投資相關(guān)的法律，這無疑惡化了天使投資的投資環(huán)境。

4、投資文化匱乏

我國的儲蓄存款金額極高，但居民的投資意識比較淡薄。受中華傳統(tǒng)文化的影響，我國居民大部分都為風險規(guī)避者。雖然我國的潛在天使投資人數(shù)量很多，但缺乏創(chuàng)新和冒險精神，所以對于從事天使投資沒有興趣和動力。

（五）我國天使投資的發(fā)展對策

1、建立健全天使投資相關(guān)的法律法規(guī)

一項經(jīng)濟活動要充分發(fā)揮其作用，需要一套與之配套的法律法規(guī)體系。完善的法律是保證天使投資得以健康發(fā)展的必要保障。在我國，天使投資雖然已經(jīng)發(fā)展有約二十年時間，但從未針對天使投資出臺過任何直接相關(guān)的法律法規(guī)，僅僅分散在《民法通則》《合同法》《公司法》和《證券法》等法律條文中。立法的缺失，使天使投資行為沒有明確的法律身份，缺少對天使投資人的權(quán)利保護，無法對天使投資行為進行法律規(guī)范，也無法有效地防范和監(jiān)管天使投資的投資風險。因此，與之相關(guān)的法律應規(guī)定好以下幾項內(nèi)容：

（1）保護天使投資的法律地位

有關(guān)的法律法規(guī)應首先對天使投資做出準確的定義與界定，并對其法律地位做出明確的規(guī)定。同時，對于現(xiàn)有法律例如《民法通則》等所涉及的關(guān)于天使投資的內(nèi)容進行適當修改，使之完善健全。

（2）保護天使投資者的權(quán)益

天使投資作為一項風險投資，應該加大對天使投資者的法律保護，促使更多潛在投資者進入天使投資領域。但我國現(xiàn)行的《合同法》《公司法》中對于投資者的保護有限，因此需要對此進行完善，進而從法律保護上推動天使投資的發(fā)展。

（3）完善和保護退出機制

退出是天使投資者們在投資前就已經(jīng)考慮的問題，基于此退出機制顯得尤為重要。因此應完善公司破產(chǎn)清算中的救濟制度，提高破產(chǎn)法法規(guī)的可操作性，加強對天使投資者利益的保護。同時，對于與股權(quán)交易和兼并收購有關(guān)的法律法規(guī)也應予以完善健全。

2、頒布天使投資稅收和財政優(yōu)惠等激勵政策

天使投資風險高，周期長，政府的引導不可替代。在國外，許多歐美國家政府對天使投資的支持力度非常大。在我國，全國性的引導扶持政策幾乎沒有，一定程度上延緩了天使投資的發(fā)展。國家政策支持最直接的便是稅收和財政優(yōu)惠，以此鼓勵天使投資的發(fā)展。

3、政府加大對天使投資的引導示范

正如我國最早的天使投資計劃，政府扮演著解決中小企業(yè)融資問題的重要角色。如果政府牽頭建立天使投資基金，或者通過提供政府信托擔保等形式對企業(yè)進行資金扶持，將直接帶動當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展，實現(xiàn)項目與資金間資源的合理配置和有效管理，并推動民間天使投資的快速良性發(fā)展。

4、完善資本市場與天使投資市場

與國外相比，我國天使投資市場仍處于初級階段，完善天使投資市場任重而道遠。天使投資目前還處于探索階段，可以建立公開有效的天使投資平臺來促進其發(fā)展。這些投資平臺能夠為創(chuàng)業(yè)者和天使投資者提供直接溝通交流的條件，有利于信息不對稱風險的減小，也能提高天使投資尋找到合適投資項目的效率。同時，在建此平臺時建立創(chuàng)業(yè)者的信用系統(tǒng)，以此降低信用風險產(chǎn)生的概率。

天使投資的發(fā)展也離不開資本市場的完善。資本市場更加規(guī)范健康地發(fā)展有利于天使投資的有效進行和安全退出。天使投資的退出，不僅是商業(yè)模式盈利本身的需要，回收資金后再對新項目繼續(xù)投資也是資本市場滾動持續(xù)發(fā)展的保證。因此，完善資本市場是天使投資市場健康可持續(xù)發(fā)展的又一條件。

（六）本章小結(jié)

本章立足于天使投資在我國的發(fā)展歷程和現(xiàn)狀，提出天使投資的發(fā)展瓶頸和發(fā)展對策。

近幾年，我國天使投資在投資市場上逐漸活躍，且處在高速發(fā)展時期。但天使投資要進一步深入發(fā)展仍需政府政策的支持與市場本身的完善，與此同時建立健全相關(guān)法律法規(guī)，從而促進天使投資更好地走下去。