基于養(yǎng)老地產(chǎn)租售模式的證券化研究

牟春燕 郭麗華

（吉林建筑大學經(jīng)管學院，吉林 長春 130118）

引言

2019年十三屆全國人大二次會議上，人口老齡化進程加快和養(yǎng)老問題成為兩會代表委員關注焦點。國務院總理李克強在政府工作報告中15次提到養(yǎng)老，伴隨著政府對養(yǎng)老問題的重視，房地產(chǎn)市場將產(chǎn)生新的變革，政府和房地產(chǎn)企業(yè)正在積極探索如何有效解決老年人養(yǎng)老住所的問題。

一、我國老齡化人群住房現(xiàn)狀

截至2018年底我國60歲以上人口已經(jīng)達到2.5億，約占總?cè)丝跀?shù)的17.9%，65歲以上人口增速為5.7%，比2016年增加了約827萬。2003年至2018年我國我國人口增速為0.52%，而65歲以上人口的平均增速為3.66%，老齡人口數(shù)量持續(xù)增加，人口紅利將逐漸消失，隨著經(jīng)濟發(fā)展，醫(yī)療水平日益提高，基礎設施逐步完善，我國人口老齡化將會邁入高齡化。目前我國的實際情況是老齡人口基數(shù)大，增長速度快，政府養(yǎng)老負擔繁重。

老有所居的住房是老齡人群養(yǎng)老所需的必需品，通過對長春市、北京市、石家莊市、青島市和武漢市等5個城市的60歲以上100位老人的住房情況進行社會調(diào)研統(tǒng)計：67%的老人擁有自有住房，而這其中與子女一起生活且共用一套住房的占35.4%，單獨生活并擁有自己的住房的占64.6%；還有33%的老年人是在子女名下的住房或者租房養(yǎng)老，為此，部分老齡人口的養(yǎng)老住房問題仍然是亟待解決的社會問題。政府如何通過有效的融資模式吸引社會資源投資養(yǎng)老地產(chǎn)，以此緩解老齡人的養(yǎng)老居住壓力。

二、ABS融資證券化

ABS，作為資產(chǎn)類的融資模式，以其獨有的特征，既可以彌補政府資金不足，又可以為投資者帶來一定的收益。

（一）概念

ABS是英文Asset-Backed Securitization的簡寫，全稱“資產(chǎn)證券化”融資模式。ABS 是指以資產(chǎn)為基礎，以項目的未來收益為保證，通過資產(chǎn)證券化的方式來籌集資金的一種融資模式，一般是指除了房地產(chǎn)抵押貸款債券以外的各種需要擔保性質(zhì)的債券。ABS融資模式起源于美國，盡管ABS出現(xiàn)和使用的時間較短，但歐美日國家應用廣泛，將會成為大型項目籌集資金的主要模式之一。

（二）特點

ABS模式是以項目未來的收益發(fā)行的證券，使用具有特殊目的且信用等級較高的中介SPV并且我國采用ABS融資模式的房地產(chǎn)項目大多是以商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)為基礎資產(chǎn)，發(fā)起人的信用度一般較高，所以具有前期投資資金量小、信用等級高、風險分散、破產(chǎn)隔離的優(yōu)點。

按照ABS模式的概念來講，只要是以資產(chǎn)為基礎的投資項目并擁有未來收益就可以進行融資證券化，但需要通過權威機構的信用等級評定，若無法通過信用等級評定就很難取得投資者信任籌集到資金，若信用等級過低，籌集資金同樣困難。另外，ABS融資適合流動性較差且未來收益穩(wěn)定的資產(chǎn)和大型項目，中小型項目不具備證券化的硬性條件。

三、養(yǎng)老房地產(chǎn)租售模式運用ABS融資模式的案例分析

ABS融資模式傳入我國時間較短，養(yǎng)老房地產(chǎn)租售模式在我國剛剛興起，所以并沒有實際案例，但我們可以假設把ABS融資證券化模式應用于養(yǎng)老房地產(chǎn)租售項目中，對實行過程中可能會出現(xiàn)的問題給出合理建議，以供后續(xù)項目參考借鑒，本文以某房地產(chǎn)項目為例。

（一）案例概況

該項目是我國首個采用租售模式的養(yǎng)老房地產(chǎn)項目，是專業(yè)性集中式的與社區(qū)結(jié)合的租售型養(yǎng)老房地產(chǎn)項目，與醫(yī)療機構合作在社區(qū)內(nèi)提供針對老年人的專業(yè)護理，提供相配套的休閑場所、娛樂設施和與此相配套物業(yè)管理。此外，該項目申請的是40年商業(yè)旅游用地，項目建成后購買使用權30年，也可以選擇租賃15年。如上所述，該項目完善基礎設施和后期銷售運營均需要大量的資金支持。因此，該項目最需要解決的問題是如何解決大量資金需求和節(jié)約資金的投入。本文試探討采用ABS證券化融資模式來此類問題。

（二）案例分析

首先，應建立一個具有特殊目的的機構SPV。SPV的特點之一是破產(chǎn)隔離，是“風險隔離”的形式之一，是指原始權益人所擁有的其他資產(chǎn)不會承受本項目的連帶責任。SPV的特殊目的在于將原始權益人的手中需要證券化的物業(yè)剝離出來，并把物業(yè)抵押給SPV。然后SPV以該項物業(yè)未來獲得租金收益為基礎發(fā)行債券并且以發(fā)行債券獲得的資金作為建設該項目的部分資金，以建設完工后房地產(chǎn)銷售所產(chǎn)生的利潤和租金作為投資人的收益。

其次，SPV的重要作用就是“信用增級”，可以通過提高證券化的信用等級吸引投資者，使該項目的投資方節(jié)約資金投入。SPV的“信用增級”可以分為內(nèi)部增級和外部增級。內(nèi)部信用增級是指以企業(yè)自身的資產(chǎn)作為出現(xiàn)損失風險的保證，內(nèi)部增級的主要方法是通過“超額抵押”來獲得資本溢價，即以房產(chǎn)進行抵押獲得超過資產(chǎn)本身價值的資金。外部信用增級是指依靠第三方機構或企業(yè)為證券化提供金融擔保，從而增加SPV的信用等級，例如專業(yè)保險公司提供保險來提高SPV的信用等級，從而順利籌集資金。

最后，在資產(chǎn)證券化后，公司將籌集到的資金用于該項目的建設，完善醫(yī)療和休閑娛樂設施。該項目盈利是采用租售結(jié)合的形式，銷售模式新穎，通過ABS融資證券化后會增加項目的知名度，更加易于銷售。由于ABS模式是以項目的未來收益作為擔保來進行證券化的融資模式，在此處，我們可以建議房地產(chǎn)企業(yè)以房產(chǎn)租售的形式來回饋投資者，即投資者購買或租用該項目房產(chǎn)，用投資抵消全部或部分租售房地產(chǎn)的費用，采用此種方式既可以吸引老年投資者，解決銷售問題，又可實現(xiàn)不以資金的形式回饋投資者。

四、建議

雖然ABS融資模式是依靠項目的未來收益，但仍有初始投資，一旦證券化失敗，投資方將會產(chǎn)生損失。需要政府加強證券市場的監(jiān)管力度，給予一定的政策支持和稅收優(yōu)惠，支持房地產(chǎn)投資企業(yè)應用此種模式開發(fā)養(yǎng)老房地產(chǎn)項目。

ABS在歐美日國家廣泛應用，在我國的存在和使用時間較短，缺乏實際操作經(jīng)驗，缺乏具有相關經(jīng)驗的專業(yè)人才和法律人才。所以，必須加快培養(yǎng)ABS方面專業(yè)的性復性合人才，深入學習歐美等發(fā)達國家關于ABS融資模式已有經(jīng)驗，使我國ABS項目順利運營，得到長遠發(fā)展。

ABS融資模式需要專業(yè)保險公司提供保險來提高SPV的信用等級和轉(zhuǎn)移風險，而如今的保險公司缺乏針對ABS融資模式的保險方案，要求各大保險公司制定適合ABS融資模式的保險方案。