科創(chuàng)板價(jià)值回歸至少還要兩年時(shí)間

黃湘源

促進(jìn)科創(chuàng)板新股合理定價(jià)不可能是一蹴而就的事情，價(jià)值回歸的實(shí)現(xiàn)也必然任重而道遠(yuǎn)，為之所付出一定的代價(jià)是不可避免的。

市場(chǎng)不會(huì)一直容忍科創(chuàng)板的高估值

注冊(cè)制試點(diǎn)條件下的科創(chuàng)板新股如何定價(jià)是一個(gè)新問題?？紤]到科創(chuàng)板上市公司大多出自高新技術(shù)前沿行業(yè)，企業(yè)盈利存在一定的不確定性，利潤(rùn)增長(zhǎng)速度也具有不可測(cè)因素，因此，科創(chuàng)板顯然不能像行政審核制條件下的主板、中小板或創(chuàng)業(yè)板一樣，沿用不超過23倍市盈率的新股發(fā)行定價(jià)方法，對(duì)此市場(chǎng)也是沒有什么爭(zhēng)議的?？煞砰_了市盈率限制的科創(chuàng)板新股發(fā)行定價(jià)究竟該采用什么樣的估值方法和標(biāo)準(zhǔn)，這在實(shí)踐上同樣需要一個(gè)探索過程，這種情況下，科創(chuàng)板采取詢價(jià)方式確定發(fā)行價(jià)格或無可厚非，但如果主承銷商所提供的投資價(jià)值研究報(bào)告有失審慎，甚至還摻雜了某種利益交換，相關(guān)報(bào)價(jià)在價(jià)值定位的準(zhǔn)確合理性方面則存在很大問題，由此對(duì)市場(chǎng)造成的誤導(dǎo)也是不難想象的。

當(dāng)然，對(duì)于科創(chuàng)板企業(yè)的估值，不宜簡(jiǎn)單地用市盈率衡量，但如果上市后動(dòng)輒就是數(shù)百上千倍的市盈率，又有幾家公司的成長(zhǎng)性可以讓投資者看到能兌現(xiàn)如此高估值的前景呢？科創(chuàng)板目前的高定價(jià)高估值發(fā)行模式盡管極大地滿足了上市企業(yè)的圈錢欲望，但市場(chǎng)對(duì)于估值的虛高也不會(huì)一直容忍，工業(yè)富聯(lián)和小米的破發(fā)就是很明顯的前車之鑒。

規(guī)范科創(chuàng)板投資價(jià)值研究報(bào)告十分必要

當(dāng)前，科創(chuàng)板公司股價(jià)腰斬的案例還不多，市盈率依然在高位震蕩，破發(fā)的現(xiàn)象一時(shí)間尚看不到苗頭，但這也并不能說明市場(chǎng)對(duì)科創(chuàng)板目前的高估值狀態(tài)是認(rèn)可的。在科創(chuàng)板當(dāng)先建立在事無巨細(xì)反復(fù)問詢基礎(chǔ)上的過會(huì)方式還并沒有消除審核制痕跡的情況下，上市資源必然在短時(shí)間內(nèi)還不可能改變物以稀為貴的基本趨勢(shì)，A股相對(duì)H股估值更高情況的長(zhǎng)期存在，并不是A股在估值上更有優(yōu)勢(shì)，而只是說明價(jià)值回歸對(duì)A股而言比其他成熟市場(chǎng)更加道阻且長(zhǎng)。此外，這在一定程度上與發(fā)行人和創(chuàng)投資本不僅都有一定的解禁期限，且退出通道也不那么通常有關(guān)，根據(jù)創(chuàng)業(yè)板的經(jīng)驗(yàn)，科創(chuàng)板整體上的價(jià)值回歸過程至少還需要兩年的時(shí)間才能逐步調(diào)整到位。

此外，A股估值之所以居高不下，很大程度上也可以說是估值行為買賣化的結(jié)果。作為新股發(fā)行定價(jià)依據(jù)的券商投行所出具的投資價(jià)值報(bào)告就是用來賣的，通常情況下，某些相關(guān)行業(yè)和上市公司的投資報(bào)告也是賣的，不同的只是新股投資報(bào)告賣給發(fā)行人，而相關(guān)行業(yè)和上市公司的投資報(bào)告則主要賣給各類市場(chǎng)機(jī)構(gòu)。投資報(bào)告的利益交易在A股市場(chǎng)愈演愈烈，與其說是市場(chǎng)化過程的必然表現(xiàn)，不如說是政策市揮之不去的結(jié)果。越是帶有利益色彩的投資價(jià)值報(bào)告，在“掛羊頭賣狗肉”的政策市條件下就越容易走向其所應(yīng)有的價(jià)值的反面。在這個(gè)意義上，規(guī)范科創(chuàng)板投資價(jià)值研究報(bào)告則是十分重要且必要的。如果不能促使科創(chuàng)板企業(yè)新股發(fā)行估值逐漸趨于合理，等到其最終影響試點(diǎn)注冊(cè)制條件下的科創(chuàng)板平穩(wěn)健康長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的時(shí)候，高估值則將成為導(dǎo)致板塊泡沫破裂的最大風(fēng)險(xiǎn)。

科創(chuàng)板的價(jià)值回歸是反復(fù)的長(zhǎng)期過程

作為一個(gè)投資者對(duì)高新技術(shù)企業(yè)成長(zhǎng)性價(jià)值的認(rèn)識(shí)過程，科創(chuàng)板的價(jià)值回歸必然會(huì)是一個(gè)反復(fù)的長(zhǎng)期過程，越是高成長(zhǎng)性的企業(yè)，其價(jià)值回歸的過程需要的時(shí)間也就越長(zhǎng)。如果只憑借中證協(xié)一紙通知就可以完事大吉，不要說當(dāng)下科創(chuàng)板股價(jià)像雞毛一樣飛上天的情況不會(huì)發(fā)生，多年來券商投資價(jià)值報(bào)告積重難返的種種問題也就不至于這么難解決了。中證協(xié)的通知與其說具有法律效力的規(guī)范意見，更多的也是對(duì)券商投研報(bào)告的自律性要求。在依法加大對(duì)市場(chǎng)操縱行為監(jiān)管打擊力度的同時(shí)，通知所提出的八大原則和七點(diǎn)質(zhì)量控制要求如果能夠切實(shí)得到相關(guān)各方的自覺貫徹，科創(chuàng)板當(dāng)前的虛高估值問題，才有可能不至于因?yàn)檫w就某些利益而釀成影響板塊長(zhǎng)期發(fā)展的更嚴(yán)重問題。

多元化的估值方法，不管在目前的科創(chuàng)板多受歡迎，畢竟也只是一種帶有探索性的市場(chǎng)行為，需要在實(shí)踐中不斷探索、修正。目前難以避免的高估值現(xiàn)象，只有當(dāng)市場(chǎng)資源逐漸變得不再稀缺，才會(huì)隨之回歸理性，過程中允許合理的試錯(cuò)，監(jiān)管者所要做的，也絕不是試圖用行政權(quán)力去干預(yù)和限制市場(chǎng)的估值行為，而是盡最大的努力把投資者的投資熱情引導(dǎo)到理性投資上來。