符績勛：VC、PE的反周期投資邏輯

未來兩三年是投資最好的時(shí)候

《中歐商業(yè)評(píng)論》（以下簡稱CBR）：中國創(chuàng)投界在過去幾年經(jīng)歷了一個(gè)明顯比過往發(fā)展迅猛的階段，“風(fēng)口”變得異常密集，你如何看待這樣的變化？

符績勛：在我看來，國內(nèi)創(chuàng)投界有好幾個(gè)關(guān)鍵的變化時(shí)點(diǎn)。

我最早是2000年來中國看項(xiàng)目做投資，2000年投資了百度。2000～2005年，其實(shí)中國還沒有被完全發(fā)現(xiàn)，2002 年還曾跌入低谷，直到2004年前后攜程、騰訊、百度等公司上市之后，中國的創(chuàng)投業(yè)才得到比較高度的認(rèn)可或者說提高了一個(gè)級(jí)別。也正是從2005年起，紅杉、凱鵬華盈等陸續(xù)來到中國，我本人也是2005年底舉家搬遷到中國。因此，2005年算是一個(gè)新的元年。

2008年、2009年，金融風(fēng)暴導(dǎo)致全球市場恐慌，全球創(chuàng)投業(yè)又一次跌到了低谷。在這個(gè)時(shí)期，互聯(lián)網(wǎng)公司展現(xiàn)出了更強(qiáng)的競爭力，不論騰訊還是京東，它們都因?yàn)樾矢叨鴵屨剂烁蟮氖袌?，獲得了快速成長。在此期間，2009年中國創(chuàng)業(yè)板推出，后來中小板放開，造就了一股以人民幣基金為主的新勢(shì)力。這個(gè)階段大概持續(xù)到2010年、2011年。

2010年可以算是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的開端，小米、滴滴、頭條為代表的一批新公司相繼崛起，由于移動(dòng)的紅利在催化整個(gè)市場的發(fā)展，資本的助力也進(jìn)一步加大，不管是人民幣基金還是美元基金，大家蜂擁而上。有人會(huì)覺得2011年、2012年是另一個(gè)元年，因?yàn)槭袌稣娴拈_始起飛，還出現(xiàn)了“只要在風(fēng)口上，豬也能飛”的說法。

如今又過了六七年時(shí)間，我們進(jìn)入了一個(gè)新的階段。移動(dòng)的紅利期已經(jīng)過去，市場進(jìn)入調(diào)整期，原來那種粗放式的投資和投放無法再持續(xù)，大家開始更加理性，更加看重效率模型而非體量規(guī)模。加上2018年中國面臨內(nèi)外部挑戰(zhàn)，經(jīng)濟(jì)的不確定性增加，也加劇了資本的謹(jǐn)慎態(tài)度，人民幣基金受到的影響尤其大。

其實(shí)，資本過量的時(shí)候，效率是偏低的，投放相對(duì)粗放，因?yàn)殄X太多了；回歸到理性的時(shí)候，反而是資本效率更高的時(shí)候。VC、PE應(yīng)該是一種反周期的投資邏輯，你在市場頂點(diǎn)去投資，回報(bào)的倍數(shù)會(huì)低于市場低谷期。在我個(gè)人看來，未來兩三年反而會(huì)是投資最好的時(shí)候。

CBR：你從二十多年前開始做投資，經(jīng)歷過創(chuàng)投圈的周期起伏，比如見證過硅谷從2000年前后的互聯(lián)網(wǎng)泡沫中獲得重生。冷熱交替是一種永遠(yuǎn)在循環(huán)的周期現(xiàn)象嗎？

符績勛：對(duì)。尤其是面向創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的VC類投資，都有這樣一個(gè)周期。大家先是很踴躍、很興奮，甚至是過度踴躍、過度興奮、過度投放、過度補(bǔ)貼、過度估值……一切都是過度。就像一條向上的曲線，過了某個(gè)點(diǎn)之后，大家會(huì)突然覺得投入產(chǎn)出是有問題的，不符合此前的預(yù)期，之后就會(huì)回歸理性，甚至過度恐慌、過度保守。我覺得這是人性導(dǎo)致的，市場一直會(huì)在貪婪與恐懼之間徘徊。

眼下，我們正在慢慢進(jìn)入一個(gè)理性期，是否會(huì)繼續(xù)冷，要看資本的環(huán)境。如果中美貿(mào)易矛盾加劇，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的壓力增大，資本的收縮力度就會(huì)更大，就有可能進(jìn)入過度恐慌、過度保守的階段。整個(gè)市場會(huì)進(jìn)入一輪洗牌，亂象減少，日漸穩(wěn)定，越來越規(guī)范，效率也越來越高，市場中會(huì)逐漸形成一些寡頭。

投資也是一樣，先會(huì)經(jīng)歷亂象，全民VC、全民PE，好像所有人都能做投資，但到了一定階段就會(huì)進(jìn)入洗牌。2000年左右，美國也曾進(jìn)入一個(gè)亂象叢生的時(shí)期，經(jīng)過整合之后，好的資本會(huì)繼續(xù)運(yùn)作下去，它們的規(guī)模體量會(huì)繼續(xù)增長，不好的就會(huì)退出市場。

CBR：從泡沫發(fā)展到頂點(diǎn)時(shí)的狀況來看，美國創(chuàng)投市場也是一樣的瘋狂和不理性嗎？

符績勛：我覺得這是人性，都是一樣的。當(dāng)大家都在買眼球的時(shí)候，都在算一個(gè)眼球值多少錢的時(shí)候，沒人去關(guān)注一個(gè)用戶實(shí)際產(chǎn)生的價(jià)值是多少。不過，我們不應(yīng)該用中國的今天去對(duì)比美國的今天，每個(gè)市場都有一個(gè)成長的過程。美國2000年的時(shí)候也一樣，比如早年美國有各種各樣的門戶，最后只剩幾家？也就是雅虎可以提一下，現(xiàn)在也不知所為。

出現(xiàn)亂象不僅是創(chuàng)業(yè)者的問題，還有資本的選擇問題。當(dāng)資本越來越有選擇性的時(shí)候，這個(gè)亂象就會(huì)減少。比如，我看到ofo、摩拜、哈啰以后，就不會(huì)再去看別人，不會(huì)再去投一個(gè)其他顏色的單車，這就是我的選擇。資本少了之后，它的選擇也是很重要的。

CBR：有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，美國創(chuàng)業(yè)者會(huì)更看重原創(chuàng)，不像國內(nèi)模仿成風(fēng)，大家拿著相同的模式比拼，這加劇了亂象的出現(xiàn)。

符績勛：我個(gè)人認(rèn)為模仿式創(chuàng)業(yè)的時(shí)代已經(jīng)過去了。現(xiàn)在這個(gè)時(shí)代對(duì)創(chuàng)業(yè)者的要求更高，不只是懂產(chǎn)品、懂銷售就可以，創(chuàng)業(yè)者必須更加“全能”，跨界能力要更強(qiáng)。畢竟創(chuàng)業(yè)是一個(gè)少數(shù)人能做成的事情，既然如此，肯定要求差異性要強(qiáng)，我能做的別人不能做，我的成功概率才更高。

在過去這段由移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)崛起帶來的紅利期里，大家都在買希望、買期望值，但最近一年左右，我們看到了大量的失望。很大一個(gè)原因是，大家沒有意識(shí)到創(chuàng)業(yè)本身不是一個(gè)大眾能做的事情，它是小眾才能做的事情。

投資是在“投錯(cuò)”和“錯(cuò)過”之間找平衡

CBR：GGV在過去幾年投了不少風(fēng)口企業(yè)，比如哈啰出行，當(dāng)時(shí)摩拜、ofo勢(shì)頭已經(jīng)很猛，你們?yōu)槭裁磿?huì)選擇投哈啰？

符績勛：其實(shí)ofo和摩拜我們都看過，但是沒投。最開始，我們對(duì)整個(gè)單車的經(jīng)濟(jì)模型是打了一個(gè)大問號(hào)的。2016年春夏是共享單車起量的時(shí)候，當(dāng)時(shí)每輛車每天被騎的次數(shù)能達(dá)到四五次甚至七八次，但把時(shí)間拉長到全年，當(dāng)車子數(shù)量增多、車子變舊之后，這種頻次能否持續(xù)是一個(gè)問題。另外，當(dāng)車子增多之后，運(yùn)營管理成本會(huì)增加。所以，整個(gè)模型沒法被證明。

后來我們投哈啰有幾個(gè)原因。楊磊是一個(gè)連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，他做過愛代駕，還做過主打停車服務(wù)的車鑰匙，后來做了哈啰。他做的這些事情都跟出行服務(wù)有關(guān)系，在硬件、軟件、運(yùn)營方面都做過探索，比如在技術(shù)上一開始就用了電子圍欄，解決了運(yùn)營效率問題。其實(shí)一開始我也不太相信他，后來他去杭州、福州兩地試點(diǎn)投了一批車，跑了一個(gè)模型出來給我看，我開始覺得這件事是有可能的。而且，他選擇的戰(zhàn)略很對(duì)，不打一線城市，而是打二三線，避開了激烈的戰(zhàn)斗和大量的浪費(fèi)。單車的覆蓋半徑小，有時(shí)間窗口去搶占一定的市場空間，這讓我們覺得他有一線生機(jī)。我記得當(dāng)時(shí)我拉了童士豪和李宏瑋一起，聽楊磊和他的團(tuán)隊(duì)講了一個(gè)多小時(shí)，之后便一致同意給他幾百萬美元做一次試錯(cuò)。之后我們又進(jìn)行了多輪跟投。

CBR：過去幾年面對(duì)一些炙手可熱的風(fēng)口，大家都在“搶跑”，你們也會(huì)有害怕錯(cuò)過的心態(tài)嗎？

符績勛：我覺得大家都會(huì)有。投資有兩種錯(cuò)誤：一種錯(cuò)誤是你投了不該投的項(xiàng)目，第二種錯(cuò)誤是你錯(cuò)過了該投的項(xiàng)目，比如我們錯(cuò)過了京東、今日頭條。投資永遠(yuǎn)是在這兩種錯(cuò)誤當(dāng)中找平衡。第二種錯(cuò)誤可能是更致命的，因?yàn)椤巴跺e(cuò)”也許只是投錯(cuò)幾百萬美元，但“錯(cuò)過”可能就是錯(cuò)過幾十億美元。但過度地怕錯(cuò)過也會(huì)導(dǎo)致盲目的投資。這里需要一種平衡。

CBR：GGV的風(fēng)格是偏保守還是偏激進(jìn)？

符績勛：我們的命中率比較高，我們過去投的290多個(gè)項(xiàng)目中有56家獨(dú)角獸。我們是一種偏狙擊手的打法，會(huì)在大的方向、大的趨勢(shì)中選擇某一個(gè)項(xiàng)目。這么多年下來，在選擇上做得還是不錯(cuò)的，不一定投到第一，但會(huì)相對(duì)不錯(cuò)。比如當(dāng)年投土豆，原來是第一，后面是第二；投哈啰出行，從不知道第幾變成現(xiàn)在的第一。

要做到這一點(diǎn)并不容易，GGV靠的是一套體系，而不是靠一個(gè)人。就GGV而言，每個(gè)主導(dǎo)項(xiàng)目的合伙人的話語權(quán)比較大，而不是采用投票制，畢竟一個(gè)人花了三個(gè)月的時(shí)間去看一個(gè)項(xiàng)目，很難在一個(gè)小時(shí)里跟其他人完全說明白或者形成共識(shí)，只能基于對(duì)彼此的信任。其他人聽到項(xiàng)目的情況后，會(huì)基于經(jīng)驗(yàn)作出判斷，給出最直接的反饋，把意見充分給到主導(dǎo)人。最終，大多數(shù)情況下仍然是由項(xiàng)目的主導(dǎo)人來作決定。這對(duì)團(tuán)隊(duì)之間的默契和信任要求很高，不是一時(shí)半會(huì)能實(shí)現(xiàn)的。

CBR：對(duì)于一些新成立的投資機(jī)構(gòu)來說，它們是不是更容易受外部環(huán)境影響而作出一些不夠理性的決策？

符績勛：一些新的投資機(jī)構(gòu)或者新的基金，往往會(huì)有一支小團(tuán)隊(duì)，團(tuán)隊(duì)沒有一起經(jīng)歷過周期，信任更多是建立在友誼的基礎(chǔ)上，而不是建立在背靠背打過仗的基礎(chǔ)上，在市場恐慌或者受到宏觀壓力的情況下，彼此的信任與默契更容易受到挑戰(zhàn)，所以對(duì)很多團(tuán)隊(duì)來說是一種考驗(yàn)。

CBR：進(jìn)入2018年，風(fēng)口明顯少了很多，從投資上看還有哪些新機(jī)會(huì)？

符績勛：智能機(jī)普及帶來的大的紅利確實(shí)是消失了，因?yàn)椴豢赡茉儆袕?0億人到20億人的增長，但產(chǎn)業(yè)里的機(jī)會(huì)仍然很多，只要效率不高就有改造的機(jī)會(huì)。未來我們還是可以看到一些風(fēng)口和紅利，但改造的速度可能沒有原來那么快了，需要更長的時(shí)間去教育市場、改造市場，需要更重的工作。紀(jì)源已經(jīng)開始布局，投了美菜、滿幫等一些產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的公司。

未來十年還會(huì)有哪些驅(qū)動(dòng)力呢？我從投資的角度來看，一是人工智能，隨著數(shù)據(jù)的積累呈幾何級(jí)數(shù)增加，加上算力、算法不斷演進(jìn)，未來很多東西都會(huì)由人工智能驅(qū)動(dòng)；二是產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的機(jī)會(huì)；三是中國在先進(jìn)制造業(yè)方面的積累；四是資本收縮、市場情緒低落帶來的周期性紅利。

歷史還會(huì)重演，但意識(shí)會(huì)進(jìn)步

CBR：過去幾年的風(fēng)口密集期對(duì)創(chuàng)業(yè)者群體也帶來了非常大的影響，你怎么看這一點(diǎn)？

符績勛：我覺得風(fēng)口帶來的競爭也是一件好事。其實(shí)創(chuàng)業(yè)是一件很不容易的事情，如果沒有這種大的氛圍，也許很多人就不會(huì)有創(chuàng)業(yè)的決心。在這一輪周期紅利里，不僅僅是創(chuàng)業(yè)者自己被“洗腦”，廣大民眾也在被“洗腦”，比如《創(chuàng)業(yè)時(shí)代》這部電視劇就是在教育所有人。這讓大家更容易接受創(chuàng)業(yè)這個(gè)事情，這是一件好事。當(dāng)然，負(fù)面的因素就是有噪聲，可能會(huì)產(chǎn)生很多無謂的投入和浪費(fèi)。

CBR：到下一個(gè)周期到來時(shí)，包括不理性在內(nèi)的負(fù)面情形會(huì)有所改善嗎？

符績勛：不會(huì)的，歷史一定還會(huì)重演。不過就創(chuàng)業(yè)者而言，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的意識(shí)一定會(huì)有所提升。就好像之前大家買盜版DVD都覺得習(xí)以為常，但隨著消費(fèi)意識(shí)的轉(zhuǎn)變、消費(fèi)能力的提升，現(xiàn)在很多人會(huì)覺得買盜版有點(diǎn)low。在這方面，歐美可能跑在前面，但中國也會(huì)逐步跟上。只是中國的市場很大，比美國還要大四倍，在這樣的一個(gè)體量下，所需要的時(shí)間還是會(huì)更長一些。