股市：既有內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)，也有外生風(fēng)險(xiǎn)

2018年證券市場(chǎng)將繼續(xù)擔(dān)當(dāng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重任，并繼續(xù)加快對(duì)外開(kāi)放的步伐。證監(jiān)會(huì)將全力配合全國(guó)人大做好《證券法》修訂工作，繼續(xù)推動(dòng)期貨法立法和私募基金條例等行政法規(guī)的出臺(tái)。隨著A股在2018年正式被納入MSCI，中國(guó)將逐步放寬金融行業(yè)進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)。資本市場(chǎng)將通過(guò)擴(kuò)大直接融資比重，持續(xù)加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的力度。同時(shí)為防止系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，較難出現(xiàn)暴漲暴跌的現(xiàn)象。但這其中不排除股市仍存在引發(fā)局部的風(fēng)險(xiǎn)。

融資體量難以支撐龐大經(jīng)濟(jì)體

中華聯(lián)合保險(xiǎn)集團(tuán)股份有限公司研究所所長(zhǎng)郝聯(lián)峰告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，目前股市的風(fēng)險(xiǎn)之一是對(duì)通過(guò)股票市場(chǎng)股權(quán)融資和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)不夠?！耙?yàn)楣墒凶畲蟮墓δ芫褪菫閷?shí)體經(jīng)濟(jì)股權(quán)融資，這是債權(quán)融資或者其他融資方式取代不了的。但是目前我國(guó)IPO的融資體量仍較小，2017年是2300多億元，與我國(guó)這么龐大的經(jīng)濟(jì)體不相稱?！?/p>

從投資者的角度來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)是存在的。在郝聯(lián)峰看來(lái)，目前A股市場(chǎng)可能還有下跌空間，還會(huì)有很多莊家主力倒掉，2019年可能是莊家主力爆倉(cāng)最多的一年?！?018年整個(gè)股票市場(chǎng)PB的中位數(shù)是3.75倍，從歷史上看，屬于中間水平。處于這種位置，未來(lái)是向下走還是向上走，仍需看前面極端PB中位數(shù)的位置。2015年我國(guó)股票市場(chǎng)的PB處于非常高的一個(gè)位置，下一步就要到極低的位置，PB還要往兩倍或者兩倍以下的方向走?！焙侣?lián)峰說(shuō)，從經(jīng)濟(jì)周期方面分析，2018年4月份-2019年7月份是基欽周期的收縮期，整個(gè)股市可能比較弱，與之相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)就是很多投資者會(huì)虧錢。

同時(shí)，中國(guó)的股市是以散戶為主體的市場(chǎng)，而散戶并沒(méi)有駕馭融資融券的能力。郝聯(lián)峰表示，融資融券在牛市的時(shí)候，散戶會(huì)賺錢，但到熊市，散戶會(huì)賠得更多，而一個(gè)完整的牛市熊市周期下來(lái)，總體上大部分散戶在融資融券上基本上是賠錢的，這對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是較大的傷害。

“以散戶為主體的股市，散戶投資者在信息渠道、知識(shí)技術(shù)儲(chǔ)備、風(fēng)險(xiǎn)承受能力等方面都處于劣勢(shì)，一些上市公司很容易通過(guò)弄虛作假的行為從中小投資者身上謀取利益，包括內(nèi)幕交易、借殼上市、財(cái)務(wù)造假、操縱市場(chǎng)等股票市場(chǎng)亂象?！毙聲r(shí)代證券股份有限公司副總經(jīng)理潘向東向《經(jīng)濟(jì)》記者指出。

潘向東認(rèn)為，我國(guó)股票市場(chǎng)既有內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)，也有外生風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)包括投資者結(jié)構(gòu)不合理、投資者投資素質(zhì)偏低、投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不足等。而外生風(fēng)險(xiǎn)主要指來(lái)自外部投資環(huán)境的變化可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，主要成因包括政府過(guò)度干預(yù)市場(chǎng)、相關(guān)制度不健全等。

“此外，一些上市公司缺乏業(yè)績(jī)支撐，部分上市公司存在內(nèi)幕交易、散播虛假信息等違規(guī)行為，以及上市公司退出制度等方面存在的問(wèn)題，也是嚴(yán)重?cái)_亂市場(chǎng)秩序、增加投機(jī)、引發(fā)和加劇市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的成因?！迸讼驏|表示，綜合而言，我國(guó)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)是多種因素共同作用的結(jié)果。出現(xiàn)這些現(xiàn)象的根本原因是資本市場(chǎng)缺乏一個(gè)合理制度安排，包括建立有法必依、執(zhí)法必嚴(yán)的市場(chǎng)秩序、完善的上市退市制度、中小投資者維護(hù)利益的制度等，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的“去博弈化”。而難點(diǎn)又在于更改制度安排可能會(huì)觸及到原有的利益集體，制定合理的制度并能充分執(zhí)行，對(duì)于決策者和監(jiān)管層來(lái)說(shuō)也是很大的挑戰(zhàn)。

股權(quán)質(zhì)押比例過(guò)重引風(fēng)險(xiǎn)

截至2017年11月23日，滬深兩市共有2288家上市公司的股權(quán)被質(zhì)押，累計(jì)質(zhì)押股票數(shù)量為5376億股，市值合計(jì)5.88萬(wàn)億元，質(zhì)押市值占A股上市公司總市值的9.29%。也就是說(shuō)，大約有七成的上市公司股東在做股權(quán)質(zhì)押。而根據(jù)股權(quán)質(zhì)押數(shù)量占總股本的比例來(lái)看，有122家公司的股權(quán)質(zhì)押數(shù)量占總股本的比例超過(guò)50%。另外，接近9%的股權(quán)質(zhì)押已到預(yù)警線或平倉(cāng)線。

不可否認(rèn)，股票質(zhì)押融資是用股票等有價(jià)證券提供質(zhì)押擔(dān)保獲得融通資金的一種方式。由于其便利性，在資本市場(chǎng)中也被廣泛使用?？傮w而言，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)可控，但也要謹(jǐn)防龐大的暗流激烈涌動(dòng)。

對(duì)于股權(quán)質(zhì)押出現(xiàn)平倉(cāng)線的情況，中國(guó)人民大學(xué)重陽(yáng)金融研究院研究員卞永祖認(rèn)為，從宏觀根本原因講，是全球資金趨緊造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)資金緊張。而微觀看，是上市公司質(zhì)量不高和股東治理結(jié)構(gòu)、治理機(jī)制的不完善。而治理機(jī)制不完善，實(shí)際是很多交易內(nèi)幕不透明，中介機(jī)構(gòu)發(fā)展不完善。另外，很多企業(yè)上市的目標(biāo)就是融資，達(dá)到融資需求后，并沒(méi)有重視企業(yè)的管理，很多企業(yè)的創(chuàng)始人和股東就此出現(xiàn)短視化行為。這也是很多上市公司造假問(wèn)題的根源。

“但實(shí)際上我們發(fā)現(xiàn)，這類問(wèn)題在市場(chǎng)中并沒(méi)有引發(fā)大量的關(guān)注，所以才會(huì)出現(xiàn)去年樂(lè)視的問(wèn)題。大量的股權(quán)質(zhì)押，很容易導(dǎo)致股市一開(kāi)盤就引發(fā)暴漲暴跌的情況?！北逵雷嬷赋觯髽I(yè)在融資過(guò)高的情況下，錢的去向也很難被監(jiān)管到。

股市防風(fēng)險(xiǎn)要追根溯源

而對(duì)于如何防范股市常規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)，潘向東認(rèn)為，首先股市要追根溯源。金融風(fēng)險(xiǎn)是資本市場(chǎng)包括股市制度安排缺陷所引起的，應(yīng)該以切實(shí)保護(hù)中小投資者的利益為核心設(shè)計(jì)出一套完善、可行的市場(chǎng)制度，鼓勵(lì)中長(zhǎng)期資金進(jìn)入股市，來(lái)防止“博弈化”市場(chǎng)隨時(shí)可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)大力培育機(jī)構(gòu)投資者，充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的作用。倡導(dǎo)正確的投資理念，強(qiáng)化投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，提高投資者的風(fēng)險(xiǎn)防范能力。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)目前也在亡羊補(bǔ)牢，扎緊籬笆，只有法律法規(guī)健全，市場(chǎng)才有章可依?！氨热缯f(shuō)證券法的修訂工作急需跟進(jìn)。另外我們?cè)诒Ｗo(hù)投資者方面力度要加強(qiáng)，對(duì)弄虛作假的打擊要加大?！北逵雷嬲f(shuō)。

過(guò)去資本市場(chǎng)只是被認(rèn)為是一個(gè)融資渠道，但我國(guó)在長(zhǎng)期保持高速增長(zhǎng)情況下，資本市場(chǎng)應(yīng)該變成一個(gè)財(cái)富管理渠道來(lái)維護(hù)這個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定性。

郝聯(lián)峰補(bǔ)充，防范股市金融風(fēng)險(xiǎn)，首先要加大股權(quán)融資，尤其是IPO融資的力度；其次是大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，引入長(zhǎng)期資金入市，比如說(shuō)住房公積金、住房維修基金、養(yǎng)老金、醫(yī)療保險(xiǎn)金、失業(yè)保險(xiǎn)金等；再者就是要控制融資融券的規(guī)模。

而中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，在解決措施上，首先是要維持股市穩(wěn)定，不能讓市場(chǎng)估值大幅波動(dòng)，因?yàn)楸砻嫔瞎乐挡▌?dòng)，背后杠桿的成倍變化以及風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)大規(guī)模暴露；其次要對(duì)新股減持有進(jìn)一步的約束，要讓上市公司知道不能因?yàn)樯鲜芯腿f(wàn)事大吉，上市只是開(kāi)始，持續(xù)的盈利才是負(fù)責(zé)任的上市公司的表現(xiàn)；再次，要堅(jiān)定引進(jìn)長(zhǎng)期資金入市，倡導(dǎo)價(jià)值投資理念，讓價(jià)值投資深入投資者骨髓，壯大機(jī)構(gòu)投資者力量。