麗珠集團：逐漸走出陰影的醫(yī)藥龍頭

周少鵬

市場方面，8月23日，中方宣布反制措施之后，8月24日美方宣布將提高對約5500億美元中國輸美商品加征關(guān)稅的稅率，中美貿(mào)易問題再次升級，也成為市場短線焦點。國泰君安從三個維度來看待貿(mào)易戰(zhàn)對中國的影響，其認為，中期維度看，上市公司競爭優(yōu)勢帶動市占率提升對抗經(jīng)濟周期下行，同時加杠桿放大盈利效應(yīng)，使得中國面臨經(jīng)濟下行，但企業(yè)盈利能夠上行;在不考慮對沖政策的情況下，貿(mào)易升級會影響短期盈利高低，但不影響盈利修復(fù)趨勢;考慮對沖政策，就算5050億全部加征25%關(guān)稅，Q4GDP破6概率仍低，政府加杠桿的空間較大，給予“足夠”的托底力度并不困難，貿(mào)易問題對于盈利趨勢影響不大?？紤]盈利上行，盡管當前估值分層，但A股整體估值處于低位，這為絕佳戰(zhàn)略配置期提供了強有力的支撐。

光大證券也同樣堅定看多A股。主要原因：首先，從A股估值所隱含實際增長預(yù)期看，已處于6%的政府目標下限，市場下行空間有限;其次，貿(mào)易摩擦升級給順差國帶來的通縮效應(yīng)將緩解國內(nèi)結(jié)構(gòu)性通脹壓力，打開政策寬松空間，長期利好市場;最后，當前美股所處估值分位數(shù)高于A股，在白宮和美聯(lián)儲內(nèi)部決策分歧導(dǎo)致美國金融市場預(yù)期混亂背景下，特朗普隨意性的決策將加劇市場擔憂，貿(mào)易摩擦升級背景下的美股面臨風(fēng)險大于A股。配置上，面對貿(mào)易摩擦升級的系統(tǒng)性風(fēng)險，除考慮指數(shù)化加倉，可重點關(guān)注進口替代（農(nóng)產(chǎn)品、半導(dǎo)體、網(wǎng)絡(luò)安全等）。

每周金股：麗珠集團

本周筆者推薦麗珠集團。公司是國內(nèi)傳統(tǒng)老牌藥企，產(chǎn)品此前以普藥為主，2012年之后向特色?？扑庌D(zhuǎn)型。當前推薦公司的邏輯主要有以下幾點：1）從政策角度看，近期醫(yī)藥行業(yè)重磅政策陸續(xù)出臺，政策紅利持續(xù)釋放，公司醫(yī)保目錄受限的沖擊已過。2）公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，成長主動力由原來的中藥注射劑向化藥大單品轉(zhuǎn)移。3）產(chǎn)品線儲備豐富，持續(xù)增長可期。

政策紅利陸續(xù)釋放

從政策的角度看，近期醫(yī)藥行業(yè)有兩個重磅政策：一個是新版醫(yī)保目錄發(fā)布，這次醫(yī)保目錄是國家醫(yī)保局成立以來第一次全面整理，意義重大;另一個是《藥品管理法》修訂通過，這也是中國時隔18年對藥品管理法的一次全面修訂。這兩個政策利好醫(yī)藥股主要體現(xiàn)在兩方面：一方面是全面落實MAH制度，鼓勵藥物研發(fā)創(chuàng)新，利好創(chuàng)新藥和CMO/CDMO，如恒瑞醫(yī)藥、藥明康德和泰格醫(yī)藥，股價連續(xù)創(chuàng)階段新高;另一方面對新入醫(yī)保目錄的藥品是重大利好，尤其是獨家產(chǎn)品，如麗珠集團。

此前市場擔憂公司原來部分大單品會被踢出新醫(yī)保目錄或者適應(yīng)性受限，但結(jié)果是，公司及下屬公司共有186個產(chǎn)品被納入，另有21個退出，其中有18個已經(jīng)不再生產(chǎn)，退出產(chǎn)品上半年營業(yè)收入占比只有不到5%（主要是鼠神經(jīng)產(chǎn)品），并不會對公司構(gòu)成重大影響。而納入的產(chǎn)品中有多個為拳頭產(chǎn)品，如鹽酸哌羅匹隆片新進醫(yī)保、艾普拉唑腸溶片新增適應(yīng)癥、纈沙坦膠囊及枸櫞酸鉍鉀顆粒由乙類變甲類。另外，原大單品參芪扶正被限制在二級及以上醫(yī)院使用，受限的是占比很小的基層醫(yī)院且醫(yī)保支付的患者，影響有限。整體而言此次醫(yī)保目錄調(diào)整對公司利大于弊。

拳頭產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化

公司旗下的中藥注射劑參芪扶正曾是最大的單品，銷售額占總營收接近20%，但近兩年中藥注射劑功效被市場質(zhì)疑，疊加醫(yī)?？刭M等因素，該單品的銷售受阻，2018年銷售額剩下10億元，占比僅為11.3%，這導(dǎo)致中藥制劑同比快速下降25%至15.32億元，此外，另一拳頭產(chǎn)品鼠神經(jīng)生長因子也出現(xiàn)下滑。

不過，公司其它單品的崛起逐步抵消了參芪扶正和鼠神經(jīng)生長因子的下滑。2018年亮丙瑞林、艾普拉唑兩個產(chǎn)品的單品銷售規(guī)模已經(jīng)與參芪扶正旗鼓相當。2019年上半年則分別實現(xiàn)銷售收入 4.56億元和4.57億，同比增長62.52%和27.3%，繼續(xù)保持高增長之勢。相反，上半年參芪扶正下降至4.5億元的規(guī)模，全年或跌出10億的規(guī)模，而鼠神經(jīng)生長因子的規(guī)模上半年則為2.25億元，全年預(yù)計小幅下滑，兩者上半年的營收占比已經(jīng)下降至15%以下，未來還會持續(xù)減小。公司大單品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換將帶來新的成長動能。

豐富的儲備產(chǎn)品線

除了上面提到的四個拳頭產(chǎn)品外，公司的潛力二線品種有維三聯(lián)、麗珠得樂、氟伏沙明、雷貝拉唑等營收都在快速增長。此外，公司還積極布局精準醫(yī)療領(lǐng)域，在單抗和微球方面產(chǎn)品儲備豐富。

單抗方面，2018年單抗國內(nèi)樣本的銷售額約為45億元，規(guī)模不大，但在手產(chǎn)品種類少，企業(yè)的空間較大。目前公司已有8個單抗項目進入臨床后階段，其中注射用重組人絨促性素已于2018年底申報生產(chǎn)，有望明年上半年上市，IL-6R三季度將進入臨床三期，有望成為行業(yè)第一個品種。在已進入臨床期的品種中，公司將聚集優(yōu)勢資源優(yōu)先推進重組抗IL-6R、HER2單克隆抗體注射液、及PD-1單克隆抗體等三個重點項目。除上述研發(fā)項目，公司還在快速推進三個臨床前階段的全球性創(chuàng)新藥物，這三個項目主要涉及實體瘤和血液瘤治療。

微球方面，2018年國內(nèi)市場約為20-30億元左右，以前被原研壟斷，公司是僅有兩家打破這個格局的企業(yè)。目前公司在研微球項目共有6個，其中注射用醋酸亮丙瑞林微球項目也已申報生產(chǎn)。后續(xù)還有奧曲肽微球、阿立哌唑微球、戈舍瑞林植入劑等項目。整體而言，公司儲備項目銜接有序，為未來持續(xù)成長打下基礎(chǔ)。