西麥食品上市隱憂

阿茹汗

歷經一年多的等待后，桂林西麥食品股份有限公司（以下簡稱“西麥食品”）的上市再進一步。5月9日，西麥食品首發(fā)獲證監(jiān)會發(fā)審委通過。不過，與此同時，發(fā)審委也向西麥食品就其經銷模式、毛利率高于同行、實際控制人是否受存在行賄行為等問題提出了重點詢問，并要求西麥食品予以補充回答。

在國內西式早餐市場，2001年創(chuàng)建的西麥食品占據著一席之地，具備與桂格、雀巢等外資品牌一較上下的實力。招股書顯示，2015—2017年，西麥食品實現(xiàn)的營業(yè)收入分別約為5.68億元、6.31億元和7.2億元，對應的歸屬凈利潤分別約為6632萬元、9447.18萬元和1.01億元。根據歐睿國際的數(shù)據，西麥食品2017年占據15.1%的市場份額，位居第二。

據西麥食品披露，此次上市募集資金將用于燕麥生產基地建設、品牌建設和營銷渠道的升級等，從而加強該公司在行業(yè)領先地位。然而，不確定也伴隨其左右。西麥食品自己也承認存在產品結構單一的經營風險。

西麥食品也是國內諸多快消企業(yè)的縮影：過分依賴單一產品、重營銷輕研發(fā)等。在它之前，養(yǎng)元飲品、香飄飄在上市征途中也曾因同樣的問題受到過質疑，即便上市，資本市場表現(xiàn)也隨之波動。

潛在風險

發(fā)審委對于西麥食品提出的重點詢問，牽出該公司除主業(yè)之外的另一潛在風險——廣西壯族自治區(qū)政協(xié)原副主席李達球2014年受賄罪中涉及西麥食品的全資子公司、賀州市西麥生物食品有限公司董事長謝慶奎?！罢埌l(fā)行人說明，實際控制人謝慶奎與李達球受賄案是否存在關聯(lián)，是否存在被追究相關刑事責任或受到其他相關處罰的風險，是否對本次發(fā)行構成實質性障礙”。

天眼查信息顯示，發(fā)審委詢問中提到的賀州市西麥食品有限公司成立于2002年，其法定代表兼董事長為謝慶奎，他也是西麥食品的實際控制人。

根據西麥食品招股說明書，在本次發(fā)行前，謝慶奎通過桂林陽光、賀州世家、隆化銅麥三家公司合計控制公司47.88%的股權。另外胡日紅、謝俐伶、謝金菱、謝玉菱、謝世誼、李驥為謝慶奎的一致行動人，謝慶奎及其一致行動人合計控制公司75.15%的股權。

對于謝慶奎的行賄行為，西麥食品并未在招股書中予以披露，對此，上海明倫律師事務所律師王智斌表示，若實際控制人的行賄屬于單位行賄，須進行披露，而該事件是否執(zhí)行完畢、是否會有后續(xù)影響，還需發(fā)審委的審核。

雖未提及行賄影響，但西麥食品招股書用一定篇幅提示了“實際控制人風險”，即作為創(chuàng)始人，謝慶奎還擔任該公司的董事長兼總經理，對公司的生產經營具有重大影響。“若謝慶奎利用其實際控制地位，通過行使表決權或其他方式對公司經營、財務決策、重大人事任免和利潤分配等方面實施不利影響，可能會給公司及中小股東帶來一定風險?！?/p>

食品飲料行業(yè)分析師朱丹蓬認為，西麥食品是典型的“一股獨大”、家族化企業(yè)管理架構，在他看來家族化管理是把雙刃劍，上市后將更加考驗公司管理制度的合理性、公平性。

在公開資料中，謝慶奎的曝光度并不高，除了此次IPO外，最近的一次是在2017年1月，一張謝慶奎和西麥產品的照片出現(xiàn)在了紐約時代廣場大屏，這也被看作是西麥食品品牌走向世界的表現(xiàn)，謝慶奎也被人們稱為“國內燕麥第一人”。

據悉，1994年謝慶奎創(chuàng)建西麥保健品有限公司，從而踏上創(chuàng)業(yè)路，2001年西麥食品成立，燕麥也成為謝慶奎的主業(yè)。

燕麥是西式早餐的代表，對于中國消費者來說是舶來品。根據歐睿國際的報告，在全球燕麥市場中，美國是燕麥消費的重要地區(qū)之一，北美、西歐以及亞太地區(qū)的燕麥市場終端銷售規(guī)模位列全球前三。

不過，包括中國在內的亞太市場則表現(xiàn)出了更強勁的增長活力。在國內市場，具有先發(fā)優(yōu)勢的西麥食品經過近20年的深耕，已經奠定了市場基礎。不過值得關注的是，在桂格、雀巢等企業(yè)的窮追猛打之下，西麥食品也在面臨較大的壓力。

歐睿國際統(tǒng)計數(shù)據進一步顯示，2013—2017年間，國內燕麥市場的第一梯隊品牌為桂格、西麥食品與雀巢，三者合計占有超過42%的市場份額，在三個品牌中，2013—2015年西麥食品一直是市場老大，但是到了2016年則被桂格趕超，屈居行業(yè)第二。桂格是百事公司旗下品牌，2001年被百事收購。

在談及行業(yè)競爭時，西麥食品也坦言，燕麥食品生產工藝較為簡單，在市場需求和高額利潤率的刺激下，市場上不同的燕麥品牌層出不窮，如果公司不能抓住行業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略機遇，擴大生產規(guī)模、提高新產品研發(fā)能力、加強營銷渠道建設和品牌推廣，將會在激烈的市場競爭中逐步喪失現(xiàn)有優(yōu)勢。

行業(yè)通病

正如西麥食品自己所言，燕麥的高額利潤率是吸引諸多企業(yè)涉足的原因。招股書顯示，2015—2017年間，西麥食品的毛利率分別為57.17%、56.77%和59.83%。這也受到發(fā)審委的關注：“發(fā)行人主營業(yè)務毛利率顯著高于除貝因美之外的境內可比上市公司平均毛利率水平，需說明原因及合理性?！?/p>

一位接近西麥食品的不愿具名人士解釋，高毛利率是燕麥行業(yè)普遍特性，而這背后也確實是進入門檻低、研發(fā)投入不高等現(xiàn)實?！白钪饕某杀就度脒€是營銷和渠道?！痹撊耸糠Q。

在西麥食品招股書披露后，重營銷輕研發(fā)也被市場詬病。根據招股書，截至2017年年末，西麥食品只有8位研發(fā)人員，占員工總數(shù)比例只有0.38%;在2014—2016年間，西麥食品的研發(fā)投入金額分別為204.95萬元、185.28萬元、189.8萬元，研發(fā)費用占當期公司營業(yè)收入的比例分別為0.38%、0.33%和0.3%。

上述接近西麥食品人士進一步表示：“西麥食品發(fā)家就是一碗燕麥打天下，純燕麥片和復合燕麥片兩款產品貢獻了98%以上的營收。”在他看來，在天時地利之下，大單品確實助推企業(yè)實現(xiàn)了原始積累和市場規(guī)模，但是卻也讓西麥食品對于市場后知后覺，拖慢了發(fā)展的速度，在消費快速升級迭代的時代，會更加凸顯短板。

在朱丹蓬看來，大單品的成功，加之營銷帶來的品牌力的強化，往往讓企業(yè)忽略了創(chuàng)新。但是對于這些企業(yè)來說，“不能把雞蛋放在一個籃子里”的道理比以前更現(xiàn)實。

西麥食品也早有意識?！叭绻磥硎袌霭l(fā)生重大變化，對公司燕麥產品的品牌影響力和消費者認可度產生重大不利影響，進而可能影響到公司的銷售業(yè)績，公司存在產品結構單一的風險?！蔽鼷準称吩谡泄蓵腥缡翘嵝?，并披露了部分計劃，例如，該公司擬在上市后募集約2.25億元資金，用于燕麥食品產業(yè)化項目。該項目達產后，西麥食品將形成年產1.6萬噸燕麥片及主食燕麥食品、2080萬袋（條）休閑燕麥食品、7200萬瓶燕麥飲料的生產能力?！半y度很大，試錯成本也會高，但又不得不嘗試?！绷硪晃淮饲霸趪鴥仁称菲髽I(yè)供職的管理人員舉例，國內上市公司中黑芝麻的轉型，好想你的創(chuàng)新效果甚微，這也都是前車之鑒。