牛市的資金入市節(jié)奏

荀玉根

上證綜指2440點(diǎn)以來(lái)市場(chǎng)大幅上漲，但是資金入市并不明顯，于是有投資者疑惑這次上漲算不算牛市？回顧歷史，每輪牛市中不同的階段實(shí)際上資金入市情況不同，第一階段時(shí)市場(chǎng)上漲主要源自場(chǎng)內(nèi)資金換手，增量資金尚在觀望。那增量資金何時(shí)入市？往往在牛市第二階段中后期才開(kāi)始入場(chǎng)，并在第三階段大幅流入，推動(dòng)牛市走向泡沫化。

從資金面的角度看，本次牛市資金入市較少，市場(chǎng)還處在牛市的第一階段。分析年初至6月底的資金面情況：散戶方面，目前只能看中證登從2015年4月開(kāi)始公布的新增投資者數(shù)據(jù)，最新數(shù)據(jù)更新到2019年5月，前五個(gè)月每月新增投資者平均為134萬(wàn)人，與2016年以來(lái)的均值132萬(wàn)人持平，其中3月份新增投資者雖然數(shù)量最多，為202萬(wàn)人，但依舊遠(yuǎn)低于2015年4-6月的均值460萬(wàn)人，因此本輪牛市散戶并未大幅入場(chǎng)。公募基金方面，2018/12-2019/06股票型和混合型基金的份額從23070億份上升至23603億份，增幅只有2.3%，所以基金入場(chǎng)資金也不多。險(xiǎn)資只有前五個(gè)月的數(shù)據(jù)，增幅也很小。私募方面只能看基金業(yè)協(xié)會(huì)公布的私募證券投資基金規(guī)模，可以看出，市場(chǎng)上漲期間私募基金也不是主要的推動(dòng)力。本輪牛市資金入場(chǎng)相對(duì)較多的是杠桿資金和陸股通北上資金。融資交易額占全部A股成交額的比重從1月初的6.6%最高上升到4月初的11.1%，然后才下跌到6月底的7.9%，融資余額從2月最低的7100億元上升到6月底的9020億元，日均流入額月化后為440億元，遠(yuǎn)高于2016年1月以來(lái)月均的-46億元。陸股通北上資金在1月和2月大幅流入超600億元，創(chuàng)歷史新高，但4月和5月轉(zhuǎn)為流出，截至6月底，前6個(gè)月均流入只有161億元，接近2014年11月以來(lái)的均值126億元。本輪股市上漲主要源自場(chǎng)內(nèi)資金換手，2019/01/04-2019/06/28全部A股周平滑年化換手率從158%上升到228%。

下半年企業(yè)盈利見(jiàn)底回升將支撐牛市逐步進(jìn)入第二階段， 金融供給側(cè)改革培育股權(quán)投融資，增量資金可期。

預(yù)計(jì)基本面即將見(jiàn)底回升，即凈利同比將在三季度見(jiàn)底，ROE將在四季度見(jiàn)底，這將助力市場(chǎng)從下半年開(kāi)始進(jìn)入牛市第二階段。牛市第二階段預(yù)計(jì)持續(xù)到2020年，期間資金入場(chǎng)將加速，對(duì)各類資金的入市規(guī)模進(jìn)行測(cè)算，散戶和公募基金的資金由于與行情相關(guān)度較高難以測(cè)算，其他機(jī)構(gòu)的潛在入市規(guī)模測(cè)算如下：

未來(lái)潛在入市資金一：外資。外資最早進(jìn)入A股是通過(guò)2002年建立的QFII制度，但是資金量一直不大，直到2014年開(kāi)通滬股通以及2016年開(kāi)通深股通后，外資才開(kāi)始加速流入。2018年以來(lái)，由于MSCI與FTSE先后將A股納入其指數(shù)體系，外資持股規(guī)模進(jìn)一步加大，截至2019年一季度，外資占自由流通市值比重為7.4%，已是僅次于公募的第二大機(jī)構(gòu)投資者。展望下半年，MSCI將于8月將所有中國(guó)大盤(pán)A股納入因子從10%增加至15%，11月從15%增加至20%，同時(shí)將中盤(pán)A股以20%的納入因子納入MSCI指數(shù);富時(shí)羅素將把A股納入的進(jìn)度從20%提升到第二步的60%，標(biāo)普也計(jì)劃于9月以25%的納入因子納入A股。目前A股自由流通市值約為22萬(wàn)億人民幣，假設(shè)外資占比每年也提升兩個(gè)百分點(diǎn)，則未來(lái)兩年外資有望流入0.9萬(wàn)億元人民幣。

未來(lái)潛在入市資金二：以保險(xiǎn)類資金與理財(cái)資金為代表的長(zhǎng)線內(nèi)資。險(xiǎn)資運(yùn)用余額目前為17萬(wàn)億人民幣，股票和基金占余額比例約為13%，其中股票占比大概為80%，參考?xì)v史上險(xiǎn)資規(guī)模擴(kuò)大的節(jié)奏以及2015年牛市中險(xiǎn)資股票和基金余額占比接近16%，險(xiǎn)資未來(lái)潛在入市資金規(guī)模約為0.7萬(wàn)億元人民幣。保險(xiǎn)類資金整體潛在入市規(guī)模約為1.5萬(wàn)億元人民幣。理財(cái)資金方面，2018年底銀行理財(cái)規(guī)模32萬(wàn)億。理財(cái)資金雖不能直接投資股市，但根據(jù)測(cè)算其通過(guò)各類渠道間接進(jìn)入股市的比例約為2%。假設(shè)未來(lái)理財(cái)規(guī)模小有擴(kuò)大且投向股市的比例達(dá)到10%，則理財(cái)資金未來(lái)入市的規(guī)模將有2.9萬(wàn)億元人民幣。