增資配股對(duì)高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入的實(shí)證分析

李欣

【摘 要】以2009-2016年已披露研發(fā)支出的高新技術(shù)企業(yè)中的上市公司為研究樣本，實(shí)證分析了增資配股對(duì)研發(fā)投入的影響。研究發(fā)現(xiàn)：增資配股數(shù)額與企業(yè)研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系，即增資配股對(duì)企業(yè)研發(fā)具有積極的促進(jìn)作用。

【關(guān)鍵詞】增資配股；研發(fā)投入；實(shí)證分析

一、引言

增加研發(fā)投入是增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要途徑，但是我國(guó)企業(yè)總體的研發(fā)投入強(qiáng)度卻相對(duì)較低，其中一個(gè)主要的原因就是融資問(wèn)題。股東配股增資是股份公司增資常用的一種形式.增資配股是指股份公司把資本公積金轉(zhuǎn)為資本無(wú)償分配給原有股東，或允許股東按一定比例以較優(yōu)惠價(jià)格購(gòu)買新股票。在所有行業(yè)中，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)屬于技術(shù)依賴性企業(yè)，研發(fā)投入占比較大，更具有代表性，基于此，本文擬用我國(guó)2009-2016年A股中177家高新技術(shù)型公司的1417個(gè)樣本數(shù)據(jù)，通過(guò)回歸模型系統(tǒng)地考察我國(guó)上市公司增資配股對(duì)研發(fā)投入的影響。

二、文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)的大量研究表明企業(yè)的研發(fā)投入和融資之間存在相關(guān)性。解維敏、方紅星（2011）研究發(fā)現(xiàn)，銀行業(yè)市場(chǎng)化改革的推進(jìn)、地區(qū)金融發(fā)展積極地推動(dòng)我國(guó)上市公司的R&D投入。張杰（2012）等發(fā)現(xiàn)增加自身現(xiàn)金流和注冊(cè)資本是企業(yè)研發(fā)投入的主要來(lái)源，但是銀行貸款與企業(yè)的研發(fā)投入?yún)s是負(fù)相關(guān)的關(guān)系。張俊（2010）認(rèn)為R&D補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)R&D投入的激勵(lì)效應(yīng)是顯著存在的。然而，在專利決定方程中政府R&D補(bǔ)貼的激勵(lì)效應(yīng)卻是不顯著的，R&D補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)自主創(chuàng)新的正面影響存在一定的不確定性。以上可以看出國(guó)內(nèi)對(duì)增加研發(fā)投入的研究集中在融資約束和政府補(bǔ)貼等方面，而對(duì)增資配股較少關(guān)注。實(shí)際上，增資配股的資金成本較低，而且可以在擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的同時(shí)提高企業(yè)的信用，增強(qiáng)企業(yè)資質(zhì)。鑒于此， 本文將實(shí)證研究增資配股對(duì)研發(fā)投入的影響，這對(duì)尋找合適的研發(fā)融資模式具有重要的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。

三、增資配股對(duì)高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入的影響：回歸分析

（一）理論假設(shè)

由于研發(fā)活動(dòng)具有高風(fēng)險(xiǎn)和周期長(zhǎng)的特點(diǎn)。因此，債權(quán)人不僅要求更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，還會(huì)要求企業(yè)公開(kāi)更多的技術(shù)細(xì)節(jié)，或添加更多的約束性條款規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，

因此企業(yè)出于技術(shù)保密或是降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債的考量，可能會(huì)選擇資金成本低、條件較為寬松的增資配股。而配股的資金可以為研發(fā)活動(dòng)提供有力的支撐。鑒于此，提出本文的假設(shè)：

H1：增資配股額與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）樣本選擇

本文選取2009-2016年度A股中公開(kāi)了研發(fā)支出的高新技術(shù)型上市公司作為研究樣本。產(chǎn)業(yè)類型是根據(jù)2012年證監(jiān)會(huì)公布的企業(yè)分類目錄篩選的。剔除部分?jǐn)?shù)據(jù)缺失的公司， 最終得到有效樣本177 家，有效數(shù)據(jù)1417個(gè)。另外為了防止異常值對(duì)回歸結(jié)果的影響，本文對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了winsor（1，99）的處理。

（三）變量選取與模型設(shè)計(jì)

參照前人研究中選取的變量，結(jié)合本文的研究背景和研究目的，本文選取企業(yè)性質(zhì)（設(shè)置虛擬變量，國(guó)企為1，非國(guó)企為0）、企業(yè)規(guī)模（總資產(chǎn)）、基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和資產(chǎn)負(fù)債率作為控制變量。構(gòu)建以下模型：

（ 為截距， 和 為回歸方程的系數(shù)， 是殘差項(xiàng)，Q是控制變量）

（四）實(shí)證分析

在回歸之前，我們首先進(jìn)行了Hausman檢驗(yàn)，P值等于0，證明該面板數(shù)據(jù)更傾向于固定效應(yīng)。另外在上市公司的研究中，誤差項(xiàng)與增資配股額往往會(huì)收到共同的經(jīng)濟(jì)變量的影響，很難完全獨(dú)立，因此使用固定面板模型也符合實(shí)際需要。同時(shí)，為了解決異方差問(wèn)題，用廣義二乘法以殘差平方分之一為權(quán)重做加權(quán)回歸，結(jié)果如下表：

表一

表一可以看出：

1.增資配股數(shù)額與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)增資配股數(shù)額的增加一定程度上可以增加研發(fā)投入，但是影響效果非常有限。主要原因是可能存在經(jīng)理人的代理風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題，經(jīng)理人為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)限制配股的資金投入到研發(fā)活動(dòng)中，轉(zhuǎn)而投向短期內(nèi)收益率更高，風(fēng)險(xiǎn)更小的項(xiàng)目中。

2.企業(yè)規(guī)模與企業(yè)研發(fā)投入正相關(guān)。企業(yè)規(guī)模較大的高新技術(shù)企業(yè)成立年限較久，資金實(shí)力相對(duì)比較雄厚，科研力量強(qiáng)大，所以企業(yè)規(guī)模對(duì)研發(fā)投入有促進(jìn)作用。

3.資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)研發(fā)投入呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。負(fù)債越高，企業(yè)研發(fā)投入反而越低。一方面可能是因?yàn)樨?fù)債較高，企業(yè)的資金緊張，為了維持企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)，企業(yè)不得不把資金投入到基本的生產(chǎn)活動(dòng)中，從而限制了研發(fā)投入。另外也可能是因?yàn)樨?fù)債較高的經(jīng)理人會(huì)更加謹(jǐn)慎，為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)的意愿較弱。

4.營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率與研發(fā)投入呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。這與我們之前的預(yù)想相反。可能是因?yàn)槟壳坝行└咝录夹g(shù)企業(yè)本身就處于虧損狀態(tài)，即使因?yàn)闋I(yíng)業(yè)利潤(rùn)提升帶來(lái)現(xiàn)金流量的增加，也只是表明企業(yè)現(xiàn)金流量?jī)纛~恢復(fù)至正常水平，沒(méi)有更多的現(xiàn)金投入到研發(fā)活動(dòng)。

5.企業(yè)股權(quán)性質(zhì)與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系，國(guó)有企業(yè)的資金實(shí)力往往更加雄厚，募集資金能力較強(qiáng)，相應(yīng)地也會(huì)提高研發(fā)投入。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文使用配股增資的絕對(duì)值進(jìn)行回歸，得到配股增資的數(shù)額與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。參考其他文獻(xiàn)，決定引入啞變量“企業(yè)是否進(jìn)行增資配股”（是=1，不是=0）進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，回歸結(jié)果證實(shí)了前面的假設(shè)，說(shuō)明增資配股對(duì)研發(fā)投入有著顯著的促進(jìn)作用。

五、研究結(jié)論與建議

本文以2009-2016年披露研發(fā)投入的A股高新技術(shù)上市公司為樣本，探討了配股增資融資對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的影響。通過(guò)研究，得出以下結(jié)論：配股增資與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系，即配股增資對(duì)企業(yè)的研發(fā)具有促進(jìn)作用。針對(duì)上述結(jié)論，提出以下建議：

1）嚴(yán)格增發(fā)配股的資金使用范圍，鼓勵(lì)企業(yè)將資金投入到具有高成長(zhǎng)性的項(xiàng)目中。2）強(qiáng)化高新技術(shù)企業(yè)盈利預(yù)測(cè)監(jiān)管，實(shí)行配股的市場(chǎng)定價(jià)，增強(qiáng)投資者的選擇權(quán)，控制投資風(fēng)險(xiǎn)。3）監(jiān)管部門需不斷的完善增發(fā)配股的相關(guān)制度，加強(qiáng)對(duì)增資配股對(duì)象、資金用途的監(jiān)督，保護(hù)中小投資者的利益。

【參考文獻(xiàn)】

[1]解維敏、方紅星. 金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)研發(fā)投入[J].金融研究，2011，（5）：171-183.

[2]張杰. 融資約束、融資渠道與企業(yè)R&D投入[J].世界經(jīng)濟(jì)， 2012 ，（10）：66 -90.

[3]張俊，R&D補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)R&D投入及創(chuàng)新產(chǎn)出影響的實(shí)證研究. 科學(xué)學(xué)研究[J]，2010，（9）：1368-1374