企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究

杜寧寧

【摘要】隨著我國(guó)加入世貿(mào)以來(lái)，國(guó)產(chǎn)企業(yè)想要在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中不被淘汰，保持競(jìng)爭(zhēng)力，擁有良好的資本結(jié)構(gòu)是基本前提，只有優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)配比，才能使企業(yè)資金運(yùn)營(yíng)順暢，保持企業(yè)發(fā)展活力。本文結(jié)合資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論和影響資本結(jié)構(gòu)的因素入手，具體研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方法，為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化提供依據(jù)。

【關(guān)鍵詞】資本結(jié)構(gòu) 結(jié)構(gòu)優(yōu)化 優(yōu)化方法

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)總資本中各項(xiàng)資本所占比例關(guān)系。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不同，是指企業(yè)長(zhǎng)期的資本來(lái)源的構(gòu)成比例關(guān)系，企業(yè)資本來(lái)源由權(quán)益資本和負(fù)債資本兩大資本構(gòu)成，兩大資本所占比例大小決定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)配置，不同的資本結(jié)構(gòu)會(huì)給企業(yè)帶來(lái)不同的影響，因此，如何確定資本的最佳配比是企業(yè)資本管理中的核心問題。

一、資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論

（一）MM理論

MM理論是由美國(guó)的Modigliani和Miller（簡(jiǎn)稱MM）提出的，分為前期的無(wú)稅MM理論和后期修訂的有稅MM理論。無(wú)稅MM理論認(rèn)為，在不考慮公司所得稅的條件下，負(fù)債的企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與不負(fù)債的企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值相等，即企業(yè)負(fù)債資本所占比例從0到100%時(shí)，企業(yè)的資本和全部經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量的市場(chǎng)價(jià)值不變，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問題。而有負(fù)債的企業(yè)權(quán)益資本成本因財(cái)務(wù)杠桿的提高而增加、因負(fù)債程度增大而增加，加權(quán)平均成本不變。有稅MM理論認(rèn)為，負(fù)債資本會(huì)產(chǎn)生利息費(fèi)用，而利息費(fèi)用可以稅前減除，降低綜合資本成本，增加企業(yè)的價(jià)值。隨著企業(yè)的負(fù)債比例增高，利息抵稅不斷增加，不斷降低資本成本，企業(yè)價(jià)值越大，當(dāng)企業(yè)全部資本來(lái)自負(fù)債時(shí)，企業(yè)的價(jià)值達(dá)到峰值。

（二）權(quán)衡理論和代理理論

權(quán)衡理論認(rèn)為，雖然有稅MM理論得出負(fù)債比例越大，企業(yè)價(jià)值越大，但是實(shí)際生活中，債務(wù)除了利息抵稅的優(yōu)勢(shì)外，還存在財(cái)務(wù)困境成本，會(huì)給外界甚至員工造成企業(yè)資本不足，以致運(yùn)營(yíng)困難的誤區(qū)，導(dǎo)致優(yōu)秀員工跳槽，相關(guān)企業(yè)拒絕合作，股市下滑等問題，甚至導(dǎo)致公司破產(chǎn)倒閉。

代理理論在利息抵稅、財(cái)務(wù)困境成本基礎(chǔ)上，提出代理成本和代理收益。企業(yè)的債權(quán)人將資金借給企業(yè)產(chǎn)生代理關(guān)系，既能實(shí)現(xiàn)利息抵稅作用，用能消除財(cái)務(wù)困境成本產(chǎn)生，但是同時(shí)會(huì)增加代理成本和代理收益。

二、資本結(jié)構(gòu)影響因素

（一）企業(yè)的發(fā)展周期因素

企業(yè)的不同的發(fā)展階段主要面臨兩種風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)起步初期，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)偏高，沒有良好的資金運(yùn)轉(zhuǎn)渠道，負(fù)債比例增加就會(huì)面臨雪球越滾越大，增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成本，因此在資本結(jié)構(gòu)中，對(duì)負(fù)債資本的比例要加以控制;在企業(yè)發(fā)展成熟穩(wěn)定時(shí)，打開產(chǎn)品市場(chǎng)，產(chǎn)品銷售量穩(wěn)定增加，企業(yè)有穩(wěn)定的收入來(lái)源，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低，可以適當(dāng)增加負(fù)債資本的結(jié)構(gòu)比例。

（二）企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況

企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況影響資本結(jié)構(gòu)，良好的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，為實(shí)現(xiàn)最佳資本結(jié)構(gòu)提供可能性，如果企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況不理想，就沒有辦法實(shí)現(xiàn)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)階段，大部分企業(yè)都不同程度的因財(cái)務(wù)狀況而無(wú)法實(shí)現(xiàn)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，例如資金運(yùn)轉(zhuǎn)不通暢，沒有足夠的現(xiàn)金流量等，使企業(yè)在完成基本運(yùn)營(yíng)時(shí)不得不增加債務(wù)資本比例，失去優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的條件。

（三）企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

公司最初注冊(cè)的方式不同，所持有的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不同會(huì)影響資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。例如，公司資產(chǎn)大部分是不動(dòng)產(chǎn)固定資產(chǎn)，在運(yùn)營(yíng)過程中必須通過抵押貸款的形式或者發(fā)行債券的形式籌集資金，那么在資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例就會(huì)大大增加。反之，通過負(fù)債融通資金。

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)除了上述影響因素外，還包括行業(yè)差距因素、所有者態(tài)度、所得稅高低的影響。

三、我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題

當(dāng)前我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在很多不合理情況，負(fù)載率低、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理、偏向股權(quán)融資等。負(fù)債率是指企業(yè)總資產(chǎn)中有多大比例的資產(chǎn)是通過負(fù)債方式籌集資金用于運(yùn)營(yíng)的。產(chǎn)生企業(yè)資本負(fù)債率低的原因，一是我國(guó)企業(yè)對(duì)負(fù)債表現(xiàn)敏感，認(rèn)為負(fù)債會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)穩(wěn)定和企業(yè)運(yùn)營(yíng);二是債務(wù)融資困難，我國(guó)的債權(quán)市場(chǎng)落后于股市市場(chǎng)，企業(yè)發(fā)行債權(quán)進(jìn)行融資需要經(jīng)歷的審批程序較為復(fù)雜，對(duì)于債權(quán)的發(fā)行額度管控嚴(yán)格;三是我國(guó)上市企業(yè)發(fā)展不穩(wěn)定，整體收益不理想，我國(guó)的商業(yè)銀行為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，偏好于發(fā)行短期貸款，短期貸款比長(zhǎng)期貸款利率高，上市公司選擇短期貸款成本增加。

當(dāng)前國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家主要融資方式有留存收益、長(zhǎng)期負(fù)債、股權(quán)融資三種方式，其融資成本依次升高，以股權(quán)融資成本最大，然而我國(guó)企業(yè)在融資比例中，單股權(quán)融資就占有50%，分析原因，一是經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為股權(quán)融資不需要還本利息，經(jīng)營(yíng)狀況好時(shí)，上市公司只需支付遠(yuǎn)低于盈利的股利，而經(jīng)營(yíng)狀況不好時(shí)股利都無(wú)需支付，減小了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn);二是股權(quán)融資約束力弱，我國(guó)上市公司股權(quán)融資主要受股東、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)約束，廣大股民對(duì)公司決策參與有限，甚至應(yīng)給與投資者的分紅現(xiàn)金股利也拿不到，這使得股權(quán)融資的成本比理論上應(yīng)有的成本低很多，管理層偏好股權(quán)融資;三是受上市公司的經(jīng)理人行為影響，經(jīng)理人持股極少，公司的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利多少與經(jīng)理人關(guān)系不大，而公司因財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)過重造成破產(chǎn)卻會(huì)使經(jīng)理人失去工作，因此，經(jīng)理人在選擇負(fù)債融資和股權(quán)融資時(shí)，會(huì)傾向與股權(quán)融資，使股權(quán)利益被稀釋，投資者利益損失，而投資者并不指望股利和分紅，把重點(diǎn)放在股票買賣上，造成股市極不穩(wěn)定。

四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化方法

（一）政府為企業(yè)提供寬松的融資環(huán)境

企業(yè)的發(fā)展在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中有重要作用，不僅提高生產(chǎn)總值、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革還會(huì)拉動(dòng)就業(yè)，在企業(yè)的發(fā)展融資過程中，政府部門應(yīng)積極配合，高度重視企業(yè)發(fā)展，為企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)提供條件。首先減少干預(yù)企業(yè)債券發(fā)行，適當(dāng)放寬審核制度，簡(jiǎn)化審批制度程序，放寬民營(yíng)企業(yè)債券發(fā)行條件，消除重國(guó)企輕民企的歧視觀點(diǎn);其次，對(duì)上市公司債券發(fā)行建立完善信用評(píng)價(jià)制度，促進(jìn)公司在債券發(fā)行管理上自我審核，更好管理債券發(fā)行業(yè)務(wù)，也讓投資者有一個(gè)可靠的參考平臺(tái)，讓債券市場(chǎng)健康發(fā)展;最后，努力構(gòu)建銀行與企業(yè)的合作關(guān)系，促進(jìn)銀行為企業(yè)融資提供寬松的信貸選擇和良好的服務(wù)。

（二）企業(yè)提高內(nèi)部管理水平

企業(yè)內(nèi)部管理水平?jīng)Q定企業(yè)發(fā)展，企業(yè)管理欠缺，無(wú)論是資本運(yùn)營(yíng)還是債務(wù)重組，都無(wú)法實(shí)現(xiàn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。加強(qiáng)企業(yè)各部門的合作協(xié)調(diào)關(guān)系，提升員工的業(yè)務(wù)水平，管理公司各項(xiàng)工作達(dá)到制度化、規(guī)范化、合理化;增強(qiáng)經(jīng)理人責(zé)任感，將公司經(jīng)理人與公司利益捆綁，簽訂與經(jīng)理人績(jī)效工資制度，或者使經(jīng)理人持有公司股權(quán)，使經(jīng)理人擔(dān)負(fù)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展責(zé)任;提高監(jiān)事會(huì)在公司管理層的實(shí)權(quán)，加強(qiáng)監(jiān)督管理，發(fā)揮促進(jìn)股市規(guī)范化的職責(zé)，保證投資者利益和證券市場(chǎng)的秩序。

（三）合理調(diào)整企業(yè)負(fù)債利率

我國(guó)上市公司負(fù)債率明顯偏低，資產(chǎn)負(fù)債比例不佳?？茖W(xué)合理的負(fù)債利率不會(huì)增加企業(yè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，反而會(huì)提高公司利潤(rùn)和企業(yè)效益，促進(jìn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有利于公司良性發(fā)展。通過財(cái)務(wù)杠桿作用，使企業(yè)負(fù)債與利益達(dá)到平衡，將負(fù)債利率控制在合理范圍內(nèi)。在企業(yè)負(fù)債利率偏高時(shí)，要采取有效措施，調(diào)整負(fù)債利率到合理范圍，減少經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)利益最大化。

五、結(jié)語(yǔ)

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)開始逐漸轉(zhuǎn)型，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制中，企業(yè)是最活躍的一部分，其革新快、效率高是帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要力量。然而企業(yè)在發(fā)展中常常遇到財(cái)務(wù)資本問題，如何優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)成為全世界經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域研究的課題。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化方法陸續(xù)被提出，幫助企業(yè)金融體制改革和金融創(chuàng)新，解決融資困難，穩(wěn)定企業(yè)發(fā)展。