美年健康借殼上市后市值大增 加深“護(hù)城河”成未來(lái)發(fā)展當(dāng)務(wù)之急

周月明

《投資者報(bào)》統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在3000多家A股上市公司中，健康體檢公司美年健康（002044.SZ），10年期間市值增長(zhǎng)迅速，漲幅5559%，排位靠前。那么，其市值變化的原因是什么？近10年經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)又如何？在行業(yè)內(nèi)有何競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)？

就以上問(wèn)題，近日《投資者報(bào)》記者聯(lián)系到公司相關(guān)負(fù)責(zé)人，得到較為詳細(xì)的答復(fù)。

借殼做大

縱觀美年健康（原江蘇三友）近十年的發(fā)展，2015年是一個(gè)重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。自2015年后，營(yíng)收增速明顯提升，分別為：193%、46%、102%。凈利潤(rùn)也從2015年后從幾千萬(wàn)元上升至2億元以上，且其銷售毛利率從2008年起保持在20%以下，2015年起突然猛增至45%以上。那么，這一年發(fā)生了什么事呢？

原來(lái)，正是在2015年，從事服裝加工的江蘇三友被美年健康借殼上市，主業(yè)領(lǐng)域大轉(zhuǎn)方向。

當(dāng)時(shí)，美年健康以超過(guò)55億元的價(jià)格裝入殼資源，此前IPO暫停的慈銘體檢也協(xié)議將通過(guò)被美年健康全資收購(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)上市。

上市之前截至2014年末，美年健康總資產(chǎn)為21.29億元，凈資產(chǎn)為14.94億元，2012年、2013年和2014年?duì)I業(yè)收入分別為6.3億元、9.79億元和14.31億元，凈利潤(rùn)分別為8017萬(wàn)元、4524萬(wàn)元和1.46億元。

此外，美年健康承諾重組完成后，2015年度至2018年度合并報(bào)表口徑下扣除非經(jīng)常性損益后歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為2.23億元、3.31億元、4.24億元和4.88億元。

對(duì)照看來(lái)，美年健康已部分完成了當(dāng)年的承諾，截至2018年一季度，總資產(chǎn)為127.5億元。

3年多總資產(chǎn)多了100多億元，市值也從上市時(shí)的300多億元變?yōu)?00多億元。

對(duì)此發(fā)展態(tài)勢(shì)的原因，美年健康回復(fù)《投資者報(bào)》記者稱：“首先政策上利好不斷。近兩年‘健康中國(guó)國(guó)家戰(zhàn)略得到了進(jìn)一步深化實(shí)施，各項(xiàng)重磅扶持政策陸續(xù)落地，健康促進(jìn)和疾病預(yù)防提高到國(guó)家戰(zhàn)略層面。此外，從社會(huì)發(fā)展上看，中國(guó)老齡化在未來(lái)10年將激增，醫(yī)療支出意識(shí)尚淺，大健康產(chǎn)業(yè)勢(shì)必成為未來(lái)消費(fèi)升級(jí)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要引擎。健康體檢行業(yè)的市場(chǎng)尤其是三四線市場(chǎng)需求旺盛，呈現(xiàn)“井噴”發(fā)展的趨勢(shì)，而公司發(fā)展戰(zhàn)略以三四線為主要布局，符合行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，也帶來(lái)公司營(yíng)收和市值的增長(zhǎng)?！?/p>

就財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，美年健康上市以來(lái)一直處于“做大蛋糕”的狀態(tài)，營(yíng)收規(guī)模、成本都在高速成長(zhǎng)。

發(fā)展隱憂

不過(guò)，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，三四線城市體檢行業(yè)毛利空間較小，且目前行業(yè)較為分散，若未來(lái)三四線競(jìng)爭(zhēng)充分之后會(huì)遭到更大擠壓，目前來(lái)看，競(jìng)爭(zhēng)充分的一線城市已體現(xiàn)出這一特性，毛利率不到6%。對(duì)于這一情況，除非擺脫同質(zhì)化，筑造自己獨(dú)特的“護(hù)城河”，才可在競(jìng)爭(zhēng)中屹立不倒。

對(duì)于目前的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分散和在三四線發(fā)展規(guī)劃問(wèn)題，美年健康對(duì)《投資者報(bào)》記者稱：“2015年，國(guó)內(nèi)體檢行業(yè)是一個(gè)比較分散，以公立醫(yī)院健檢機(jī)構(gòu)為主，第三方專業(yè)體檢機(jī)構(gòu)為輔的市場(chǎng)環(huán)境。那時(shí)以美年大健康、慈銘體檢、愛(ài)康國(guó)賓為代表的專業(yè)第三方體檢機(jī)構(gòu)市場(chǎng)占有量?jī)H有5%左右。體檢市場(chǎng)以一二線城市的團(tuán)檢業(yè)務(wù)為主，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，導(dǎo)致毛利率水平低。2016年，美年率先著手深入三四線城市，擺脫一二線城市競(jìng)爭(zhēng)，轉(zhuǎn)而尋找并拓展三四線藍(lán)海市場(chǎng)。2017年，我國(guó)體檢仍然以公立醫(yī)院體系為主，但是以美年為代表的第三方專業(yè)體檢機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額已經(jīng)得到進(jìn)一步提升。目前公司在一到四線城市都有相對(duì)均衡的布局，對(duì)像重慶、天津、武漢、成都這樣特大型準(zhǔn)一線城市，公司還在加速布局和網(wǎng)點(diǎn)補(bǔ)缺中，在三四線城市和綜合實(shí)力較強(qiáng)的縣級(jí)市，公司也將進(jìn)一步加大力度，堅(jiān)定下沉擴(kuò)張的發(fā)展戰(zhàn)略?！?/p>

由此看來(lái)，公司認(rèn)為其在三四線市場(chǎng)的發(fā)展主要在于搶占先機(jī)、快速攻城略地，那么“打下江山”之后如何維持？在日常經(jīng)營(yíng)方面又有何策略呢？

從其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，美年健康的一大特點(diǎn)是銷售人員占比很大。銷售人數(shù)2017年達(dá)5725人，占比31%，與其他同業(yè)公司相比占比較高，且近幾年公司的銷售費(fèi)用也在高速增長(zhǎng)，2017年達(dá)14.88億元，同比增長(zhǎng)107%。有投資者對(duì)此人員結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)策略提出疑問(wèn)，美年健康回復(fù)《投資者報(bào)》記者稱：“這是由公司的客戶群體決定。健康體檢業(yè)務(wù)按照客戶群體性質(zhì)不同主要分為團(tuán)體體檢和個(gè)人體檢。2017 年，公司的團(tuán)檢業(yè)務(wù)占營(yíng)業(yè)收入的70%以上，團(tuán)檢客戶占比較高，所以服務(wù)于團(tuán)檢客戶的銷售人數(shù)也相應(yīng)增加?！?/p>

但是，還有部分業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，國(guó)內(nèi)的體檢行業(yè)相對(duì)普通醫(yī)療行業(yè)更依賴儀器設(shè)備，而且體檢的項(xiàng)目都非常標(biāo)準(zhǔn)化、下游有醫(yī)院對(duì)接，所以對(duì)人員的要求不如醫(yī)院那么高。因此這個(gè)行業(yè)大部分醫(yī)生都是退休返聘的。美年健康2017年有1952名醫(yī)生，其中1494人（超過(guò)75%）是退休返聘人員。

而人員儲(chǔ)備是加深“護(hù)城河”的方式之一，若人員太容易被替代，在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)中并不穩(wěn)健。

美年健康近幾年不斷擴(kuò)大規(guī)模，總資產(chǎn)和市值都迅速增加，但在其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，商譽(yù)、應(yīng)收款項(xiàng)等沒(méi)有轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的資產(chǎn)也大舉增加。

截至2017年，美年健康商譽(yù)已達(dá)40億元以上，同比增長(zhǎng)470%，資產(chǎn)占比達(dá)到32%，而應(yīng)收賬款14億元，同比增長(zhǎng)62%。

與此同時(shí)，在市值大增的時(shí)候，其股權(quán)質(zhì)押比例也超過(guò)了45%。且在不斷擴(kuò)大規(guī)模時(shí)，公司資產(chǎn)負(fù)債率也逐年攀升，從2015年的27%達(dá)到2017年的44%。