不同重組模式對(duì)重組績(jī)效的影響
——以海爾公司為例

文/程敏，重慶師范大學(xué)涉外商貿(mào)學(xué)院

1 研究背景及意義

一個(gè)正處于發(fā)展階段的企業(yè)，在發(fā)展趨于平穩(wěn)的時(shí)期時(shí)，企業(yè)開(kāi)展資產(chǎn)重組的目的就是希望在日后的發(fā)展中能夠更加寬廣和平順，也能夠獲得利益最大化，這樣在資源整合配置時(shí)能夠更加合理化而進(jìn)行的一系列資源重組拆分行為，企業(yè)可以通過(guò)多種方式進(jìn)行資產(chǎn)重組，目前市場(chǎng)上比較流行且行之有效的資產(chǎn)重組包括收購(gòu)兼并、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、債務(wù)重組等。企業(yè)資產(chǎn)重組的目的是使公司資源得到合理配置，從提高公司在市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力，獲得健康持續(xù)發(fā)展。當(dāng)一個(gè)公司發(fā)展遇到困難，停滯不前甚至是倒退時(shí)，許多企業(yè)家往往會(huì)借助于資產(chǎn)重組的方式給公司發(fā)展注入新的活力和生機(jī)。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷深入，我國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的不斷融合接軌，中國(guó)證券市場(chǎng)也在不斷發(fā)展，而證券市場(chǎng)的發(fā)展在進(jìn)一步推動(dòng)了上市公司資產(chǎn)重組的日趨活躍。許多上市公司為了抓住社會(huì)發(fā)展機(jī)遇，使資源得到合理配置，實(shí)現(xiàn)企業(yè)盈利最大化，從而針對(duì)公司發(fā)展中遇到的瓶頸問(wèn)題，資源體系、經(jīng)營(yíng)模式中的不合理之處進(jìn)行重新組合，從而為公司發(fā)展帶來(lái)新的機(jī)遇。

2 海爾公司資產(chǎn)重組績(jī)效及市場(chǎng)反應(yīng)的影響因素

2.1 公司存在的自我因素

2.1.1 公司的資產(chǎn)規(guī)模

資產(chǎn)重組隨著企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的大小而變化，很多發(fā)展上還不成熟的公司，在重組時(shí)耗費(fèi)的成本就會(huì)相對(duì)小一些，重組后的公司在經(jīng)營(yíng)理念上變化對(duì)于日后業(yè)績(jī)的提升都會(huì)帶來(lái)積極的影響。任何事情都是雙刃劍，有好就有壞，帶來(lái)的缺點(diǎn)就是發(fā)展不成熟的中小型公司，在重組之后的潛力和上升空間就會(huì)變小、變窄。然而對(duì)于一些較大的公司來(lái)說(shuō)，例如上市公司中的海爾集團(tuán)，就會(huì)出現(xiàn)相反的情況，因?yàn)楦伤酪?guī)模比較大，所以重組后產(chǎn)生的成本就會(huì)很高，能夠加快循環(huán)公司的經(jīng)營(yíng)狀況和提高業(yè)績(jī)比較有挑戰(zhàn)性，但是重組后其發(fā)展?jié)摿?huì)很大。

2.1.2 上市公司停牌前的股價(jià)

根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的情況來(lái)看，這個(gè)階段的證券市場(chǎng)，每個(gè)公司的股價(jià)高低之分都是要和公司的總體股價(jià)相依附的。一個(gè)時(shí)期內(nèi)的股價(jià)在上升的同時(shí)，帶來(lái)的公司資產(chǎn)也會(huì)上升，反之亦然。那么，投資的風(fēng)險(xiǎn)就相應(yīng)的會(huì)上升，這對(duì)資產(chǎn)的重組行為會(huì)造成不利影響。反之，如果上市公司在停牌之前的股價(jià)太過(guò)于低迷，則會(huì)給投資者一種市場(chǎng)對(duì)其期望值不高的印象，這也會(huì)阻止對(duì)資產(chǎn)的重組。

2.1.3 上市公司的資本結(jié)構(gòu)

投資者在對(duì)資產(chǎn)重組時(shí)要考慮的一個(gè)重要因素就是上市公司的資本結(jié)構(gòu)，即公司的各種資本價(jià)值的組成種類(lèi)和所占有的比重，公司的債務(wù)和股權(quán)即是通過(guò)它來(lái)反映比例關(guān)系，其對(duì)公司的盈利能力、償債和再融資能力都起到尤為重要的影響。對(duì)上市公司而言，如果負(fù)債過(guò)高則在重組后再難以通過(guò)負(fù)債來(lái)進(jìn)行融資行為了，這無(wú)形之中就對(duì)重組后的經(jīng)營(yíng)和投資造成巨大壓力。這種重組的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)相對(duì)較大，嚴(yán)重的導(dǎo)致資金鏈斷裂，給重組后的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)造成極其不良的影響。但是對(duì)于海爾公司而言，資本結(jié)構(gòu)比較合理，那么接下來(lái)的公司重組就會(huì)非常地容易，這樣帶來(lái)的影響就是投資者這邊的壓力就不會(huì)很大，最關(guān)鍵的就是重組后能夠把新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。所以有利于重組的進(jìn)行。

2.2 市場(chǎng)環(huán)境因素

2.2.1 政策因素

國(guó)家、地方政府對(duì)上市公司資產(chǎn)重組具有重要影響作用，當(dāng)某一公司的資產(chǎn)重組獲得政府支持或者是鼓勵(lì)，甚至是享有政府優(yōu)惠政策時(shí)，將在很大程度上減少企業(yè)重組壓力，從而有助于推動(dòng)資產(chǎn)重組向良性方向發(fā)展。相反，如果某一公司資產(chǎn)重組沒(méi)有獲得政府支持，甚至遭到反對(duì)，則會(huì)給重組帶來(lái)負(fù)面效應(yīng)，以及不必要的麻煩，影響到公司最終績(jī)效。

2.2.2 經(jīng)濟(jì)因素

經(jīng)濟(jì)因素不僅包括國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及發(fā)展趨勢(shì)，還應(yīng)該包括國(guó)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的逐步加快，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展的聯(lián)系日趨緊密。當(dāng)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展良好，資本市場(chǎng)穩(wěn)定時(shí)，不僅會(huì)給企業(yè)帶來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇，也會(huì)推動(dòng)其資產(chǎn)重組順利進(jìn)行，相反，當(dāng)市場(chǎng)運(yùn)作遇到較大波動(dòng)，通貨膨脹大時(shí)，企業(yè)資產(chǎn)重組很可能取得負(fù)面效應(yīng)。

2.2.3 產(chǎn)業(yè)環(huán)境

公司資產(chǎn)重組的效應(yīng)與上市公司所在的產(chǎn)業(yè)環(huán)境有著一定的關(guān)系。如果地方支柱性行業(yè)即是該上市公司所處的行業(yè)，且處于保護(hù)地方產(chǎn)業(yè)的目的，企業(yè)資產(chǎn)重組會(huì)獲得政府的支持，從而推動(dòng)其重組。另外如果上市公司所處的行業(yè)有良好的發(fā)展前景，也會(huì)增加其“殼資源”的價(jià)值，獲得更多投資者青睞。

3 不同重組模式對(duì)重組績(jī)效的影響

本文以2015年進(jìn)行重組的海爾公司及另外34家公司作為其研究樣本。根據(jù)上文所屬的資產(chǎn)重組模式，在本章節(jié)中，將從股權(quán)轉(zhuǎn)讓、收購(gòu)兼并、資產(chǎn)剝離、資產(chǎn)置換四種方式作為基礎(chǔ)，分析不同重組模式對(duì)樣本公司所產(chǎn)生的不同績(jī)效。

其抽取的35個(gè)樣本之中，有8家選擇了股權(quán)轉(zhuǎn)讓，占比為22.86%，選擇兼并與收購(gòu)有12家，占比達(dá)到34.29%，選擇資產(chǎn)剝離有9家，占比25.71%，選擇資產(chǎn)置換有6家，占比17.14%。說(shuō)明在進(jìn)行資產(chǎn)重組時(shí)，上市公司的主流選擇是兼并與收購(gòu)，也正是海爾公司選擇的資產(chǎn)重組模式。

3.1 不同重組模式重組績(jī)效分析

3.1.1 股權(quán)轉(zhuǎn)讓

該文中有8家樣本公司選擇了股權(quán)轉(zhuǎn)讓重組模式，其在總樣本中占比為22.86%。股權(quán)轉(zhuǎn)讓類(lèi)重組樣本公司財(cái)務(wù)績(jī)效變化情況如下。

表3-1

由以上數(shù)據(jù)可看出，股權(quán)轉(zhuǎn)讓類(lèi)重組呈現(xiàn)出以下特點(diǎn):

在股權(quán)轉(zhuǎn)讓這種資產(chǎn)重組方式下，上市公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)會(huì)有不同程度的改善，但是這種改善并不能持續(xù)多長(zhǎng)時(shí)間，不具有連續(xù)性，改善效果大都只會(huì)在第一年體現(xiàn)，而到了在第二年，財(cái)務(wù)績(jī)效從整體上呈現(xiàn)下滑的趨勢(shì)，難以維持，說(shuō)明股權(quán)轉(zhuǎn)讓類(lèi)重組對(duì)公司績(jī)效改善效果不明顯，甚至?xí)?lái)負(fù)面影響。

3.1.2 收購(gòu)兼并

表3-2 兼并與收購(gòu)類(lèi)重組樣本公司各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變化表

兼并與收購(gòu)是上市公司資產(chǎn)重組方式中最為主流的一種方式，在樣本中采用兼并與收購(gòu)資產(chǎn)重組方式的12家中，平均資產(chǎn)負(fù)債率和收益能力都有了一定程度的改善，據(jù)調(diào)查進(jìn)行兼并與收購(gòu)模式的資產(chǎn)重組后，樣本公司的每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~卻呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢(shì)，這說(shuō)明重組后樣本公司的獲取現(xiàn)金能力并沒(méi)有得到提高。

3.1.3 資產(chǎn)剝離

表3-3 資產(chǎn)剝離類(lèi)重組樣本公司各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變化表

通過(guò)對(duì)樣本中的9家采用資產(chǎn)剝離重組方式公司的調(diào)查，了解各上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)從總體上有了一定程度的改善，但是這種改善并沒(méi)有在重組后的第一年就有所體現(xiàn)，甚至有的公司在重組后第一年，效績(jī)出現(xiàn)下滑，但是在第二年，各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)開(kāi)始出現(xiàn)回升，例如企業(yè)平均每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~、平均每股收益等財(cái)務(wù)指標(biāo)在重組后的第一年分別由0.05降低到-0.31，由-0.10降低到-0.13，但是在重組后的第二年，則分別上升到0.01與0.06，這說(shuō)明重組效果具有一定的滯后性。

3.1.4 資產(chǎn)置換

表3-4 資產(chǎn)置換類(lèi)重組樣本公司各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變化表

在此項(xiàng)調(diào)查中，選取了6家樣本公司，這些上市公司在選擇資產(chǎn)置換類(lèi)重組模式后，公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)都有了不同程度的改善，但是這種改善并不具有連續(xù)性。

3.2 不同重組模式績(jī)效的比較分析

3.2.1 重組模式對(duì)每股收益的影響

表3-5 重組模式對(duì)每股收益的影響

由以上數(shù)據(jù)可知：（1）并購(gòu)對(duì)上市公司每股收益影響最大，大大提高了樣本公司的每股收益。（2）股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)剝離對(duì)每股收益的影響是相似的，重組后的第一年略有下降，樣本公司的重組后第二年的每股收益有所改善。資產(chǎn)掉期對(duì)每股收益的影響并不持續(xù)。在重組后的第一年，樣本公司的每股收益顯著改善，但在重組后的第二年，出現(xiàn)了大幅下滑。

3.2.2 重組模式對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響

表3-6 重組模式對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響

由以上數(shù)據(jù)可知:（1）對(duì)上市公司凈資產(chǎn)收益最大的是并購(gòu)，但其缺點(diǎn)是缺乏連續(xù)性。有數(shù)據(jù)可知只有在重組后的第一年，凈資產(chǎn)的收益率才有顯著增加，其在第二年就呈現(xiàn)出了下降趨勢(shì)。（2）從股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)置換的角度來(lái)看，其對(duì)樣本公司在凈資產(chǎn)收益率方面影響并不大，且缺乏一定的連續(xù)性。（3）從資產(chǎn)剝離的方面來(lái)看，其對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響存在滯后，這類(lèi)似于資產(chǎn)剝離對(duì)樣本公司資產(chǎn)總回報(bào)的影響。

4 結(jié)論及建議

根據(jù)上述的論述情況中可以看出來(lái)，每個(gè)公司在不同情況下進(jìn)行的重組都會(huì)對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效上的影響產(chǎn)生不同的差異：

通過(guò)收購(gòu)兼并上市公司的情況來(lái)看，對(duì)于公司的財(cái)務(wù)績(jī)效的影響是積極的，改善的情況也是顯著的。從本文研究中發(fā)現(xiàn)，此類(lèi)重組模式可以從整體上改善公司績(jī)效，提高公司盈利能力。

（2）選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓這種資產(chǎn)重組方式后的第一年，樣本公司在的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)都有了不同程度后的改善，但是這種改善并沒(méi)有持續(xù)好長(zhǎng)時(shí)間，在第二年，財(cái)務(wù)績(jī)效從整體上呈現(xiàn)下滑的趨勢(shì)。因此股權(quán)轉(zhuǎn)讓類(lèi)重組對(duì)公司績(jī)效改善效果不明顯，甚至?xí)?lái)負(fù)面影響。

（3）資產(chǎn)剝離類(lèi)重組對(duì)上市公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響存在一定的滯后性。選擇該重組的方式，這樣對(duì)于公司的發(fā)展中盈利的指標(biāo)就會(huì)有所回歸，導(dǎo)致公司在財(cái)務(wù)控制中有了很好的改善，相比下發(fā)現(xiàn)并沒(méi)有在重組后的第一年就有所體現(xiàn)，甚至有的指標(biāo)在重組后第一年，效績(jī)出現(xiàn)下滑，但是在第二年，各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)開(kāi)始出現(xiàn)回升。

（4）選擇資產(chǎn)置換類(lèi)重組模式后，上市公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)都有了不同程度的改善，但是這種改善并不具有連續(xù)性。

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