機(jī)構(gòu)投資者對中小投資者利益保護(hù)效應(yīng)分析

文/何昌桂，海南天鴻市政設(shè)計(jì)股份有限公司

依照現(xiàn)行《公司法》以及其他有關(guān)法規(guī)，公司針對中小投資者有必要施以全方位的投資者保護(hù)，此項(xiàng)舉措的根本目標(biāo)在于保障中小型的投資者，針對投資利益的潛在損害予以避免。在目前的現(xiàn)狀下，很多機(jī)構(gòu)投資者都能持有相應(yīng)比例的股權(quán)，上述現(xiàn)狀與中小投資者之間具備緊密的內(nèi)在聯(lián)系。這是由于，機(jī)構(gòu)投資者一旦表現(xiàn)為持股現(xiàn)象，那么當(dāng)前現(xiàn)存的持股比例就會(huì)直接關(guān)乎中小投資者的切身利益。因此從投資者保障的視角來看，現(xiàn)階段保障投資者各項(xiàng)權(quán)益的著眼點(diǎn)應(yīng)當(dāng)落實(shí)于機(jī)構(gòu)投資者引發(fā)的投資保護(hù)效應(yīng)，從而歸納出中小投資者利益受到機(jī)構(gòu)投資者給其帶來的內(nèi)在影響性。

1 保護(hù)中小投資者利益的重要意義

進(jìn)入上世紀(jì)末，西方資本市場逐漸突顯機(jī)構(gòu)股東積極的傾向。也就是說，公司治理在客觀上日益呈現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者對此的更多參與。到了2000年，我國監(jiān)管會(huì)針對此類的機(jī)構(gòu)投資者將其判定為超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，上述舉措的宗旨在于助推股票市場總體結(jié)構(gòu)的逐步優(yōu)化與健全，確保能夠憑借機(jī)構(gòu)投資者來實(shí)現(xiàn)上述的根本目標(biāo)。

在2006年，有關(guān)部門針對《證券法》以及《公司法》予以全面頒行，從而顯著優(yōu)化了原有的資本監(jiān)管市場。由此可見，機(jī)構(gòu)投資者在當(dāng)前階段的整個(gè)市場中占據(jù)了不可或缺的關(guān)鍵位置。從當(dāng)前現(xiàn)狀來看，證監(jiān)會(huì)針對市場中現(xiàn)存的機(jī)構(gòu)投資者正在著眼于大力進(jìn)行培養(yǎng)，對于此類投資者的整體力量予以逐步壯大。由于受到有關(guān)部門給其帶來的推進(jìn)作用，因此上市公司在現(xiàn)階段擬定的較多重大決策都引進(jìn)了機(jī)構(gòu)投資者作為必要的參與機(jī)制。

較長時(shí)期以來，由于受到較高股權(quán)集中度給當(dāng)前資本市場引發(fā)的突顯影響，以至于較多公司資源都受到了大股東對其的占用。這主要是由于，大股東本身擁有獨(dú)特優(yōu)勢，因此傾向于憑借上述優(yōu)勢來侵害較小的公司股東。作為中小投資者而言，此類投資者雖然注入了較高比例的資本市場資金，但卻仍然沒能占據(jù)整個(gè)資本市場中的核心角色。究其根源，就在于此類投資者本身具備較差的信息獲取實(shí)力并且沒能達(dá)到最優(yōu)的組織性。與此同時(shí)，當(dāng)前針對證券監(jiān)管施行的有關(guān)立法也欠缺必要的完善度，以至于增強(qiáng)了中小投資者當(dāng)前所處的弱勢位置。

在資本市場的上述背景下，中小投資者就應(yīng)當(dāng)受到更為周延的保障。通過運(yùn)用適當(dāng)舉措來約束并且限制當(dāng)前的公司大股東，此項(xiàng)舉措有益于扶持中小投資者。與此同時(shí)，當(dāng)前針對機(jī)構(gòu)投資者也要施以相應(yīng)的保障與保護(hù)，確保其能夠符合當(dāng)前資本市場的總體發(fā)展趨向。因此可以得知，對于中小股東如果要施以妥善的保護(hù)，則不能夠欠缺機(jī)構(gòu)投資者作為其中的必要促進(jìn)因素。這是由于，機(jī)構(gòu)投資者在客觀上助推了健康的資本市場演變與發(fā)展。

2 機(jī)構(gòu)投資者的特征及其作用原理

中小投資者之所以頻繁遭受多種多樣的侵害，其中關(guān)鍵就在于分離了公司經(jīng)營權(quán)以及公司所有權(quán)。在委托代理的基本模式下，現(xiàn)代公司多數(shù)都表現(xiàn)為兩權(quán)分離的狀態(tài)，因此公司經(jīng)營者將會(huì)擁有謀求更多自身利潤的機(jī)會(huì)，以至于傷害到小型股東與中型股東應(yīng)有的權(quán)益。與此同時(shí)，中小股東雖然提供了必需的公司運(yùn)行資金，然而針對全過程的公司運(yùn)營卻并沒能擁有參與機(jī)會(huì)。由此可見，現(xiàn)階段的市場機(jī)制在客觀上衍生了內(nèi)部監(jiān)督以及兩權(quán)分離的狀態(tài)。中小股東與公司控股人員進(jìn)行對比，其呈現(xiàn)突顯的信息劣勢狀態(tài)。因此一旦遇到某些矛盾或者利益糾紛，那么公司控股者很有可能出于自利動(dòng)機(jī)從而侵害中小投資者。

從本質(zhì)上講，中小投資者與機(jī)構(gòu)投資者都構(gòu)成了外部性的公司股東。在此前提下，實(shí)際能夠控制公司的人員將會(huì)擁有更高層次的委托代理權(quán)，以至于表現(xiàn)為信息不對稱的弊病。然而不應(yīng)忽視，當(dāng)前較多的機(jī)構(gòu)投資者都擁有較高比例的企業(yè)投資金額，因此在客觀上增大了交易成本。由于受到上述狀況引發(fā)的影響，那么機(jī)構(gòu)投資者就會(huì)自覺避免拋售短期股份引發(fā)的自身交易損失或者股價(jià)下降現(xiàn)象。機(jī)構(gòu)投資者如果要著眼于最大化的自身可得利益，那么最好針對公司持股期限予以適當(dāng)延長。與此同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者也應(yīng)當(dāng)嘗試實(shí)現(xiàn)針對公司日常治理的積極投票參與，并且針對控股股東以及內(nèi)部經(jīng)理人予以相應(yīng)的約束。通過運(yùn)用上述的各種積極行為，應(yīng)當(dāng)能夠著眼于約束并且監(jiān)督管理者表現(xiàn)出來的各種機(jī)會(huì)主義行為。

在目前看來，已有較多的機(jī)構(gòu)投資者正在嘗試針對公司所有權(quán)的適當(dāng)介入，上述舉措有助于規(guī)避信息不對稱并且實(shí)現(xiàn)了證券市場當(dāng)前趨勢的顯著緩解。與此同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者本身還擁有分析并且挖掘各類企業(yè)信息的必要能力，因此針對公司控制人就能施以相應(yīng)的約束，在保障中小股東的同時(shí)也全面防控了股市信息的某些不良影響。除此以外，機(jī)構(gòu)投資者還可以給公司治理結(jié)構(gòu)、公司披露信息的基本質(zhì)量以及股東回報(bào)率帶來突顯的正面影響，并且以此來保護(hù)中小股東。

3 分析機(jī)構(gòu)投資者給中小投資者帶來的利益保護(hù)效應(yīng)

經(jīng)過分析可見，機(jī)構(gòu)投資者如果擁有較高的公司持股比例，那么將會(huì)積極影響到中小投資者，同時(shí)也有助于實(shí)現(xiàn)利益保護(hù)。與此同時(shí)，在表現(xiàn)為較高持股比例的狀態(tài)下，中小投資者也會(huì)由此而獲得更為周延的自身利益保護(hù)。具體在實(shí)踐中，中小投資者將會(huì)受到機(jī)構(gòu)投資者引發(fā)的如下利益保護(hù)效應(yīng)：

3.1 選擇研究樣本

關(guān)于市場現(xiàn)存的中小投資者可否受到來源于機(jī)構(gòu)投資者對其帶來的相應(yīng)影響，首先應(yīng)當(dāng)選擇特定樣本作為待測對象，以便于衡量并且判斷相關(guān)的保護(hù)指數(shù)。在此過程中，關(guān)于樣本評價(jià)指標(biāo)通常將其界定為公司治理結(jié)構(gòu)、投資者擁有的知情權(quán)、投資回報(bào)以及最大化的股東財(cái)富。

通過運(yùn)用細(xì)化衡量當(dāng)前各項(xiàng)基本財(cái)務(wù)指標(biāo)的方式，應(yīng)當(dāng)能夠據(jù)此給出公司風(fēng)險(xiǎn)以及公司規(guī)模等各項(xiàng)外部要素帶來的投資影響。因此可見，針對上述的控制變量也有必要將其納入當(dāng)前的因素指標(biāo)中。具體在涉及到此次研究時(shí)，對于當(dāng)前所選的上市公司有必要保障其符合全面性的基本數(shù)據(jù)要求，通過運(yùn)用綜合披露各項(xiàng)信息的方式來有效保障應(yīng)有的信息透明度。

具體而言，對于此次所選擇的各項(xiàng)變量名稱應(yīng)當(dāng)將其界定為中小投資者能夠獲得的保護(hù)指數(shù)（被解釋的變量）、機(jī)構(gòu)持股比例（解釋變量）、公司當(dāng)前面對的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及公司規(guī)模（控制變量）。與上述各項(xiàng)指標(biāo)對應(yīng)，再去分別構(gòu)建多層次的具體衡量指標(biāo)，其中包含年末公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)、機(jī)構(gòu)總股數(shù)或者持股數(shù)以及資產(chǎn)負(fù)債率。

3.2 歸納得出結(jié)論

經(jīng)過分析可知，在當(dāng)前現(xiàn)存的各項(xiàng)回歸系數(shù)中，機(jī)構(gòu)持股總體上達(dá)到了1.8的基本指數(shù)。因此可以判斷，中小投資者在現(xiàn)階段市場中能夠擁有的基本保護(hù)指數(shù)以及機(jī)構(gòu)持股整體水平之間體現(xiàn)為正向相關(guān)的聯(lián)系，從而針對中小股東受到機(jī)構(gòu)投資者保護(hù)的前提假定進(jìn)行了全面驗(yàn)證。在設(shè)置各項(xiàng)控制變量的前提下，通過分析可知保護(hù)中小投資者的綜合水準(zhǔn)與當(dāng)前現(xiàn)存的公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率與其他有關(guān)指標(biāo)呈現(xiàn)負(fù)向的聯(lián)系。也就是說，公司如果表現(xiàn)為較大的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)以及較高的資產(chǎn)負(fù)債率，則會(huì)存在較大可能減損核心性的股東權(quán)益。

在很多情形下，機(jī)構(gòu)投資者都是出于自身利益的基本考量，才會(huì)選擇針對特定的企業(yè)予以投資，從而實(shí)現(xiàn)了對于當(dāng)前公司治理的較大程度參與。然而不應(yīng)忽視，上述的投資參與客觀上體現(xiàn)為優(yōu)化綜合治理環(huán)境并且妥善保護(hù)小股東的基本效果，此種效果并非機(jī)構(gòu)投資者在最初考量的要素。與此同時(shí)，如果呈現(xiàn)較為顯著的持股比例，那么與之相應(yīng)的保護(hù)效應(yīng)就會(huì)尤其顯著。因此可以得知，有關(guān)部門當(dāng)前針對機(jī)構(gòu)投資者就要致力于創(chuàng)建優(yōu)良的整體市場氛圍并且創(chuàng)建政策環(huán)境，以便于實(shí)現(xiàn)針對機(jī)構(gòu)資本的更多吸引，從而緊密結(jié)合了公司治理以及機(jī)構(gòu)投資者。

3.3 全面分析利益保護(hù)的效應(yīng)

機(jī)構(gòu)投資者之所以要參與全過程的公司日常治理，其根本目標(biāo)在于獲取相應(yīng)的收益。由此可見，機(jī)構(gòu)投資者自身的最終目標(biāo)就要落實(shí)于公司治理的全方位參與。然而與此同時(shí)，多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者都會(huì)選擇憑借資本利來實(shí)現(xiàn)自身的獲利目標(biāo)，而非僅限于依賴現(xiàn)金股利，上述現(xiàn)狀構(gòu)成了投資者在現(xiàn)階段的重要投資偏好。依照股利信號的有關(guān)原理，作為上市公司有必要傳遞積極性的市場信息，從而針對投資信心予以顯著增強(qiáng)并且實(shí)現(xiàn)了針對當(dāng)前企業(yè)股價(jià)的適當(dāng)刺激。

從外部投資者本身的視角來看，通過運(yùn)用股價(jià)刺激以及信息支撐的方式，應(yīng)當(dāng)能夠達(dá)到最優(yōu)的公司投資效果。在目前的現(xiàn)狀下，公司與企業(yè)若要實(shí)現(xiàn)自身的快速成長，則必須憑借機(jī)構(gòu)投資者為其提供扶助。這是由于，機(jī)構(gòu)投資者本身具備股利發(fā)放的要求，從而全面呈現(xiàn)了當(dāng)前良好的公司經(jīng)營信息。具體而言，當(dāng)前針對機(jī)構(gòu)投資者有必要施以如下的扶持政策，以便于創(chuàng)建保障中小投資者的優(yōu)良市場氛圍：

首先是對于現(xiàn)存的公司運(yùn)作環(huán)境予以全面優(yōu)化。通過運(yùn)用改善當(dāng)前市場環(huán)境的舉措，應(yīng)當(dāng)能夠全面突顯機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)有的市場帶動(dòng)效應(yīng)。截至目前，仍有較多的機(jī)構(gòu)投資者由于考慮到欠缺健全性的股權(quán)結(jié)構(gòu)，因而受制于負(fù)面性的大股東影響。在此狀態(tài)下，機(jī)構(gòu)投資者就不敢去選擇進(jìn)行全面投資。為了實(shí)現(xiàn)針對上述現(xiàn)狀的轉(zhuǎn)變與改進(jìn)，那么關(guān)鍵就是要制衡現(xiàn)存的股權(quán)結(jié)構(gòu)，對于入市的民間資本著眼于扶持并且鼓勵(lì)。通過運(yùn)用全方位的股權(quán)制衡措施，最終就可以創(chuàng)建股權(quán)的競爭式結(jié)構(gòu)。

其次是對于機(jī)構(gòu)投資者原有的規(guī)模與實(shí)力進(jìn)行壯大。從現(xiàn)狀來看，有關(guān)部門不僅有必要致力于市場運(yùn)作環(huán)境的整體優(yōu)化，同時(shí)針對持股規(guī)模以及入市資格也要予以適當(dāng)放寬。這是由于，適當(dāng)放寬當(dāng)前針對持股規(guī)模以及投資準(zhǔn)入資質(zhì)的約束與限制，應(yīng)當(dāng)能夠?qū)崿F(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者本身實(shí)力的全面增強(qiáng)。在現(xiàn)階段的有關(guān)實(shí)踐中，關(guān)鍵就在于放寬現(xiàn)存的投資額度、市場準(zhǔn)入條件、投資范圍以及其他要素限制，從而確保當(dāng)前的機(jī)構(gòu)投資者能夠擁有相對較強(qiáng)的影響力以及話語權(quán)。

第三是對于積極性較強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行全面培育。機(jī)構(gòu)投資者目前仍然欠缺與之相適應(yīng)的投資業(yè)績評價(jià)，同時(shí)也欠缺必要的內(nèi)部治理模式。在此前提下，有關(guān)部門就要致力于培育并且塑造積極的機(jī)構(gòu)投資者，對于此類投資者能夠達(dá)到的投資熱情以及投資積極性予以相應(yīng)的調(diào)動(dòng)。

4 結(jié)束語

從現(xiàn)狀來看，整個(gè)資本市場仍然表現(xiàn)為較高比例的股權(quán)集中程度，以至于較多股權(quán)都集中于大股東。在此狀態(tài)下，大股東針對目前現(xiàn)存的各類公司資源都會(huì)予以占用，并且擠占了某些中小股東本身應(yīng)得的股權(quán)份額。與此同時(shí)，作為中小投資者本身欠缺高水準(zhǔn)的信息獲取力以及組織能力，因此在面對多種多樣的權(quán)益侵害時(shí)很難妥善保護(hù)自身。為了在根源上化解上述難題，關(guān)鍵舉措就要落實(shí)于保護(hù)中小股東的應(yīng)得利益，在適當(dāng)引入機(jī)構(gòu)投資者參與的基礎(chǔ)上重構(gòu)投資者的利益平衡機(jī)制。

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