2018年宏觀經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)配置

文/李奇霖 張德禮

2018年宏觀經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)配置

文/李奇霖 張德禮

與前兩年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議不同，此次會(huì)議在定調(diào)2018年經(jīng)濟(jì)工作時(shí)，并沒有明確提及“適度擴(kuò)大總需求”。因此，預(yù)計(jì)2018年需求端管理的措施較少，經(jīng)濟(jì)工作重心在于推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展

十九大報(bào)告中，明確中國(guó)特色社會(huì)主義進(jìn)入新時(shí)代，社會(huì)主要矛盾發(fā)生變化。在此背景下，未來政策怎么走，無疑會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響。

2017年12月20日召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，無疑是觀測(cè)2018年政策的最佳窗口。與前兩年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議不同，此次會(huì)議在定調(diào)2018年經(jīng)濟(jì)工作時(shí)，并沒有明確提及“適度擴(kuò)大總需求”。因此，預(yù)計(jì)2018年需求端管理的措施較少，經(jīng)濟(jì)工作重心在于推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展。

關(guān)于“去杠桿”，僅提出要繼續(xù)抓好“三去一降一補(bǔ)”，與2017年7月全國(guó)金融工作會(huì)議的實(shí)體經(jīng)濟(jì)去杠桿、12月8日政治局會(huì)議的有效控制宏觀杠桿率相比，表述力度邊際有所弱化。可能是考慮到近兩年居民部門杠桿率快速上升、地方債務(wù)嚴(yán)監(jiān)管，這兩個(gè)部門繼續(xù)轉(zhuǎn)移非金融企業(yè)杠桿的意愿和能力降低。但可以肯定的是，放緩的只是節(jié)奏，2018年嚴(yán)控宏觀杠桿的決心不會(huì)變。

此次會(huì)議，明確了積極的財(cái)政政策取向不會(huì)變。筆者認(rèn)為與2017年相比，2018年積極財(cái)政政策的空間可能有所收窄。一方面，名義GDP增速放緩、房地產(chǎn)銷售回落繼續(xù)向投資傳導(dǎo)，一般公共預(yù)算收入增速和政府性基金收入增速，可能都要低于2017年；另一方面，會(huì)議強(qiáng)調(diào)要切實(shí)加強(qiáng)地方政府債務(wù)管理，針對(duì)城投再融資、PPP和政府購買服務(wù)的監(jiān)管難以放松，這些模式對(duì)基建投資的支持力度也會(huì)有所弱化。

2018年財(cái)政領(lǐng)域的積極因素：一是項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券大概率將擴(kuò)容；二是近兩年的創(chuàng)新融資工具，如PPP專項(xiàng)債、PPP資產(chǎn)證券化、項(xiàng)目收益?zhèn)?，繼續(xù)落地推進(jìn)。

在財(cái)政資金投向上，強(qiáng)調(diào)了優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，確保對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和項(xiàng)目的政策。筆者預(yù)計(jì)，扶貧、環(huán)保領(lǐng)域的財(cái)政支出力度與2017年相比，可能會(huì)有較大幅度提升。

貨幣政策穩(wěn)健中性，與2016年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議所確定的穩(wěn)健相比，略有收緊。因此，預(yù)計(jì)2018年貨幣政策難以放松。一方面，全球主要央行都在邊際緊縮或者釋放緊縮的預(yù)期；另一方面，國(guó)內(nèi)CPI同比上升、防風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)，需要偏緊的貨幣政策相配合。

但筆者認(rèn)為，中央強(qiáng)調(diào)穩(wěn)中求進(jìn)是工作主基調(diào)，考慮到財(cái)政支出空間與2017年相比有所弱化，貨幣政策也難以明顯再大幅收緊，預(yù)計(jì)央行將繼續(xù)根據(jù)財(cái)政支出力度、市場(chǎng)流動(dòng)性等情況，通過公開市場(chǎng)操作“削峰填谷”平抑資金面的波動(dòng)，維持緊平衡，也會(huì)加強(qiáng)預(yù)期管理。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，2018年的GDP目標(biāo)增速需要到全國(guó)兩會(huì)期間公布。筆者認(rèn)為可能會(huì)設(shè)定在6.5%左右，與2017年目標(biāo)增速持平，但低于2017年的實(shí)際增速。一方面有空間，2018-2020年這3年年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到6.3%，就可以實(shí)現(xiàn)十八大提出的GDP翻一番目標(biāo)；另一方面，6.5%左右的目標(biāo)增速，可以延續(xù)2017年的政策基調(diào)，為高質(zhì)量發(fā)展提供空間。

筆者預(yù)計(jì)，2018年實(shí)際GDP增速為6.6%。從需求端看，消費(fèi)增速會(huì)延續(xù)近幾年窄幅波動(dòng)的趨勢(shì)。一是中國(guó)人均GDP超過8000美元，消費(fèi)升級(jí)繼續(xù)，這是很難改變的。二是消費(fèi)金融覆蓋面更廣，越來越多的人可以獲得信用消費(fèi)支持。三是農(nóng)村長(zhǎng)期以來是消費(fèi)薄弱的地區(qū)，隨著農(nóng)村收入提高、扶貧等，鄉(xiāng)村消費(fèi)增速將繼續(xù)快于城鎮(zhèn)消費(fèi)。四是在追求“美好生活”的過程中，很多消費(fèi)短板都會(huì)被補(bǔ)上。

固定資產(chǎn)投資增速有繼續(xù)放緩的壓力。資金來源對(duì)基建投資所形成的硬約束會(huì)越來越強(qiáng)。房地產(chǎn)調(diào)控趨嚴(yán)，2017年9月開始地產(chǎn)銷售月增速為負(fù)，盡管由于房屋租賃、土地動(dòng)態(tài)供應(yīng)等因素支撐下土地購置依然積極，但2018年地產(chǎn)投資增速較2017年大概率將放緩。制造業(yè)上中下游產(chǎn)業(yè)鏈間，存在利潤(rùn)改善與投資需求的錯(cuò)位，加之企業(yè)中長(zhǎng)期預(yù)期并沒有出現(xiàn)明顯改觀，投資增速低迷的態(tài)勢(shì)也難以出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。

出口增速較2017年可能也略有回落。從海外因素看，盡管歐美經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)明顯復(fù)蘇，但沒有持續(xù)加杠桿的主體。從國(guó)內(nèi)因素看，受限于制造成本上升、人民幣匯率指數(shù)走強(qiáng)以及全球貿(mào)易保護(hù)主義的沖擊，中國(guó)出口份額可能已經(jīng)在2015年觸及天花板。

最后，筆者從宏觀角度，分析一下2018年股市、債市和樓市的趨勢(shì)。

股市方面，全局性牛市概率較小。2018年P(guān)PI與CPI之間的剪刀差，大概率會(huì)收窄，這意味著企業(yè)盈利增速較2017年會(huì)放緩。估值方面，貨幣政策穩(wěn)健中性，加之防控金融風(fēng)險(xiǎn)是防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)的重點(diǎn)，流動(dòng)性偏緊下股市估值也難以明顯上升。因此，預(yù)計(jì)2018年股市將延續(xù)2017年的分化行情，可重點(diǎn)把握弱周期性板塊、消費(fèi)升級(jí)板塊優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

債市方面，2018年上半年可能還會(huì)有些波動(dòng)，趨勢(shì)性機(jī)會(huì)在二季度之后。預(yù)計(jì)2018年上半年各類監(jiān)管措施繼續(xù)落地，加之經(jīng)濟(jì)依然維持韌性、基數(shù)原因CPI同比處于年內(nèi)高點(diǎn)，這些都會(huì)給市場(chǎng)帶來一定調(diào)整壓力。進(jìn)入下半年，固定資產(chǎn)投資增速可能有一定幅度的回落，在負(fù)債成本壓力的作用下，銀行配置債券的需求回升，對(duì)債券市場(chǎng)形成支撐。

樓市方面，圍繞“房住不炒”的精神，房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制逐步建立，市場(chǎng)回歸理性。2017年已經(jīng)出臺(tái)了房屋租賃、租售同權(quán)等措施，此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也對(duì)2018年住房制度做了更為細(xì)化的部署。這些政策出臺(tái)，降低了房?jī)r(jià)將持續(xù)上漲的預(yù)期，減少了投機(jī)性、恐慌性購房需求，房?jī)r(jià)逐步回歸供需基本面因素決定。

（責(zé)任編輯 姜懿翀）

李奇霖系聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員

張德禮聯(lián)訊證券研究院宏觀研究員