賣方研究評價機制需倡導(dǎo)價值

王丹

在中華傳統(tǒng)數(shù)字文化中，“12”是一個吉利和重要的數(shù)字。

一紀(jì)12年?！蹲C券市場周刊》主辦的“賣方分析師水晶球獎”評選也剛好走過了整整一紀(jì)的周期，與賣方分析師群體一道見證了中國資本市場的風(fēng)云變幻。

日前，“2018第十二屆賣方分析師水晶球獎”評選活動落幕，普華永道會計師事務(wù)所對收回的3063本有效投票手冊進行了錄入和計算，最終確定了本屆榜單。來自38家研究機構(gòu)的近千位分析師和銷售經(jīng)理參評，最終20家機構(gòu)的分析師瓜分了單項獎。按照綜合總分排序，廣發(fā)證券、長江證券、興業(yè)證券、海通證券、國泰君安的研究團隊分獲“本土金牌研究團隊”前五名。

市場持續(xù)調(diào)整選票向頭部研究所集中

過去一年，市場處于持續(xù)調(diào)整中。截至11月21日收盤，2018年，上證50指數(shù)跌幅14.3%，創(chuàng)業(yè)板綜指跌幅更是高達24.69%。

在這一過程中，A股具有去散戶化特征。以融資余額為例，滬市融資余額2015年6月最高達到14800億元，目前已經(jīng)下降至4700億元，相當(dāng)于2014年11月的水平。融資余額下降10000億元，個人投資者去杠桿和離場的跡象明顯。

機構(gòu)投資者雖然也出現(xiàn)了凈值下降，但在市場中的相對份額進一步提升，繼續(xù)保持市場中的主導(dǎo)力量地位，由于賣方分析師主要服務(wù)于機構(gòu)投資者，因此仍保持著更大的話語權(quán)和影響力。

從市場內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，以2015年6月為分水嶺，前后呈現(xiàn)出反向?qū)ΨQ性。2012年至2015年年中，以創(chuàng)業(yè)板為代表的小盤股不斷、反復(fù)走強于大盤股，創(chuàng)業(yè)板綜指相對于上證50指數(shù)的市盈率比值一度上升至10.78、市凈率比值達到6.66。而此后，比值卻一路走低，2018年10月份分別跌至4.07（市盈率比值）和2.27（市凈率比值），已經(jīng)回到了前期低點。此前創(chuàng)造了高估值神話的創(chuàng)業(yè)板綜指，繼2016年下跌20.35%、2017年下跌15.32%后，再度成了2018年行情的“棄兒”。

隨著監(jiān)管導(dǎo)向的持續(xù)作用，市場炒作小盤股的熱情難以持續(xù)。另外，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整，讓更多領(lǐng)域的市場份額更加集中，利好大公司。總體看，大盤股估值表現(xiàn)強于小盤股的格局仍會持續(xù)。

展望未來，機構(gòu)投資者主導(dǎo)、大公司更被市場關(guān)注、行業(yè)研究需要進一步深化等因素，都將強化賣方分析師的重要性。

由于9月份賣方分析師評選活動遇到了特殊情況，導(dǎo)致本次參與水晶球獎評選的買方機構(gòu)投票人普遍謹(jǐn)慎，各獎項的競爭比較激烈，選票和最后的綜合分?jǐn)?shù)向頭部集中，綜合分前五名機構(gòu)的得分率為53.89%、前十名得分率為81.85%。

從過去兩年的榜單格局來看，賣方研究機構(gòu)第一梯隊的優(yōu)勢巨大，一直保持了較高的綜合得分和名次。

其中，廣發(fā)證券、興業(yè)證券、長江證券和天風(fēng)證券上升明顯，海通證券、國泰君安、申萬宏源等傳統(tǒng)強所繼續(xù)保持在前列。

綜合全部分析師單項獎評分后形成的最重要獎項“本土金牌研究團隊”上，廣發(fā)證券再度獲得第一名。2015年該團隊還未能進入前五名，2016年為第四名，2017年首次獲第一名。

長江證券在賣方分析師評選中長期處于中游，2017年首次躋身榜單第一梯隊，獲得第五名，2018年獲得“本土金牌研究團隊”第二名。

興業(yè)證券過去兩年分別獲得了“本土金牌研究團隊”第二名、第三名。

天風(fēng)證券2017年首次參選，就獲得了第七名，2018年再獲第六名。

海通證券和國泰君安繼續(xù)保持在前五名。

周海晨連續(xù)10次行業(yè)奪冠

32位分析師累計5次以上得第一

“賣方分析師水晶球獎”評選活動由《證券市場周刊》于2007年正式發(fā)起，每年舉辦一次，至今已經(jīng)舉辦了12屆。

從第一屆開始，主辦方就邀請了普華永道會計師事務(wù)所作為獨立計票機構(gòu)。并由晨星（2007-2014年）、格上理財（2015-2018年）作為協(xié)辦方提供合資格私募基金投票人名單。

參加“賣方分析師水晶球獎”評選活動的候選機構(gòu)主要是為開展賣方研究業(yè)務(wù)的券商研究所，活動舉辦以來總體上參與機構(gòu)變化不大。

參加“賣方分析師水晶球獎”評選活動的候選人主要賣方分析師和銷售經(jīng)理，其中分析師需要具有證券投資咨詢（分析師）執(zhí)業(yè)資格，銷售經(jīng)理需要具有一般證券執(zhí)業(yè)資格（或其他執(zhí)業(yè)資格），并且候選人沒有受到過證監(jiān)會和協(xié)會的處罰。主辦方在頒獎前會通過證券業(yè)協(xié)會網(wǎng)站和賣方研究所提供的證明了確認(rèn)相關(guān)資格。

參加“賣方分析師水晶球獎”評選活動的投票機構(gòu)主要為A股二級市場買方，主要類型包括：公募基金、合資格（規(guī)模以上）私募基金、保險公司（自營和資管）、券商（自營和資管）和社?；稹２⒂猩倭科渌愋蜋C構(gòu)，包括但不限于：信托公司、財務(wù)公司、銀行（自營和資管）、PE/VC等。

活動流程包括：確定候選人、確定投票人、印制投票手冊、發(fā)放投票手冊、投票人投票、投票人寄回（普華永道）、普華永道計票、公布結(jié)果。時間為每年的8-11月。

活動的初衷在于鼓勵分析師提升研究水平和強化與買方機構(gòu)的溝通。從效果來看，在各種賣方分析師評選的推動下，各家研究所展開了良性競爭，共同將賣方研究這一細(xì)分市場做大做強，成為證券投資行業(yè)最為令人矚目的領(lǐng)域之一，從分析師和銷售經(jīng)理的數(shù)量到研究報告數(shù)量，都呈現(xiàn)幾何級數(shù)增長。

在2007年至2018年這12屆水晶球獎評選活動中，涌現(xiàn)出一批耀眼的明星分析師。申萬宏源造紙印刷研究團隊的周海晨，自2009年第三屆評選至今，已經(jīng)連續(xù)10次獲得行業(yè)第一名，是第一位獲此殊榮的分析師。

經(jīng)統(tǒng)計，包括周海晨在內(nèi)，共計32位分析師取得了累計5次（含）以上獲得第一名的佳績。其中楊濤（建筑和工程）獲得9次第一名；趙曉光（電子）、胡雅麗（家電、休閑品和奢侈品）兩人分別獲得8次第一名；王鶴濤（鋼鐵）、吳非（電力、煤氣及水等公用事業(yè)）、屠亦婷（造紙印刷）、陳健恒（債券研究）四人分別獲得7次第一名；邱冠華（銀行）、夏天（建筑和工程）、沈濤（煤炭開采）、丁智艷（造紙印刷）、張繼強（債券研究）、趙金厚（農(nóng)林牧漁）、李春波（汽車和汽車零部件）、趙雪芹（社會服務(wù)業(yè)）八人分別獲得6次第一名；裘孝鋒（石油化工）、劉元瑞（鋼鐵）、安鵬（煤炭開采）、巨國賢（有色金屬）、龔里（交通運輸）、武超則（通信）、訾猛（批發(fā)和零售貿(mào)易）、鄔博華（電力設(shè)備）、孫金鉅（中小盤）、諸海濱（新三板）、孫建平（房地產(chǎn)）、李品科（房地產(chǎn)）、潘建平（建筑和工程）、王鵬（農(nóng)林牧漁）、童馴（食品飲料）、殷孝東（石油化工）十六人分別獲得5次第一名。

上述分析師以及金牌領(lǐng)隊和其他最佳分析師，成為分析師群體中耀眼的明星。

而從獲獎團隊所屬機構(gòu)來看，12屆當(dāng)中，經(jīng)歷了中信證券一家獨大，到中信證券與申銀萬國兩家領(lǐng)先，此后國泰君安、海通證券、廣發(fā)證券陸續(xù)趕超，直到最近兩年的興業(yè)證券、長江證券崛起。

統(tǒng)計來看，中信證券累計70次獲得第一名，之后依次是申萬宏源（包括此前申銀萬國）獲得48次，國泰君安37次，廣發(fā)證券和海通證券29次，安信證券27次，招商證券21次，長江證券和興業(yè)證券20次，國金證券和中金公司（后期為個人報名）19次。

賣方研究行業(yè)又遇十字路口

強化監(jiān)管倡導(dǎo)價值或可突圍

不可否認(rèn)，賣方分析師評選活動在推動行業(yè)迅速發(fā)展的同時，由于行業(yè)增速過快，以及中國經(jīng)濟前幾年的“脫實向虛”現(xiàn)象，評選中出現(xiàn)了一些問題。經(jīng)過9月份的事件，賣方研究行業(yè)和評選主辦方都在反思。

水晶球獎活動主辦方認(rèn)識到，賣方分析師評選活動影響到對分析師的客觀評價以及分析師研究的價值取向，是事關(guān)資本市場穩(wěn)定的大事，主辦方相關(guān)人員過去普遍存在著風(fēng)險意識薄弱和接受監(jiān)管意識缺失的問題。今后，主辦方將主動接受各方的監(jiān)管和監(jiān)督指導(dǎo)，按一定時間周期和時間節(jié)點通報活動情況，在過程中完善機制和控制風(fēng)險。

顯然，賣方分析師評選活動只是分析師評價體系的一個有益組成部分，分倉和其它因素也應(yīng)該在評價中占據(jù)重要地位。另外，單純對報告結(jié)果進行計算也不足以反映分析師與買方機構(gòu)交流的實際價值，仍需要有一定的主觀打分權(quán)重在評選中體現(xiàn)。這些都有待行業(yè)參與各方進行討論。

10月份長城證券分析師楊超、楊曉峰撰寫的報告中提出：“賣方分析師評選目前也面臨一些挑戰(zhàn)，學(xué)習(xí)學(xué)術(shù)界評選方式或是方向。賣方研究與足球產(chǎn)業(yè)相比存在一些相似性，但關(guān)鍵區(qū)別在于足球產(chǎn)業(yè)通過投入及高薪能夠提升競技水平及觀賞性，吸引更多球迷及在足球上的支出，提升足球產(chǎn)業(yè)的商業(yè)價值。但賣方研究目前來看對提升行業(yè)商業(yè)價值的貢獻能力有一定局限；雖然分析師評選總體是客觀的，但排名與研究能力是否可以畫上等號存在疑問。分析師評選活動，需要為行業(yè)發(fā)展起到積極正面的引導(dǎo)作用，鼓勵分析師提供高質(zhì)量的研究成果，為行業(yè)挖掘優(yōu)秀的研究人才。調(diào)研、專家資源服務(wù)也非常重要，但可以通過傭金收入等商業(yè)利益體現(xiàn)，而不應(yīng)摻雜到研究評選活動中。目前，一些影響力比較大的評選活動，從機制上比較難過濾掉這些非研究因素?！?/p>

中國古代將12年稱為“一紀(jì)”，經(jīng)過了十二屆的水晶球獎評選，與賣方分析師行業(yè)一同再度遇到了十字路口。