5萬億元長線資金的無奈

易強(qiáng)

只要資本市場(chǎng)的基本生態(tài)不改變，無論是已經(jīng)入市的社?；?、企業(yè)年金、基本養(yǎng)老金，還是即將正式運(yùn)作的養(yǎng)老目標(biāo)基金和職業(yè)年金，恐怕都無法擔(dān)起拯救A股的重任。

又一類長線資金即將入市。

有報(bào)道稱，10月16日下午，22家具備企業(yè)年金投資管理資質(zhì)的機(jī)構(gòu)同時(shí)趕到中央國家機(jī)關(guān)養(yǎng)老保險(xiǎn)管理中心，競爭中央國家機(jī)關(guān)事業(yè)單位職業(yè)年金投資管理人資格；這些機(jī)構(gòu)都獲得一份標(biāo)書，評(píng)選工作“最早本月底就可能結(jié)束”。

在此之前，社?；?、企業(yè)年金、基本養(yǎng)老金已先后入場(chǎng)，養(yǎng)老目標(biāo)基金也于近日陸續(xù)成立。加上即將入市的職業(yè)年金，五類具備長期投資性質(zhì)的資金總計(jì)接近5萬億元。

其中，社保基金資產(chǎn)總額22231.24億元（截至2017年年底），企業(yè)年金實(shí)際運(yùn)作資產(chǎn)總額13467.24億元（截至2018年上半年末），已到賬并開始投資的基本養(yǎng)老金總額3066.50億元（截至2018年第一季度末）。養(yǎng)老目標(biāo)基金方面，據(jù)專家測(cè)算，有望每年貢獻(xiàn)1000億元至2000億元的增量資金。

至于職業(yè)年金，有報(bào)道引述業(yè)內(nèi)人士提供的數(shù)據(jù)稱：“目前職業(yè)年金大概覆蓋4000余萬人，從2014年10月1日至今，存量規(guī)?；蚪?000億元……由于職業(yè)年金基金繳費(fèi)是剛性支付，以后每年新增繳費(fèi)約1500億元左右?！?/p>

不過，無論上述5類資產(chǎn)的具體規(guī)模有多大，對(duì)投資管理人來說，如何確保受托資產(chǎn)在投資環(huán)境生變的背景下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增值，將是一項(xiàng)嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

企業(yè)年金業(yè)績或跑輸通脹

例如，根據(jù)人力資源社會(huì)保障部社會(huì)保險(xiǎn)基金監(jiān)管局9月18日公布的《2018年二季度全國企業(yè)年金基金業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)摘要》，2018年上半年，實(shí)際運(yùn)作的企業(yè)年金基金投資收益只有153.48億元，加權(quán)平均收益率為1.22%，即年化收益率不到2.50%，不及同期業(yè)績墊底的貨幣基金，甚至可能跑輸通脹率。根據(jù)新華社對(duì)“兩會(huì)”的報(bào)道，“中國的目標(biāo)是在2018年將消費(fèi)者通脹保持在3%左右。”

而企業(yè)年金之所以投資業(yè)績不佳，是因?yàn)槠浯蟛糠仲Y產(chǎn)只能投向低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的固收類產(chǎn)品，其對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)的投資，又因?yàn)?018年以來A股市場(chǎng)的深幅調(diào)整而導(dǎo)致收益率大幅下滑，以至于對(duì)整體業(yè)績形成巨大拖累。

人社部披露的數(shù)據(jù)是，2018年上半年，在企業(yè)年金養(yǎng)老金產(chǎn)品中，固收類產(chǎn)品的收益率為2.18%，權(quán)益類資產(chǎn)的收益率則為-5.20%，其中股票型的收益率為-8.29%，股票專項(xiàng)型的收益率為-8.74%。

由于調(diào)整仍未結(jié)束，企業(yè)年金2018年的收益率堪憂。Wind資訊顯示，截至10月24日，上證綜指（000001.SH）和深證成指（399001.SZ）2018年以來的跌幅分別達(dá)到21.28%和31.66%。

對(duì)新入市的資金來說，A股市場(chǎng)的深幅調(diào)整可能是一個(gè)機(jī)會(huì)，因?yàn)樗芴峁└阋说膬?yōu)質(zhì)資產(chǎn)；不過，那種認(rèn)為包括職業(yè)年金在內(nèi)的所謂長線資金的入市將有利于穩(wěn)定市場(chǎng)的觀點(diǎn)，則可能過于樂觀。

理由是，由于不少上市公司股息率很低甚至從不分紅派息，因此，此類長線資金入場(chǎng)后，由于無法獲取穩(wěn)定的回報(bào)，投資管理人出于業(yè)績考核的壓力，在資產(chǎn)價(jià)值高估或市場(chǎng)動(dòng)蕩時(shí)，一般不會(huì)甘于扮演穩(wěn)定市場(chǎng)的角色，而更可能成為多空搏殺陣列中的一員。

7000億元職業(yè)年金：花落誰家

與2004年即已建立的企業(yè)年金相同，職業(yè)年金也是一種補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)基金，不同的是，前者由企業(yè)主導(dǎo)，后者由機(jī)關(guān)事業(yè)單位主導(dǎo)。

根據(jù)《2016年度人力資源和社會(huì)保障事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，截至2016年年底，中國共有公務(wù)員719萬人。2014年5月15日，國務(wù)院法制辦、中組部、人社部負(fù)責(zé)人就發(fā)布《事業(yè)單位人事管理?xiàng)l例》的有關(guān)問題答記者問時(shí)透露，中國現(xiàn)有事業(yè)單位111萬個(gè)，事業(yè)編制3153萬人。

業(yè)內(nèi)人士的測(cè)算結(jié)果是，自2014年10月職業(yè)年金制度實(shí)施以來，其存量規(guī)模目前在7000億元左右，以后每年增量約在1500億元。

至于職業(yè)年金的入市，根據(jù)2016年9月公布實(shí)施的《職業(yè)年金基金管理暫行辦法》，主要涉及五大角色，即委托人、代理人、受托人、托管人和投資管理人。

其中，委托人是指參加職業(yè)年金計(jì)劃的機(jī)關(guān)事業(yè)單位（含中央在京國家機(jī)關(guān)及所屬事業(yè)單位，以及各地機(jī)關(guān)事業(yè)單位）及其工作人員，代理人是指代理委托人集中行使委托職責(zé)并負(fù)責(zé)職業(yè)年金基金賬戶管理業(yè)務(wù)的中央國家機(jī)關(guān)養(yǎng)老保險(xiǎn)管理中心及省級(jí)社會(huì)保險(xiǎn)經(jīng)辦機(jī)構(gòu)。

受托人是指受托管理職業(yè)年金基金財(cái)產(chǎn)的法人受托機(jī)構(gòu)，托管人是指接受受托人委托保管職業(yè)年金基金財(cái)產(chǎn)的商業(yè)銀行，投資管理人是指接受受托人委托投資管理職業(yè)年金基金財(cái)產(chǎn)的專業(yè)機(jī)構(gòu)。這三類機(jī)構(gòu)皆“在具有相應(yīng)企業(yè)年金基金管理資格的機(jī)構(gòu)中選擇”。

根據(jù)人社部發(fā)布的公告，具有企業(yè)年金基金法人受托機(jī)構(gòu)資格的機(jī)構(gòu)共有14家。

其中，中國人壽養(yǎng)老保險(xiǎn)股份公司、平安養(yǎng)老保險(xiǎn)股份公司、工商銀行（601398.SH）、泰康養(yǎng)老保險(xiǎn)股份公司、建信養(yǎng)老金管理公司、太平養(yǎng)老保險(xiǎn)股份公司、長江養(yǎng)老保險(xiǎn)股份公司共7家機(jī)構(gòu)，于2018年7月被中央國家機(jī)關(guān)事業(yè)單位職業(yè)年金基金管理機(jī)構(gòu)評(píng)選委員會(huì)選定為中央國家機(jī)關(guān)事業(yè)單位職業(yè)年金受托人，招商銀行（600036.SH）被選為受托人后補(bǔ)機(jī)構(gòu)。

托管人方面，具有企業(yè)年金基金托管人資格的機(jī)構(gòu)共有10家，即工商銀行、建設(shè)銀行（601939.SH）、中國銀行（601988.SH）、農(nóng)業(yè)銀行（601288.SH）、交通銀行（601328.SH）、招商銀行、浦發(fā)銀行（600000.SH）、光大銀行（601818.SH）、民生銀行（600016.SH）、中信銀行（601998.SH）。2018年8月，中央國家機(jī)關(guān)養(yǎng)老保險(xiǎn)管理中心評(píng)選出首批職業(yè)年金托管人，但名單尚未公布。

至于具有企業(yè)年金基金投資管理人資格的機(jī)構(gòu)，則共有22家，其中包括銀華、易方達(dá)、工銀瑞信、華夏、南方、招商、富國、博時(shí)、國泰、嘉實(shí)、海富通11家基金公司，長江、平安、泰康、太平、新華、中國人民保險(xiǎn)6家養(yǎng)老保險(xiǎn)公司，以及中國人保資產(chǎn)管理股份公司、華泰資產(chǎn)管理公司、中信證券（600030.SH）、中金公司（3908.HK）及建信養(yǎng)老金管理公司。

10月16日，赴中央國家機(jī)關(guān)養(yǎng)老保險(xiǎn)管理中心競爭職業(yè)年金投資管理人資格的，正是上述22家機(jī)構(gòu)。

零和博弈：權(quán)益類資產(chǎn)的無奈

根據(jù)《職業(yè)年金基金管理暫行辦法》，職業(yè)年金基金投資管理“應(yīng)當(dāng)遵循謹(jǐn)慎、分散風(fēng)險(xiǎn)的原則，充分考慮職業(yè)年金基金財(cái)產(chǎn)的安全性、收益性和流動(dòng)性，實(shí)行專業(yè)化管理”。

在投資范圍方面，與企業(yè)年金基本相同，也是僅限于境內(nèi)投資，且主要投向銀行存款、債券、債券基金等固收類資產(chǎn)，投向股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老金產(chǎn)品的比例“合計(jì)不得高于投資組合委托投資資產(chǎn)凈值的30%”。

但從企業(yè)年金的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)上看，相對(duì)于收益性，投資管理人似乎更看基金財(cái)產(chǎn)的安全性，因此，權(quán)益類資產(chǎn)的投資比例非但遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及30%，而且最近幾年還呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。

人社部披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2018年上半年末，企業(yè)年金養(yǎng)老金產(chǎn)品資產(chǎn)凈值合計(jì)4046.49億元，其中，權(quán)益類資產(chǎn)凈值為379.71億元，占比9.38%。而在2017年年末，權(quán)益類資產(chǎn)凈值為372.07億元，占比10.62%。截至2016年年底，權(quán)益類資產(chǎn)凈值占比11.18%，2015年年底則為13.98%。

與此同時(shí)，權(quán)益類資產(chǎn)的投資收益率也極不穩(wěn)定。2015年，權(quán)益類資產(chǎn)的收益率高達(dá)25.52%，2016年則降為0.32%，2017年上升至12.40%，2018年上半年又降至-5.20%。至于背后原因，制度與市場(chǎng)、監(jiān)管者與被監(jiān)管者都脫不開關(guān)系。無論如何，投資管理人對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)的投資采取審慎策略無疑是一種無奈的選擇。

由于職業(yè)年金的投資管理人同時(shí)是企業(yè)年金的投資管理人，其投資范圍與企業(yè)年金基本相同，因此，其投向權(quán)益類資產(chǎn)的比例也可能與企業(yè)年金相近，即在10%至15%，以入市規(guī)模7000億元計(jì)，投向權(quán)益類資產(chǎn)的資金大概在700億元至1050億元左右。

另外，考慮到投資管理人有業(yè)績考核的壓力，將企業(yè)年金及職業(yè)年金等長線資金視為A股市場(chǎng)“穩(wěn)定劑”的觀點(diǎn)可能是一廂情愿的，尤其當(dāng)上市公司或基金派發(fā)的股息或分紅無法持續(xù)滿足其對(duì)收益的需求時(shí)，參與“零和博弈”將是必然選擇。

Wind資訊顯示，在2014年1月1日之前上市的2452家上市公司中，2015年至2017年皆發(fā)放股利的有1349家，股息率（基于10月24日的收盤價(jià)）連續(xù)3年都在4%以上的僅有45家，占比1.84%，連續(xù)3年在3%以上的只有102家，占比4.16%。