國調(diào)基金：

在投資方向的選擇上，國調(diào)基金大致可分為兩個。據(jù)南方周末記者統(tǒng)計，國調(diào)基金一方面投資產(chǎn)業(yè)升級、完成新興行業(yè)戰(zhàn)略布局，另一方面則大量參與國企混改，為國企脫困“降杠桿”。

南方周末記者 徐庭芳

發(fā)自上海

成立兩年后，作為全球第二、國內(nèi)第一大私募股權(quán)基金，中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金（下稱國調(diào)基金）正變得越來越高調(diào)。

據(jù)彭博社報道，美團(tuán)點評香港IPO（首次公開發(fā)行）近日開始接受投資者認(rèn)購，國調(diào)基金作為基石投資者將向美團(tuán)點評投資1億美元。不久前，國調(diào)基金還參與了上海電力、華泰證券等多家上市公司的定向增發(fā)項目。

國調(diào)基金總規(guī)模為3500億元，首期募集資金1310億元，由中國誠通控股集團(tuán)牽頭，聯(lián)合9家央企、地方國企和金融機(jī)構(gòu)共同發(fā)起設(shè)立。因其全國資背景，自2016年9月26日成立后備受關(guān)注。

伴隨國企改革以及國有資產(chǎn)管理體制改革的進(jìn)一步深入，目前央企層面已經(jīng)選擇了10家企業(yè)開展投資、運(yùn)營公司試點，包括2家運(yùn)營公司和8家投資公司。其中，國有資本運(yùn)營公司共發(fā)起設(shè)立6只基金，總規(guī)模近9000億元，國調(diào)基金正是其中體量最大的參與者。

同時，各地方國有企業(yè)也不斷改組，截至目前，已組建國有資本投資、運(yùn)營公司89家。

兩大功能

中國財政部部長助理許宏才曾介紹，國有資本投資公司和國有運(yùn)營資本公司均承擔(dān)優(yōu)化國有資本布局，提升國有資本運(yùn)營效率，實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值等責(zé)任。

從具體的投資項目來看，二者的區(qū)別在于，前者更多著眼于產(chǎn)業(yè)鏈的整合與運(yùn)作，后者主要以財務(wù)性持股為主。

2014年7月，中糧集團(tuán)和國家開發(fā)投資集團(tuán)成為首批國有資本投資公司的試點單位。作為第一批國有資本投資試點企業(yè)，國家開發(fā)投資公司在2015年將子公司國投高新轉(zhuǎn)型為前瞻性戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資平臺，主營股權(quán)基金業(yè)務(wù)和控股直投業(yè)務(wù)，整合了包括國投創(chuàng)業(yè)、國投創(chuàng)新、國投創(chuàng)益、國投創(chuàng)合及海峽匯富在內(nèi)的五家基金管理公司，形成一個從孵化到轉(zhuǎn)化、再到成熟，覆蓋企業(yè)整個成長周期的基金融資體系。

這幾年，國投高新相繼參與了諸如寒武紀(jì)科技、寧德時代、聯(lián)影醫(yī)療、信達(dá)生物、青云等獨角獸項目，涉及人工智能、新能源汽車、醫(yī)療健康、交通出行、云服務(wù)等多個新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。

“放開手腳搞投資”的中糧集團(tuán)2016年利潤增長高達(dá)80%，2017年上半年利潤同比增長120%，創(chuàng)出歷史最好水平。而國投公司2013年到2016年總資產(chǎn)從3481億元增長到4671億元，利潤總額從115億元增長到180億元，年均增長16%。

不斷投資的同時，兩家投資公司也在提高經(jīng)營效率。譬如中糧集團(tuán)在向糧食安全和食品安全領(lǐng)域發(fā)展的同時，清退了名下君頂酒莊、木材等多個虧損企業(yè)和低效無效資產(chǎn)。再譬如，二者都不約而同地選擇了精簡“瘦身”，國投高新總部職能部門由14個減為9個；中糧集團(tuán)則將職能部門從13個壓縮到7個。

如果說上述國有資本投資公司屬于“產(chǎn)業(yè)+投資”兩手抓的話，國有資本運(yùn)營公司走的則是“純投資平臺”模式。

據(jù)誠通集團(tuán)總裁、國調(diào)基金董事長朱碧新公開介紹，國調(diào)基金的3500億元將分為三期募資，第一期募集的1310億也將分三批于每年9月到賬，而且必須在新資金到賬之前將存量資金全部投完。也就是說，截至2018年9月，該基金的投資規(guī)模應(yīng)該要達(dá)到873億左右。

實際情況是，據(jù)國資委數(shù)據(jù)，截至2018年8月23日，國調(diào)基金累計簽約金額787億元，簽約項目四十余個，交割金額500億元。投向央企和重點地方國有企業(yè)的比例超過90%，主要資產(chǎn)進(jìn)入上市公司，資產(chǎn)證券化率超過80%。

從利潤率來看，10家試點企業(yè)的利潤率顯著提高。國資委統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年10家試點國有資本投資、運(yùn)營公司的央企實現(xiàn)利潤總額3056億元，同比增長25%，連續(xù)兩年明顯高于央企平均水平。

而在投資方向的選擇上，國調(diào)基金大致可分為兩個。據(jù)南方周末記者統(tǒng)計，國調(diào)基金一方面投資產(chǎn)業(yè)升級、完成新興行業(yè)戰(zhàn)略布局，另一方面則大量參與國企混改，為國企脫困“降杠桿”。

首先是布局戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，例如在2017年6月出資6.73億元投資京東金融，實現(xiàn)國有資本對“金融+互聯(lián)網(wǎng)”模式的布局；在2017年12月出資數(shù)億元參與威馬汽車B+輪融資，嘗試新能源汽車產(chǎn)品這樣的熱點行業(yè)投資；出資28.26億元幫助洛陽鉬業(yè)完成兩筆境外礦產(chǎn)資源并購交易，其躍居為多金屬礦業(yè)的龍頭企業(yè)。

再如幫助國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，國調(diào)基金參與投資了中國國航、石化油服、中國電建、國電南瑞、中國化工、中國交建等多個項目。包括2017年3月斥資18億參與中國國航A股非公開發(fā)行項目，成為其第七大股東。更早則是對中信建投證券港股IPO進(jìn)行1億美元基石投資。2017年9月，國調(diào)基金曾以8.3億元參與石化油服H股募資。

而在幫助國有企業(yè)解困方面，國調(diào)基金參與了一系列國企混改，混改對象如中國聯(lián)通、中糧資本、華能資本等。2017年8月，國調(diào)基金出資129.75億元參與中國聯(lián)通混改，持股6.11%，成為聯(lián)通混改后第三大股東。同月出資8億元參加中糧資本的混改項目，成為其第五大股股東，幫助其完成全球化農(nóng)業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈布局。

還有一類更為特殊的投資，則是幫助國有企業(yè)降杠桿。例如在2017年8月，國調(diào)基金以22.16億資金參與了中船重工的債轉(zhuǎn)股項目。具體來看分兩步走，首先由國調(diào)基金以現(xiàn)金向中船重工旗下上市平臺中國重工子公司大船重工和武船重工增資，增資的金額全部用于償還銀行貸款。

隨后中國重工向參與子公司增資的8家機(jī)構(gòu)定向增發(fā)股份，8家機(jī)構(gòu)由此成為中國重工股東。按照《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，該部分股份鎖定期為3年，鎖定期屆滿后，8家機(jī)構(gòu)可逐步實現(xiàn)市場化退出。債轉(zhuǎn)股實施完成后，中國重工資產(chǎn)負(fù)債率降低11個百分點。值得一提的是，這也是國內(nèi)首單市場化債轉(zhuǎn)股的央企上市公司項目。

另一種“幫困”方式，則是股權(quán)質(zhì)押未來委托貸款。2016年，國調(diào)基金在國資委指導(dǎo)協(xié)調(diào)下進(jìn)行，向出現(xiàn)債務(wù)兌付危機(jī)的中鋼集團(tuán)出資21.3億元，以質(zhì)押股權(quán)的方式助其度過危機(jī)，維護(hù)其生產(chǎn)經(jīng)營穩(wěn)定。

市場化壓力

根據(jù)誠通集團(tuán)總裁、國調(diào)基金董事長朱碧新此前表述，國調(diào)基金和基金管理公司設(shè)計了雙層決策機(jī)制，單筆投資30億元及以下的項目可以由基金管理公司的投資決策委員會直接決策，30億元以上的項目則由國企結(jié)構(gòu)調(diào)整基金的投資決策委員會決定，單個子基金投資規(guī)?；騿喂P項目累計投資金額超過基金注冊資本15%的特殊或重大項目，則由基金股東大會進(jìn)行特別決議。

根據(jù)他的描述，國調(diào)基金的10位股東都是獨立出資人、企業(yè)法人，資金來源里面沒有財政資金，而且保證基金年化收益率基本達(dá)到慣常的投資水平。

“只要有財政出資（無論比例），就很有可能被認(rèn)作政府性投資基金，這類基金主要由發(fā)改委和財政部監(jiān)管，適用發(fā)改委頒布的《政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》和財政部頒布的《政府投資基金暫行管理辦法》兩份文件?！卞\天城律師事務(wù)所律師秦政告訴南方周末記者。

在秦政看來，這類國有資本投資公司和運(yùn)營公司采取了類似國企的監(jiān)管模式，以及市場化的經(jīng)營方式。

根據(jù)在7月30日國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)國有資本投資、運(yùn)營公司改革試點的實施意見》，國有資本投資、運(yùn)營公司以出資人身份，按照有關(guān)法律法規(guī)和公司章程，對所持股企業(yè)的利潤分配進(jìn)行審議表決，及時收取分紅，并依規(guī)上交國有資本收益和使用管理留存收益。

同時，國有資本投資公司建立以戰(zhàn)略目標(biāo)和財務(wù)效益為主的管控模式，對所持股企業(yè)考核側(cè)重于執(zhí)行公司戰(zhàn)略和資本回報狀況。國有資本運(yùn)營公司建立財務(wù)管控模式，對所持股企業(yè)考核側(cè)重于國有資本流動和保值增值狀況。

國調(diào)基金的任務(wù)不輕

根據(jù)國資委要求，國調(diào)基金投向央企和地方國有企業(yè)項目的比例需達(dá)到80%以上，這其中包括有混改任務(wù)和幫困任務(wù)。如何平衡央企使命與企業(yè)收益將是很大的考驗。

換言之，國調(diào)基金不僅要推動該央企結(jié)構(gòu)布局調(diào)整，還要通過市場化投資獲取回報，滿足出資人要求。在這個過程中，國資委僅僅起到指導(dǎo)和協(xié)調(diào)的作用，不參與直接決策。

目前，國調(diào)基金為自己設(shè)立的投資門檻是8%，這一回報率對于一般的私募股權(quán)基金而言并不算高，但考慮到幫扶項目、國企改革項目的盈利周期可能較長，尤其在當(dāng)前的市場環(huán)境下，要完成這一任務(wù)也不容易。

朱碧新曾向媒體透露，截至2017年9月，國調(diào)基金彼時投資的十余個項目就已經(jīng)盈利50億以上。當(dāng)時參與中國中冶、中國國航、中國電建、洛陽鉬業(yè)的4個定向增發(fā)項目盈利情況較好。其中，洛陽鉬業(yè)定向增發(fā)是基金成立首年16個項目中目前浮盈情況最好的項目。

2017年7月，國調(diào)基金參與洛陽鉬業(yè)的定向增發(fā)，洛陽鉬業(yè)以3.82元/股的定增發(fā)行價格，向國企結(jié)構(gòu)調(diào)整基金出售7.4億股股權(quán)，總投資金額28.26億元。該筆投資主要用于洛陽鉬業(yè)收購境外兩家礦產(chǎn)企業(yè)，使其躍居為產(chǎn)量全球前列的多金屬礦業(yè)龍頭企業(yè)，海外收入占比將超過80%。

該筆投資僅兩個月后，洛陽鉬業(yè)的股價就上漲至近8元/股，此筆投資浮盈30億元。然而來年股價下跌，目前洛陽鉬業(yè)的股價為4.47元/股，國調(diào)基金的投資收益已經(jīng)大幅縮水。中國中冶、中國國航、中國電建目前的股價，都已跌破定增價格。

此外，國調(diào)基金也直接或間接參與海外項目投資。例如該基金曾出資12億元參與中國電建A股定增，支持其在“一帶一路”沿線老撾、巴基斯坦等國家項目的資金。

廣發(fā)證券在8月的一份報告中指出，貿(mào)易摩擦新的環(huán)境下，國企在全球貿(mào)易新形勢下通過深化改革“做大做優(yōu)做強(qiáng)”提升全球競爭力的迫切性更高，會進(jìn)一步倒逼國企改革提速。但是全球環(huán)境的不確定性，也會反向加大海外投資的風(fēng)險。

中國社科院財經(jīng)戰(zhàn)略研究院財政研究室主任楊志勇則更擔(dān)心效率的問題?！笆袌錾蠂蟮牧α孔儚?qiáng)，就會一定程度上擠壓民營經(jīng)濟(jì)，國企的生產(chǎn)效率始終是個大問題，即便放在投資上，也可能會有類似問題?！彼蚰戏街苣┯浾弑硎?。

不斷孵化

國有資產(chǎn)管理體制改革是目前新一輪國企改革的重頭戲，即從“管資產(chǎn)”走向“管資本”。

這場國企改革浪潮最先要追溯到2014年，十八屆三中全會上，首次提出關(guān)于國有資本投資、運(yùn)營公司的概念。2015年9月13日《中共中央國務(wù)院關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》下發(fā)后，配套文件相繼出臺，國有資本投資公司、運(yùn)營公司的定位逐漸清晰。

2016年9月經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，國調(diào)基金正式成立。若按募集規(guī)模計算，3500億元規(guī)模的國調(diào)基金已經(jīng)成為國內(nèi)排名第一、全球第二的私募股權(quán)基金，緊隨美國巨頭黑石集團(tuán)（Blackstone）其后。

國調(diào)基金囊括了央企、地方國企、銀行三類資本。除了誠通集團(tuán)300億元領(lǐng)投外，建信投資基金（隸屬建設(shè)銀行）出資500億、占股38.17%，招商局集團(tuán)出資200億元、占股15.27%，中國兵器工業(yè)集團(tuán)、中國石油化工集團(tuán)、神華集團(tuán)、中國移動、中國交通建設(shè)集團(tuán)、北京金融界投資集團(tuán)各出資50億元，中國中車集團(tuán)出資10億元。

國調(diào)基金有相當(dāng)一部分資金用于與地方國企或政府投資基金成立合作子基金和產(chǎn)業(yè)基金。

譬如在2017年成立的“國調(diào)招商并購基金”，作為國調(diào)基金的首只大型子基金，由國調(diào)基金、深圳市招商銀和股權(quán)投資基金、深圳市政府投資引導(dǎo)基金、鹽田區(qū)國有資本投資管理有限公司等出資人共同設(shè)立，由招商局旗下招商慧合股權(quán)投資基金管理有限公司作為基金管理人進(jìn)行管理。基金目標(biāo)總規(guī)模500億元，首期規(guī)模352.57億元，國調(diào)基金占比75.8%?；饘⒅攸c圍繞企業(yè)并購重組、成長型企業(yè)、國企混合所有制改革、海外并購等方向進(jìn)行投資。

同年，國調(diào)基金還聯(lián)合了工商銀行北京分行、國富資本共同創(chuàng)立了北京國調(diào)混改投資基金，基金首期規(guī)模50億元，重點圍繞央企及地方國企的混合所有制改革、并購重組等方向進(jìn)行投資，這也是國調(diào)基金的首個混改子基金。

另外一家國有資本運(yùn)營公司，是由中國國新控股有限責(zé)任公司（下稱中國國新）牽頭設(shè)立的中國國有資本風(fēng)險投資基金，首期規(guī)模1020億元，未來總規(guī)模將達(dá)到2000億元。

伴隨試點的深化與擴(kuò)容，目前國有資本投資、運(yùn)營公司不斷擴(kuò)容。在原有2家試點的基礎(chǔ)上，擴(kuò)展到了“2+8”共計10家，即誠通集團(tuán)和中國國新各自成立2家運(yùn)營公司。國投高新、中糧集團(tuán)、神華集團(tuán)、寶武集團(tuán)、中國五礦、招商局集團(tuán)、中交集團(tuán)、保利集團(tuán)分別成立8家投資公司。