獨角獸大傷亡

甄祥晴

2018年上半年，“獨角獸”迎來上市潮。據(jù)不完全統(tǒng)計，截至今年8月28日，共有21家獨角獸企業(yè)上市，目前已有10家破發(fā)，相較于發(fā)行價最高跌幅達51.1%。

你以為頭上長角的都是獨角獸？來的也可能是灰犀牛。

2018年上半年，國內(nèi)培育的“獨角獸”迎來上市潮，成為資本市場最閃亮的存在。據(jù)不完全統(tǒng)計，今年以來，截至8月28日，共有21家獨角獸企業(yè)上市，其中美股6家，港股11家，A股4家。

在“明星”獨角獸小米成功登陸港交所后，近期又一新經(jīng)濟巨頭即將上市。8月23日，美團點評已通過港交所上市聆訊，并將于9月初進行IPO路演。

各種版本的獨角獸名單成為資本追逐的方向，而這其中，獨角獸養(yǎng)成的時間越來越短。今年7月，胡潤研究院聯(lián)合吳曉波頻道發(fā)布的《2018第二季度胡潤大中華區(qū)獨角獸指數(shù)》顯示，2015年，中國僅有60家企業(yè)加入獨角獸俱樂部，2018年上半年增加到162家，其中新晉的有52家，相當于今年平均每3.5天就會誕生一家新的中國獨角獸。

資本寒冬之下，獨角獸們不是流血上市，就是在準備上市的路上。上市，就代表成功上岸了嗎？

搶奪獨角獸

2018年年初，A股、美股、港股三大資本市場正在上演一場搶奪獨角獸大戰(zhàn)。

3月底，中國證監(jiān)會為部分行業(yè)的獨角獸開辟IPO快速通道，同時，海外上市的“獨角獸”也紛紛表態(tài)回歸A股。曾錯過阿里和騰訊的A股想要在獨角獸上市盛宴中分一杯羹。工業(yè)富聯(lián)、藥明康德從申請招股書、過會到上市，速度之快令市場驚嘆。

紐交所和港交所也相繼行動。2月初，紐交所允許公司直接上市的提案獲得SEC批準；4月30日，港交所修訂后的主板《上市規(guī)則》生效，允許擁有不同投票權(quán)架構(gòu)的公司上市，此舉被市場人士視為，25年以來港交所意義最為重大的上市制度改革。

在三大資本市場政策改革背景下，轟轟烈烈的獨角獸上市潮就此展開。截至8月28日，共有21家中國獨角獸企業(yè)上市，其中6家登陸美股，11家前往港股，4家選擇A股。

除了已經(jīng)上市的獨角獸，還有一大撥獨角獸在來上市的路上。已經(jīng)在港交所遞交申請的企業(yè)有同程藝龍、美團點評、寶寶樹、滬江教育、新東方在線等；騰訊音樂娛樂、蔚來汽車、趣頭條等則在排隊美股的進程中。

港股已然成為大贏家。最熱鬧的時候，港交所一天之內(nèi)有8家公司上市，被戲稱開市鑼都不夠用了。

但是今年以來，恒生指數(shù)已從年初34000點跌到27100點附近，一直處于下降通道；美股則已經(jīng)創(chuàng)造史上最長牛市。趁著牛市行情上市，在美股顯然能比港股拿到更高的估值，為何港股卻贏得了更多青睞？

經(jīng)濟學(xué)家宋清輝表示，港交所力推的同股不同權(quán)制度，對內(nèi)地“新經(jīng)濟”企業(yè)吸引力很大。而美股上漲或與美國上市公司涌現(xiàn)股票回購潮有關(guān)。在此背景下，預(yù)計這輪美股牛市持續(xù)不了太長的時間，當前美股總體上已處于牛市后期。

點拾投資創(chuàng)始人朱昂則認為，越來越多的企業(yè)會選擇港股而非美股?！坝行┕镜纳虡I(yè)模式，海外投資者是比較難以去理解的，比如視頻網(wǎng)站公司，愛奇藝在海外是能夠理解的，但像虎牙和嗶哩嗶哩就不太能夠理解。”朱昂分析稱。

不得不上市了

現(xiàn)在是上市的好時機嗎？

2017年，恒生指數(shù)一度突破30000點，創(chuàng)近十年新高，香港股市領(lǐng)跑全球市場。因此，去年在港交所上市的獨角獸公司備受歡迎，閱文集團獲得620倍超額認購，平安好醫(yī)生獲得653倍超額認購。但是今年，香港股市沉寂，即使是明星獨角獸小米也僅僅收獲9.5倍超額認購。

前海開源董事總經(jīng)理楊德龍表示，現(xiàn)在港股出現(xiàn)大跌，A股市場走勢非常低迷，確實不是一個很好的上市時機。不過，宋清輝認為，目前國家對新經(jīng)濟很重視，獨角獸公司作為新經(jīng)濟的代表，現(xiàn)在正是上市好時機。

實際上，無論時機好壞，對于很多企業(yè)來說，上市與否已非他們所能控制。在金融去杠桿、資金鏈緊張的大環(huán)境下，獲得融資已成為企業(yè)生死存亡的關(guān)鍵。

在一家FA機構(gòu)任職的何夕說，由于募資難，創(chuàng)業(yè)公司，甚至獨角獸，在一級市場拿錢越來越難。他分析道，IPO冰點和大規(guī)模破發(fā)，退出渠道受阻，誘發(fā)了一級市場的投資熱情下降；去杠桿，二級市場一地雞毛，導(dǎo)致資金大部分來自二級市場的LP沒錢了；前些年投資太瘋狂，陸續(xù)到期的基金回報率堪憂，嚴重影響了后續(xù)的基金募資。

投中研究院發(fā)布的報告顯示，2018年上半年完成募集基金的規(guī)模為341億美元，2017年上半年則為1342億美元，同比降幅達74.59%。

清科集團投資總監(jiān)何艷則表示，募資難，能夠接企業(yè)下輪的合適投資方也將變少。今年下半年，隨著很多投資方的錢越來越難搞，手里的老錢也越來越少，投資會越來越謹慎，很多可投可不投的就會暫停。

“太難了”，幾乎是所有人的心聲。

今年年初，獨角獸最受追捧時，何夕對未來抱有很大希望。他當時手中有個獨角獸融資的案子，一旦做完三年衣食無憂，但目前無絲毫進展?！白隽税肽甓?，最后我發(fā)現(xiàn)根本做不了?！?/p>

悲觀情緒正在一級市場蔓延。在何夕看來，由于企業(yè)融資難，融資項目減少，此時就必須用專業(yè)能力與服務(wù)才能拿下項目，而專門靠販賣信息差的FA基本就沒市場了。“今年下來會死掉大部分FA。”何夕感嘆，“我就快扛不住了?！?/p>

為新三板做融資的王鼎告訴媒體，現(xiàn)在大小投資機構(gòu)都只管“撩”，“撩”了又不來真的，過去一般聊兩個月左右就會投資，現(xiàn)在聊4到6個月還沒動靜。據(jù)他透露，過去他所在的公司半年做的項目加起來能有兩億，今年只有5000萬。

對于這些準備上市的獨角獸和創(chuàng)業(yè)公司來說，有資本輸血，才有籌碼繼續(xù)游戲。所以很多項目方都開始想多拿點錢儲備過冬，對高估值不再那么堅持。

即使是雷軍，在小米上市方面也呈現(xiàn)了前所未有的低姿態(tài)，“最近資本市場跌宕起伏，小米能夠成功上市就意味著巨大的成功?！?h3>被割韭菜的不止散戶

資本寒冬之下，獨角獸們能上市的準備上市，上不了市的準備融資，融不了資的準備捂緊口袋過冬。然而，上市之后就代表成功上岸了嗎？

目前，上市破發(fā)已經(jīng)頻繁發(fā)生。據(jù)統(tǒng)計，截至8月27日，這21家新上市獨角獸企業(yè)中，10家已經(jīng)破發(fā)，相較于發(fā)行價最高跌幅達98.6%。

為何破發(fā)？估值過高，市場不好是主要原因。宋清輝分析說，內(nèi)地IPO企業(yè)讓港股供給激增，導(dǎo)致港股市場極度承壓，這也是這些企業(yè)上市后，股價大多都破發(fā)的原因之一。

興業(yè)研究分析師林莎在7月發(fā)布的研報中表示，一級市場賺了估值（市值）的錢，二級市場賺了業(yè)績的錢，這是最好的結(jié)果。但一級市場將估值抬得太高，二級市場上市后又找不到流量變現(xiàn)的方式，就會形成負反饋，造成了一二級的割裂和破發(fā)的現(xiàn)象。

但并不是所有公司都在破發(fā)。

A股中，企業(yè)均未破發(fā)，除工業(yè)富聯(lián)已跌近發(fā)行價外，寧德時代漲幅達180.27%，而藥明康德股價已經(jīng)漲了3倍多。朱昂表示，這是因為獨角獸在A股具有稀缺性，真正新興成長股的好公司太少。宋清輝則認為，A股上市的獨角獸都沒有破發(fā)，甚至翻倍，與A股“賭場”的性質(zhì)有關(guān)，依靠炒概念、講故事。

在這輪獨角獸上市潮與破發(fā)之間，不少投資人虧損嚴重。然而，不僅僅是這些上市后進入的投資人，最后一輪進入的那些投資人也隨時面臨著虧損的可能，甚至已然虧損。

以“流血”上市的優(yōu)信為例，其上市前已下調(diào)發(fā)行價和募資規(guī)模。在上市之前的最后一輪融資中，優(yōu)信的估值約32億美元；而在2017年1月的G輪融資，優(yōu)信的估值達到36億美元。

但是，截至8月27日，優(yōu)信美股收盤價是6.21元/股，較之9元/股的發(fā)行價下跌31%，總市值為17.55億美元。目前的股價與市值則意味著部分投資人已經(jīng)虧損。

興業(yè)研究分析師林莎在其研報中表示，如果一、二級市場割裂和破發(fā)現(xiàn)象繼續(xù)演化，將二級市場的定價壓低，一級資本會出現(xiàn)虧損，對新企業(yè)的資金投入減少，進而影響新企業(yè)的成長，由此形成負反饋效應(yīng)。

誰能撐過寒冬

2000年，互聯(lián)網(wǎng)公司也曾掀起一波上市潮，新浪、網(wǎng)易、搜狐等互聯(lián)網(wǎng)公司奔赴資本市場，但不到半年時間市場巨變，迎接他們的是泡沫破裂。新浪一度跌破發(fā)行價，網(wǎng)易則是上市即破發(fā)，2002年甚至被停牌。

但此后的發(fā)展歷程證明，許多公司靠著上市融資在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅中發(fā)展下來。截至8月27日，網(wǎng)易市值為278.13億美元，新浪為51.14億美元，而由新浪孵化上市的微博市值則為181.44億美元。

那么，這一次獨角獸上市潮，未來會給出怎樣的答案？

宋清輝認為，這次互聯(lián)網(wǎng)上市潮，對這些企業(yè)來說并不意味著機遇，其背后都是缺錢惹的禍，股價下跌將會是持續(xù)性的。

“不看好這批獨角獸企業(yè)未來的發(fā)展，一些獨角獸企業(yè)估值過高，將會遭到市場的嚴厲懲罰，甚至有一批會中途折腰。”宋清輝表示。

不過也有人很樂觀。朱昂表示，2000年更類似風(fēng)險投資，很多公司都根本不需要拿VC的錢，直接上市完成融資，但如今這一波上市潮中，很多公司的商業(yè)模式已經(jīng)被驗證。

實際上，在這輪上市的公司中，除A股外，美股與港股市場僅有6家企業(yè)2017年實現(xiàn)微小盈利，大多在3億元以下，最高僅中國鐵塔的19.43億元。虧損情況則較為明顯，大多在10億元上下，虧損最高的公司為愛奇藝的37億元。小米因受可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價值等因素影響虧損達438億元，經(jīng)調(diào)整2017年經(jīng)營凈利潤為53.6億元。

楊德龍則認為，這一批獨角獸中許多都有發(fā)展?jié)摿?，只是這兩年市場資金鏈緊張，如果資金能跟得上，再加上經(jīng)濟未來好轉(zhuǎn)，會比較有發(fā)展前景。

未來，誰會中途折腰，誰又能撐過寒冬一躍而上，給投資人帶來豐厚的回報？