私募股權(quán)投資對(duì)公司價(jià)值的影響研究綜述

婁山珠

（新華創(chuàng)新資本投資有限公司，上海 200001）

私募股權(quán)投資作為鼓勵(lì)企業(yè)發(fā)展的重要方案，能夠鼓勵(lì)企業(yè)的管理層更注重于創(chuàng)新，并且通過這一點(diǎn)來改善企業(yè)目前的管理水平，來提高企業(yè)的綜合管理效率，以及幫助企業(yè)提高整體競爭力，私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響還是要以社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論為基礎(chǔ)，本文從私募股權(quán)投資所引起的網(wǎng)絡(luò)重構(gòu)角度來分析私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)資源分配過程的變化對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行分析，幫助企業(yè)提高整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值，本文通過總結(jié)國內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)對(duì)私募股權(quán)投資進(jìn)行分析，結(jié)合諸多觀點(diǎn)并對(duì)其進(jìn)行提煉和總結(jié)。

Magginson和Weiss（1991）認(rèn)為私募股權(quán)投資并且上市的公司都可以以成本優(yōu)勢獲得一定的經(jīng)營空間，而目前來看利用私募投資的公司在上市之后大部分的管理人員卻不會(huì)拋售股票進(jìn)行變現(xiàn)，而是繼續(xù)加強(qiáng)管理來提高公司的經(jīng)營價(jià)值，這一觀點(diǎn)被多數(shù)外國學(xué)者廣泛的認(rèn)可。

從目前的私募股權(quán)投資的發(fā)展來看，其已經(jīng)成為了企業(yè)的融資渠道，私募股權(quán)投資加入企業(yè)之后公司的整體經(jīng)營業(yè)績緊密相關(guān)。

這一點(diǎn)可以通過2007年美國私募股權(quán)投資超過了該國的銀行貸款來來驗(yàn)證，正是在這一年私募股權(quán)投資成功的成為了除證券市場外第二大企業(yè)融資的渠道，目前私募股權(quán)投資在我國的起步較晚，但是隨著資本市場的不斷發(fā)展，尤其是中小板的設(shè)立，更是讓私募股權(quán)投資成為了我國主要的投資方式之一，隨著私募股權(quán)投資的不斷發(fā)展，國內(nèi)的不少學(xué)者也表現(xiàn)出了對(duì)這一領(lǐng)域的極大興趣，諸多的研究層出不窮，本文從眾多復(fù)雜的相關(guān)研究中對(duì)私募股權(quán)進(jìn)行全面的分析和梳理。本文從眾多復(fù)雜的相關(guān)研究中對(duì)私募股權(quán)投資進(jìn)行了全面的梳理，并且總結(jié)出自己的評(píng)價(jià)，在此基礎(chǔ)上還提出了自己的建議以及展望，為今后的研究提供參考和參考。

一、社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論

社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的概念最早是由德國學(xué)者提出的，隨著社交網(wǎng)絡(luò)概念的形成，這一理論逐漸的成為了社會(huì)學(xué)領(lǐng)域的重要研究方式，隨著時(shí)代的不斷發(fā)展，社交網(wǎng)絡(luò)的概念也逐漸的從社會(huì)學(xué)和心理學(xué)的范疇被引用到了經(jīng)濟(jì)學(xué)的領(lǐng)域中，并且逐步的顯示出了其獨(dú)特的魅力。

波蘭尼認(rèn)為，社交關(guān)系是指經(jīng)濟(jì)過程的社交關(guān)系會(huì)逐步的社會(huì)制度化，因而人類的經(jīng)濟(jì)學(xué)行為關(guān)系到各類系統(tǒng)，其中還包括了經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)以及社交系統(tǒng)，而格蘭諾維特（M.Granovetter）在此之上提出了新的理論，他強(qiáng)調(diào)了人應(yīng)該從人際交往，情感以及社會(huì)關(guān)系、互惠交流四個(gè)維度來衡量連接強(qiáng)度，并將其分為強(qiáng)連接和弱連接。

弱連接的優(yōu)勢假說提出的格蘭諾維特（M.Granovetter）認(rèn)為，弱連接網(wǎng)絡(luò)中更有價(jià)值，因?yàn)樾畔⑼ㄟ^強(qiáng)烈的聯(lián)系通常是高度重復(fù)而弱連接的分布范圍寬，可以作為橋跨社會(huì)獲得信息和其他資源邊界。

但是大部分的學(xué)者對(duì)于格蘭諾維特（M.Granovetter）的理論，并不是十分的認(rèn)同，他們更愿意強(qiáng)調(diào)私募股權(quán)投資在社交網(wǎng)絡(luò)中的信息傳遞工作，并且認(rèn)為這種關(guān)系能夠促進(jìn)私募股權(quán)的發(fā)展。

二、基于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論的影響路徑和框架分析

基于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論，企業(yè)內(nèi)部和外部網(wǎng)絡(luò)是建立在企業(yè)價(jià)值最大化的基礎(chǔ)上的，企業(yè)的重要投資者必須要推動(dòng)這一進(jìn)程，完善企業(yè)的內(nèi)部和外部的資源進(jìn)行優(yōu)化，并且只求最大價(jià)值目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

當(dāng)企業(yè)獲得了私募的股權(quán)投資之后，會(huì)進(jìn)一步拓寬企業(yè)內(nèi)外的信息流渠道，改變企業(yè)資源來源和資源配置方式，完善企業(yè)現(xiàn)有管理體系，并且借此來提高企業(yè)的整體價(jià)值，這樣私募股權(quán)投資導(dǎo)致企業(yè)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系發(fā)生變化，會(huì)影響到投資企業(yè)的價(jià)值，同時(shí)也會(huì)影響到企業(yè)的績效問題。

根據(jù)對(duì)私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的路徑和框架分析的結(jié)果，將研究文獻(xiàn)分為兩類：第二類文獻(xiàn)是研究私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)績效、公司治理、技術(shù)創(chuàng)新、盈余管理等方面的影響，然后通過企業(yè)績效、技術(shù)創(chuàng)新等途徑分析私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。本文將從這兩個(gè)方面進(jìn)行綜述。

三、私募股權(quán)投資直接影響企業(yè)價(jià)值的相關(guān)研究

Jain和Kini（1995）認(rèn)為私募股權(quán)投資作為鼓勵(lì)企業(yè)發(fā)展的重要方案，能夠鼓勵(lì)企業(yè)的管理層更注重于創(chuàng)新，并且通過這一點(diǎn)來改善企業(yè)目前的管理水平，來提高企業(yè)的綜合管理效率，以及幫助企業(yè)提高整體競爭力，幫助企業(yè)提高整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

Jensen和Kaplan（2006）通過對(duì)私人股本后再列出一個(gè)收購的526家上市公司作為樣本，并觀察樣品的股價(jià)后三到五年后發(fā)現(xiàn)PE收購上市公司績效會(huì)高于多數(shù)公司的股價(jià)表現(xiàn)，并且會(huì)高于整個(gè)股票市場的表現(xiàn)，通過這一研究表明，說明私募股權(quán)投資確實(shí)能為被投資的公司創(chuàng)造價(jià)值。

從上面的文獻(xiàn)可以看出，國內(nèi)外學(xué)者研究主要集中在信息不對(duì)稱問題，多數(shù)學(xué)者都認(rèn)為而本文從私募股權(quán)投資的角度分析了私募股權(quán)投資之所以為了提高企業(yè)的，信息透明度以及降低企業(yè)的整體成本，這能進(jìn)一步的提高企業(yè)的價(jià)值，但是卻忽略了私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)的影響，這就存在著缺陷，目前研究私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，還是要借助于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論為基礎(chǔ)，本文從私募股權(quán)投資所引起的網(wǎng)絡(luò)重構(gòu)角度，來分析私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)資源分配過程的變化對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行分析，私募股權(quán)投資加入企業(yè)之后公司的整體經(jīng)營業(yè)績緊密相關(guān)，這些分析可以發(fā)現(xiàn)隨著時(shí)間的不斷變化私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)的價(jià)值影響程度是不同的，這一案例還有進(jìn)一步進(jìn)行驗(yàn)證的必要。

四、私募股權(quán)投資相關(guān)路徑影響企業(yè)價(jià)值的研究

（一）私募股權(quán)投資通過經(jīng)營績效路徑影響企業(yè)價(jià)值的相關(guān)研究

國外文獻(xiàn)對(duì)私募股權(quán)投資是否提高了被投資企業(yè)的經(jīng)營績效存在分歧。一些學(xué)者認(rèn)為私募股權(quán)可以提高目標(biāo)公司的績效。

Bergstrom、Grubb（2007）在分析私募股權(quán)投資的問題上，以新成立的174家創(chuàng)業(yè)板公司為案例和樣本，將其分類后發(fā)現(xiàn)國有投資企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績優(yōu)于普通私募股權(quán)投資投資企業(yè)。

國內(nèi)學(xué)者對(duì)于私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)績效的影響有不同的看法。原因如下。一般來說學(xué)者在研究私募股權(quán)投資對(duì)公司績效影響會(huì)選擇不同的績效。學(xué)者在研究私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)績效的影響時(shí)，會(huì)選擇不同的方向，但是這些不同的研究方向或者說領(lǐng)域之間對(duì)績效產(chǎn)生的結(jié)果產(chǎn)生了一定的分歧。其中大部分的學(xué)者都會(huì)通過從社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的角度來分析私募股權(quán)投資和企業(yè)績效之間的聯(lián)系。

（二）私募股權(quán)投資通過公司治理路徑影響企業(yè)價(jià)值的相關(guān)研究

Ren-neboog（2005）通過對(duì)私募股權(quán)投資對(duì)公司的價(jià)值來分析了其在監(jiān)督管理上的缺陷，在分析了激勵(lì)層面之后，還研究了激勵(lì)機(jī)制對(duì)私募股權(quán)投資的影響，在分析之后認(rèn)為激勵(lì)機(jī)制是會(huì)對(duì)企業(yè)治理以及公司價(jià)值產(chǎn)生影響的。

（三）私募股權(quán)投資通過技術(shù)創(chuàng)新路徑影響企業(yè)價(jià)值的相關(guān)研究

Kor-tum&Lerner（2000）認(rèn)為私募股權(quán)投資創(chuàng)新以及最終企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益的研究，目前私募股權(quán)投資的存在能夠有效的幫助公司來形成更好的集群效益，并且提高區(qū)域經(jīng)濟(jì)的吸引力，借此來進(jìn)一步的促進(jìn)整體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

Hell-man&Puri（2002）認(rèn)為私募股權(quán)投資可以幫助創(chuàng)業(yè)者獲得更好的成功率，能夠增加創(chuàng)業(yè)企業(yè)的數(shù)量以及成活率，并且能夠更好的讓這一批創(chuàng)業(yè)企業(yè)成為新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)。

Salima（2011）認(rèn)為私募股權(quán)投資的經(jīng)營績效在一定程度上能夠提高企業(yè)的經(jīng)營績效以及企業(yè)的創(chuàng)新程度，在這兩點(diǎn)上企業(yè)的成功度要遠(yuǎn)高于沒有私募股權(quán)投資的企業(yè)，可見私募股權(quán)投資是能夠反映出企業(yè)績效以及創(chuàng)新能力的重要因素，這一點(diǎn)也說明了私募股權(quán)投資的重要性。

Sorenson（2011）以美國多座城市的勞動(dòng)力分布為主要的研究對(duì)象，分析了私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)整體產(chǎn)生的影響，其結(jié)果表明私募股權(quán)投資對(duì)公司的創(chuàng)新性尤其是對(duì)專利有著極為顯著的作用，這也驗(yàn)證了私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有一定的促進(jìn)作用。

從上面的文獻(xiàn)可以看出，國內(nèi)外學(xué)者研究主要集中在宏觀層面，創(chuàng)新能夠影響私人股本投資，并且提高區(qū)域的整體創(chuàng)新能力，促進(jìn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的發(fā)展，而從微觀層面的角度來看，企業(yè)特定的研究比較少這是因?yàn)椴煌难芯繉?duì)象以及外部環(huán)境所決定的，這就導(dǎo)致了結(jié)論上的區(qū)別。企業(yè)與特定的研究更少，因?yàn)椴煌难芯繉?duì)象和外部環(huán)境，結(jié)論是不一致的。因此，私募股權(quán)投資是否會(huì)對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生影響，從這些方面來看其對(duì)公司的實(shí)際影響程度還是需要更進(jìn)一步的檢驗(yàn)。

（四）私募股權(quán)投資通過盈余管理路徑影響企業(yè)價(jià)值的相關(guān)研究

王雷、黨興華（2008）通過對(duì)上市前引進(jìn)優(yōu)質(zhì)私募股權(quán)投資的企業(yè)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)在上市成功之后可以計(jì)算出對(duì)應(yīng)的利潤，目前私募股權(quán)投資企業(yè)和投資企業(yè)的公司治理整體的參與程度和目標(biāo)企業(yè)的盈利質(zhì)量相關(guān)，換而言之，私募股權(quán)投資加入企業(yè)之后公司的整體經(jīng)營業(yè)績緊密相關(guān)，換而言之，隨著私募股權(quán)投資被公司使用之后，一旦公司的整體治理水平提高那么公司的財(cái)務(wù)管理水平則會(huì)相對(duì)應(yīng)的降低。

呂煒（2002）從私募股權(quán)投資的角度分析了其盈余管理上的低一些，這也變相的驗(yàn)證了公司收益質(zhì)量會(huì)相對(duì)的高一些，可以看出私募股權(quán)的投資要更為合理，能夠更好的幫助企業(yè)發(fā)展，能夠促進(jìn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)的有效發(fā)展，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度。

五、結(jié)論

雖然私募股權(quán)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的研究文獻(xiàn)相對(duì)較多，但是目前許多文獻(xiàn)所得出的結(jié)論并不一致，最為主要的原因是因?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資影響到企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營決策以及企業(yè)的整體價(jià)值的重要影響因素，大部分的學(xué)者以及管理者對(duì)這一點(diǎn)都缺乏統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)以及理解。