供應鏈金融：風口下的產融之路

王文韜

在中國金融壓抑與金融自由化的博弈進程中，監(jiān)管與市場的摩擦導致金融業(yè)務的周期性極強，從而引發(fā)金融創(chuàng)新的風口不斷演化，而當下產業(yè)金融領域最熱的風口無疑是供應鏈金融。探究供應鏈金融勃興的原因，可以從兩個大的歷史背景去思考：一是互聯網技術對于金融傳統業(yè)務的變革，我們可稱之為技術維度;二是宏觀政策和監(jiān)管環(huán)境對于實體經濟投融資需求的影響，可稱之為政策維度。

從技術維度看，互聯網一直推動著金融基礎設施和業(yè)務邏輯的底層變革，從第三方支付（微信和支付寶）取代現金和銀行卡業(yè)務，到個人存款和理財逐步互聯網化，再到現金貸、房抵貸業(yè)務線上化。而目前供應鏈金融的興起也一定程度上沿襲了這種趨勢，通過大數據、區(qū)塊鏈等金融科技對中小企業(yè)信貸業(yè)務的瓶頸進行突破。

政策維度上，我們可以看到一條清晰的風口演進路徑：從前幾年全國遍地開花的政府產業(yè)基金，到2015年至2016年消費金融業(yè)務火爆，再到2017年開始的供應鏈金融風口。

從本質上分析，產業(yè)基金是2G（to Government）業(yè)務，其底層資產是政府城投的基礎設施融資和政府主導下的非市場化投資;消費金融是2C（to Consumer）業(yè)務，其背后是住房、車、教育、旅游等各種消費場景的資產;供應鏈金融是2B（to Business）業(yè)務，主要底層資產是核心企業(yè)上下游中小型企業(yè)的應收預付類資產。

從2G到2C，再到2B，從宏觀政策上看分別屬于政府加杠桿的投資驅動、個人加杠桿下的消費驅動和供給側改革下的金融脫虛向實，真正為實體經濟中的海量中小企業(yè)服務。因此，在目前金融強監(jiān)管、降杠桿、去產能的大背景下，供應鏈金融對于金融從業(yè)者而言，不僅是一條政策鼓勵、市場推動的產業(yè)金融之路，而且是一條轉型發(fā)展、補齊短板的必選之路。

供應鏈金融的前世今生

供應鏈金融的本質并不是融資，也不是某種金融業(yè)態(tài)或者金融屬性，而是供應鏈管理發(fā)展到成熟形態(tài)后自然衍生的金融功能。

通常的供應鏈是指圍繞某個核心企業(yè)，通過對物流、商流、信息流、資金流進行管控，從而將供應商、制造商、分銷商、零售商和終端客戶連成整體的功能網絡結構。對供應鏈進行有效管理能夠降低生產成本，減少生產流程復雜度，大幅縮短生產周期，進一步提升企業(yè)運營效率，供應鏈管理的優(yōu)化驅動了企業(yè)對資產負債表和現金流量表的進一步關注，供應鏈金融由此應運而生。

20世紀初，美國的供應鏈金融在工業(yè)領域起步，從銀行主導逐漸發(fā)展到產業(yè)核心企業(yè)主導的階段，最典型的是物流企業(yè)開展供應鏈金融（比如UPS）和以工業(yè)企業(yè)（比如GE）為核心進行供應鏈金融業(yè)務。

日本的供應鏈金融發(fā)展路徑跟美國不同，是從商業(yè)票據貼現模式發(fā)展到應收債權保理模式，這跟日本企業(yè)間結算的方式有關，早期日本企業(yè)間的結算是以商票為主，后來發(fā)展為以電子結算為主。

國內供應鏈金融起步于20世紀80年代后期，隨著國內的物流行業(yè)整合，一些大型物流企業(yè)逐步顯現出規(guī)?；碗娮泳W絡化的優(yōu)勢，借此進一步強化了供應鏈的整體物流服務，同時關于物流、資金流、信息流整合的概念廣泛傳播。國內供應鏈金融行業(yè)也在嘗試拓展應用如庫存商品抵押融資、物資銀行、融通倉模式及其相關技術模式。雖然傳統銀行最早參與了供應鏈金融業(yè)務，但是隨著信息技術的快速發(fā)展和物流電商行業(yè)的崛起，供應鏈金融生態(tài)的參與方逐漸增多，越來越多的金融科技企業(yè)、物流、電商企業(yè)通過各自優(yōu)勢與資金方開展合作，不斷拓展供應鏈金融應用的廣度和深度。

供應鏈金融的道與術

供應鏈金融業(yè)務的本質是對傳統企業(yè)授信方式進行再造，將過去的主體信用轉換為資產信用。傳統的銀行授信更看重的是交易主體自身實力，包括融資主體的綜合財務狀況和抵押擔保措施，而供應鏈金融注重的是中小企業(yè)資產負債表上流動資產的價值，比如應收賬款、預付賬款和存貨資產。

供應鏈金融之“道”可以總結為：核心企業(yè)是“骨”，三流（資金流、物流、信息流）是“血”，交易結構是“筋”，即供應鏈金融=核心企業(yè)（骨）+三流（血）+交易結構（筋），以上公式也是供應鏈金融風控的核心抓手。

關于供應鏈金融具體的風控之“術”，與傳統融資授信業(yè)務不同，它更加注重貿易的真實性、交易風險和第一還款來源的風險控制。具體而言，可以從四個方面著手：一是自償性，是指還款來源為貿易自身產生的現金流，產品設計的基礎在于授信項下的資產支持，授信償還歸結于資產項下的現金回流;二是封閉性，是指通過設置封閉性貸款操作流程來保證?？顚Ｓ?，對資金流和物流進行全流程控制;三是連續(xù)性，是指同類貿易行為在核心企業(yè)上下游直接持續(xù)發(fā)生，以此為基礎的授信行為可以反復進行，連續(xù)性一定程度降低了信用風險;四是特定性，是指授信項下的每次出賬都要對應明確的貿易背景，做到金額、時間、交易對手等信息的嚴格匹配。

在交易結構設計上，根據應收賬款債權人（供應商）和債務人（核心企業(yè)）的實力強弱，也可以分四種情況去設計風控方案：對于債權人強債務人強的情況，可以設計有追索+明保理或暗保理，或者無追索+明保理或暗保理;對于債權人強債務人弱的情況，只設計為有追索+明保理或暗保理結構;對于債權人弱債務人強的情況，設計為有追索或無追索+明保理結構;對于債權人弱債務人也弱的情況，不參與或者要求追加強擔保強抵押。

此外，關于供應鏈金融的展業(yè)之“術”，可以從兩個大的維度去規(guī)劃：空間維度與行業(yè)維度。

空間維度根據產業(yè)聚集的特點可總結為“圈鏈會”，分別是指商圈、產業(yè)鏈和行業(yè)協會（商會）。商圈包括批發(fā)市場、零售商業(yè)中心、園區(qū)企業(yè)集群等有形商圈和在線交易平臺、電子商務平臺等無形商圈（如京東的供應鏈金融）;產業(yè)鏈是指圍繞某一個大型核心企業(yè)形成的上游供應商和下游經銷商的產業(yè)集群（如海爾的供應鏈金融）;行業(yè)協會或商會是指官方或民間依法組成的有某個共同關系的社會團隊，比如電子行業(yè)協會、浙江商會等。

行業(yè)維度選擇比較多，需要根據資源與能力去匹配，3C消費行業(yè)、醫(yī)療健康行業(yè)與大宗商品等都是可行的領域。

供應鏈金融的冰與火

供應鏈金融目前雖然處在政策與技術的風口，但其自身特點決定了它的未來仍將是一首充滿起伏的冰與火之歌。

供應鏈金融的“冰點”體現在以下幾個方面：一是利潤率穩(wěn)定，風險收益比不高。供應鏈金融并不是一個暴利的業(yè)務，相比傳統的地產融資和消費金融業(yè)務，它的收益并不高，而相比政府融資業(yè)務，供應鏈金融的信用風險要大得多，因此風險收益比不高。

二是資金與資產獲取面臨雙重難度。供應鏈金融資產的獲取通常需要核心企業(yè)的配合，尤其是應收賬款的轉讓在實際操作中獲得核心企業(yè)的確權難度比較大，另外上游供應商的相關數據作為核心企業(yè)的重要商業(yè)機密，全部提供給保理商作為數據風控也并非易事。資金層面，保理公司主要依靠自有資金或者ABS資金展業(yè)，獲得銀行授信可能需要股東的強擔保，如何持續(xù)獲得低成本的資金是目前獨立供應鏈公司的最大難題。

三是業(yè)務規(guī)模的天花板。目前大型產業(yè)集團都在各自布局供應鏈金融業(yè)務，導致第三方供應鏈金融公司市場拓展難度加大，市場規(guī)模受限，同時產業(yè)集團布局自己的供應鏈金融板塊后，將來也一定會面臨業(yè)務規(guī)模和增速的天花板，這從美國近些年的供應鏈金融實踐可以佐證。

四是2B業(yè)務的互聯網化難度更大。相比2C互聯網業(yè)務的標準化和規(guī)?；?，2B業(yè)務每個行業(yè)的差異性很大，支付結算和商品流通特點不一樣，從阿里巴巴2B的1688網站和2C的淘寶網的影響力差異也可以看出，因此供應鏈金融作為2B的金融業(yè)務未來在互聯網化基礎上的資本化也會面臨考驗。

雖然有以上需要冷靜思考的四點，但供應鏈金融作為新金融業(yè)務的重要板塊，在目前中國國情下將有廣闊的市場空間，其火熱的趨勢仍將持續(xù)。

一方面，中國目前的金融環(huán)境和產業(yè)環(huán)境與歐美國家不一樣，由于多層次資本市場還未建立起來，傳統銀行信貸局限性較大，持牌金融機構動力不足，中國大量優(yōu)質的中小型企業(yè)需要供應鏈金融輸血。

另一方面，大數據、區(qū)塊鏈、人工智能等金融科技的迅速崛起為供應鏈金融的發(fā)展提供了重要支撐，金融科技對于中國傳統金融的影響很可能會像互聯網對實體經濟的影響一樣，比歐美成熟經濟體來得更加全面和深刻。

（作者為琨山資本總經理、中國資本市場50人論壇常務副秘書長，編輯：楊秀紅）