劉增祿
一邊是政策不斷調(diào)控而市場(chǎng)依然火爆的樓市,另一邊則是近兩年慢牛行情中表現(xiàn)平平的地產(chǎn)股。對(duì)于近兩年二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)羸弱的地產(chǎn)股,多位對(duì)地產(chǎn)行業(yè)有深入研究的專(zhuān)業(yè)人士認(rèn)為,地產(chǎn)股仍是市場(chǎng)中最具價(jià)值的標(biāo)的之一,目前進(jìn)一步下行的風(fēng)險(xiǎn)非常有限,適時(shí)布局財(cái)務(wù)穩(wěn)健的優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)龍頭是個(gè)不錯(cuò)的投資選擇。
“地產(chǎn)股年初的大漲主要是受益于白馬股行情?!睂?duì)于地產(chǎn)股去年末今年初24個(gè)交易日內(nèi)整體大漲21.42%的行情,溫莎資本首席研究員熊琦接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示,地產(chǎn)股當(dāng)時(shí)的崛起是在消費(fèi)類(lèi)白馬大漲之余,市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)利潤(rùn)增速接近30%左右(地產(chǎn)股2017年三季度整體凈利潤(rùn)同比增幅為26.33%)的地產(chǎn)股并未表現(xiàn),且看到該行業(yè)估值也僅有15倍左右,如此好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)性和相對(duì)低的估值水平顯然是有一定投資機(jī)會(huì)的,如此在看多資金介入下,股價(jià)得以迅速走高。
“2月份以來(lái)的下跌,原因則在于1月底時(shí)市場(chǎng)流傳房產(chǎn)稅即將推出,再疊加市場(chǎng)流動(dòng)性的重新緊張所致?!睂?duì)于地產(chǎn)股于2月份以來(lái)的下跌,熊琦判斷認(rèn)為是流動(dòng)性緊張所致。他表示,經(jīng)過(guò)了長(zhǎng)達(dá)半年的調(diào)整,目前房地產(chǎn)企業(yè)無(wú)論流動(dòng)性還是融資成本問(wèn)題均已有所改善,目前地產(chǎn)板塊的估值已經(jīng)具備了吸引力。事實(shí)上,熊琦所談到的流動(dòng)性改善問(wèn)題,從近期的央行相關(guān)動(dòng)作和國(guó)務(wù)院的表態(tài)上也是有所體現(xiàn)的。
6月以來(lái),針對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)緊張問(wèn)題,央行已經(jīng)兩度開(kāi)展了MLF操作,累計(jì)凈投放4035億元。更為重要的是,在6月20日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上,政府還提出要堅(jiān)持穩(wěn)健中性的貨幣政策,保持流動(dòng)性合理充裕和金融穩(wěn)定運(yùn)行,加強(qiáng)政策統(tǒng)籌協(xié)調(diào)。支持銀行開(kāi)拓小微企業(yè)市場(chǎng),運(yùn)用定向降準(zhǔn)等貨幣政策工具,增強(qiáng)小微信貸供給能力,加快已簽約債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目落地。正是在央行的凈投放和國(guó)務(wù)院釋放的降準(zhǔn)預(yù)期下,市場(chǎng)流動(dòng)性緊張的擔(dān)憂得到了一定緩解。
政府的呵護(hù),市場(chǎng)流動(dòng)性緊張壓力得到緩解,如此背景下,地產(chǎn)股的目前估值水平又是否值得投資價(jià)值呢?
以6月21日收盤(pán)價(jià)測(cè)算,地產(chǎn)股整體市盈率已降至11.4倍,不僅低于當(dāng)前市場(chǎng)整體16倍的平均估值4個(gè)百分點(diǎn),且相較歷史上地產(chǎn)股平均估值中值25倍基本打了個(gè)對(duì)折;個(gè)股中,地產(chǎn)龍頭公司保利地產(chǎn)、萬(wàn)科A、招商蛇口和金地集團(tuán)等,目前的市盈率水平也分別只有10.76倍、10.84倍、11.01倍和7.1倍,均低于行業(yè)平均值。
觀察歷史上房地產(chǎn)行業(yè)的估值變化情況,可以發(fā)現(xiàn),在大部分時(shí)間內(nèi),地產(chǎn)股的市盈率相對(duì)A股都處于溢價(jià)水平,即便是出現(xiàn)相對(duì)大盤(pán)估值折價(jià)的情況,在此后修復(fù)過(guò)程中表現(xiàn)也會(huì)大幅超越同期大盤(pán)。如在2014年上半年時(shí),地產(chǎn)行業(yè)整體相對(duì)全部A股曾出現(xiàn)過(guò)半年多的折價(jià),但其在隨后的一年的牛市行情中,整體市場(chǎng)表現(xiàn)是明顯超過(guò)大盤(pán)的。同樣從市凈率表現(xiàn)來(lái)看,房地產(chǎn)行業(yè)整體平均市凈率在歷史上大部分時(shí)間內(nèi)也是較全部A股的平均市凈率呈現(xiàn)溢價(jià)狀況,僅僅在2008、2009年間曾出現(xiàn)過(guò)相對(duì)大盤(pán)一年時(shí)間的折價(jià),其后隨著市場(chǎng)的整體走強(qiáng)快速修復(fù),行業(yè)整體表現(xiàn)明顯強(qiáng)于同期大盤(pán)。
如今在地產(chǎn)股11.4倍平均市盈率相較25倍歷史中值近5折、市凈率1.61倍較歷史中值2.8倍近6折的背景下,投資者有足夠理由提前介入一些具有優(yōu)秀業(yè)績(jī)支持的龍頭公司,不排除在市場(chǎng)一旦走牛后,這些具有資金優(yōu)勢(shì)的地產(chǎn)股龍頭很可能會(huì)率先走強(qiáng)。
當(dāng)然,地產(chǎn)股的估值相對(duì)市場(chǎng)整體雖然具有優(yōu)勢(shì),但不可忽視的是,地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債依然高企,高企的負(fù)債仍是投資者一直擔(dān)心的隱患所在。
據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),截止今年一季度末,A股130家房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債總額合計(jì)69344.71億元,較2017年底上升了3440.89億元;總資產(chǎn)合計(jì)87312.95億元,比去年年底增加了3972.6億元;總體負(fù)債率為79.42%,較2017年底的79.08%增長(zhǎng)了0.34個(gè)百分點(diǎn)。其中,有68家房企資產(chǎn)負(fù)債率環(huán)比上升,占比52.31%。個(gè)股中,萬(wàn)科A一季度末的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)84.04%,保利地產(chǎn)、招商蛇口的資產(chǎn)負(fù)債率也分別高達(dá)78.45%和72.15%。
值得注意的是,在地產(chǎn)公司負(fù)債中,有相當(dāng)一部分是預(yù)收款,這些預(yù)收款雖然在財(cái)報(bào)中體現(xiàn)為負(fù)債,但預(yù)收款的確認(rèn)與銷(xiāo)售金額之間只差一個(gè)辦理按揭貸款的時(shí)間,因此,以扣除預(yù)收賬款之后的負(fù)債來(lái)衡量地產(chǎn)公司的負(fù)債情況相對(duì)更有意義。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,2018年一季度末,130家上市房企剔除預(yù)收賬款后的負(fù)債額為52926.59億元,在預(yù)收賬款扣除后,資產(chǎn)負(fù)債率下降為60.62%。其中,有75家公司扣除預(yù)收賬款后的負(fù)債率較2017年末出現(xiàn)了下降,占比57.69%。以保利地產(chǎn)為例,如果剔除了預(yù)收賬款,一季度末的資產(chǎn)負(fù)債率將從78.45%快速下降至44.78%。
雪球私募復(fù)利沃德壹號(hào)基金經(jīng)理吳法令向《紅周刊》記者表示,對(duì)于地產(chǎn)公司來(lái)說(shuō),快速發(fā)展的地產(chǎn)公司負(fù)債率一般都是比較高的,但這種負(fù)債率實(shí)際上是高估的,一方面對(duì)于地產(chǎn)公司來(lái)說(shuō),預(yù)收款實(shí)際上并不是真正的負(fù)債,另外一方面來(lái)說(shuō)賺到的錢(qián)還需要兩年時(shí)間才能夠體現(xiàn)到報(bào)表上,所以公司的凈資產(chǎn)是低估的,土地的價(jià)值也是低估的,公司真正的負(fù)債率并沒(méi)有直接看到的那么高。
“一些優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)股的高負(fù)債其實(shí)恰恰也是該公司的護(hù)城河。房地產(chǎn)公司如果想擴(kuò)張,都需要不斷加杠桿,但目前的去杠桿金融攻堅(jiān)戰(zhàn)中,小房企想憑借加杠桿擴(kuò)張已不太現(xiàn)實(shí)。因此,通過(guò)之前加杠桿,龍頭地產(chǎn)股的高負(fù)債率實(shí)際上是為自己提供了更高的護(hù)城河。”對(duì)于市場(chǎng)擔(dān)心的地產(chǎn)公司高負(fù)債問(wèn)題,熊琦也給出了與市場(chǎng)大多投資者想法不一樣的解釋。
對(duì)于目前的地產(chǎn)公司來(lái)說(shuō),中美貿(mào)易戰(zhàn)、美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入常態(tài)化、不動(dòng)產(chǎn)登記全國(guó)聯(lián)網(wǎng)、三四線城市房?jī)r(jià)見(jiàn)頂呼聲漸高等等,很多信息在近期被市場(chǎng)解讀為利空。
對(duì)此,吳法令認(rèn)為,“政府對(duì)房?jī)r(jià)的限制是因?yàn)槎唐诜績(jī)r(jià)漲幅過(guò)快,而政府最擔(dān)心的是房?jī)r(jià)暴漲暴跌,怕漲實(shí)際上更怕跌。如果房?jī)r(jià)出現(xiàn)大幅下跌很可能會(huì)導(dǎo)致金融系統(tǒng)不穩(wěn)定,甚至是金融危機(jī),所以政府并不希望看到樓市出現(xiàn)暴漲暴跌現(xiàn)象,而是希望房?jī)r(jià)能夠緩慢的增長(zhǎng)”。翻看歷史數(shù)據(jù),樓市幾乎是十年九調(diào),但最終結(jié)果卻是房?jī)r(jià)越調(diào)越高。以北京為例,在2009年1月時(shí),北京房?jī)r(jià)均價(jià)約12075元/平米,可在近十年間不斷調(diào)控下,至2018年6月時(shí)最新均價(jià)則高達(dá)54909元/平米。如今,三四城市房?jī)r(jià)也在調(diào)控聲中出現(xiàn)了快速攀升狀況。
當(dāng)然,隨著三四線城市房?jī)r(jià)的快速攀升,市場(chǎng)中“三四線市場(chǎng)即將見(jiàn)頂”的聲音已是越來(lái)越多,投資者擔(dān)心一旦三四線城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)大幅下跌,將直接拖累相關(guān)地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)。對(duì)此,吳法令認(rèn)為,大而強(qiáng)的龍頭地產(chǎn)公司投資布局是全國(guó)分散的,雖然樓市存在調(diào)控且很明顯,但調(diào)控不是全國(guó)一樣,每個(gè)城市都是根據(jù)自己實(shí)際情況去調(diào)控,對(duì)于大的地產(chǎn)商來(lái)說(shuō),風(fēng)險(xiǎn)是可控的,當(dāng)然,對(duì)于一些資金相對(duì)偏緊的區(qū)域小地產(chǎn)商而言則壓力較大。而熊琦也表示,“龍頭地產(chǎn)公司保利地產(chǎn)、萬(wàn)科A、招商蛇口等有80%的土地儲(chǔ)備是在一二線城市中,即使三四線城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)回調(diào),也不用過(guò)于擔(dān)心這些龍頭地產(chǎn)公司未來(lái)的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)”。
從今年以來(lái)的房企銷(xiāo)售情況看,已經(jīng)公布2018年前5個(gè)月銷(xiāo)售業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)的31家內(nèi)地及香港上市房企合計(jì)銷(xiāo)售金額達(dá)2.06萬(wàn)億元,較去年同期增長(zhǎng)約33.47%。其中,主流房企業(yè)績(jī)分化加劇,龍頭企業(yè)領(lǐng)跑行業(yè)內(nèi)其他公司。排名前五位的碧桂園、中國(guó)恒大、萬(wàn)科地產(chǎn)、保利地產(chǎn)、融創(chuàng)中國(guó)均業(yè)績(jī)亮麗,1~5月銷(xiāo)售金額逾千億元。
去庫(kù)存方面,2018年5月,一、二及三、四線城市的新建商品住宅存銷(xiāo)比(庫(kù)存去化周期)分別為12.6、9.5和9.8個(gè)月,相比4月份的12.8、9.9和10.4個(gè)月的數(shù)值,各類(lèi)城市去化周期均有收窄趨勢(shì)。相比一季度,二季度房企推盤(pán)節(jié)奏也有所加快,推盤(pán)量上升,種種向好的數(shù)據(jù),都將推動(dòng)地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)向好。
地產(chǎn)公司一級(jí)市場(chǎng)基本面的持續(xù)向好,促使地產(chǎn)股長(zhǎng)時(shí)間成為機(jī)構(gòu)投資者看好的標(biāo)的,競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯的保利地產(chǎn)、萬(wàn)科、中國(guó)恒大、碧桂園、融創(chuàng)中國(guó)等龍頭公司被集中看好。觀察最近兩個(gè)報(bào)告期,可以看到機(jī)構(gòu)投資者在2017年四季度和2018年一季度對(duì)地產(chǎn)股的持倉(cāng)比例持續(xù)呈現(xiàn)出增長(zhǎng)的趨勢(shì)。而在北上資金選擇中,一線地產(chǎn)龍頭也同樣成為其關(guān)注對(duì)象,其中,保利地產(chǎn)無(wú)疑是近期最受外資青睞的個(gè)股,近10個(gè)交易日資金始終呈現(xiàn)了凈流入的格局。
“在金融去杠桿的大背景下,融資去通道、去表外、去剛兌,融資利率上升,對(duì)于房地產(chǎn)這種高杠桿行業(yè),確實(shí)是一個(gè)嚴(yán)峻的考驗(yàn),會(huì)逼迫很多二線房企縮減買(mǎi)地動(dòng)作、加速庫(kù)存高周轉(zhuǎn)。在這種背景下,龍頭地產(chǎn)公司的優(yōu)越性會(huì)越發(fā)明顯,融資能力依然強(qiáng)勁并不會(huì)因金融去杠桿而發(fā)生資金鏈斷裂。以保利地產(chǎn)為例,根據(jù)2017年年報(bào)和2018年一季報(bào)統(tǒng)計(jì),綜合融資成本不到5%,僅利息就能省下十幾億元,這對(duì)于中小民營(yíng)房企是巨大的優(yōu)勢(shì)?!钡禺a(chǎn)專(zhuān)家、雪球知名博主釋老毛在接受采訪時(shí)對(duì)《紅周刊》記者如是說(shuō)。