立昂技術(shù)“饑不擇食”標(biāo)的公司“套路”滿滿

王宗耀

此次并購(gòu)中，沃馳科技不僅存在通過(guò)關(guān)聯(lián)并購(gòu)拉高估值再高溢價(jià)賣身問(wèn)題，且還存在大客戶依賴的風(fēng)險(xiǎn)。而上市公司急于高溢價(jià)并購(gòu)的最終目的，則是為舒緩短期經(jīng)營(yíng)壓力。

11月16日，創(chuàng)業(yè)板公司立昂技術(shù)終于發(fā)布了更新版本的并購(gòu)草案，就9月30日下發(fā)的《中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政許可項(xiàng)目審查第一次反饋意見通知書》進(jìn)行了相應(yīng)回復(fù)。就內(nèi)容回復(fù)時(shí)點(diǎn)看，恰好卡在了監(jiān)管層要求的30個(gè)工作日內(nèi)的最后一天。

并購(gòu)草案修訂稿披露，立昂技術(shù)此次擬通過(guò)向沃馳科技和大一互聯(lián)全體股東發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買其合計(jì)持有的沃馳科技100%股權(quán)和大一互聯(lián)100%股權(quán)，交易金額合計(jì)高達(dá)16.48億元。

梳理并購(gòu)草案修訂稿，《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，即便是修訂后草案，其披露的內(nèi)容仍疑點(diǎn)不少，單就標(biāo)的公司沃馳科技而言，就存在通過(guò)關(guān)聯(lián)并購(gòu)拉高估值再高溢價(jià)賣身，以及大客戶依賴的風(fēng)險(xiǎn)。而上市公司此次爭(zhēng)于高溢價(jià)并購(gòu)，最主要目的還是為了舒緩自身經(jīng)營(yíng)上的困難。

沃馳科技估值快速提升之疑

沃馳科技為立昂技術(shù)此次并購(gòu)的標(biāo)的之一。根據(jù)并購(gòu)草案披露，選取收益法評(píng)估結(jié)果作為評(píng)估結(jié)論，沃馳科技股東全部權(quán)益在評(píng)估基準(zhǔn)日2018年3月31日賬面價(jià)值為1.98億元，而評(píng)估值為12.31億元，評(píng)估增值率為521.55%。依據(jù)交易協(xié)議約定，自評(píng)估基準(zhǔn)日至股權(quán)交割日止的過(guò)渡期間內(nèi)，沃馳科技在3000萬(wàn)元額度內(nèi)進(jìn)行利潤(rùn)分配。經(jīng)雙方協(xié)商，基于本次評(píng)估值，沃馳科技100%股權(quán)交易作價(jià)11.98億元。

沃馳科技到底是怎么樣一家公司，其為何能值11.98億元？

沃馳科技成立于2011年5月份，發(fā)起人為劉金輝、來(lái)毅勇和胡愛軍三人，注冊(cè)資本50萬(wàn)元。公司當(dāng)初的主營(yíng)業(yè)務(wù)為移動(dòng)應(yīng)用的支付服務(wù)及少量電子配件銷售，企業(yè)總體規(guī)模較小。根據(jù)沃馳科技自己披露的數(shù)據(jù)，公司在2014年時(shí)的營(yíng)業(yè)收入僅為54萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為5萬(wàn)元。或是其規(guī)模小、成本低的原因，沃馳科技被后來(lái)的實(shí)際控制人金潑“盯”上了，并對(duì)其展開了一系列資本運(yùn)作。

2015年7月，金潑聯(lián)合李張青、龔莉群和王建國(guó)，以每份出資額1元的價(jià)格，從原股東手中收購(gòu)了沃馳科技，而在完成對(duì)沃馳科技收購(gòu)的同時(shí)，又將該公司的注冊(cè)資本增加到1000萬(wàn)元。在5個(gè)月后的2015年12月，沃馳科技的實(shí)際控制人金潑等人又新設(shè)立投資公司杭州泰沃，并與沃馳科技大股東龔莉群以2元/出資額的價(jià)格對(duì)沃馳科技再次增資。同年同月，新增的三位股東謝昊、王紅星、鞠波以4.5元/出資額的價(jià)格也對(duì)沃馳科技進(jìn)行了增資。2016年6月，新增股東吳靈熙和王麗霞以10元/出資額的價(jià)格對(duì)沃馳科技進(jìn)行增資，以此時(shí)的價(jià)格測(cè)算，沃馳科技的估值已經(jīng)達(dá)到了12560萬(wàn)元，相較半年前龔莉群、杭州泰沃增資時(shí)的估值2212萬(wàn)元提升近5倍，若相較金潑2015年7月收購(gòu)時(shí)的估值，則提升了10倍。

問(wèn)題在于，這種估值在一年時(shí)間內(nèi)能夠快速增長(zhǎng)10倍的依據(jù)又是否合理呢？而其中的幾次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格的抬升又同樣是否正常呢？難道僅僅只是一句“該價(jià)格根據(jù)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)情況及收益綜合考量，交易價(jià)格具有合理性”就能解釋的嗎？

更讓人吃驚的是，也就在吳靈熙和王麗霞兩位大股東入股后的2個(gè)月，沃馳科技于2016年8月10日成功在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公開轉(zhuǎn)讓股票，股票代碼“838489”。對(duì)于這樣一家在2014年時(shí)營(yíng)收還僅有幾十萬(wàn)，利潤(rùn)僅幾萬(wàn)元的公司，卻經(jīng)過(guò)金潑等人接手后的幾次增資，一年多時(shí)間后便成功在新三板掛牌了！

沃馳科技并購(gòu)杭州上岸之迷

沃馳科技登錄新三板，只是其資本運(yùn)作的開始，其后沃馳科技著手的一系列高溢價(jià)并購(gòu)，在做大資產(chǎn)規(guī)模的同時(shí)也在快速提升沃馳科技估值。

2016年底，沃馳科技以1.08億元的價(jià)格購(gòu)買了杭州上岸80%股權(quán)。在此次并購(gòu)中，杭州上岸全部權(quán)益的評(píng)估價(jià)值為1.35億元，評(píng)估增值1.2元，增值率達(dá)797.47%。有意思的是，作為被并購(gòu)方，杭州上岸不但沒(méi)有對(duì)沃馳科技做出任何業(yè)績(jī)承諾，反而是沃馳科技實(shí)際控制人金潑向其發(fā)行股份的認(rèn)購(gòu)對(duì)象做出了業(yè)績(jī)承諾，承諾沃馳科技2016年度、2017年度及2018年度，實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別達(dá)到3000萬(wàn)元、5000萬(wàn)元和7000萬(wàn)元，累計(jì)凈利潤(rùn)數(shù)達(dá)到15000萬(wàn)元。

為什么杭州上岸不需要業(yè)績(jī)承諾？梳理草案披露的內(nèi)容，《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，杭州上岸與沃馳科技實(shí)際控制人金潑之間不但有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，且沃馳科技對(duì)杭州上岸的并購(gòu)還更像是一次股權(quán)回購(gòu)。

并購(gòu)草案對(duì)金潑的個(gè)人簡(jiǎn)介有這樣的表述：“2012年6月至2015年7月，于杭州上岸網(wǎng)絡(luò)科技有限公司任職，擔(dān)任聯(lián)合創(chuàng)始人”，如此表述意味著在杭州上岸于2013年1月成立前，金潑便已經(jīng)在這家公司工作了。在草案披露的金潑從業(yè)情況介紹中，金潑一直是作為杭州上岸的聯(lián)合創(chuàng)始人存在的。奇怪的是，杭州上岸的創(chuàng)始人股東中卻沒(méi)有金潑的影子，直到2014年6月，金潑才以420萬(wàn)元的原始價(jià)格從原股東王國(guó)平和尹巍手里購(gòu)買了杭州上岸42%的股權(quán)，一躍成為該公司的第一大股東。

然而，就在該次收購(gòu)四個(gè)月后的2014年10月，杭州上岸的股東金潑、梁翔、余建玲便與流金歲月簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，以現(xiàn)金5281.76元的價(jià)格將手中持有杭州上岸51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了流金歲月。有意思的是，在此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，做出業(yè)績(jī)承諾的只有金潑一人，其在當(dāng)時(shí)承諾：“杭州上岸2014年度、2015年度、2016年度經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)營(yíng)性損益后實(shí)現(xiàn)稅后凈利潤(rùn)不低于660萬(wàn)元、1900萬(wàn)元和 2300萬(wàn)元。如果不能實(shí)現(xiàn)，金潑在杭州上岸審計(jì)報(bào)告出具日一個(gè)月內(nèi)以現(xiàn)金補(bǔ)足差額；并購(gòu)?fù)瓿珊螅贾萆习稌r(shí)任主管管理層在公司任職不少于三年”。

然而，隨著金潑于2015年7月收購(gòu)沃馳科技后，其便不再在杭州上岸任職了，很顯然，金潑的行為與其在對(duì)賭協(xié)議內(nèi)容表述的并不相符，那么金潑的離開又是否與流金歲月簽訂了什么其他協(xié)議呢？當(dāng)然，從最終結(jié)果來(lái)看，沃馳科技在2016年底還是以6885萬(wàn)元高價(jià)從流金歲月手中回購(gòu)了杭州上岸51%股權(quán)。

根據(jù)沃馳科技當(dāng)時(shí)發(fā)布的并購(gòu)杭州上岸報(bào)告，杭州上岸2014年僅實(shí)現(xiàn)了186萬(wàn)元的凈利潤(rùn)，很顯然，公司是未能完成當(dāng)年業(yè)績(jī)承諾的，而在這過(guò)程中，金潑是否履行承諾進(jìn)行補(bǔ)償不得而知，但金潑控制的沃馳科技卻于2016年高價(jià)從流金歲月手中回購(gòu)了杭州上岸51%的股權(quán)，如此作法又是否與其業(yè)績(jī)承諾相關(guān)呢？

其實(shí)這些還都是一些小的問(wèn)題，最突出的現(xiàn)象是，在來(lái)回股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，因流金歲月的介入，杭州上岸的估值已經(jīng)能夠在短期內(nèi)就突破了億元大關(guān)。

沃馳科技回購(gòu)杭州上岸的價(jià)格，雖然比流金歲月介入時(shí)的價(jià)格要高出一千多萬(wàn)元，但如果仔細(xì)梳理其中關(guān)系可發(fā)現(xiàn)，沃馳科技自己并沒(méi)有花多少錢。其中，受讓流金歲月持有的杭州上岸51%股權(quán)的交易價(jià)格為6885萬(wàn)元，這是以現(xiàn)金方式支付的，而這部分現(xiàn)金來(lái)源則是沃馳科技向開爾新材、上海天適新、天風(fēng)證券同安2號(hào)、朱建軍以35元/股的價(jià)格非公開發(fā)行154萬(wàn)股股份，募集配套資金5390萬(wàn)元得來(lái)的；受讓萱汐投資持有的杭州上岸29%股權(quán)的交易價(jià)格為3915萬(wàn)元，沃馳科技是以31.5元/股的價(jià)格發(fā)行124.29萬(wàn)股股份方式支付。

在整個(gè)對(duì)杭州上岸股權(quán)收購(gòu)過(guò)程中，沃馳科技僅以自有資金預(yù)先支付了1885萬(wàn)元，而這部分資金也在完成收購(gòu)后采用發(fā)行股份募集資金的方式置換回來(lái)。也就是說(shuō)，沃馳科技自己一分錢現(xiàn)金都沒(méi)有花，就把杭州上岸并購(gòu)回來(lái)了，輕易抬高了沃馳科技自身身價(jià)。需要注意的是，此次交易同時(shí)也使得沃馳科技增加了9000多萬(wàn)元的商譽(yù)。

標(biāo)的公司大客戶依賴現(xiàn)象明顯

在并購(gòu)?fù)旰贾萆习豆蓹?quán)后，沃馳科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生了變化，由原來(lái)的“為移動(dòng)應(yīng)用提供支付服務(wù)”變成了更接近杭州上岸原來(lái)的主營(yíng)業(yè)務(wù)“圍繞電信運(yùn)營(yíng)商基地開展數(shù)字閱讀、視頻、動(dòng)漫等增值電信業(yè)務(wù)，同時(shí)構(gòu)建自有平臺(tái)開拓?cái)?shù)字閱讀服務(wù)”。這個(gè)變動(dòng)很可能意味著，沃馳科技在收購(gòu)杭州上岸之前的主營(yíng)業(yè)務(wù)并不怎么賺錢，否則也不至于在收購(gòu)?fù)瓿珊缶涂焖傧蛐鹿局鳡I(yíng)業(yè)務(wù)靠攏，以之成為整個(gè)公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展方向。梳理沃馳科技主要客戶情況，記者發(fā)現(xiàn)該公司不排除有采用“投機(jī)取巧”的方法隱瞞大客戶依賴的情況。

根據(jù)并購(gòu)草案，沃馳科技將“成都天翼空間科技有限公司”、“世紀(jì)龍信息網(wǎng)絡(luò)有限責(zé)任公司”和“天翼視訊傳媒有限公司”分別作為三家公司在其前五大客戶中進(jìn)行了披露，但實(shí)際上不管是“成都天翼空間科技有限公司”還是“天翼視訊傳媒有限公司”，以及“世紀(jì)龍信息網(wǎng)絡(luò)有限責(zé)任公司”，這三家公司其實(shí)都是中國(guó)電信旗下的企業(yè)，按照大客戶披露的相關(guān)原則，同一控制下的公司應(yīng)該合并為同一客戶進(jìn)行披露，而沃馳科技的這一做法顯然是不符合信息披露原則的。

實(shí)際上，根據(jù)并購(gòu)草案修訂稿補(bǔ)充披露的信息來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)（2016年至2018年1～9月），沃馳科技對(duì)中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)聯(lián)通這三大運(yùn)營(yíng)商的收入金額分別高達(dá)0.84億元、1.79億元和1.20億元，占其當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別高達(dá)74.16%、74.48%和58.03%，這樣的占比明顯很高，體現(xiàn)出沃馳科技是明顯存在對(duì)三大運(yùn)營(yíng)商的業(yè)績(jī)依賴。

另外根據(jù)草案介紹，沃馳科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)分為兩類，一類是增值電信業(yè)務(wù)；另一類是自有平臺(tái)業(yè)務(wù)。對(duì)于第一類，沃馳科技在草案中表示，“沃馳科技與中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通三大運(yùn)營(yíng)商深度合作，以移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)電信增值業(yè)務(wù)為核心，為三大運(yùn)營(yíng)商移動(dòng)基地平臺(tái)提供閱讀、視頻、動(dòng)漫、音樂(lè)、游戲等內(nèi)容，并幫助運(yùn)營(yíng)商基地平臺(tái)運(yùn)營(yíng)、推廣對(duì)應(yīng)的內(nèi)容，吸引消費(fèi)者在運(yùn)營(yíng)商基地的移動(dòng)平臺(tái)上消費(fèi)”。如此的表述，說(shuō)明沃馳科技的第一類業(yè)務(wù)是依托于三大運(yùn)營(yíng)商而存在的，需要注意提，其所提供的服務(wù)在市場(chǎng)中相關(guān)公司眾多，并不具備很寬的護(hù)城河，如此也就意味著與三大運(yùn)營(yíng)商一旦中斷合作，則企業(yè)經(jīng)營(yíng)將受到致命影響。

對(duì)于第二類業(yè)務(wù)，草案披露，“沃馳科技結(jié)合移動(dòng)閱讀的發(fā)展趨勢(shì)，建立了自有新媒體閱讀平臺(tái)，通過(guò)不斷豐富平臺(tái)的文學(xué)內(nèi)容，并通過(guò)跟知名網(wǎng)絡(luò)作家和品牌自媒體的公眾號(hào)合作的方式，對(duì)閱讀平臺(tái)旗下微信公眾號(hào)中的優(yōu)秀作品進(jìn)行推廣，嘗試對(duì)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容及內(nèi)容作者的培育孵化，積極打造和運(yùn)營(yíng)原創(chuàng)版權(quán)資源，貫穿產(chǎn)業(yè)鏈上下游?！比绱说拿枋?，說(shuō)明沃馳科技的第二類業(yè)務(wù)是存在著對(duì)微信公眾號(hào)的依賴，然而，這個(gè)業(yè)務(wù)又面臨了另外一個(gè)很大風(fēng)險(xiǎn)，即在近兩年國(guó)家網(wǎng)信辦加強(qiáng)對(duì)自媒體公眾號(hào)管理以來(lái)，微信公眾平臺(tái)高速增長(zhǎng)期已過(guò)，紅利已逐漸漸失。然而就是在如此的背景下，沃馳科技卻表示以微信公眾號(hào)作為自有業(yè)務(wù)平臺(tái)，如此的做法，其中面臨的風(fēng)險(xiǎn)也是不言而喻的。

立昂技術(shù)急于并購(gòu)的背后

既然沃馳科技存在如此大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，可立昂技術(shù)為何還愿意高溢價(jià)并購(gòu)呢？而這恐怕又與立昂技術(shù)自身所面臨的經(jīng)營(yíng)危機(jī)不無(wú)關(guān)系。

立昂技術(shù)是于2017年1月26日上市的，在其上市的當(dāng)年，業(yè)績(jī)便實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，表現(xiàn)非常優(yōu)秀。然而就在轉(zhuǎn)過(guò)年來(lái)的2018年，其經(jīng)營(yíng)似乎出現(xiàn)了大問(wèn)題。最新三季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，立昂技術(shù)前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.7億元，同比下滑了31.14%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)3383萬(wàn)元，同比下滑了41.10%。與此同時(shí)，反映企業(yè)未來(lái)短期內(nèi)業(yè)績(jī)狀況的預(yù)收賬款在三季度末也僅有244萬(wàn)元，相比年初的4280萬(wàn)元下滑了94.3%。

其實(shí)，最為擔(dān)憂的還是立昂技術(shù)現(xiàn)金流狀況，在“現(xiàn)金為王”的市場(chǎng)大環(huán)境下，立昂技術(shù)的“造血”能力是越來(lái)越不堪。2017年為立昂技術(shù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)最好的一年，按道理來(lái)說(shuō)，其現(xiàn)金狀況應(yīng)該表現(xiàn)很好才對(duì)，可實(shí)際情況卻是公司當(dāng)年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~僅有1313萬(wàn)元。到了今年三季報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~不僅沒(méi)有實(shí)現(xiàn)流入，相反還凈流出了2.24億元?！霸煅蹦芰Φ牟蛔?，直接影響了企業(yè)的資金流動(dòng)，這使得立昂技術(shù)短期借款大增，相比年初短期借款金額增加了104.26%，達(dá)到了9600萬(wàn)元。

業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑，“造血”能力又明顯不足，立昂技術(shù)似乎面臨著不小的經(jīng)營(yíng)危機(jī)。而此次通過(guò)募集資金和發(fā)行股份方式高溢價(jià)并購(gòu)沃馳科技，若一旦成功，則上市公司在付出極少的真金白銀情況下，而由此獲得的短期效果卻將是非常明顯的，不僅能擴(kuò)大公司資產(chǎn)規(guī)模，且也能達(dá)到提升短期凈利潤(rùn)作用。

從風(fēng)險(xiǎn)角度來(lái)說(shuō)，雖然此前高溢價(jià)收購(gòu)帶來(lái)了大量商譽(yù)，且這些商譽(yù)在未來(lái)還存在大幅減值的可能，但對(duì)于目前經(jīng)營(yíng)存在困難的立昂技術(shù)來(lái)說(shuō)，卻是以后需要考慮的問(wèn)題，至少通過(guò)此次并購(gòu)，眼前還是能舒緩一下自己經(jīng)營(yíng)上所面臨的危機(jī)。