億陽債務(wù)化解草案出爐 債轉(zhuǎn)股方案或成“賴債”序曲

惠凱

債務(wù)本息達(dá)兩百億的億陽債務(wù)危局有了新進(jìn)展。記者獲悉，億陽集團(tuán)方面擬定的債務(wù)化解方案顯示，先化解旗下上市公司*ST信通的50億元負(fù)債，50億元的有抵押債務(wù)則通過資產(chǎn)變現(xiàn)來化解，剩余100億元左右的高風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)則債轉(zhuǎn)股到“新億陽”。

但是，有億陽債持有人認(rèn)為，上述方案存在資產(chǎn)估值過高、缺乏誠意等問題，新億陽也非上市公司，轉(zhuǎn)股后股權(quán)缺乏流動(dòng)性，很可能遭到高風(fēng)險(xiǎn)債權(quán)人的狙擊而無法通過。不過，由于該方案將集團(tuán)和上市公司的債權(quán)人做了切割，客觀上有利于上市公司重組的推進(jìn)。

除億陽外，近期凱迪、永泰的重組方案相繼曝光，上述方案的爭議都在于疑似以債轉(zhuǎn)股之名行逃廢債之實(shí)。有業(yè)內(nèi)人士指出，目前債轉(zhuǎn)股機(jī)制尚不完備，市場(chǎng)化的債轉(zhuǎn)股進(jìn)度遠(yuǎn)落后于預(yù)期。

億陽集團(tuán)200億負(fù)債擬“債轉(zhuǎn)股”

負(fù)債累累的億陽集團(tuán)重組有了新進(jìn)展。此前《紅周刊》曾報(bào)道，億陽集團(tuán)總負(fù)債在170億元左右。近期記者獲悉，億陽集團(tuán)的負(fù)債本息實(shí)際在200億元左右，其中*ST信通的負(fù)債總額約為50億元。

記者獲得的債轉(zhuǎn)股方案顯示，在億陽集團(tuán)管理層設(shè)想中，先將有質(zhì)押物的債務(wù)（約為50億元）和涉及上市公司*ST信通的債務(wù)和擔(dān)保問題（約50億元）化解，剩余的100億元高風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債則實(shí)施“債轉(zhuǎn)股”。

上述方案的核心是債轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)股的承載主體是“新億陽集團(tuán)”。新億陽的主要資產(chǎn)是億陽集團(tuán)早年在海外收購的礦山和油田。2011年5月，億陽集團(tuán)在吉爾吉斯斯坦投資開發(fā)特魯達(dá)沃耶鎢錫礦中央礦段的項(xiàng)目也得到國家發(fā)改委核準(zhǔn)。債轉(zhuǎn)股方案中，億陽集團(tuán)對(duì)鎢錫礦項(xiàng)目的估值是50億元、對(duì)海外油田的估值是10億元左右。高風(fēng)險(xiǎn)債權(quán)人統(tǒng)一轉(zhuǎn)股到新億陽集團(tuán)，轉(zhuǎn)股債務(wù)總規(guī)模100億，新億陽旗下的海外資產(chǎn)共60億，則轉(zhuǎn)股比例60%。

對(duì)于有抵押品的債權(quán)人來說，則以抵押品作為兌付保證。具體來說：上市公司*ST信通的抵押貸款總額是34億元，億陽集團(tuán)對(duì)這部分股票的評(píng)估值為20億元，存在14億元的缺口；億陽集團(tuán)持有的長江三橋股權(quán)的抵押貸款是8億元，評(píng)估值為12.5億元，完全能夠覆蓋債務(wù)；億陽集團(tuán)持有的吉林民114油田的抵押貸款額為15億元，評(píng)估值為20億元；億陽集團(tuán)持有的北交所的股權(quán)的抵押總額是2億元，估值約3億元；億陽集團(tuán)持有的房地產(chǎn)的抵押總額為5億元，和估值基本相等。

總體來看，上述抵押品的總估值為60.5億元，對(duì)應(yīng)抵押貸款總額為64億元，賬面評(píng)估值基本能化解質(zhì)押債權(quán)。但賬面評(píng)估的價(jià)值難免會(huì)有水分，有債權(quán)人和*ST信通股東均向記者表示不予認(rèn)可。此外，相比2018年8月底兩次債委會(huì)透露的信息，新方案中，億陽集團(tuán)持有的國內(nèi)資產(chǎn)在兩個(gè)月后變得更“值錢”了。

以億陽集團(tuán)持有的兩塊重要資產(chǎn)——上市公司股權(quán)和民114油田為例：8月底的債委會(huì)上，億陽集團(tuán)管理層對(duì)*ST信通股價(jià)的合理預(yù)期是6元/股，按照億陽集團(tuán)持有的2.01億股估算、市值約12億元，盡管如此，*ST信通股價(jià)在經(jīng)過10月份以來的垃圾股反彈行情后，股價(jià)也不過從最低點(diǎn)的2元漲至目前的2.5元。新方案中股票的估值進(jìn)一步漲至20億元，意味著*ST信通的股價(jià)必須漲至10元！另一個(gè)案例是，8月底的債委會(huì)大會(huì)上，億陽集團(tuán)對(duì)民114油田的估值為15億元，新方案中也拔高至20億元。

債權(quán)人、億陽集團(tuán)激烈博弈*ST信通重組曙光初現(xiàn)

不過，一家持有億陽債的私募公司負(fù)責(zé)人向記者表示，該方案存在高風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)債權(quán)人很不公平，包括公司債在內(nèi)的高風(fēng)險(xiǎn)債權(quán)普遍沒有抵押品；而上述債轉(zhuǎn)股方案中，100億元的高風(fēng)險(xiǎn)債權(quán)全部轉(zhuǎn)股到估值只有60億元的新億陽，一則新億陽估值存在水分，二則轉(zhuǎn)股平臺(tái)也并非上市公司，股權(quán)流動(dòng)性很差。

“這個(gè)債轉(zhuǎn)股方案應(yīng)該就是華融、阜新銀行、騰云資管以及億陽集團(tuán)共同操作的?！币患页钟袃|陽債的私募公司人士評(píng)論稱，*ST信通對(duì)華融、阜新銀行有違規(guī)擔(dān)保，該方案有利于上市公司的債權(quán)人，“一旦解決了上市公司的擔(dān)保問題，*ST信通的退市風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)大為緩解”。

“除了一堆不具備流動(dòng)性的新億陽股權(quán)，我們債券持有人什么都拿不到，而且新億陽旗下的主要資產(chǎn)——海外礦山后續(xù)開發(fā)還需大筆資金，持續(xù)經(jīng)營能力如何，不得而知?！鄙鲜鰝鶛?quán)人直言，“這個(gè)方案通過的可能性很小，后續(xù)我們會(huì)追究欺詐發(fā)行的責(zé)任”。

一位億陽集團(tuán)員工也認(rèn)為，上述方案缺乏誠意，很難獲得集團(tuán)債權(quán)人的同意?！皳?jù)我的了解，這體現(xiàn)了鄧偉一方的利益訴求，換言之，上述方案犧牲了公司債持有人的利益，但是保障了華融、銀行系債權(quán)人的利益，鄧偉也能獲得一部分好處?！?/p>

如果方案無法通過債委會(huì)-重組失敗-破產(chǎn)清算，海外沒有資產(chǎn)注入，新億陽資產(chǎn)除去抵押擔(dān)保債權(quán)人償付，剩余資產(chǎn)不到20億元，最終的償付比例僅20%，*ST信通的擔(dān)保和訴訟亦無法化解，大概率將退市。

除了得到債權(quán)人的首肯外，*ST信通的退市風(fēng)險(xiǎn)化解還需邁過報(bào)表審計(jì)的難關(guān)。2017年的年報(bào)中，審計(jì)機(jī)構(gòu)致同會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)*ST信通的財(cái)報(bào)出具了“無法表示意見”的審計(jì)報(bào)告。致同方面認(rèn)為，上市公司為大股東億陽集團(tuán)作出了巨額擔(dān)保，但審計(jì)方未能獲取與擔(dān)保事項(xiàng)相關(guān)的原始文件，證監(jiān)會(huì)對(duì)*ST信通的立案調(diào)查也尚無最終結(jié)論，一部分收入和無形資產(chǎn)減值準(zhǔn)備也無法確認(rèn)。如*ST信通2018年報(bào)繼續(xù)被“無法表示意見”，則可能被暫停上市。

*ST信通于11月15日公告稱，公司擬考慮更換會(huì)計(jì)師事務(wù)所，新增選擇是華普天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所。11名董事中，曲飛、王龍聲等6位董事傾向于仍然沿用致同，其他5名董事則希望由華普天健來負(fù)責(zé)2018年報(bào)審計(jì)。

對(duì)于*ST信通的未來，一位億陽集團(tuán)員工坦言：“如果將40多億的擔(dān)保債務(wù)包括在內(nèi)，*ST信通的凈資產(chǎn)都是負(fù)數(shù)，不排除會(huì)退市?！边@位員工表示，*ST信通已經(jīng)無力自救，需政府或其他外力干預(yù)。

相比之下，債權(quán)人對(duì)上市公司倒是相對(duì)樂觀?！拔腋杏X*ST信通的重組大概率能成?！币晃粌|陽債的持有人分析稱，“上市公司的重組方案只需經(jīng)由上市公司作為增信的債權(quán)人同意即可，就股票質(zhì)押信息來看，后者以華融、阜新銀行、中江信托等銀保監(jiān)會(huì)體系下的機(jī)構(gòu)為主”，上市機(jī)構(gòu)有股票做擔(dān)保，因此同意債轉(zhuǎn)股的可能性很大。*ST信通于9月底公告稱，為“保護(hù)核心資產(chǎn)、清理債務(wù)關(guān)系”，擬向哈爾濱中院申請(qǐng)重整。一旦哈中院受理，意味著重組方案就可能展開。據(jù)記者了解，億陽集團(tuán)方面希望先解決上市公司的問題，再化解集團(tuán)的債務(wù)問題。

讓上述采訪對(duì)象共同納悶的一點(diǎn)是：億陽200億元的融資流向了哪里？億陽集團(tuán)和*ST信通的大部分負(fù)債是在2015年后產(chǎn)生的，但2015年至今，億陽集團(tuán)以及*ST信通的大型項(xiàng)目并不多。對(duì)此，有債券持有人懷疑資金被轉(zhuǎn)移到了海外，但事實(shí)真相至今仍然是個(gè)謎。

債轉(zhuǎn)股成逃廢債借口？

不止億陽，今年以來債券違約高發(fā)，近期多例債務(wù)化解方案均引起了很大的爭議。據(jù)《財(cái)新》報(bào)道，總負(fù)債達(dá)240億元的陽光凱迪近期提出的重組方案顯示，公司擬在留存不超過80億元債務(wù)、并安排利息或低息展期償還的基礎(chǔ)上，按照同類金融債權(quán)同等清償?shù)脑瓌t，就剩余160億余元債務(wù)，按照70億元現(xiàn)金+90億元定增間接債轉(zhuǎn)股結(jié)合的方式，予以清償。上述方案看似清償率尚可，轉(zhuǎn)股股份也是上市公司股份，但有投資者認(rèn)為該方案缺乏合理論證，也未做盡調(diào)和評(píng)估，而且方案中的定增價(jià)為5元，但*ST凱迪的市價(jià)僅在1元左右。

此外，總負(fù)債達(dá)700億元的永泰能源也在近期傳出兌付方案，永泰方面給債權(quán)人的兩個(gè)選擇是：平均每年償還本金比例為700億有息負(fù)債規(guī)模的5.8%，最晚于2031年1季度末將有息債務(wù)本金壓減至200億元。長達(dá)13年的償還周期，也在債權(quán)人群體中引發(fā)極大爭議。

對(duì)于上述3個(gè)方案，一家持有億陽債和永泰債的券商人士評(píng)論稱，永泰債的化解方案尚且有通過可能，“億陽債和凱迪債基本沒戲”。

上述方案的共同爭議在于，是否以債轉(zhuǎn)股的名義行“逃廢債”之實(shí)？“現(xiàn)在這年頭，能逃廢債都逃了，指望做實(shí)業(yè)賺幾十億得多難?！鼻笆鋈倘耸吭u(píng)論稱。就財(cái)務(wù)支出而言，這三家企業(yè)的年利潤覆蓋債務(wù)利息尚且困難。譬如永泰能源，負(fù)債如按照700億元估算、利息參考16永泰01的票面利率7.5%，上述總負(fù)債的年付息達(dá)52.5億元，而公司2018年上半年的總營收和凈利潤僅有106億元、3.64億元。

日盛聯(lián)合資產(chǎn)信評(píng)總監(jiān)杜立輝向《紅周刊》記者表示，依靠債轉(zhuǎn)股、或者CRM（信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具）來化解當(dāng)前的企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，難度很大，“核心問題是市場(chǎng)化機(jī)制不完備”。新一輪債轉(zhuǎn)股自2016年10月正式啟動(dòng)，成功落地的項(xiàng)目也寥寥。一個(gè)可供佐證的數(shù)字是，截至今年5月，五大行債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目簽約金額共1.6萬億元，實(shí)際落地僅2300億元，落地率不到25%。

對(duì)此，中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長、冶金工業(yè)規(guī)劃研究院院長李新創(chuàng)建議，債轉(zhuǎn)股的標(biāo)的企業(yè)應(yīng)是前景良好只不過遇到暫時(shí)困難的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，對(duì)于扭虧無望、有惡意逃廢債行為、或債務(wù)關(guān)系復(fù)雜的企業(yè)，不宜實(shí)施債轉(zhuǎn)股；具體來說，擬實(shí)施債轉(zhuǎn)股企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率處于65%-95%為宜，負(fù)債率過高的企業(yè)應(yīng)作為去產(chǎn)能的重點(diǎn)，或?qū)⒈患娌⒅亟M。