劉士余：資本市場(chǎng)改革要邁“穩(wěn)”步

晨曦

消融IPO堰塞湖

長(zhǎng)期以來，A股的排隊(duì)發(fā)行和市場(chǎng)行情困局難解，一方面股市行情低迷導(dǎo)致IPO節(jié)奏放緩，另一方面企業(yè)上市熱情持續(xù)高漲，從而形成IPO堰塞湖。為解決IPO堰塞湖問題，劉士余上任以來從疏解入手，這使得IPO進(jìn)程悄然提速。

2017年2月10日，證監(jiān)會(huì)主席劉士余在監(jiān)管工作會(huì)議上表示，用2-3年的時(shí)間解決IPO堰塞湖。2017年2月26日，在國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，劉士余就IPO堰塞湖問題指出：“去年加大了IPO審核的力度，增加上市公司供給。實(shí)踐證明，來自于市場(chǎng)共識(shí)的這個(gè)做法是受到市場(chǎng)歡迎的，是有生命力的?！?/p>

2017年上半年，截至6月29日，共有246家公司在A股首發(fā)上市，共籌資約1256億元。與2016年同期相比，2017年上半年A股IPO數(shù)量和籌資金額分別增加303%、336%。2017年第三季度，排隊(duì)上市處于正常審核狀態(tài)企業(yè)數(shù)量為497家，較2016年同期780家減少283家。這說明，IPO堰塞湖的“高度”已有一定程度的下降。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年全年，發(fā)審委共審核763個(gè)IPO申報(bào)，其中177個(gè)為中小企業(yè)板。而這763個(gè)IPO申報(bào)，較2016年的568個(gè)，同比增長(zhǎng)34.33%。

截至2018年3月9日，IPO審核排隊(duì)企業(yè)共2550家，除554家終止審查，共有1996家企業(yè)排隊(duì)。而按照2017年較2016年的增速，解決IPO堰塞湖問題，基本符合劉士余在2017年的預(yù)期。據(jù)相關(guān)專業(yè)人士介紹，進(jìn)入2018年，證監(jiān)會(huì)解決IPO堰塞湖問題，基本形成“入口嚴(yán)審常態(tài)化限流，同時(shí)IPO提速疏流，及新三板分流”的長(zhǎng)效機(jī)制。

并購(gòu)重組一直是資本市場(chǎng)的重頭戲，2018年2月23日，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)發(fā)布《關(guān)于IPO被否企業(yè)作為標(biāo)的資產(chǎn)參與上市公司重組交易的相關(guān)問題與解答》，并表示擬對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)曾申報(bào)IPO被否決的重組項(xiàng)目加強(qiáng)監(jiān)管，對(duì)于重組上市類交易，企業(yè)在IPO被否決后至少應(yīng)運(yùn)行3年才可籌劃重組上市。

這一新規(guī)的出臺(tái)，立即引起了市場(chǎng)廣泛關(guān)注，按照新規(guī)擬申報(bào)企業(yè)、殼公司以及3年內(nèi)被否IPO項(xiàng)目企業(yè)都將受到影響。

新規(guī)施行后，由于首次申報(bào)IPO一旦被否，將在3年內(nèi)無法籌劃重組上市，借殼上市、被上市公司收購(gòu)等渠道也將從嚴(yán)審核，對(duì)于存在問題的企業(yè)，投行或?qū)⒉扇≈鲃?dòng)撤回申請(qǐng)的方式來避免被否。

業(yè)內(nèi)人士表示，新規(guī)最直接的影響有兩個(gè)：一是繼續(xù)疏解IPO堰塞湖；二是進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管，提升上市公司的質(zhì)量。

2018年2月27日，證監(jiān)會(huì)第十七屆發(fā)行審核委員會(huì)2018年第35次和第36次發(fā)審委會(huì)議召開，最終結(jié)果為2家通過1家不通過，其中未通過的深圳明微電子成為新規(guī)公布后首家適用的企業(yè)。

深圳一位券商投行人士分析，由于IPO被否后3年內(nèi)不得借殼重組，因而企業(yè)首次申報(bào)IPO會(huì)更加謹(jǐn)慎，甚至在發(fā)審會(huì)通過概率不高的情況下，會(huì)主動(dòng)撤回申請(qǐng)，因?yàn)镮PO一旦未通過對(duì)后續(xù)資本運(yùn)作會(huì)產(chǎn)生不利影響。

探索IPO新模式

2018年2月28日，證監(jiān)會(huì)發(fā)行部對(duì)相關(guān)券商做出指導(dǎo)，對(duì)生物科技、云計(jì)算、人工智能、高端制造4個(gè)行業(yè)中的“獨(dú)角獸”企業(yè)，開通“快速通道”，符合相關(guān)規(guī)定者可以實(shí)行即報(bào)即審，不用排隊(duì)。

由此，獨(dú)角獸概念紅極一時(shí)，而關(guān)于“獨(dú)角獸回歸A股”這個(gè)證券類話題，甚至排進(jìn)熱搜前十。

而有關(guān)中概股的回歸，討論由來已久。在2016年5月6日的證監(jiān)會(huì)例行發(fā)布會(huì)上，新聞發(fā)言人張曉軍表示，“證監(jiān)會(huì)目前正對(duì)這類企業(yè)通過IPO、并購(gòu)重組渠道回歸A股可能產(chǎn)生的影響進(jìn)行深入研究?！边@一表態(tài)，被市場(chǎng)認(rèn)為是中概股回歸A股的“暫停鍵”。

2016年9月，證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)要求，海外上市中概股回歸內(nèi)地上市時(shí)需確保交易估值不超過預(yù)估利潤(rùn)的20倍。對(duì)此，市場(chǎng)人士解讀為對(duì)中概股回歸的“變相同意”。

今年3月30日，《關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)的若干意見》落地，雖然具體規(guī)則還未發(fā)布，但業(yè)內(nèi)人士表示，創(chuàng)新企業(yè)登陸A股路徑漸明。

值得注意的是，《若干意見》對(duì)試點(diǎn)企業(yè)的選取設(shè)定了較高的門檻，目前全球334家中概股中，市值達(dá)標(biāo)、未在國(guó)內(nèi)上市、符合“創(chuàng)新企業(yè)”標(biāo)準(zhǔn)的只有6家：阿里巴巴、中國(guó)移動(dòng)、百度、京東、網(wǎng)易、中國(guó)電信，預(yù)計(jì)獨(dú)角獸回歸進(jìn)度可控。

新經(jīng)濟(jì)企業(yè)回歸穩(wěn)步有序推進(jìn)，A股流動(dòng)性預(yù)期不會(huì)明顯惡化。假設(shè)這6家公司均通過發(fā)行CDR回歸，并以2.5%-5.0%的流通市值為例，對(duì)應(yīng)融資需求為1315億元-2631億元。鑒于A股市場(chǎng)2016年及2017年融資總額分別為2.1萬億元及1.7萬億元，且受減持新歸約束，增發(fā)募資規(guī)模已明顯縮小，市場(chǎng)流動(dòng)性承壓概率較小。另外，監(jiān)管層會(huì)把握節(jié)奏，避免對(duì)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性沖擊過大。

短期來看，獨(dú)角獸借CDR回歸A股的預(yù)期將抬升A股科技股、成長(zhǎng)股估值溢價(jià)，提高市場(chǎng)對(duì)科技股、成長(zhǎng)股的風(fēng)險(xiǎn)偏好，有利于科技股、成長(zhǎng)股、中小創(chuàng)出現(xiàn)價(jià)格反彈；長(zhǎng)期來看，即使CDR在初期不能實(shí)現(xiàn)跨境雙向自由轉(zhuǎn)換，也能在一定程度上擠壓A股科技股的過高估值，A股科技股或面臨估值調(diào)整。BATJ等是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)龍頭，易受到市場(chǎng)追捧。預(yù)計(jì)A股科技股、成長(zhǎng)股估值差異將擴(kuò)大，部分股價(jià)將承受較大壓力。在未來，只有真正符合國(guó)家創(chuàng)新戰(zhàn)略，服務(wù)國(guó)家新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換，滿足“四新”條件的“新藍(lán)籌”企業(yè)才能受到資本市場(chǎng)青睞。

輿論危機(jī)中的最嚴(yán)監(jiān)管

2016年2月20日，A股市場(chǎng)股災(zāi)未平又遇熔斷危機(jī)，劉士余“臨危受命”出任證監(jiān)會(huì)主席一職。上任伊始，劉士余就表示“全面監(jiān)管，依法監(jiān)管，從嚴(yán)監(jiān)管”的理念。

在這兩年的時(shí)間內(nèi)，證監(jiān)會(huì)密集出臺(tái)一系列政策法規(guī)，用來規(guī)范市場(chǎng)。其涉及面積之廣，監(jiān)管力度之嚴(yán)，實(shí)屬罕見。

為統(tǒng)一上市公司行政監(jiān)管措施實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)，2016年8月6日，證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司及股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高等相關(guān)方采取的行政監(jiān)管措施，均在作出決定之日起的5個(gè)工作日內(nèi)，于所在證監(jiān)局外網(wǎng)進(jìn)行公開。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)將從9月1日起，在證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)設(shè)置上市公司監(jiān)管措施專欄，對(duì)上市公司行政監(jiān)管措施實(shí)行集中公開。

針對(duì)市場(chǎng)存在的減持亂象，2017年5月27日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》。

而為提高并購(gòu)重組效率，打擊限制“忽悠式”“跟風(fēng)式”重組，增加交易的確定性和透明度，規(guī)范重組上市，2017年9月22日，證監(jiān)會(huì)進(jìn)一步完善并購(gòu)重組信息披露規(guī)則并發(fā)布。

2016年至2017年，這兩年被金融業(yè)內(nèi)稱為“史上最嚴(yán)監(jiān)管時(shí)間”。

2016年全年，證監(jiān)會(huì)做出221項(xiàng)行政處罰決定，對(duì)38人實(shí)施市場(chǎng)禁入，罰沒款總計(jì)42.8億元，較上年增長(zhǎng)288%。

2017年全年，證監(jiān)會(huì)作出行政處罰決定224件，罰沒款金額74.79億元，同比增長(zhǎng)74.74%，市場(chǎng)禁入44人，同比增長(zhǎng)18.91%；行政處罰決定數(shù)量、罰沒款金額、市場(chǎng)禁入人數(shù)均創(chuàng)歷史新高。其中，信息披露違法類案件處罰60起，內(nèi)幕交易類案件處罰60起，兩類處罰共計(jì)占據(jù)處罰的半壁江山。

堅(jiān)決亮劍保護(hù)投資者

“我希望資產(chǎn)管理人，不當(dāng)奢淫無度的土豪、不做興風(fēng)作浪的妖精、不做坑民害民的害人精”、“上市公司門口出現(xiàn)‘野蠻人，上市公司協(xié)會(huì)要譴責(zé)要戰(zhàn)斗”……

在劉士余給公眾留下的深刻印象里，有很多是他所創(chuàng)造的眾多形象化的名詞。劉士余用不同于官場(chǎng)模棱兩可的話給出自己清晰的評(píng)價(jià)，明確的結(jié)論。對(duì)于這些名詞，劉士余表示，“到證監(jiān)會(huì)工作后，花了較長(zhǎng)時(shí)間來了解資本市場(chǎng)的各種亂象，感到很震驚。我看到這些亂象，就想找比較簡(jiǎn)單的、貼切的、大家都能懂的詞，來給每一個(gè)亂象貼上一個(gè)標(biāo)簽，這不是我創(chuàng)造的。”

由于中國(guó)股市沒有權(quán)威的第三方來給予中立的評(píng)級(jí)認(rèn)定，投資者在購(gòu)買股票的時(shí)候，更多地是依賴“官方”?！白C監(jiān)會(huì)都審核過了，還會(huì)有什么問題嗎？”在交易大廳里，很多投資者都對(duì)記者表達(dá)過這種信任的態(tài)度。

而一旦熊市出現(xiàn)，市場(chǎng)的情緒會(huì)直接傳遞給監(jiān)管層，投資者便會(huì)紛紛對(duì)證監(jiān)會(huì)進(jìn)行問責(zé)。有市場(chǎng)人士戲言，歷數(shù)離任主席，往往都是在前一任期的熊市接手“爛攤子”。因此，股市的好壞也成為懸在證監(jiān)會(huì)主席這一職位頭上的達(dá)摩克利斯之劍。

不管外界吐槽聲、質(zhì)疑聲如何喧囂，這一屆的管理層依然堅(jiān)定著自己的治市思路：更加注重控制風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范上市公司借殼和重大資產(chǎn)重組行為，落實(shí)退市機(jī)制，嚴(yán)懲IPO造假，提高信息披露的要求，堅(jiān)決打擊內(nèi)幕交易等違禁行為。逐步完善的市場(chǎng)規(guī)則也使得金融體系的穩(wěn)定性變得越來越好。

證監(jiān)會(huì)在投資者保護(hù)上亦有所建樹。2016年12月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》（簡(jiǎn)稱《辦法》）。該《辦法》旨在解決投資者適當(dāng)性統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的問題，明確經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的適當(dāng)性責(zé)任，保護(hù)投資者尤其是中小投資者，其核心是“將合適的產(chǎn)品銷售給合適的投資者”。

2018年1月2日，劉士余在證監(jiān)會(huì)稽查局、稽查總隊(duì)進(jìn)行工作調(diào)研時(shí)強(qiáng)調(diào)，2017年嚴(yán)懲了一批興風(fēng)作浪、禍害市場(chǎng)、侵害投資者合法權(quán)益的“硬茬子”，2018年要以查辦大案要案為重點(diǎn)，全面落實(shí)整治金融亂象的工作要求，精準(zhǔn)打擊肆意妄為、逃避監(jiān)管、影響惡劣的個(gè)人和機(jī)構(gòu)。要著力強(qiáng)化稽查執(zhí)法規(guī)范化水平，強(qiáng)化規(guī)則制訂，完善執(zhí)法程序，嚴(yán)格執(zhí)法責(zé)任，切實(shí)做到嚴(yán)格文明公正執(zhí)法。要進(jìn)一步推進(jìn)法制建設(shè)，堅(jiān)持問題導(dǎo)向，推進(jìn)法律與制度完善，加大違法成本，加重法律責(zé)任，有效打擊和懲治市場(chǎng)違法違規(guī)。

“對(duì)于資本市場(chǎng)的亂象，我們要及時(shí)亮劍、堅(jiān)決亮劍，該盯住的線索盯住不放，該立案的及時(shí)立案，該徹查的及時(shí)徹查，跨境監(jiān)管協(xié)助機(jī)制進(jìn)一步緊密，效率進(jìn)一步提升?！边@就是劉士余曾經(jīng)許下的承諾，也是他一直堅(jiān)持去達(dá)成的目標(biāo)。