2018年銅市展望

吳育能，胡劍斌，胡海斌

（江西銅業(yè)集團(tuán)公司，江西 南昌 330096）

1 引言

2017年全球經(jīng)濟(jì)增長整體好于市場預(yù)期，IMF自金融危機(jī)以來，首次對全球經(jīng)濟(jì)持樂觀態(tài)度。美國在年末宣布了1.5萬億美元的減稅計劃，中國的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革推動著中國經(jīng)濟(jì)發(fā)生巨變［1］。在這種背景下，銅行業(yè)的經(jīng)營將面臨重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)。本文將從宏觀和基本面兩方面解讀2018年銅市，為企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃和戰(zhàn)略調(diào)整提供理論和數(shù)據(jù)支持。

2 2017年經(jīng)濟(jì)形勢及行情回顧

2017年一季度，中國經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)為6.5%左右，繼續(xù)貫徹穩(wěn)中求進(jìn)的工作總基調(diào)［2］；中國多部委推進(jìn)供給側(cè)改革，工業(yè)及制造業(yè)數(shù)據(jù)全面復(fù)蘇，房地產(chǎn)及固定資產(chǎn)投資等數(shù)據(jù)表現(xiàn)強勁。特朗普則重申萬億基建諾言。此外，大型銅礦山供應(yīng)中斷［3］，引發(fā)銅價大幅上漲。但3月美聯(lián)儲如期加息，全球貨幣政策趨勢收緊。中國金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)錢荒，CPI與PPI剪刀差則進(jìn)一步加大，且社會消費品零售數(shù)據(jù)破“十”，市場對經(jīng)濟(jì)和消費出現(xiàn)擔(dān)憂情緒。一季度呈現(xiàn)銅價維持沖高回落態(tài)勢。

二季度，中國設(shè)立雄安新區(qū)，擬培育創(chuàng)新發(fā)展新引擎。而全球制造業(yè)全面回暖。不過，美國總統(tǒng)特朗普泄密門及通俄門發(fā)酵，市場擔(dān)憂情緒升溫令美股及美元回落。受6月份美國通脹數(shù)據(jù)回落影響，美聯(lián)儲決策意見的不確定性擾動金融市場。金融去杠桿的背景下，二季度國內(nèi)市場資金整體偏緊張，通脹、貿(mào)易、消費及工業(yè)數(shù)據(jù)整體不及預(yù)期。盡管礦山逐漸恢復(fù)供應(yīng)，但精礦供應(yīng)較為緊張。二季度銅價總體表現(xiàn)為探底回升。

三季度，李克強總理再談供給側(cè)改革，表示將更大力度推動新舊動能轉(zhuǎn)換。因改革進(jìn)展良好，中國制造業(yè)延續(xù)增長，通脹好于預(yù)期，IMF將中國2018-2020年經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期從6%上調(diào)至6.4%。歐元區(qū)二季度經(jīng)濟(jì)強勁增長；美國7月通脹數(shù)據(jù)低迷，但美國稅改取得重大進(jìn)展，美元探底回升。另一方面，三季度二線城市房地產(chǎn)收緊，中國工業(yè)、固投、貿(mào)易、房地產(chǎn)數(shù)據(jù)全線回落。美聯(lián)儲9月會議正式宣布10月啟動4500億美元縮表計劃，而美聯(lián)儲議息會議的目標(biāo)利率預(yù)測點陣圖顯示，到2020年美聯(lián)儲共加息7次。三季度銅價整體呈現(xiàn)突破后的沖高回落態(tài)勢。

四季度，中國“十九大”傳遞積極信號，中國及“一帶一路”國際影響力逐漸增加。IMF年內(nèi)第四次上調(diào)全球及中國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期；但中國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體走弱，中國央行持續(xù)釋放流動性以緩解資金緊張局面。美國商務(wù)部自發(fā)開展反傾銷與反補貼稅的雙重調(diào)查，貿(mào)易緊張局勢加劇。歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)向好；而美國總統(tǒng)特朗普簽署1.5萬億美元的稅改政策，這將提振美國未來十年經(jīng)濟(jì)增長。12月美聯(lián)儲如期加息，利空兌現(xiàn)。四季度銅價整體表現(xiàn)為震蕩上漲，新高收盤。

2017年LME三個月銅價走勢見圖1。

圖1 2017年LME三個月銅價走勢（數(shù)據(jù)來源：Wind）

3 2018年宏觀經(jīng)濟(jì)展望

3.1 全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測

金融危機(jī)之后，IMF第一次整體對全球經(jīng)濟(jì)展望持樂觀態(tài)度。國際貨幣基金組織（IMF）2017年10月最新一期《世界經(jīng)濟(jì)展望》預(yù)測顯示，全球經(jīng)濟(jì)2017年增長3.6%，2018年增長 3.7%，較7月份的預(yù)期上調(diào)了0.1%。IMF認(rèn)為，目前全球經(jīng)濟(jì)上行趨勢明顯增強，不僅是發(fā)展中國家，包括歐洲、美國在內(nèi)的發(fā)達(dá)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長也好于預(yù)期。10月10日，IMF將中國今明兩年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期分別上調(diào)至6.8%和6.5%，這是IMF年內(nèi)第四次上調(diào)中國2017年經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期。

IMF認(rèn)為，在經(jīng)歷了過去幾年不盡人意的經(jīng)濟(jì)增長后，全球經(jīng)濟(jì)活動的周期性改善令人歡迎，這為各國開展重大改革提供了理想的機(jī)會窗口，包括提高潛在產(chǎn)出、確保人們能從中廣泛受益并增強抵御下行風(fēng)險的能力。

3.2 歐美制造業(yè)強勁增長

美國10月份非農(nóng)部門就業(yè)崗位大幅新增26.1萬個，增幅創(chuàng)2016年7月份以來新高，失業(yè)率降至4.1%,創(chuàng)下17年以來新低，11月失業(yè)率繼續(xù)維持在4.1%低位。12月美國Markit制造業(yè)PMI為55，創(chuàng)2017年以來新高，制造業(yè)從颶風(fēng)影響下恢復(fù)強勁增長！

歐元區(qū)貨幣寬松刺激下，經(jīng)濟(jì)取得實質(zhì)性增長。歐元區(qū)制造業(yè)PMI在2014年企穩(wěn)后，今年持續(xù)強勁增長！歐元區(qū)11月制造業(yè)PMI初值60.1，為2000年4月以來新高以后，12月制造業(yè)PMI60.6，繼續(xù)創(chuàng)新高。見圖2。

圖2 歐美及全球制造業(yè)PMI（數(shù)據(jù)來源：Wind）

3.3 中國經(jīng)濟(jì)好于預(yù)期

2017年供給側(cè)改革取得良好效果。為了化解投資過度的隱患，政府從2015年開始提出了供給側(cè)改革，其重點是“三去一降一補”。供給側(cè)改革［4］收縮了無效供給，一方面，帶動了以煤炭、鋼鐵為首的工業(yè)品價格及PPI的大幅上漲；另一方面，供給側(cè)改革令行業(yè)集中度增加，并推動各行業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

房地產(chǎn)投資帶動消費增長。2015年以來，棚戶區(qū)貨幣化安置推動了房地產(chǎn)銷售及全國范圍樓市的大幅上漲，而樓市的上漲帶動了投資資金參與以及地產(chǎn)開發(fā)投資的大幅增長，也帶動了鋼材、金屬等商品的需求、并最終帶動了家具、家電等耐用品的消費。見圖3。

圖3 供給側(cè)改革及房地產(chǎn)投資帶動中國經(jīng)濟(jì)走強（數(shù)據(jù)來源：Wind）

3.4 “十九大”傳遞積極信號，“一帶一路”助力全球經(jīng)濟(jì)增長

十九大報告明確提及“質(zhì)量第一”和“質(zhì)量強國“，可以預(yù)見，在中國經(jīng)濟(jì)運行轉(zhuǎn)換到新通道的同時，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也將逐步實現(xiàn)升級。低端落后制造業(yè)迅速淘汰，加速發(fā)展高端裝備制造業(yè)和高技術(shù)行業(yè)將加速發(fā)展，從而實現(xiàn)制造業(yè)升級，并使之成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支撐。

2013-2016年，中國同“一帶一路”沿線國家的貿(mào)易總額超過3萬億美元，對沿線國家投資累計超過500億美元。截至目前，共有100多個國家和國際組織積極支持、參與，74個國家和國際組織同中國簽署合作協(xié)議，與30多個“一帶一路”參與國家簽訂產(chǎn)能合作協(xié)議?！耙粠б宦贰睂㈤L期助力全球經(jīng)濟(jì)增長［5］。

3.5 美聯(lián)儲加息背景下，全球貨幣政策分化

美聯(lián)儲已經(jīng)在2015年12月開啟了加息縮表周期，2017年12月如期啟動年內(nèi)第三次加息，并暗示2018年將加息3次。美聯(lián)儲宣布加息之后，日歐央行繼續(xù)按兵不動。日本央行行長黑田東彥12月21日在貨幣政策會議后的記者會上強調(diào)，經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)也將維持大規(guī)模貨幣寬松政策；在接近2%通脹目標(biāo)前，將繼續(xù)短期利率為負(fù)0.1%、長期利率控制在0%左右的寬松政策。歐洲央行行長德拉基則稱，沒有在前瞻指引中討論將QE和通脹脫鉤的問題，所有歐元區(qū)國家都需要大幅提高彈性，減少結(jié)構(gòu)性失業(yè)，提高歐元區(qū)生產(chǎn)率和增長潛力。但市場認(rèn)為，歐元過于強勁的匯率表現(xiàn)，可能讓歐洲央行謹(jǐn)慎做出縮減QE的決定。2017年9月6日，加拿大央行加息25基點至1%，這是繼7月份加息后，年內(nèi)第二次加息。加拿大央行行長稱加息沒有預(yù)設(shè)路徑 將取決于數(shù)據(jù)。

2017年9月30日，中國央行宣布從2018年對普惠金融實施定向降準(zhǔn)政策。而2017年12月20日閉幕的中央經(jīng)濟(jì)工作會議稱，2018年將繼續(xù)維持穩(wěn)健中性的貨幣政策。

3.6 美國稅改的影響

2017年12月22日，美國總統(tǒng)特朗普正式簽署1.5萬億美元稅改法案，企業(yè)稅從35%大幅削減至21%，并下調(diào)了個人所得稅。如圖4所示，從美國歷史上3次大規(guī)模減稅結(jié)果看，減稅后短期都伴隨著赤字率的擴(kuò)大和經(jīng)濟(jì)的迅速提振。本次稅改免除了跨國公司海外利潤回流的征稅，這將使得一部分資金回流美國，進(jìn)而推動美國國內(nèi)的投資和經(jīng)濟(jì)的增長。同時，資金的回流也將倒逼部分國家減稅應(yīng)對，這有利于全球經(jīng)濟(jì)增長。由于此次稅改對富人更加有利，長期來看，美國減稅政策帶來的貧富差距拉大［6］并不利于消費及經(jīng)濟(jì)增長，因此長期可能對經(jīng)濟(jì)和美元將造成消極影響。

圖4 美國歷史上3次大規(guī)模減稅下，赤字率的擴(kuò)大和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)（數(shù)據(jù)來源：Wind、華泰證券研究所）

3.7 美國基建的影響

20世紀(jì)70年代以來，因美國財政支出受限，基建投資下滑，基建狀況整體堪憂。據(jù)媒體報導(dǎo)，2017年美國加州奧羅維爾水壩險情令近20萬人被緊急疏散、美國高鐵剛提速就脫軌，這都是美國基建現(xiàn)狀的一個縮影。美國官方報告顯示，美國約有65%的主要道路亟待維護(hù)或重修，25%的橋梁無法滿足交通需求。自美國總統(tǒng)特朗普大選獲勝以來，其多次雄心勃勃地表示上任后將投入1萬億美元擴(kuò)建升級基礎(chǔ)設(shè)施。從萬億美元基建經(jīng)費來看，特朗普計劃白宮在10年內(nèi)撥出至少2000億美元的聯(lián)邦基金，刺激各州、地方和私營部門至少投入8000億美元。特朗普目標(biāo)是在2018年1月30日的國情咨文演講之前公布具體基建政策。由于當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)主要依靠私人消費和投資拉動經(jīng)濟(jì)增長，若萬億美元基建能夠?qū)嵤?，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)將得到調(diào)整，而這將改善美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展方式。

4 產(chǎn)業(yè)形勢

4.1 全球銅礦投產(chǎn)高峰已過，新上的大型銅礦項目產(chǎn)出不及預(yù)期

銅價從2011年開始經(jīng)歷長達(dá)5年多的下跌，使得全球銅礦山新建和擴(kuò)建的動力不足。CRU研究數(shù)據(jù)顯示，2017年沒有新投產(chǎn)的大型銅礦項目，而2018-2022年新增產(chǎn)能超10萬t/年的項目也只有6個，見圖5，另外7個待定項目中，Tia Maria銅礦因環(huán)保問題在2015年暫停后，重啟的可能性依舊較小。銅價下跌阻礙了新礦的擴(kuò)張，如圖6所示顯示，如果未來銅價繼續(xù)探底，部分項目將取消。由于礦山從談判、投資、建設(shè)和投產(chǎn)一般需要5～8年甚至更長的時間，從目前投資情況看，未來銅礦新增項目的產(chǎn)出將有限。

圖5 2018-2022年全球新增銅礦項目 單位：千噸（數(shù)據(jù)來源：CRU）

2015年以來新上的大型銅礦項目供應(yīng)較為穩(wěn)定，實際產(chǎn)出不及預(yù)期。2017年是全球礦山勞資談判較為集中的一年，全球最大銅礦Escondida開啟了長達(dá)43天的罷工，而其他礦山紛紛效仿，進(jìn)一步造成了銅礦產(chǎn)出的減少。

圖6 銅價下跌阻礙了新礦的擴(kuò)張（數(shù)據(jù)來源：ICSG）

4.2 品位下降和雜質(zhì)升高影響產(chǎn)出

全球主要大型銅礦經(jīng)過了長期的開采，銅品位整體逐漸下降，如圖7所示。在2011年銅價從10000美元/噸高位下滑之后，礦山企業(yè)為了保證利潤，優(yōu)先挖掘較高品位的礦石，這進(jìn)一步加速了礦山的老化，未來全球銅礦品位將保持逐年下滑［7］，見圖8。不僅如此，ICSG研究數(shù)據(jù)顯示，全球銅礦中砷含量將由2016年的0.2%上升至0.3%，見圖9，銅礦雜質(zhì)含量的上升是影響銅產(chǎn)出的一個重要制約因素。

圖7 主要大型礦山含銅品位變動（數(shù)據(jù)來源：ICSG）

圖8 未來全球礦山銅品位預(yù)測（數(shù)據(jù)來源：CRU）

圖9 2000-2020年全球銅礦含砷量（數(shù)據(jù)來源：ICSG）

4.3 未來全球銅精礦供應(yīng)整體收縮，全球銅礦將出現(xiàn)短缺

由于上述因素共同作用下，全球銅精礦到2016年達(dá)到峰值后，2017年因罷工等中斷因素而呈收縮之勢，未來增速放緩。見表1。

表1 全球銅礦產(chǎn)量預(yù)測 kt

4.4 2016年和2017年受益于中國消費拉動，全球精煉銅市場延續(xù)緊平衡

受2015-2016年房地產(chǎn)投資滯后性帶動，中國銅消費延續(xù)強勁增長——2017年前11月空調(diào)產(chǎn)量同比大幅增長19.9%，電冰箱增長12.6%；而新能源汽車在今年表現(xiàn)異常亮眼，1-11月產(chǎn)量大幅增長46.5%。見表2。

表2 全球及中國精銅供需平衡

4.5 精廢替代作用逆轉(zhuǎn)

2016年四季度和2017年二季度以后，精銅價格大漲后，精廢價差拉大，廢銅（廢銅制桿）替代精銅［8］顯著；而7月26日中國有色金屬工業(yè)協(xié)會再生分會確認(rèn)，2018年底廢七類銅包括廢電線、廢電機(jī)馬達(dá)，散裝廢五金將禁止進(jìn)口。有色協(xié)會及上海有色網(wǎng)研究數(shù)據(jù)顯示，廢七類銅金屬量約為50萬t左右，且2018年更加嚴(yán)厲的環(huán)保政策將壓制廢銅產(chǎn)出，這意味著精銅對廢銅的替代作用將逆轉(zhuǎn)。

4.6 全球銅礦即將迎來結(jié)構(gòu)性短缺

2006年以來，銅價格總體震蕩上行，刺激了當(dāng)時全球銅礦的新改擴(kuò)建熱潮，而2012年后新改擴(kuò)建的銅礦產(chǎn)能在2016年逐步釋放完畢。雖然中國經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型換擋，中國銅消費增速逐步放緩，但全球向低排放能源體系過渡，全球范圍的電動汽車［9］和可再生能源投資將繼續(xù)拉動銅消費，因此，未來全球銅消費依然將保持穩(wěn)步增 長態(tài)勢。由于供需形式的此消彼長，各機(jī)構(gòu)一致認(rèn)為，銅礦將在2018年后轉(zhuǎn)為結(jié)構(gòu)性短缺。見圖10。

圖10 全球銅礦和濕法銅供需曲線（2000-2035）資料來源：CRU

5 銅價預(yù)測

彭博社截止到2017年12月25日調(diào)查的各家機(jī)構(gòu)對未來5個季度銅均價的預(yù)測，銅價整體呈震蕩偏強態(tài)勢，2018年均價將在6500美元/t左右，高點在7200～7700美元/t之間，低點在5200～5500美元/t之間。技術(shù)上，銅價中線呈震蕩筑底反彈態(tài)勢，下方支撐強勁。我們綜合判斷： 2018年銅價在6500～8400美元/t的區(qū)間內(nèi)，震蕩反彈，偏強運行的可能性較大。

6 結(jié)語

由于全球向低碳能源體系過度，未來銅消費有望保持穩(wěn)步增長。而銅礦的結(jié)構(gòu)性短缺即將到來，這將對國內(nèi)冶煉廠的生產(chǎn)經(jīng)營形成重大挑戰(zhàn)，礦山資源的獲取將是行業(yè)的一個迫切問題。銅行業(yè)應(yīng)該及時分享經(jīng)驗教訓(xùn)，團(tuán)結(jié)一致，在國際市場上積極開疆拓土，為行業(yè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出貢獻(xiàn)。

［1］黃群慧.論中國工業(yè)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革[J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì),2016(9):5-23.

［2］中共國家發(fā)改委黨組.堅持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展[J].中國經(jīng)貿(mào)導(dǎo)刊(理論版), 2017(14):4-5.

［3］王朱瑩.另類銅市投資:捕捉罷工行情[EB/OL]. [2017-02-20].http://www.cs.com.cn/zzqh/201702 /t20170220_5181862.html.

［4］張博.供給側(cè)改革將給有色行業(yè)帶來轉(zhuǎn)變[J].中國有色金屬, 2016,(2):42-43.

［5］李曉,李俊久.“一帶一路”與中國地緣政治經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的重構(gòu)[J].世界經(jīng)濟(jì)與政治, 2015(10):30-59, 156-157.

［6］張涵,周智宇. 特朗普宣布大規(guī)模減稅框架 美國稅改仍需攻堅[N].21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道, 2017-09-29(005).

［7］國際銅研究小組預(yù)計2017年銅礦產(chǎn)量零增長[J].資源再生,2017(4):36-38.

［8］黃俊凱. 當(dāng)前國內(nèi)外銅市場的發(fā)展前景預(yù)測[J].中國商論, 2017(4):1-2.

［9］劉葉琳.新能源車發(fā)展拉動銅需求[EB/OL].[2017-7-24]. http://www.comnews.cn/focus/ 5975cf8acd9189297d287731.html.